23H1公司实现营收54.28亿元（YoY+9.0%），归母净利润7.62亿元（YoY+6.2%）。公司核心业务增长稳健，渠道与平台日益拓展，通过外延并购整合服务网络，以教育服务和文化数字化为代表的多元业务持续推进。我们看好公司区域性龙头的领先优势，维持“增持”评级。
　　▍收入健康增长，现金储备充足。23H1公司实现营收54.28亿元（YoY+9.0%），主要得益于教育服务、互联网销售等业务增长以及并购凉山州新华书店带来的增量，其中发行/出版/物流服务分别实现收入48.23/12.38/1.72亿元（YoY+9.8%/12.6%/-15.7%），内部抵消额8.87亿元。23H1公司实现毛利率38.8%（YoY+0.8pct）；销售/管理/研发费用6.61/7.18/0.09亿元（YoY+5.0%/+20.6%/+273.3%），销售/管理/研发费用率12.2%/13.2%/0.2%（YoY-0.5/+1.3/+0.1pct），销售及管理费用变动主要系并购凉山州新华书店。23H1公司实现归母净利润7.62亿元（YoY+6.18%），扣非净利润8.01亿元（YoY+24.8%），非经常性损益主要为交易性金融资产公允价值变动和政府补助。23Q2公司实现营收31.16亿（YoY+12.38%），归母净利润5.63亿元（YoY+2.53%），增速放缓主要系22Q2公司拆迁补偿款、投资收益等带来的净利润高基数。截至2023年6月末，公司货币资金79.77亿元，现金储备充足，资产结构良好。
　　▍教材教辅发行增长亮眼，渠道协同与资源整合提升效果。23H1教材教辅/教育信息化及其他/一般图书发行收入分别为21.24/1.70/25.29亿元（YoY+13.5%/-11.2%/+8.5%），教材教辅发行销售网络优势稳固且在“双减”政策下向高中、职业教育市场倾斜，教育信息化及其他收入下滑，主要由于地方财政资金投入下降导致教育装备收入降低，但劳动与实践教育业务收入7,181万元（去年同期为770万元），教育服务拓展表现可期。公司聚焦线上线下融合发展，发行能力不断增强，23H1线上/线下营收24.81/28.72亿元（YoY+9.72%/+8.69%），均实现稳健增长。
　　▍出版业务稳步提升，主题出版和重点出版工程。2023H1公司教材教辅/一般图书/印刷及物资/新闻报刊出版收入分别为6.30/4.53/1.25/0.23亿元（YoY+9.25%/+13.63%/33.20%/-6.39%）。教材教辅方面，公司上半年针对新课程方案、教材和高考模式对产品进行了修订、调整、优化，新版图书内容品质和销量均明显提升。一般图书方面，公司聚焦主题出版，推出《我家的“人世间”故事》等重点主题图书和三苏文化相关的《苏学文献大系》、《叶嘉莹论苏轼诗词》等19种、400余册图书。数字文化方面，公司推出融合出版物730种，新业态创收500万元，“区块链出版发行创新项目——数字藏书”入选四川省文化产业发展项目库。
　　▍风险因素：教材出版发行政策变动；税收政策及补贴政策变化；纸张等原材料价格上涨；四川省新生儿人数及中小学学生人数不及预期；项目投资进度不及预期。
　　▍投资建议：公司发行与出版核心主业稳健发展，渠道平台多元拓展贡献增长，以教育服务和文化数字化为代表的创新业务持续推进。我们维持公司2023~2025年营收预测115.27/120.99/126.21亿元，维持公司2023~2025年净利润预测15.69/17.26/18.40亿元；当前股价对应2023~2025年PE 11.0/10.0/9.4倍。我们参考凤凰传媒、中南传媒、浙版传媒等区域出版龙头估值水平（2023年PE平均14倍），给予公司14倍2023年PE，对应目标价17元，维持“增持”评级。

研究报告全文：主业健康增长整合资源做深教育服务新华文轩601811SH2023年中报点评2023830中信证券研究部核心观点23H1公司实现营收5428亿元YoY90归母净利润762亿元YoY62公司核心业务增长稳健渠道与平台日益拓展通过外延并购整合服务网络以教育服务和文化数字化为代表的多元业务持续推进我们看好公司区域性龙头的领先优势维持增持评级收入健康增长现金储备充足23H1公司实现营收5428亿元YoY90主要得益于教育服务互联网销售等业务增长以及并购凉山州新华书店带来的王冠然增量其中发行出版物流服务分别实现收入亿元传媒行业首席48231238172YoY分析师98126-157内部抵消额887亿元23H1公司实现毛利率388S1010519040005YoY08pct销售管理研发费用661718009亿元YoY502062733销售管理研发费用率12213202YoY-051301pct销售及管理费用变动主要系并购凉山州新华书店23H1公司实现归母净利润762亿元YoY618扣非净利润801亿元YoY248非经常性损益主要为交易性金融资产公允价值变动和政府补助23Q2公司实现营收3116亿YoY1238归母净利润563亿元YoY253增速放缓主要系22Q2公司拆迁补偿款投资收益等带来的净利润高基数截至2023年任杰6月末公司货币资金7977亿元现金储备充足资产结构良好传媒分析师教材教辅发行增长亮眼渠道协同与资源整合提升效果23H1教材教辅教育S1010522100002信息化及其他一般图书发行收入分别为21241702529亿元YoY135-11285教材教辅发行销售网络优势稳固且在双减政策下向高中职业教育市场倾斜教育信息化及其他收入下滑主要由于地方财政资金投入下降导致教育装备收入降低但劳动与实践教育业务收入7181万元去年同期为770万元教育服务拓展表现可期公司聚焦线上线下融合发展发行能力不断增强23H1线上线下营收24812872亿元YoY972869均实现稳健增长出版业务稳步提升主题出版和重点出版工程2023H1公司教材教辅一般图书印刷及物资新闻报刊出版收入分别为630453125023亿元YoY92513633320-639教材教辅方面公司上半年针对新课程方案教材和高考模式对产品进行了修订调整优化新版图书内容品质和销量均明显提升一般图书方面公司聚焦主题出版推出我家的人世间故事等重点主题图书和三苏文化相关的苏学文献大系叶嘉莹论苏轼诗词等19种400余册图书数字文化方面公司推出融合出版物730种新业态创收500万元区块链出版发行创新项目数字藏书入选四川省文化产新华文轩601811SH业发展项目库评级增持维持风险因素教材出版发行政策变动税收政策及补贴政策变化纸张等原材料当前价1402元价格上涨四川省新生儿人数及中小学学生人数不及预期项目投资进度不及目标价1700元预期总股本1234百万股流通股本792百万股投资建议公司发行与出版核心主业稳健发展渠道平台多元拓展贡献增长总市值173亿元以教育服务和文化数字化为代表的创新业务持续推进我们维持公司2023近三月日均成交额125百万元2025年营收预测115271209912621亿元维持公司20232025年净利润周最高最低价元522136934预测156917261840亿元当前股价对应20232025年PE11010094近1月绝对涨幅226倍我们参考凤凰传媒中南传媒浙版传媒等区域出版龙头估值水平近6月绝对涨幅36452023年PE平均14倍给予公司14倍2023年PE对应目标价17元维持增近12月绝对涨幅3453持评级证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明新华文轩年中报点评601811SH20232023830项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元1046010930115271209912621营业收入增长率YoY16145555043净利润百万元13061397156917261840净利润增长率YoY346912410066每股收益EPS基本元106113127140149毛利率365368365364364净资产收益率ROE116112115116115每股净资产元9091012110712031293PE13212411010094PB1514131211PS1716151414EVEBITDA12312211010094资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023829请务必阅读正文之后的免责条款和声明2新华文轩年中报点评601811SH20232023830利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入1046010930115271209912621货币资金604078028500943710298营业成本66476913732176918022存货27422573304831983346毛利率365368365364364应收账款15561698177218651948税金及附加4743464850其他流动资产906678697709718销售费用11211211126813311388流动资产1124412750140181520916310销售费用率107111110110110固定资产20152454266428563031管理费用14531402145514911518长期股权投资755748748748748管理费用率139128126123120无形资产379391391391391财务费用-80-143-179-197-217其他长期资产43814308446246574862财务费用率-08-13-16-16-17非流动资产75307901826686539033研发费用4148912资产总计1877420651222832386125343研发费用率0001010101短期借款018000投资收益112112110110110应付账款54075424600463456658EBITDA14151426157917391854其他流动负债19342100201220892160营业利润13561415164218021918流动负债73417542801684348818营业利润率12961294142414891520长期借款00000营业外收入45101010其他长期负债324447447447447营业外支出5140505050非流动性负债324447447447447利润总额13091380160217621878负债合计76647989846388819265所得税5-11485356股本12341234123412341234所得税率04-08303030资本公积25732573257325732573少数股东损益-3-5-16-17-18归属于母公司所1122212490136641484115956归属于母公司股有者权益合计13061397156917261840东的净利润少数股东权益-112172157139121净利率股东权益合计1251281361431461111012662138211498116077负债股东权益总1877420651222832386125343计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润13031391155417091822增长率折旧和摊销184184140158175营业收入16145555043营运资金的变化441212-2463813营业利润36441619765其他经营现金流120237-121-181-195净利润346912410066经营现金流合计20472024132717231815利润率资本支出-274-217-350-350-350毛利率365368365364364投资收益112112110110110EBITDAMargin135130137144147其他投资现金流-1117337-155-194-205净利率125128136143146投资现金流合计-1279232-395-434-445回报率权益变化00000净资产收益率116112115116115负债变化018-1800总资产收益率7068707273股利支出-382-395-395-549-725其他其他融资现金流-129-116179197217资产负债率408387380372366融资现金流合计-512-493-234-352-508现金及现金等价所得税率04-083030302571764698937862股利支付率物净增加额302283350420480资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosuredisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5