23H1公司数字人才业务内生快速成长以及并表思芮驱动收入端快速增长、毛利率显著提升、业绩实现扭亏，同时公司服务行业更趋多元、大客户集中度过高风险也已显著下降。由于公司处于基本面改善的关键期，建议持续跟踪业绩兑现情况。我们预计公司有望逐渐摆脱此前大客户合约终止的负面影响重回正常增长轨道，维持“增持”评级。
　　▍数字化专业服务带动增长，业绩显著改善。23H1公司实现收入20.68亿元/+19.3%，其中综合灵活用工收入20.51亿元/+21.0%、专业招聘及其他人力资源解决方案收入1710万元/-55.8%，数字人才业务驱动灵活用工业务收入高速增长，而宏观经济承压抑制客户招聘需求导致招聘业务收入明显下降。公司聚焦高价值数字化专业服务，23H1数字化专业服务收入占比提升至41.5%/+28.0pcts，收入结构改变以及综合人效的提高驱动公司综合毛利率同比提升4.3pcts至8.1%；23H1销售费用率为4.3%/+2.9pcts、管理费用率为3.6%/+0.3pct、研发费用率为1.3%/+0.5pct，费用率提升主要由于公司在数字技术与云服务业务方面增加营销推广活动投入、进一步开发瑞智系统以及并表上海思芮。公司23H1经调整归母净利率为1.1%/+2.4pcts、实现经调整归母净利2244万元（22H1为-2208万元）。
　　▍外包人数触底回升，服务行业更趋多元化。截至23H1，公司综合灵活用工员工人数为33,864人/+17.3%，其中数字化及信息技术人才数目达7,830人/+545.0%，员工人数触底回升主要系客户对数字化人才的需求旺盛。具体而言，通用服务外包业务收入11.94亿元/-18.3%，业务收缩主要由于部分老客户业务结构调整导致项目需求减少且新客户增长有一定周期；数字技术与云服务业务聚焦高增长行业，通过内生和并购实现收入7.36亿元/+560.5%（内生增速为157.2%）；数字化运营及客服业务收入1.21亿元/-0.8%，该业务通过拓展校企合作、实训基地+就业模式等方式提升运营效率，在宏观经济不确定情况下保持稳定。截至23H1，公司前五大/前十大客户收入占比分别为36.1%/48.6%（vs.22H1为39.3%/52.6%）、第一大客户收入占比约11.5%（vs.2022年底为12.4%），大客户集中度过高的风险已显著降低，且23H1前十大客户合作平均年限已延长至7.2年（2019/20/21/22年分别为3.8/4.9/5.6/6.6年）。此外，客户行业分布多元化持续推进，高科技及高端制造/互联网/金融/其他行业占比分别约为42%/34%/17%/7%，公司通过扩大行业客户群体覆盖，增强发展潜力、提升服务价值。
　　▍风险因素：头部客户续约率不及预期；灵活用工行业竞争加剧；新经济行业增速持续放缓；公司并购资产经营不及预期；公司新客户开拓进展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：23H1公司数字人才业务蓬勃发展驱动灵工收入高增、灵活用工人数触底回升、毛利率明显改善、经调整归母净利同比扭亏。考虑到23H1公司灵活用工业务及毛利率恢复良好，我们看好中国持续的产业升级和企业数字化转型背景下公司数字人才业务的发展机遇，预计公司有望逐渐摆脱此前大客户合约终止的负面影响重回正常增长轨道，上调2023-2025年经调整归母净利预测至0.62/0.95/1.27亿元（原预测为0.41/0.63/0.81亿元），选取科锐国际、北京人力、外服控股、万宝盛华作为可比公司，可比公司现价对应2023年动态PE均值为18x（前三家基于中信证券研究部预测，万宝盛华基于Wind一致预期），由于公司基本面正处于改善阶段，建议关注后续业绩兑现，给予公司2023年15xPE估值并考虑当前股价的流动性情况给予25%的折价，对应目标价5.0港元，维持“增持”评级。