推荐逻辑：1）黄羽鸡价格景气有望提升，父母代存栏当前处于低位。截至] 2023年6月末，在产父母代黄羽鸡1323.6万套，较2020年1575万套左右的最高水平降低16%左右，为2018年以来同期最低水平。2）公司斤鸡完全成本下降至6.7元以下，为全行业最低。成本优势构筑盈利壁垒，盈利持续性强。3）公司维持较高增速，公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业，黄鸡板块维持8-10%的增速，生猪养殖出栏量将有40%以上增速。
　　行业产能低位，高景气度具有可持续性。从供给端看，产能去化提供支撑。父母代存栏当前处于低位，且雏鸡销售价格偏低。截至2023年6月末，在产父母代黄羽鸡1323.6万套，较2020年1575万套左右的最高水平降低16%左右，为2018年以来同期最低水平。父母代雏鸡价格6月末为9.33元/套，23年第26周销量为122.6万套，补栏积极性不高。从需求端来看，黄羽鸡作为我国本土品种，需求具有一定的刚性，在疫情得到有效控制后，黄羽鸡供需缺口将为其价格上涨提供支撑，且在经历长时间产能调整以及周期底部后，高景气度具有一定的可持续性。
　　公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业，成本控制能力强。2023年1-6月出栏黄羽鸡2.1亿羽，销量同比增长13.09%，市占率继续扩大。为提升养殖效率，降低养殖成本，一方面公司的子公司选址一般临近粮食产量高、人口密集的区域，有效地保证了饲料原料的供给与产品销售。另一方面，公司户均养殖规模超过5万只，单体农户养殖量高，规模效应明显。受益于饲料成本较低和代养费用较低，公司的成本优势十分突出。截止2023年6月末，公司斤鸡完全成本下降至6.7元以下。
　　生猪产能利用率有望提高，屠宰板块顺利发展。2011年公司开始布局生猪养殖行业。2023上半年，公司销售肉猪36.60万头，同比增长88.08%；销售均价14.86元/公斤，同比上升1.97%。截至截止2023年6月末，公司能繁母猪存栏约5万头，后备母猪存栏近3万头，为后续出栏增长奠定基础。随着产能利用率的提升，生产效率的进一步提高，公司养猪成本有望继续回落，整体公司业绩有望增长。公司加快下游黄羽鸡屠宰业务的发展，在建产能方面，目前湘潭、扬州屠宰加工项目已建成并投入运营。泰安、潍坊等地屠宰加工项目正顺利推进中，预计将在23年完成投产,屠宰产品的比例将呈逐年较快增长的态势，未来将陆续覆盖长三角、珠三角、京津冀核心区域市场，推动产业链纵向延伸。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.4元、1.72元、1.96元，对应动态PE分别为45/11/9倍。考虑到公司生猪养殖出栏量将有40%以上增速，黄鸡行业稳定增长的同时始终保持明显的成本优势，给予公司一定的估值溢价，予以公司2024年13倍PE，维持“买入”评级，目标价22.36元。
　　风险提示：原材料价格波动风险；动物疫情风险；规模扩张不及预期的风险；消费需求下行超预期的风险

研究报告全文：TableStockInfo2023年09月10日买入维持证券研究报告公司研究报告当前价1842元立华股份300761农林牧渔目标价2236元6个月黄鸡持续高景气生猪厚积薄发高增可期投资要点西南证券研究发展中心TableSummary推荐逻辑1黄羽鸡价格景气有望提升父母代存栏当前处于低位截至2023年6月末在产父母代黄羽鸡13236万套较2020年1575万套左右的最高水TableAuthor分析师徐卿平降低16左右为2018年以来同期最低水平2公司斤鸡完全成本下降至执业证号S125051812000167元以下为全行业最低成本优势构筑盈利壁垒盈利持续性强3公司维电话021-68415832持较高增速公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业黄鸡板块维持的增速邮箱xuqswsccomcn8-10生猪养殖出栏量将有40以上增速行业产能低位高景气度具有可持续性从供给端看产能去化提供支撑父母TableQuotePic相对指数表现代存栏当前处于低位且雏鸡销售价格偏低截至2023年6月末在产父母代立华股份沪深300黄羽鸡13236万套较2020年1575万套左右的最高水平降低16左右为32018年以来同期最低水平父母代雏鸡价格6月末为933元套23年第26-3周销量为1226万套补栏积极性不高从需求端来看黄羽鸡作为我国本土品种需求具有一定的刚性在疫情得到有效控制后黄羽鸡供需缺口将为其价格-8上涨提供支撑且在经历长时间产能调整以及周期底部后高景气度具有一定的-14可持续性-20公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业成本控制能力强2023年1-6月出栏黄羽-25鸡21亿羽销量同比增长1309市占率继续扩大为提升养殖效率降低2292211231233235237239养殖成本一方面公司的子公司选址一般临近粮食产量高人口密集的区域有数据来源聚源数据效地保证了饲料原料的供给与产品销售另一方面公司户均养殖规模超过5万只单体农户养殖量高规模效应明显受益于饲料成本较低和代养费用较低基础数据公司的成本优势十分突出截止2023年6月末公司斤鸡完全成本下降至67元以下总股本TableBaseData亿股828流通A股亿股604生猪产能利用率有望提高屠宰板块顺利发展2011年公司开始布局生猪养殖52周内股价区间元1733-4386行业2023上半年公司销售肉猪3660万头同比增长8808销售均价总市值亿元152451486元公斤同比上升197截至截止2023年6月末公司能繁母猪存栏总资产亿元13402约5万头后备母猪存栏近3万头为后续出栏增长奠定基础随着产能利用率每股净资产元906的提升生产效率的进一步提高公司养猪成本有望继续回落整体公司业绩有望增长公司加快下游黄羽鸡屠宰业务的发展在建产能方面目前湘潭扬州相关研究屠宰加工项目已建成并投入运营泰安潍坊等地屠宰加工项目正顺利推进中预计将在23年完成投产屠宰产品的比例将呈逐年较快增长的态势未来将陆续1TableReport立华股份300761黄鸡生猪出栏继覆盖长三角珠三角京津冀核心区域市场推动产业链纵向延伸续增长未来可期2023-08-08盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为04元172元196元2立华股份300761养殖景气回升对应动态PE分别为45119倍考虑到公司生猪养殖出栏量将有40以上增速黄鸡龙头稳步发展2023-04-25黄鸡行业稳定增长的同时始终保持明显的成本优势给予公司一定的估值溢价3立华股份300761黄羽鸡迎高景气予以公司2024年13倍PE维持买入评级目标价2236元公司业绩明显改善2022-10-25风险提示原材料价格波动风险动物疫情风险规模扩张不及预期的风险消费需求下行超预期的风险TableMainProfit指标年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1444746179415721371252448625增长率2979241819121458归属母公司净利润百万元8907733252142700162468增长率12518-6267329151385每股收益EPS元108040172196净资产收益率ROE104637713931369PE169545401058929PB177171147127数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告立华股份300761目录1全国第二大黄羽鸡养殖企业12行业产能低位高景气度具有可持续性221肉鸡品种品类多样222行业产能低位高景气度具有可持续性323消费冰鲜是趋势消费场景增加424价格黄羽鸡价格景气回暖高景气有望持续53牢铸成本优势黄羽鸡销量稳定增长631公司合作社农户合作模式一体化黄羽鸡养殖龙头企业632拓展全国化布局出栏逐年增长733规模效应显著黄羽鸡养殖成本优势突出834屠宰产能扩张积极布局冰鲜转型935生猪产能利用率有望提高厚积薄发出栏高增可期94盈利预测与估值1041盈利预测1042相对估值115风险提示12请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告立华股份300761图目录图1立华股份股权结构图1图2公司2018-2023H1营收业务构成1图3公司2018-2023H1毛利构成1图4公司2018年以来营业收入及增速2图5公司2018年以来净利润及增速2图6黄羽鸡不同种类出栏价格元斤3图72018年以来在产父母代种鸡存栏量万只及周环比变化4图82018年以来全国黄羽鸡出栏量及同比变化4图9商品代雏鸡销量4图10商品代雏鸡销售价格元只4图11全国关闭活禽城市数量5图122021年黄羽鸡产能区域占比5图13黄羽中速鸡和猪价对比元斤6图14立华股份黄羽肉鸡产业链示意图6图15立华股份公司合作社农户合作养殖模式7图16公司区域收入分布亿元7图17各区域合作农户数占比分布7图18公司黄羽鸡出栏量及同比变化8图19黄羽鸡市场份额8图20同行业公司毛利率9图21同行业公司平均营业成本元羽9图22公司生猪业务营收及增速10表目录表1肉鸡种类介绍2表2白羽鸡与黄羽鸡主要指标对比3表3公司定增屠宰产能9表4分业务营收拆分表11表5可比公司估值11附表财务预测与估值13请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告立华股份3007611全国第二大黄羽鸡养殖企业江苏立华牧业股份有限公司成立于1997年6月是全国第二大黄羽鸡养殖企业公司创立开始从事黄羽鸡养殖业务2011年开始进行生猪养殖业务2019年2月18日成为江苏省首家上市的畜禽养殖企业常州市首家上市的农业企业公司自主培育的黄羽鸡优良品种雪山系列于1999年投放市场先后通过了江苏省畜牧品种审定委员会和国家畜禽遗传资源委员会审定成为畜禽新品种配套系中的一员是畜牧业优良推广品种公司股权结构稳定公司实际控制人为程立力沈静夫妻截至2023年H1二人直接和间接持有公司5249股份持股比例集中图1立华股份股权结构图数据来源ifind西南证券整理公司主营业务结构黄羽鸡业务为主要的业绩来源公司主要业务有黄羽鸡生猪鹅等近年来黄羽鸡业务贡献了公司85以上的营收2022年黄羽鸡业务占营收8870生猪业务占1002鹅占084图2公司2018-2023H1营收业务构成图3公司2018-2023H1毛利构成100801109060705040302010-10201820192020202120222023H10-30201820192020202120222023H1-50鸡生猪鹅其他业务鸡生猪鹅其他业务数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分1公司研究报告立华股份300761公司业绩状况公司稳健经营稳健营收逐步增长利润受周期变化影响波动较大营业收入方面2018-2022年业绩保持稳步增长其中营业收入由7214亿元增长至14447亿元年均复合增速为18962023H1实现营收6959亿元同比增长2086利润方面受周期变化影响波动较大但也仅2021年在生猪价格大幅下降拖累下公司首次亏损其余年份均盈利2023H1受市场行情低迷影响公司商品鸡养殖业务亏损但2023年8月以来随着黄羽鸡价格的回暖依靠公司突出的成本优势预计扭亏为盈图4公司2018年以来营业收入及增速图5公司2018年以来净利润及增速1603500250040000140300020003000012025001500200001002000100008015001000000601000500-100004050000020000-200000-500-500-30000201820192020202120222023H1-1000-40000营业总收入亿元同比增速右归母净利润亿元同比增速右数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理2行业产能低位高景气度具有可持续性21肉鸡品种品类多样黄羽肉鸡是我国自主培育的肉鸡品种具有品种繁多生长周期长价格较高的特点其肉质口感鲜美更适合我国传统的烹调和饮食习惯主要消费场景为家庭和中式餐饮场所黄羽肉鸡按品类可分为快速鸡中速鸡和慢速鸡快速鸡生长周期42-65天中速鸡65-95天慢速鸡95天以上父母代种鸡的存栏直接影响未来商品代鸡苗和毛鸡价格而当下商品代鸡苗和毛鸡价格也影响父母代鸡苗的补栏表1肉鸡种类介绍品种主要特征优点缺点用途国外引进的鸡种全身羽毛均为白色体生长速度快出肉率高抗病能力较弱口感欠佳主要向肯德基麦当劳等快白羽鸡型呈丰满的元宝形具有快大肉鸡的特点生产成本低等等餐连锁企业销售我国优良的地方品种杂交培育而成羽毛生产周期长生产成本较主要用于家庭企事业单位黄羽鸡抗病能力强肉质鲜美等带有颜色体型较小高等食堂和酒店的消费采用大型肉鸡父母代的公鸡与常规商品养殖风险较大没有饲料生产门槛低易操作成用于某些地方特色鸡制品817杂鸡蛋鸡进行杂交是具有地方特色的小型肉标准出栏的料肉比参差本低等如扒鸡烤鸡熏鸡等用鸡品种不齐等数据来源观研网西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分2公司研究报告立华股份300761表2白羽鸡与黄羽鸡主要指标对比品种出栏日龄平均日龄平均体重公斤料肉比白羽鸡45200-300160快速型42-6553125-150180-260黄羽鸡中速型65-9580125-150260-300慢速型9595125-150280-320数据来源观研网西南证券整理22行业产能低位高景气度具有可持续性自2019年四季度起黄羽肉鸡行业因产能短时间增加过快整体进入行情低迷期历经2020和2021年两个年度的低谷徘徊行业产能持续去化2022年二季度起周期景气度开始上行6月份淡季不淡价格快速上行三季度行情继续改善2022年尾受阶段性消费下行影响行情震荡回落从2022全年看黄羽鸡行情逐渐走出低谷虽有阶段性波动但基本面明显改善当前黄羽鸡产能处于低位后市供给偏紧黄羽肉鸡行业在2020年-2022年上半年处于低迷状态行业产能持续去化目前父母代存栏量处于近3年低位根据畜牧业协会的样本数据截至2023年6月末在产父母代黄羽鸡13236万套较2020年1575万套左右的最高水平降低16左右为2018年以来同期最低水平从黄羽鸡传导周期来看从后备父母代鸡到商品代毛鸡约40周从在产父母代鸡至商品代毛鸡约15周随着2022年下半年以来在产和后备父母代存栏量的持续降低我们预计后市黄羽鸡供给端将偏紧商品代鸡苗量价均处于历史较低水平从商品代鸡苗销量来看黄羽鸡行业产能去化较为显著根据畜牧业协会的样本数据2023年第26周商品代雏鸡销量3145万头降至2018年以来的较低水平同比下降10较2019年高点下降27截至2023年6月末黄羽鸡商品代鸡苗价格为196元只同比下降133较2019年高点下降64鸡苗价格也处于低位主要受到养殖户补栏积极性不高以及行业盈利水平较低的影响我们预计随着消费端的回暖黄羽鸡毛鸡价格将回到正常水平鸡苗价格也将逐步回升从需求端来看黄羽鸡作为我国本土品种需求具有一定的刚性在疫情得到有效控制后黄羽鸡供需缺口将为其价格上涨提供支撑且在经历长时间产能调整以及周期底部后高景气度具有一定的可持续性图6黄羽鸡不同种类出栏价格元斤141210864202018-01-012018-03-142018-12-052019-02-112019-04-182020-01-062020-03-222020-11-302021-01-312021-04-082021-12-262022-02-252022-11-022023-01-032023-03-062018-05-182018-07-302018-10-052019-06-222019-08-262019-11-042020-05-222020-07-212020-09-192021-06-102021-08-162021-10-272022-04-262022-06-252022-08-282023-05-062023-07-28中速鸡土鸡快大鸡数据来源ifind西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分3公司研究报告立华股份300761图72018年以来在产父母代种鸡存栏量万只及周环比变化图82018年以来全国黄羽鸡出栏量及同比变化50200015004010003050020000-50010-10000-1500黄羽鸡出栏量亿羽同比变化数据来源畜牧业协会西南证券整理数据来源国家统计局西南证券整理图9商品代雏鸡销量图10商品代雏鸡销售价格元只450060040005004003500300300020025001000002000商品代雏鸡销售量万只商品代雏鸡销售价全国数据来源畜牧业协会西南证券整理数据来源畜牧业协会西南证券整理23消费冰鲜是趋势消费场景增加从消费方式来看从活禽向冰鲜转型我国黄羽肉鸡加工比例较低多通过活禽市场上活鸡交易进入到家庭消费等终端根据中国禽业发展报告2014我国的黄羽肉鸡以活禽交易为主占比达85冰鲜鸡产品只占5左右其余方式消费占比约为10但自2013年H7N9禽流感事件以来活禽销售模式逐渐被禁2020年以来受禽流感新冠疫情防控的影响国内活禽交易市场大面积关闭冰鲜鸡占比开始明显提升截止2021年末全国超过138家城市已关闭了活禽市场从区域看我国黄羽肉鸡具有鲜明的地域特征西南地区占比达到24华南地区中广东广西分别占比2019华中华东地区分别占比达到1914其他北方地区占比较低请务必阅读正文后的重要声明部分4公司研究报告立华股份300761图11全国关闭活禽城市数量图122021年黄羽鸡产能区域占比1601384140120101241001980616353596051392019402014020142015201620172018201920202021关闭活禽城市数量西南华中华东广东广西其他数据来源新禽况西南证券整理数据来源观研网西南证券整理黄鸡消费场景陆续恢复2022年四季度疫情严重影响了人们的消费意愿和消费能力黄羽肉鸡供给在疫情下有所过剩导致价格快速下跌2023年以后随着疫情防控政策的优化调整学校餐饮零售等回暖下游消费场景将陆续恢复黄鸡消费量仍存在较大提升空间近年来随着我国居民收入的增长及消费结构的升级禽肉需求量长期呈上涨趋势禽肉中鸡肉因其高蛋白低脂肪低胆固醇低热量的特点更能满足现代消费者对减脂健康等方面的要求因此未来我国人均鸡肉消费量仍存在较大提升空间黄羽肉鸡作为肉鸡中的优质类产品在肉质口味等方面更具优势更符合消费端提档升级的长期趋势在市场容量和消费区域上仍有较大的拓展空间24价格黄羽鸡价格景气回暖高景气有望持续从供给端截至2023年6月末在产父母代黄羽鸡13236万套为2018年以来同期最低水平预计2023年下半年黄羽鸡供给端将偏紧成本端黄羽鸡饲料成本占养殖成本70左右由于近年来玉米豆粕等价格的上行黄羽鸡养殖成本不断提高从畜牧业协会的数据来看截至2023年6月末黄羽鸡毛鸡的成本为16元kg较2020年同期上涨了13需求端黄羽鸡与生猪的下游消费存在相似性餐馆团膳及家庭消费黄鸡价格受猪价波动影响受到消费提振猪价快速上行时往往会带动黄羽鸡价格的上涨春节后市场处于传统消费淡季毛鸡价格持续低位进入下半年鸡肉消费逐步进入旺季黄羽鸡价格迎来好转2023年黄羽鸡价格有望景气回暖且随着行业产能去化预计2023年下半年黄羽鸡商品代出栏量将继续维持低位在消费需求回暖的情况下我们预计2023年黄羽鸡价格回暖高景气有望持续请务必阅读正文后的重要声明部分5公司研究报告立华股份300761图13黄羽中速鸡和猪价对比元斤25201510502014-08-112014-11-292015-03-232016-09-232017-01-112017-05-012018-11-082019-02-272019-06-192021-01-012021-04-222021-08-102023-02-122023-06-032014-01-022014-04-222015-07-112015-10-292016-02-162016-06-052017-08-192017-12-072018-04-022018-07-212019-10-102020-02-042020-05-242020-09-112021-11-292022-03-192022-07-072022-10-25中速鸡生猪数据来源ifind西南证券整理3牢铸成本优势黄羽鸡销量稳定增长31公司合作社农户合作模式一体化黄羽鸡养殖龙头企业立华股份养殖黄羽鸡已有二十多年的历史是我国第二大黄羽鸡养殖企业黄羽鸡业务为主要的业绩来源近年来黄羽鸡业务贡献了公司85以上的营收公司黄羽肉鸡业务已形成集种禽繁育饲料加工商品鸡养殖与屠宰加工为一体的完整产业链图14立华股份黄羽肉鸡产业链示意图数据来源公司公告西南证券整理公司在黄羽肉鸡及肉鹅养殖业务上实行紧密的公司合作社农户合作模式以黄羽肉鸡业务为例公司负责品种繁育种苗和饲料生产药品疫苗等养殖物料采购全程提供养鸡技术指导并负责成品鸡回收与销售合作农户负责提供符合要求的养殖场地养殖设请务必阅读正文后的重要声明部分6公司研究报告立华股份300761施和劳动力合作农户接受公司委托养鸡应同时加入与公司有合作关系的专业合作社公司出资设立风险基金所有权归合作社以此承担大部分自然灾害或重大疫病风险造成的损失合作社是农户自治组织是公司与农户沟通交流的纽带与桥梁当前合作社在合作养殖过程中主要负责风险基金管理免疫及运输等辅助服务工作图15立华股份公司合作社农户合作养殖模式数据来源公司公告西南证券整理32拓展全国化布局出栏逐年增长公司养鸡产业稳步推进区域扩张战略全产业链一体化经营模式有利于增强公司异地扩张能力由于黄羽鸡种蛋苗鸡运输及农户发展具有较强的覆盖半径要求全产业链一体化经营模式下成熟子公司能够通过就近输送种蛋苗鸡及饲料的方式带动新设子公司尽快发展农户及占据市场有助于缩短新设子公司投资回收期实现产能的快速异地扩张公司目前主要增长的区域是华南和西南截至2023年6月公司华东地区营收占比6912华南占1477华中占846西南占764公司子公司分布于13个省及直辖市黄羽鸡业务合作农户数6639户公司生猪养殖业务合作农户数155户各区域合作农户户数占总户数的比例分别为华东区域6266华南区域1934华中区域1073西南区域727图16公司区域收入分布亿元图17各区域合作农户数占比分布160001073140001200072710000800060004000193462662000000华东地区华南地区西南地区华中地区华东地区华南地区西南地区华中地区数据来源wind西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分7公司研究报告立华股份300761公司黄羽鸡出栏量稳步增长公司黄羽鸡板块近几年保持在10左右的出栏增速截至2022年末公司黄羽鸡出栏量407亿只同比增长102015年至2022年公司黄羽鸡出栏量CAGR约10预计未来公司黄羽鸡出栏量仍将保持10左右的增速稳步增长黄羽鸡养殖行业集中度逐步上升优质规模化养殖企业具备规模资金成本及技术优势可以投入充足的资金升级改造环保设备设施以保持良好的成本控制能力在行业变革和周期波动中处于竞争优势地位因此未来行业集中度有望进一步提升截至2022年末温氏股份和立华股份两家企业合计出栏接近40黄羽鸡行业集中度呈现逐步上升的趋势图18公司黄羽鸡出栏量及同比变化图19黄羽鸡市场份额52500100420008031500602100040150020000002015201620172018201920202021202220152016201720182019202020212022黄鸡出栏量亿羽同比变化右立华股份温氏股份其他数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告Wind西南证券整理33规模效应显著黄羽鸡养殖成本优势突出公司黄羽鸡养殖成本中饲料成本占比通常高于70其余包括疫苗药品农户养殖费用和管理费用等受饲料原料价格上涨影响公司黄羽鸡养殖成本近几年有所增加公司通过加强在育种动物健康饲料配方和饲养环境控制等方面的技术进步和人员效率的提升来消化原材料上涨的压力出栏率等指标继续进步加上玉米豆粕等原料价格上半年呈回落态势有效降低了生产成本截至2023年6月公司斤鸡完全成本下降至67元以下随着饲料原料价格从高位回落公司的成本压力将有所减小预计2023年商品鸡养殖成绩继续保持较高水平全年完全成本有望降至14元公斤以内饲料成本相对较低户均养殖量高为提升养殖效率降低养殖成本一方面公司的子公司选址一般临近粮食产量高人口密集的区域有效地保证了饲料原料的供给与产品销售另一方面公司户均养殖规模超过5万只单体农户养殖量高规模效应明显受益于饲料成本较低和代养费用较低公司的成本优势十分突出立华股份的单羽平均营业成本长期较第一大黄羽肉鸡养殖企业温氏股份低了11-36元公司黄羽鸡业务毛利率受到行业周期波动影响和同行业其他企业相比公司黄羽鸡板块毛利率高于温氏股份请务必阅读正文后的重要声明部分8公司研究报告立华股份300761图20同行业公司毛利率图21同行业公司平均营业成本元羽353530302520251510205150-5温氏股份立华股份温氏股份立华股份数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理34屠宰产能扩张积极布局冰鲜转型公司黄羽肉鸡业务板块正在由活禽模式向屠宰生鲜品冰冻加工品销售转型2022年公司通过定向增发募资126亿元用于新设养鸡子公司和冰鲜屠宰加工产能建设加快主业发展并全面延伸产业链增强竞争优势目前湘潭屠宰厂已投产扬州屠宰厂已投入试运营其余屠宰厂将于今明两年逐步投产屠宰产品的比例将呈逐年较快增长的态势今年冰鲜产品计划在去年基础上翻番达到3000万只随着屠宰厂的陆续投运公司冰鲜产品将更好地覆盖长三角珠三角京津冀等核心区域市场推动产业链纵向延伸2022年公司销售冰鲜鸡及冻品573万吨同比增长1426目前各养鸡子公司通过地方超市生鲜店等渠道积极开拓直达消费端的鲜品销售渠道公司冰鲜销售团队通过与盒马鲜生等商超新零售及电商等平台建立合作开拓线上线下生鲜销售渠道公司积极与综合商超以及新零售电商平台合作开拓销售渠道展开黄羽肉鸡预制菜品的研制并探索餐饮模式随着向屠宰和食品端的延伸立华未来将迎来更大的发展和盈利空间表3公司定增屠宰产能项目总投资额亿元预计屠宰产能万羽扬州阳雪肉鸡屠宰项目23000潍坊阳雪肉鸡屠宰项目122000泰安阳雪肉鸡屠宰项目132000湘潭立华肉鸡屠宰项目081100数据来源公司公告西南证券整理35生猪产能利用率有望提高厚积薄发出栏高增可期生猪产能利用率有望提高厚积薄发出栏高增可期2011年公司开始布局生猪养殖行业2022年公司销售商品猪5644万头同比增长372023年上半年公司销售肉猪3660万头同比增长8808目前能繁母猪存栏5万多头后备母猪存栏近3万头为后续出栏增长奠定基础根据公司规划预计2023年商品猪出栏量为80万头鉴于现已建成年出请务必阅读正文后的重要声明部分9公司研究报告立华股份300761栏150万头商品猪的产能明年将根据生产能力和对于市场行情的预判设置合理的增长目标预计出栏规模保持40以上增长随着产能利用率的提升生产效率的进一步提高公司养猪成本有望继续回落2023一季度猪板块重要生产指标保持稳定PSY维持在24以上母猪配种分娩率80以上肉猪的成活率93以上图22公司生猪业务营收及增速1620014150121010086504020-5020152016201720182019202020212022生猪板块营收亿元同比增速右数据来源ifind西南证券整理4盈利预测与估值41盈利预测关键假设1公司是我国第二大黄羽鸡养殖企业市占率继续扩大预计公司2023-2025年出栏黄鸡数量增速为101010当前黄羽鸡价格总体低迷产能去化提供支撑养殖景气回升预计2023-2025年公司平均鸡板块销售均价增速为1450公司养殖保持较高水平2023下半年企养殖景气回升预计2023-2025黄鸡板块对应毛利率水平分别为9513122考虑到公司产能情况我们预计公司2023-2025年出栏生猪数量增速为404040当前全国生猪供给充足猪价的持续低迷加剧行业的竞争有望加速低效产能的出清早日迎来周期拐点预计2023-2025年公司生猪销售均价增速为-15105随着价格的提升与产能利用率的提高预计2023-2025公司生猪板块对应毛利率水平分别为51520基于以上假设预计公司2023-2025年分业务收入成本如下表请务必阅读正文后的重要声明部分10公司研究报告立华股份300761表4分业务营收拆分表业务情况2022A2023E2024E2025E收入百万元144474179415213712244862yoy2979241819121458合计成本百万元102534163002185317212244毛利率290391513291332收入百万元1281507160188418501762035193yoy2821250015501000鸡板块成本百万元898961144970516096531790970毛利率298595013001200收入百万元144728172226265229389886yoy4196190054004700猪板块成本百万元115440163615225444311909毛利率202450015002000收入百万元12191134101475116226yoy2156100010001000鹅板块成本百万元9339107281180112981毛利率2339200020002000收入百万元6316663269637312yoy28820500500500其它成本百万元1599596962676580毛利率7468100010001000数据来源Wind西南证券42相对估值我们选取行业中的两家相关公司温氏股份湘佳股份二者2023年平均PE为36倍2024年平均PE为12倍考虑到公司生猪养殖出栏量将有40以上增速黄鸡行业稳定增长的同时始终保持明显的成本优势给予公司一定的估值溢价予以公司2024年13倍PE维持买入评级给予目标价2236元表5可比公司估值EPS元PE倍证券代码可比公司股价元22A23E24E25E22A23E24E25E300498SZ温氏股份1652081032165215243353121007770002982SZ湘佳股份3233104167243293414193513281104平均值328736241168937300761SZ立华股份1861108040172196169545401058929数据来源Wind西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分11公司研究报告立华股份3007615风险提示1原材料价格波动玉米与豆粕是肉鸡饲料的主要原材料玉米大豆因国内外粮食播种面积气候条件国家农产品政策市场供求状况运输条件等多种因素的影响价格波动性较为明显如原材料价格波动风险不能有效转移将对行业造成不利影响2动物疫情风险公司黄羽鸡养殖业务面临的疫病主要是高致病性禽流感新城疫鸡沙门氏菌病及传染性喉气管炎等生猪养殖业务所面临的主要疫病是非洲猪瘟蓝耳病猪瘟传染性肠胃炎等3规模扩张不及预期的风险公司产能建设缓慢将导致出栏量增长缓慢从而影响公司销量造成经营业绩的大幅变动4消费需求下行超预期经济增速不及预期整个市场对禽肉的消费大幅下降进而影响公司的盈利能力导致公司经营业绩将有可能出现波动或大幅下滑甚至出现亏损的风险请务必阅读正文后的重要声明部分12公司研究报告立华股份300761附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入1444746179415721371252448625净利润8904633248142681162444营业成本1236734163002118531712122447折旧与摊销62593756977569775697营业税金及附加1541190422602596财务费用97404916119189711销售费用16714197362350831832资产减值损失-2473210000000000管理费用5859298679106856122431经营营运资本变动-14393-7295-9708-11261财务费用97404916119189711其他62311-16644-4459-5195资产减值损失-2473210000000000经营活动现金流净额18456499921216130231396投资收益2255200020002000资本支出-127026-30000-30000-30000公允价值变动损益1456384635333314其他-1390854326474613105其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-266111-25674-25254-16895营业利润9153734748144946164921短期借款16900173010-20657-142490其他非经营损益-1469-1310-1321-1322长期借款-27835000000000利润总额9006833437143624163599股权融资128651000000000所得税10221899431155支付股利000000000000净利润8904633248142681162444其他-6016-32848-11918-9711少数股东损益-031-004-019-023筹资活动现金流净额111700140161-32575-152201归属母公司股东净利润8907733252142700162468现金流量净额3015421440815830162300资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金54715269124427425489725成长能力应收和预付款项37087508745751666442销售收入增长率2979241819121458存货262055349040397294456804营业利润增长率13667-6204317141378其他流动资产132427134175135242127700净利润增长率12510-6266329141385长期股权投资6563656365636563EBITDA增长率87327-296010159764投资性房地产899947937933获利能力固定资产和在建工程648993610676572360534043毛利率144091513291332无形资产和开发支出31689309733025629540三费率589687666670其他非流动资产191172184509177845171182净利率616185668663资产总计1365601163688018054381882931ROE104637713931369短期借款128869301879281222138732ROA652203790863应付和预收款项135785177146202037231435ROIC118741616091754长期借款33095330953309533095EBITDA销售收入113464310881022其他负债216373243453265095293236营运能力负债合计514123755574781450696498总资产周转率117120124133股本45980827648276482764固定资产周转率291333454608资本公积271847235063235063235063应收账款周转率70291624537001365392留存收益520462553714696415858883存货周转率524517484486归属母公司股东权益84170987154110142421176710销售商品提供劳务收到现金营业收入10017少数股东权益9769976597469723资本结构股东权益合计85147888130710239881186433资产负债率3765461643283699负债和股东权益合计1365601163688018054381882931带息债务总负债3150443340222467流动比率116121148189业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率053069090114EBITDA163870115360232560250329股利支付率000000000000PE169545401058929每股指标PB177171147127每股收益108040172196PS104084071062每股净资产1029106512371434EVEBITDA4341140488375每股经营现金223121261280股息率000000000000每股股利000000000000数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分13公司研究报告立华股份300761分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告立华股份300761西南证券研究发展中心上海地址上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编200120北京地址北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编100033深圳地址深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编518038重庆地址重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编400025西南证券机构销售团队TableSalesPerson区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽总经理助理销售总监021-6841530918621310081jsfswsccomcn崔露文销售经理1564296031515642960315clwswsccomcn谭世泽销售经理1312290088613122900886tszswsccomcn薛世宇销售经理1850214642918502146429xsyswsccomcn刘中一销售经理1982115891119821158911lzhongyswsccomcn岑宇婷销售经理1861624326818616243268cyryfswsccomcn汪艺销售经理1312792053613127920536wyyfswsccomcn上海张玉梅销售经理1895715733018957157330zymyfswsccomcn陈阳阳销售经理1786311185817863111858cyyyfswsccomcn李煜销售经理1880173251118801732511yfliyuswsccomcn卞黎旸销售经理1326298330913262983309blyswsccomcn龙思宇销售经理1806260825618062608256lsyuswsccomcn田婧雯销售经理1881733740818817337408tjwswsccomcn阚钰销售经理1727520260117275202601kyuswsccomcn李杨销售总监1860113936218601139362yflyswsccomcn张岚销售副总监1860124180318601241803zhanglanswsccomcn杨薇高级销售经理1565228570215652285702yangweiswsccomcn北京王一菲销售经理1804006035918040060359wyfswsccomcn姚航销售经理1565202667715652026677yhangswsccomcn胡青璇销售经理1880012395518800123955hqxswsccomcn王宇飞销售经理1850098186618500981866wangyufswsccom请务必阅读正文后的重要声明部分公司研究报告立华股份300761路漫天销售经理1861074155318610741553lmtyfswsccomcn马冰竹销售经理1312659032513126590325mbzswsccomcn郑龑广深销售负责人1882518974418825189744zhengyanswsccomcn杨新意销售经理1762860991917628609919yxyswsccomcn龚之涵销售经理1580800192615808001926gongzhswsccomcn广深丁凡销售经理1555998968115559989681dingfyfswsccomcn张文锋销售经理1364263978913642639789zwfswsccomcn陈紫琳销售经理1326672363413266723634chzlyfswsccomcn陈韵然销售经理1820880135518208801355cyryfswsccomcn请务必阅读正文后的重要声明部分