国内熔断器龙头，布局清晰聚焦新能源市场。公司成立于2007年，专业从事熔断器及相关配件的研发、生产和销售。在陆续进入通信、轨
　　道交通等新兴工业领域后，公司重点布局新能源汽车和风光储市场。
　　2023H1公司实现营收4.95亿元，同比+62.1%；实现归母净利润0.57亿元，同比-10.6%，其中股权激励费用及所得税约0.46亿元。
　　快充技术趋势明确，新能源车激励熔断器放量可期。电动车快充功率提升，安全性要求更高，对熔断器的匹配性能随之提升，激励熔断器
　　未来有望随电动车电气系统升级而持续加速渗透。智能化趋势下，eFuse产品有望逐步实现技术替换。我们预计2025年新能源汽车熔断器全球市场空间约为41亿元，中国市场空间约为20亿元。
　　风光储赛道高景气，高价值量电力熔断器持续受益。熔断器广泛应用于风光储系统，单GW使用量较大。随着风光装机量的快速增长及各地政策加持，风光配储比例不断攀升，电力熔断器需求持续受益。我
　　们预计2025年风光储领域电力熔断器全球市场空间约为87亿元，中国市场空间约为26亿元，市场规模持续扩容。
　　技术+客户构筑护城河，出海提速开拓全球市场。凭借完善的研发体系，公司专利授权量行业领先，技术优势明显。在新能源汽车、风光储、
　　通信、轨交等领域，公司产品具有较强性能优势，深度绑定各行业领先企业，与优质客户保持长期稳定合作关系，加速开拓全球市场。
　　盈利预测与投资建议。预计公司23~25年归母净利润为1.93/3.46/5.43亿元。参考可比公司，给予公司24年30倍PE估值，对应合理价值为156.47元/股。首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示。新能源车销量不及预期风险；市场竞争加剧风险；原材料价格波动风险。
　　

研究报告全文：TablePage公司深度研究电力设备证券研究报告中熔电气TableTitle301031SZ公司评级TableInvest买入当前价格12881元快充技术周期开启熔断器龙头走向全球合理价值15647元报告日期2023-09-06TableSummary核心观点基本数据TableBaseInfo国内熔断器龙头布局清晰聚焦新能源市场公司成立于年专2007总股本流通股本百万股66283650业从事熔断器及相关配件的研发生产和销售在陆续进入通信轨总市值流通市值百万元866909477444道交通等新兴工业领域后公司重点布局新能源汽车和风光储市场一年内最高最低元2020011130公司实现营收亿元同比实现归母净利润2023H149562105730日日均成交量成交额百万0435535亿元同比其中股权激励费用及所得税约亿元-106046近3个月6个月涨跌幅392-2757快充技术趋势明确新能源车激励熔断器放量可期电动车快充功率提升安全性要求更高对熔断器的匹配性能随之提升激励熔断器相对市场TablePicQuote表现未来有望随电动车电气系统升级而持续加速渗透智能化趋势下eFuse产品有望逐步实现技术替换我们预计2025年新能源汽车熔断7-3器全球市场空间约为亿元中国市场空间约为亿元0822102212220223042306234120-12风光储赛道高景气高价值量电力熔断器持续受益熔断器广泛应用-22-31于风光储系统单GW使用量较大随着风光装机量的快速增长及各-41地政策加持风光配储比例不断攀升电力熔断器需求持续受益我中熔电气沪深300们预计2025年风光储领域电力熔断器全球市场空间约为87亿元中国市场空间约为26亿元市场规模持续扩容技术客户构筑护城河出海提速开拓全球市场凭借完善的研发体系分析师TableAuthor陈子坤SAC执证号S0260513080001公司专利授权量行业领先技术优势明显在新能源汽车风光储通信轨交等领域公司产品具有较强性能优势深度绑定各行业领010-59136690先企业与优质客户保持长期稳定合作关系加速开拓全球市场chenzikungfcomcn分析师纪成炜盈利预测与投资建议预计公司2325年归母净利润为193346543亿元参考可比公司给予公司24年30倍PE估值对应合理价值SAC执证号S0260518060001为15647元股首次覆盖给予买入评级SFCCENoBOI548风险提示新能源车销量不及预期风险市场竞争加剧风险原材料021-38003594价格波动风险jichengweigfcomcn分析师李靖SAC执证号S0260522070005盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E021-38003647营业收入百万元385755116717212636shlijinggfcomcn增长率701960547474532请注意陈子坤李靖并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动EBITDA百万元87180210376594归母净利润百万元80154193346543增长率453911255791570相关研究TableDocReportEPS元股111232291522819市盈率x137057024442424701573ROE111184187251283TableContactsEVEBITDAx115155960402822251379数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明140TablePageText中熔电气公司深度研究目录索引一深耕行业十六载熔断器龙头崛起正当时5一国内电力熔断器领军人布局清晰聚焦新能源市场5二新能源赛道持续发力盈利能力快速提升7三股权激励强化发展动力业绩目标彰显发展信心9二高压快充风光储高景气熔断器空间持续扩容10一核心电路保护器件熔断器具备高分断能力10二快充技术趋势明确新能源车激励熔断器放量可期16三风光储赛道高景气高价值量电力熔断器持续受益23三技术客户构筑护城河出海提速开拓全球市场26一研发体系完善技术优势巩固护城河26二优质客户矩阵深度合作海外市场加速开拓31四盈利预测和投资建议34五风险提示37识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明240TablePageText中熔电气公司深度研究图表索引图1公司发展历程图5图2公司股权结构截止2023H16图3公司营业收入及同比情况7图4公司归母净利润及同比情况7图5公司毛利率及净利率8图6公司费用率情况8图7公司分业务营收占比变化9图82022年公司营收结构9图9电路保护器件分类11图10熔断器产品示意图12图11熔断器与微型断路器分断过电流性能参数对比12图12熔断器上下游产业链情况14图13全球电路保护器件市场空间14图14全球电路保护器件细分产品结构2019年15图15全球熔断器市场空间15图16全球熔断器终端应用分布2019年15图17全球熔断器主要公司市占率15图18全球电路保护器件分地区市场占比变化16图19新能源汽车熔断器应用保护示意图17图20中国季度新增交直流充电公桩情况18图21特斯拉超充前25min测试电流19图22特斯拉超充增加160公里里程所需时间min19图23激励熔断器结构图20图24eFuse产品主要功能21图25eFuse与传统保险丝PPTC性能对比21图26新能源配储系统23图27通讯领域熔断器应用情况25图28城市轨交领域熔断器应用情况25图29公司激励熔断器工艺流程图27图30公司研发中心结构28图31公司研发费用28图32中国熔断器有效专利授权情况单位个截止2023年8月29图33公司熔断器专利申请及授权情况单位个截止2023年8月29图34公司光储领域熔断器应用示例30图35熔断器供应体系合作模式31图36全球逆变器市场格局2021年33图37公司全球布局规划34识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明340TablePageText中熔电气公司深度研究表1公司产品例图5表2公司核心成员履历6表3股权激励公司层面业绩考核要求若限制性股票于2023年授出9表4股权激励个人层面业绩考核要求10表5限制性股票首次授予的激励对象10表6首次激励成本摊销情况万元10表7电力熔断器与电子熔断器特性对比13表8车用熔断器保护范围17表9不同新能源车型对应电力熔断器需求18表10不同电流与熔断器尺寸对应情况19表11激励熔断器与电力熔断器参数对比20表12新能源汽车熔断器配置种类及价格情况22表13新能源汽车熔断器市场空间测算22表14风光储领域熔断器应用情况23表15风光储领域单GW熔断器价值量24表16风光储电力熔断器市场空间测算24表17通讯及轨交领域熔断器应用场景26表18公司核心产品优势突出27表19公司研发人员结构28表20公司细分赛道主要客户情况31表21公司与特斯拉宁德时代合作历程32表22公司在风光储领域主要客户合作情况33表23公司收入拆分35表24可比公司估值表36识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明440TablePageText中熔电气公司深度研究一深耕行业十六载熔断器龙头崛起正当时一国内电力熔断器领军人布局清晰聚焦新能源市场国内熔断器龙头以新能源赛道为核心聚焦中高端市场公司成立于2007年并于2021年7月在深交所上市在陆续进入通信新能源风光发电轨道交通等新兴工业领域后公司重点布局新能源汽车储能市场通信领域公司同华为中兴等达成合作关系风光储领域公司先后同阳光电源特变电工禾望电气宁德时代展开合作轨道交通领域公司已通过IOSTS22163认证与GETransportation庞巴迪展开合作新能源汽车领域据公司财报公司现有70余个产品系列8000多种产品规格激励熔断器智能熔断器已形成500VDC和1000VDC两大平台等系列产品图1公司发展历程图数据来源公司招股书广发证券发展研究中心深耕熔断器十六载技术积累深厚据公司招股说明书公司专业从事熔断器及相关配件的研发生产和销售主要产品为电力熔断器电子类熔断器激励熔断器高速电路开断器及智能熔断器智能高速电路开断器主导产品为电力熔断器其中电力熔断器主要分为圆管熔断器方管熔断器片式熔断器电子熔断器主要包括电子系列和RT303系列产品激励熔断器主要包括SFM系列产品表1公司产品例图电力熔断器圆管方体片式其他EV系列RS308-PV系列RS306系列PV312系列EV320系列配件专用于新能源汽车专用于光伏领用于风光储能领域专用于光伏系统用于车用器件设备安装底座熔断指示良好的抗电流冲击域维护便捷高低电弧电压高分断动作速度快低倍短路过载保护耐受器动作指示开关抗机械振动能力效能力等过载保护灵敏高强度机械振动撞击器操作手柄等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明540TablePageText中熔电气公司深度研究电子类熔断器激励熔断器电子系列RT303系列SFM系列用于通信新能源汽车充电桩用于通信工业电源充电桩电路等由控制信号触发动作实施保护焊接在电路板上作电子回路保护体积小额定电流大功耗低抗强电流冲击动作速度毫秒级数据来源公司招股书广发证券发展研究中心股权结构稳定公司实际控制人持股比例较高方广文刘冰王伟汪桂飞4人在2019年5月续签一致行动人协议协议有效期至2024年7月据公司财报方广文刘冰王伟汪桂飞直接持股比例共计2749此外方广文先生通过间接持股方式持有公司591股票刘冰先生通过间接持股方式持有公司464股票公司参控股子公司为全资子公司赛诺克主要从事MSD的研发和生产激励熔断器和智能熔断器的部分研发工作以及激励熔断器的生产图2公司股权结构截止2023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心核心成员行业经验丰富巩固公司竞争力据公司财报董事长方广文历任陕西建工集团第八建筑工程有限公司员工西安熔断器制造公司总经济师库柏西安熔断器有限公司副总经理刘冰汪桂飞王伟石晓光等核心成员也曾在熔断器生产厂商工作多年公司人力行政部经理雷磊阳和财务负责人李文松有丰富的相关工作经验核心团队具有技术基础扎实管理经验丰富优势助力公司稳步发展表2公司核心成员履历姓名主要职务学历主要工作经历历任陕西建工集团第八建筑工程有限公司员工西安熔断器制造公司总经济师方广文董事长总经理本科库柏西安熔断器有限公司副总经理现任任中熔电气董事长总经理历任西安熔断器制造公司质量保证部工程师质量主管上海永洪印务有限公刘冰董事会秘书副总经理硕士司总经理助理等现任任中熔电气董事会秘书副总经理历任西安熔断器制造公司员工西安赛得利电气公司杭州经营部负责人西安汪桂飞董事副总经理硕士熔断器制造公司销售区域负责人及销售工程师现任中熔电气董事副总经理历任西安熔断器制造公司销售工程师库柏西安熔断器有限公司销售工程师王伟董事采购部经理大专中熔有限采购工程师及采购部经理现任任中熔电气采购部经理识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明640TablePageText中熔电气公司深度研究历任西安熔断器制造公司产品市场工程师西安熔断器制造公司深圳办事处负石晓光董事副总经理本科责人库柏西安熔断器有限公司低压市场经理现任中熔有限副总经理历任日本电产新宝株式会社经营企划部主日本电产新宝浙江有限公司采侯强董事副总经理硕士购部部长日本电产新宝浙江有限公司副总经理兼工厂长现任中熔电气董事历任华为销售经理国际商业机器有限公司区域经理知守投资控股有限公司彭启锋董事硕士董事长及总经理现任中熔电气董事历任东方电气集团东方汽轮机厂会计东软金算盘软件有限公司成都分公司工李文松财务负责人本科程师四川梅塞尔气体产品有限公司西安分公司财务经理等现任中熔电气财务负责人历任高德苏州电子有限公司人事主管天裕电子苏州有限公司人事行雷磊总经办主任人力行政部经理本科政经理现任中熔电气职工代表监事总经办主任数据来源公司财报广发证券发展研究中心二新能源赛道持续发力盈利能力快速提升新能源市场驱动强劲公司盈利水平持续增长受益于下游新能源汽车赛道和风光发电及储能领域高景气公司营收实现高速增长据公司财报20192022年公司营收从191亿元增长至755亿元3年CAGR达58其中2022年营收同比962023Q1公司营收为232亿元同比59公司在新能源汽车风光发电及储能领域持续深耕预计未来业绩有望维持高增速20192022年公司归母净利润从038亿元增长至154亿元3年CAGR达42其中2022年归母净利润同比912023H1公司归母净利润为057亿元同比-1063归母净利润同比有下降主要系报告期内公司税金和期间费用增加所致图3公司营业收入及同比情况图4公司归母净利润及同比情况营业收入亿元左轴同比变动右轴归母净利润亿元左轴同比变动右轴812018100167100801468012605146040083400620204200102000-2020192020202120222023H120192020202120222023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心公司成本控制能力较强毛利率稳定在较高水平据公司财报2023H1公司毛利率为4075随着公司进一步扩大生产规模实现降本增效预计未来毛利率稳中有升有望继续保持在较高水平识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明740TablePageText中熔电气公司深度研究公司经营规模快速增长2023H1费用率略有上升据公司财报2023H1公司销售费用率管理费用率财务费用率分别为693762018同比分别229pct320pct045pct费用率上升主要系规模快速增长销售人员及薪酬增加同时公司加大对海外市场的推广投入宣传推广费相应增加报告期公司执行股权激励方案同比股份支付增加管理人员薪酬增长咨询机构中介服务费资产折旧增加同比借款利息增加所致此外公司持续加大研发投入工资薪酬试验检验费研发物料知识产权费等相应增加据公司财报2023H1公司研发费用率为1113同比431pct受费用率上升影响公司2023H1净利率为1149同比-935pct随着公司业务持续拓展规模进一步增长预计未来公司费用率稳步改善净利率有望回升图5公司毛利率及净利率图6公司费用率情况销售费用管理费用研发费用财务费用毛利率净利率125045104083530625420152100520192020202120222023H10-220192020202120222023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心立足电力熔断器业务新能源赛道贡献主要营收分产品类型来看公司主营产品为电力熔断器据公司财报2022年电力熔断器营收占比为97激励熔断器和电子熔断器的营收占比分别为21分下游赛道来看新能源汽车风光发电及储能赛道为公司业绩的主力军据公司财报20212022年新能源汽车赛道营收占比分别为519511风光发电及储能赛道营收占比分别为33253700公司聚焦新能源行业业务重心明确识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明840TablePageText中熔电气公司深度研究图7公司分业务营收占比变化图82022年公司营收结构新能源汽车风光发电及储能工控电源及其他通讯轨道交通211009080电力熔断器70332537006050激励熔断器403051951120电子类熔断器1009720212022数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心三股权激励强化发展动力业绩目标彰显发展信心股权激励深度绑定核心成员利益强化公司整体发展动力据公司股权激励公告2022年公司发布限制性股票激励计划合计授予331万股授予价格为9998元股占激励计划草案公告时公司股本总额6628万股的500其中首次授予限制性股票数量306万股约占本激励计划拟授予权益总额的9246预留限制性股票数量25万股占本激励计划拟授予权益总额的754此次激励计划首次授予的激励对象总人数共158人包括高级管理人员核心管理人员核心技术业务骨干及董事会认为需要激励的其他人员考核目标以2021年营收为基20232027年营收增长相较于2021年的复合增速都不低于25此次股权激励计划将公司业绩与核心成员利益深度绑定进一步调动员工积极性同时业绩目标也体现公司对未来持续发展的决心和信心表3股权激励公司层面业绩考核要求若限制性股票于2023年授出归属期归属时间业绩考核目标归属比例自授予之日起18个月后的首个交易日至授予之日起以2021年营业收入为基数2023年营业收入复合增一2030个月内的最后一个交易日止2023年长率不低于25且不低于2022年营业收入自授予之日起30个月后的首个交易日至授予之日起以2021年营业收入为基数2024年营业收入复合增二2042个月内的最后一个交易日止2024年长率不低于25且不低于2023年营业收入自授予之日起42个月后的首个交易日至授予之日起以2021年营业收入为基数2025年营业收入复合增三2054个月内的最后一个交易日止2025年长率不低于25且不低于2024年营业收入自授予之日起54个月后的首个交易日至授予之日起以2021年营业收入为基数2026年营业收入复合增四2066个月内的最后一个交易日止2026年长率不低于25且不低于2025年营业收入自授予之日起66个月后的首个交易日至授予之日起以2021年营业收入为基数2027年营业收入复合增五2078个月内的最后一个交易日止2027年长率不低于25且不低于2026年营业收入数据来源公司关于向激励对象首次授予限制性股票公告广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明940TablePageText中熔电气公司深度研究表4股权激励个人层面业绩考核要求考核结果ABCD个人归属系数1001009050数据来源公司关于向激励对象首次授予限制性股票公告广发证券发展研究中心据公司股权激励公告2023年1月18日公司向符合授予条件的158名激励对象共计授予3064135万股限制性股票授予价格为9998元股符合条件的授予对象包括副总经理海外市场部总监核心管理技术人员等激励范围较广体现公司对海外业务拓展和核心人才的重视表5限制性股票首次授予的激励对象姓名职务获授限制性股票万股授予限制性股票占比公告日公司股本总额占比侯强副总经理6627742000100WANGXIAOJUN海外市场部总监12362018核心管理人员核心技术业务骨干及董22813616884344事会认为需要激励的其他人员156人首次授予部分合计30641359246462预留部分249736754038合计3313871100500数据来源公司关于向激励对象首次授予限制性股票公告广发证券发展研究中心首次激励成本分6年摊销业绩占比不容忽视据公司股权激励公告首次激励成本共计217亿元预计在20232028年完成摊销2023年待摊销金额为075亿元按季度平均测算2023Q1待摊销金额占同期扣非后归母净利润586预计成本摊销对业绩影响逐年下降表6首次激励成本摊销情况万元首次授予股票数量预计摊销总费用万元2023202420252026202720283064135万股216769275230961167838689824283713271641254数据来源公司关于向激励对象首次授予限制性股票公告广发证券发展研究中心二高压快充风光储高景气熔断器空间持续扩容一核心电路保护器件熔断器具备高分断能力电路安全保障通常由电路控制器件和电路保护器件共同完成电路控制器件主要包括机械开关和电子开关对电路进行开关控制使电路保持接通或断开的状态电路保护器件是指安装在电路中当电路出现过电流过电压或过热等情形时自动引发相关功能部位的熔断电阻突变或其他物理变化从而切断电路或抑制电流电压的突变起到保护电路和用电设备作用的一类器件电路保护器件主要分为过电流过电压过热保护三大类识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1040TablePageText中熔电气公司深度研究熔断器属于过电流保护器件在短路大电流保护中不可替代熔断器特性主要包括五点高分断能力熔断器可以分断大幅值过电流分断能力可达数百kA适用于较大的电能量系统其他电路保护器件分断能力一般小于数十kA短路大电流限流能力发生短路大电流故障时相比其他电路保护器件接入熔断器可使得通过的故障能量减少至百分之一甚至千分之一以下短路分断速度快熔断器分断速度一般为毫秒级别甚至低于1毫秒可靠性高寿命长稳定性高熔断器具备可靠的物理原理无运动部件对温湿度振动腐蚀电磁场具有很强耐受能力且抗老化免维护无需调试过电流防护的能力可几十年保持不变选型适用性强熔断器对工作条件要求低具备可靠的保护能力易于和其他电器配合使用图9电路保护器件分类数据来源公司招股书广发证券发展研究中心熔断器以串联形式接在电路中主要包括6个组成部分工作时负载电流流经熔断器当电路发生短路或过载过电流的热效应使熔体熔化气化产生断口断口产生电弧熔断器通过熄灭电弧切断故障电路起到电路保护的作用熔断器主要由熔体灭弧介质M效应点绝缘管壳接触端子和指示器等组成其中熔体是熔断器的核心部件通过感知过电流利用电流热效应分断系统故障电流灭弧介质通过吸收电弧能量降低电弧温度包裹和吸收电弧的载流子使电弧电压超过电源电压从而熄灭电弧同时隔绝及缓冲电弧对熔断器外壳的机械冲击高温冲击M效应点在低幅值过载电流长时间通流时利用冶金效应使熔体产生断口防止熔断器温度过高导致连接器件和自身的损伤绝缘管壳是耐温绝缘结构件能够抗击电弧高温和机械冲击保证熔断器整体结构完整防止电弧和高温物质外泄接触端子通过与外部导线连接将熔断器接入电路并提供安装所需机械力指示器用于对熔断器的状态进行指示识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1140TablePageText中熔电气公司深度研究图10熔断器产品示意图数据来源公司招股书广发证券发展研究中心相比断路器熔断器因其良好性能更适用于短路大电流故障过流保护器件采用不同物理原理具有不同特性故障电流较小时由开关类器件保护故障电流较大时则由熔断器进行保护短路电流幅值大需要分断能力大限流能力强分断速度快的器件保护熔断器由于其出色的高分断能力和限制故障电流能量性能成为最有效应用最广泛的大幅值短路电流保护器件据公司招股说明书随着过电流幅值增大熔断器动作时间大幅减小可以低至1ms以下限流能力明显且通过的能量值几乎恒定能够有效保护电路系统安全相比来看开关类保护器件动作时间具有下限断路器动作时间为39-57ms自身安全可靠性明显下降电路安全性显著降低图11熔断器与微型断路器分断过电流性能参数对比数据来源公司招股书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1240TablePageText中熔电气公司深度研究熔断器产业链主要分为上游供应商中游熔断器制造商下游应用市场上游供应商主要包括熔体材料绝缘材料灭弧介质等材料供应商中游熔断器制造厂商的主流产品主要包括电子熔断器和电力熔断器下游产业链中电子熔断器主要应用于家用电器车用低压电路消费类电子产品电力熔断器主要应用于工业领域如传统发电输配电电化工冶金采矿光伏风电核电储能通信新能源汽车轨道交通航空航天船舶等低压电路用电子熔断器主要用于保护电信号和小能量回路一般适用于低电压小功率以及电子控制等电路此外电力熔断器适用场景中大功率设备系统若涉及电测量及控制等电子回路小型微型电源回路也应用电子熔断器电子熔断器技术成熟产品呈现标准化市场竞争充分产品质量标准公开透明高压用电力熔断器主要用于保护大能量回路一般适用于高电压大功率电路电力熔断器市场受产品特点及竞争进入门槛等因素影响竞争格局可分为三个层次传统工业用熔断器新兴工业用熔断器特殊工业用熔断器传统工业用熔断器技术成熟产品呈现标准化新兴工业和特殊工业用熔断器技术创新性较强产品以定制化为主表7电力熔断器与电子熔断器特性对比项目电力熔断器电子熔断器保护目的保护大能量回路保护电信号和小能量回路一般适用于高电压大功率电路保护对象如发电设备电一般适用于低电压小功率以及电子控制等电路保护对力储能设备各类输电线缆电力变压器电力互感器电象如各类家用电器各类电子产品小型微型供电设备力电容器电动机电力电子器件功率整流器逆变器小型微型电池供电回路电测量及控制等电子回路汽车适用场景变频器电力滤波器大功率电池回路轨道交通车辆驱动低压电路等此外电力熔断器适用场景中大功率设备系回路新能源汽车高压电路各类工业电源通信电源充统若涉及电测量及控制等电子回路小型微型电源回路则电桩等充电回路保护等应用电子熔断器主要应用于传统发电输配电冶金采矿电化工通信应用领域主要应用于各类电子产品家电汽车低压电路等领域新能源风光发电及储能新能源汽车轨交船舶等领域1发电配电用电设备涉及输送较大能量较大功率的回路应用电力熔断器进行保护此外发电配电用电设备等一般会有电测量及控制等电子回路则应用电子熔断器进行保护2发电配电设备领域用户主要应用电力熔断器少量应用电子熔断器区分总结3用电设备领域涉及行业及市场众多其中大功率设备主要应用电力熔断器小功率设备电子设备等则应用电子熔断器比例较大电子产品家用电器以及一些小功率设备应用电子熔断器即可一般不应用电力熔断器4新能源汽车高压电路应用电力熔断器新能源汽车及传统燃油车低压电路应用电子熔断器这类应用于道路车辆低压电路的熔断器也可单独归类称为汽车保险丝数据来源公司招股书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1340TablePageText中熔电气公司深度研究图12熔断器上下游产业链情况数据来源公司招股书广发证券发展研究中心受益于新能源赛道高景气电路保护元器件市场需求高增随着新能源汽车新能源光伏风能发电通信轨道交通数字技术等行业的发展电路保护元器件市场需求呈快速增长趋势据公司招股书引用的PaumanokPublications数据2019年全球电路保护器件市场规模为698亿美元较2003年增长316亿美元CAGR为38销售数量为1468亿只较2003年增加899亿只CAGR为61熔断器下游应用广阔市场需求呈上升趋势据公司招股书引用的PaumanokPublications数据2019年全球电路保护器件市场规模中熔断器销售金额为2204亿美元占比为31620082019年全球熔断器市场规模和销售数量总体保持着上升趋势预计未来持续放量图13全球电路保护器件市场空间全球电路保护器件市场规模亿美元左轴增速右轴903080207060105004030-1020-20100-3020032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019数据来源PaumanokPublications公司招股书广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1440TablePageText中熔电气公司深度研究图14全球电路保护器件细分产品结构2019年图15全球熔断器市场空间全球熔断器市场规模亿美元左轴30增速右轴30252017过电压保护器件2010熔断器1505110-10其他过电流保护器325-200-30数据来源PaumanokPublications广发证券发展研究中心数据来源PaumanokPublications广发证券发展研究中心传统熔断器应用场景丰富集中于四大领域据公司招股书引用的PaumanokPublications数据2019年全球熔断器终端应用分布在电子器件工业汽车住宅其中电子器件应用领域包括各类电子产品及器件家用电器等主要份额由LittelfuseBussmannSCHURTER占据工业应用领域包括传统发电输配电冶金采矿电化工通信新能源汽车新能源风光发电及储能轨道交通船舶航空航天等住宅应用领域主要指住宅配电箱保护的熔断器工业应用领域和住宅领域市场主要份额由BussmannMersen占据汽车应用领域主要指车用低压电路使用的汽车保险丝主要份额由LittelfusePECBussmann占据熔断器行业具备一定品牌效应市场较为集中外企占据主要市场熔断器行业存在安规认证壁垒市场壁垒规模壁垒具有大批量长期良好的安全保护历史的企业才能逐步形成品牌效应据公司招股书引用的PaumanokPublications数据2019年全球熔断器市场规模为2204亿美元CR7约90且市占率前7名的公司都是外企2019年中熔电气占全球熔断器市场约13市占率排名第8图16全球熔断器终端应用分布2019年图17全球熔断器主要公司市占率711511Littlefuse31Bussmann电子器件7Mersen35Schurter工业23PEC7ABB汽车SOC中熔电气8好利科技住宅其他31924数据来源PaumanokPublications广发证券发展研究中心数据来源PaumanokPublications广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1540TablePageText中熔电气公司深度研究全球生产基地向亚洲转移国内熔断器行业快速发展据公司招股书引用的PaumanokPublications数据2014年与2019年对比来看亚太地区电路保护器件在全球的市场占比分别为5356高于美洲欧洲地区随着亚洲成为熔断器行业的主要销售市场伊顿美尔森Littelfuse等国际领先的电路保护器件生产商均在中国印度等国家设立生产基地将生产重心转移到亚洲外资厂商的进入将先进的技术和管理方式带入中国迅速提高了我国熔断器行业的整体水平带动行业快速发展图18全球电路保护器件分地区市场占比变化201420196056535040302624212020100亚太地区美洲地区欧洲地区数据来源PaumanokPublications广发证券发展研究中心二快充技术趋势明确新能源车激励熔断器放量可期汽车用熔断器分为低压高压两部分应用于主回路及辅助回路汽车低压熔断器应用电压一般低于60VDC主要通过电子熔断器对车用的低压负载进行保护如车灯车窗电机雨刷器电机喇叭等低压保护在传统车辆和新能源汽车上均有应用汽车高压熔断器应用电压一般为60VDC1500VDC主要通过电力熔断器对主回路和辅助回路进行保护主回路保护指对电池大电流充放电车辆驱动回路进行过电流保护辅助回路保护指对车辆的辅助功能回路如空调DCDC直流转直流电源PTC加热气泵等OBC慢充等进行保护高压保护主要适用于新能源汽车此外新能源汽车充电桩高压保护也需要配置相应熔断器产品应用电压一般为150VDC1000VDC主要对充电桩直流侧回路进行短路保护快速分断有效降低事故严重性熔断器在新能源汽车回路系统中必不可少在车辆长期运动过程中电路工作环境复杂需要耐受机械振动温度变化化学腐蚀电流冲击车辆碰撞等状况以上状况极有可能造成短路故障若发生短路事故可能产生10kA以上的短路电流目前其他器件无法可靠分断短路电流持续数十毫秒即会毁坏车辆系统回路中重要器件如动力电池导线负载器件等造成重大经济损失严重时会造成起火引发二次伤害危害生命安全熔断器可以在短路电流发生时快速切断回路防止事故扩大保护财产生命安全是新能源汽车回识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1640TablePageText中熔电气公司深度研究路系统中必不可少的安全保护装置图19新能源汽车熔断器应用保护示意图数据来源公司招股书广发证券发展研究中心表8车用熔断器保护范围类型应用电压具体功能传统汽车低压保护应用电压低于60VDC主要对车用的低压负载进行保护如车灯车窗电机雨刷器电机喇叭等低压保护应用电压低于60VDC主要对车用的低压负载进行保护如车灯车窗电机雨刷器电机喇叭等应用电压一般为60VDC-1000VDC分主回路辅助回路主回路保护指对电池大电流充放电车新能源汽车高压保护辆驱动回路进行过电流保护辅助回路保护指对车辆的辅助功能回路如空调DCDC直流转直流电源PTC加热气泵等OBC慢充等进行保护充电桩高压保护应用电压一般为150VDC-1000VDC熔断器主要对充电桩直流侧回路进行短路保护数据来源公司招股书广发证券发展研究中心各车型熔断器应用位置及数量不同产品定制化程度较高根据车型新能源汽车可分为乘用车与商用车而商用车可分为客车和专用车乘用车中主回路电力熔断器的额定电流约为300700A每辆车至少应用1只少数应用23只熔断器一般布置在BDU或MSD中辅助回路电力熔断器的额定电流一般小于100A每辆车应用35只主要用于空调PTCDCDCOBC等用电负载的回路保护客车中主回路电力熔断器的额定电流一般大于500A每辆车应用38只安装在MSD或PDU中辅助回路电力熔断器的额定电流一般小于150A每辆车应用58只主要用于空调DCDCOBCPTC气泵油泵等专用车中主回路电力熔断器的额定电流一般大于500A每辆车应用25只安装在MSD或PDU中辅助回路电力熔断器额定电流一般小于150A应用410只主要用于空调DCDCOBCPTC气泵油泵特殊负载等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1740TablePageText中熔电气公司深度研究各车型熔断器的额定电流使用量使用位置不同对熔断器性能要求有差异因此产品定制化程度较高此外各车企推出新车型时需要熔断器供应商进行相应的产品更新迭代表9不同新能源车型对应电力熔断器需求车辆类型应用部位额定电流单车用量具体说明部分车辆的电力熔断器装在MSD中一般布置在BDU主回路300-700A1只少数2-3只电池能量分配单元中乘用车主要应用于空调PTCDCDCOBC等用电负载的回辅助回路100A3-5只路保护客车驱动功率高有多个电池包电力熔断器部分安装在主回路500A3-8只MSD中部分安装在PDU中客车辅助回路150A5-8只主要应用于空调DCDCOBCPTC气泵油泵等大型专用车驱动功率大一般使用多个电池包电力熔断主回路500A2-5只器部分安装在MSD中部分安装在PDU中专用车150A主要应用于空调DCDCOBCPTC气泵油泵辅助回路4-10只特殊负载可能150A特殊负载等数据来源公司招股书广发证券发展研究中心快充急加速急减速等操作将增加新能源汽车用车状态不确定性从而导致电流频繁波动对熔断器的耐受能力复杂工况适应能力提出更高要求以快充为例目前实现路径主要有大电流和高电压两种大电流快充通过加大电流实现充电功率的提升对线缆的截面积要求较高且大电流快充会导致热量过高热损失较多等问题高电压快充通过提高电压实现高功率充电热损失较少能量转换效率较高但串联升压对电芯一致性要求较高随着快充功率的提升新能源汽车快充回路的额定电流提高对熔断器分断能力短路大电流限流能力短路分断速度可靠性稳定性灭弧等方面的性能要求更高图20中国季度新增交直流充电公桩情况新增直流公桩万台左新增交流公桩万台左新增直流公桩占比右35140301202510020801560104052000-5-20数据来源充电联盟广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1840TablePageText中熔电气公司深度研究电动车技术迭代给车用熔断器提出更高要求激励熔断器有望持续渗透在新能源汽车高压电气系统中需要保护的电路参数较多且多数情况下反应速度要求快此外新能源汽车对于碰撞后的安全要求更为严格据GBT31498-2021电动汽车碰撞后安全要求规定为防止直接接触高压带电部分碰撞后车辆应有IPXXB级别的保护进行车辆碰撞测试之后需要满足在不使用工具打开拆卸或拆除高压部件周围任何部件的条件下实现测试指不与高压带电部分接触因此电路安全器件的主动保护能力至关重要另一方面在大电流快充模式中峰值工作电流往往超过500A充电回路的线缆及保护器件均需要具备与之匹配的规格按电流大小来看随电流强度不断增加对应熔断器的截面积也需持续提升一般来说大电流充电回路中熔断器规格会相较之前有明显提升若工作电流与熔断器保护电流较为接近使用激励熔断器能提供更安全的保护效果图21特斯拉超充前25min测试电流图22特斯拉超充增加160公里里程所需时间min500450Audi36400e-Tron150kW350300250TeslaV221Model3150kW200150100TeslaV31550Model3250kW01510152025数据来源EV汽车邦广发证券发展研究中心数据来源EV汽车邦广发证券发展研究中心表10不同电流与熔断器尺寸对应情况电流A截面积mm电流A截面积mm电流A截面积mm24618025400425240810121510035500300162025125506303702541607080048032620022495100060040501025028012012508006316315350185电流1250A以上取1016Amm数据来源电动汽车高压直流熔断器选型研究张萍等广发证券发展研究中心与传统熔断器相比激励熔断器解决了载流发热和动作速度保护范围的矛盾提供了在碰撞情况下不依据短路电流大小动作的可靠断电方案可通过接受控制信号激发保护动作激励熔断器由电信号触发激励装置使其释放储存的能量通识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1940TablePageText中熔电气公司深度研究过机械力快速产生断口并完成大幅故障电流的灭弧从而切断电流实现保护动作激励熔断器对比传统熔断器具有体积小功耗低载流能力强抗大电流冲击动作快速保护时机可控的特点目前激励熔断器已在新能源汽车领域得到应用通过控制激发动作解决了车用工况既允许较大幅值的冲击电流瞬时通过又需要在出现小倍数持续过载故障电流时快速切断的近似矛盾要求同时解决了传统熔断器为满足快速熔断特性功耗过高的问题未来有望随电动车电气系统升级而持续加速渗透表11激励熔断器与电力熔断器参数对比产品名称技术参数产品性能应用产品电流350A400A动作时间在控制信号发出后2ms在56KA以下动作比现有电力熔断器新能源汽车激励熔断器电压500V1000V更迅速可以主动切断故障电流预期发生故障即可保护功耗低10W主回路电流400A分断时间随电流变化小电流动作时间长56KA下降到2kA保护速度新能源汽车电力熔断器电压500V750V1000V由510ms增大到超1000ms只能在故障电流发生后保护功耗大30w主回路数据来源公司招股书广发证券发展研究中心图23激励熔断器结构图数据来源公司招股书广发证券发展研究中心新能源汽车智能化趋势下eFuse产品有望逐步实现技术替换eFuse是一种集成MOSFET具有复位功能的汽车电源母线保护方案其通过关闭内置MOSFET来切断电流路径可以防止对连接器PCB走线和下游元器件的损坏一旦电路故障被排除器件就会恢复到正常工作状态无需更换eFuse技术功能包括反向电流保护对地短路保护过电流过热保护对蓄电池短路保护过电压保护随新能源汽车智能化发展各类辅助电路的功率密度不断提高对过流保护的要求更高对电路保护器件更高的准确性可靠性安全性例如满足IEC62368标准和具有先进诊断的快速响应的需求越来越普遍eFuse与传统熔断器聚合物正温系数可复位保险丝相比具有非常低的响应时间5s和浪涌电流控制在发生短路时能大大减小电流尖峰eFuse具备高精度快速响应时间高可靠性识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明2040