事件：公司发布2023年中报，23H1实现营业收入1.68亿元，同比增长507.78%，较19H1增长30.01%，实现归母净利润0.12亿元，扭亏为盈，去年同期亏损0.72亿元，19H1亏损0.23亿元。其中，23Q2单季度实现营业收入0.98亿元，同比增长1333.88%，较19Q2增长23.05%，实现归母净利润0.16亿元，扭亏为盈（去年同期亏损0.37亿元），较19Q2增长905.06%。
　　盈利能力和控费能力较疫情前均有提升。公司23H1毛利率为25.22%，较19H1增长20.6pp，23Q2毛利率为33.79%，较19Q2增长11.5pp。费用端，公司23H1期间费用率16.48%，较19H1下降2.4pp，其中销售/管理/财务费用率分别为2.95%/12.41%/1.11%，分别较19H1下降1.0pp/下降1.9pp/增长0.5pp。综合影响下，23H1净利率为7.31%，较19H1增长25.5pp，2Q23净利率为16.71%，较19Q2增长14.7pp。
　　客流大幅回升，超疫情前同期。据长白山管委会，23M1-7长白山主景区客流量达129.5万人次，同增423.2%，较19年同期+15.1%，其中7月客流量较19年同期增长19.3%，创历年7月单月客流量新高。
　　关注交通改善+业务扩张。交通方面，据中报，长白山机场扩建完成，21年12月建成高铁今年有望放量，25年沈白高铁将建成通车，有望提升客流。业务方面，避暑为公司传统优势业务，近年来冰雪经济火爆，公司具稀缺粉雪资源，持续拓展冰雪项目，有望打造新业绩增长点。
　　盈利预测及投资建议。预计公司23-25年收入分别为5.66/7.35/8.27亿元，分别同增190.8%/29.8%/12.6%；归母净利润分别为1.27/1.67/1.95亿元，24-25年分别同增30.8%/16.9%。参考行业平均估值，给予公司23年45XPE估值，对应合理价值为21.49元/股，给予“买入”评级。
　　风险提示：局部地区疫情反复；宏观经济波动；车票、供热等收费标准受限制的风险。
　　

研究报告全文：TablePage中报点评旅游及景区证券研究报告长白山TableTitle603099SH公司评级TableInvest买入当前价格1266元客流增长助力业绩复苏关注交通改善业务扩张合理价值2149元前次评级买入TableSummary报告日期2023-08-29核心观点事件公司发布2023年中报23H1实现营业收入168亿元同比增相对市场TablePicQuote表现长50778较19H1增长3001实现归母净利润012亿元扭亏为盈去年同期亏损072亿元19H1亏损023亿元其中23Q2单68季度实现营业收入098亿元同比增长133388较19Q2增长502305实现归母净利润016亿元扭亏为盈去年同期亏损037亿32元较19Q2增长9050614盈利能力和控费能力较疫情前均有提升公司23H1毛利率为2522-4082210221222022304230623较19H1增长206pp23Q2毛利率为3379较19Q2增长115pp-22费用端公司23H1期间费用率1648较19H1下降24pp其中销长白山沪深300售管理财务费用率分别为分别较下降295124111119H110pp下降19pp增长05pp综合影响下23H1净利率为731分析师TableAuthor嵇文欣较19H1增长255pp2Q23净利率为1671较19Q2增长147ppSAC执证号S0260520050001客流大幅回升超疫情前同期据长白山管委会23M1-7长白山主景021-38003653区客流量达1295万人次同增4232较19年同期151其中jiwenxingfcomcn7月客流量较19年同期增长193创历年7月单月客流量新高分析师王永锋关注交通改善业务扩张交通方面据中报长白山机场扩建完成SAC执证号S026051503000221年12月建成高铁今年有望放量25年沈白高铁将建成通车有望SFCCENoBOC780提升客流业务方面避暑为公司传统优势业务近年来冰雪经济火爆010-59136605公司具稀缺粉雪资源持续拓展冰雪项目有望打造新业绩增长点wangyongfenggfcomcn盈利预测及投资建议预计公司23-25年收入分别为566735827亿分析师包晗元分别同增1908298126归母净利润分别为127167195SAC执证号S0260522070001亿元24-25年分别同增308169参考行业平均估值给予公司021-3800365123年45XPE估值对应合理价值为2149元股给予买入评级baohangfcomcn风险提示局部地区疫情反复宏观经济波动车票供热等收费标准请注意嵇文欣包晗并非香港证券及期货事务监察委员会受限制的风险的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测相关研究TableDocReportTableFinance2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元193195566735827长白山603099SH交通2023-07-11增长率304111908298126改善打破发展掣肘冰雪EBITDA百万元0-14236291332温泉赋力业务增效升级归母净利润百万元-52-57127167195增长率75-1123220308169TableContactsEPS元股-019-022048062073市盈率PE--265120261733ROE-53-63123139140EVEBITDA--13811056859数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明18TablePageText长白山中报点评一客流量大幅增长业绩景气上行23H1业绩较去年同期和疫情前均有较大增长公司发布2023年中报23H1实现营业收入168亿元同比增长50778较19H1增长3001实现归母净利润012亿元扭亏为盈去年同期亏损072亿元19H1亏损023亿元业绩靓丽主因今年旅游需求持续释放景区客流大幅增长23Q2单季度营收和归母净利润均创上市以来Q2单季度新高分季度看23Q2实现营业收入098亿元同比增长133388较19Q2增长2305实现归母净利润016亿元扭亏为盈去年同期亏损037亿元较19Q2增长90506均创上市以来Q2单季度新高图1公司营业收入及增速图2公司单季度营业收入及增速营业收入百万元YoY右轴单季度营业收入百万元YoY右轴50060030016004501400500250400120035040020010003003008001502506002002001004001501002001005000500-2000-100200920102011201220132014201520162017201820192020202120221H231Q20143Q20141Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q2013数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心图3公司归母净利润图4公司单季度归母净利润归母净利润百万元单季度归母净利润百万元120140100120801006080406040202000-20-20-40-40-60-60-80200920102011201220132014201520162017201820192020202120221H231Q20143Q20141Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20233Q2013数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心客流大幅回升超疫情前同期根据长白山管委会数据23M1-7长白山主景区客流量达1295万人次同比增长4232较19年同期增长151其中7月单月客流量633万人次较19年同期增长193创历年7月单月客流量新高识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明28TablePageText长白山中报点评图5长白山景区单月客流量图6长白山景区累计客流量单月客流量万人次累计客流量万人次8030070250602005040150301002010500016M617M217M618M218M619M219M620M220M621M221M622M222M623M223M616M617M217M618M218M619M219M620M220M621M221M622M222M623M223M616M1017M1018M1019M1020M1021M1022M1017M1018M1019M1020M1021M1022M1016M10数据来源长白山管委会广发证券发展研究中心数据来源长白山管委会广发证券发展研究中心二盈利和控费能力双双提升超疫情前同期毛利率恢复较好公司23H1毛利率为2522去年同期为-1787023H1较19H1增长206pp其中23Q2毛利率为3379去年同期为-3961623Q2较19Q2增长115pp控费能力有所提升公司23H1期间费用率1648同比下降604pp较19H1下降24pp其中销售管理财务费用率分别为2951241111分别同比-41pp-503pp-6pp较19H1分别-10pp-19pp05pp综合来看公司23H1净利率为731去年同期为-2598123H1较19H1增长2552pp23Q2净利率为1671去年同期为-5424823Q2较19Q2增长1466pp公司23H1经营性现金流净流入037亿元去年同期净流出044亿元现金流大幅改善图7公司毛利率及净利率图8公司单季度毛利率及净利率毛利率净利率单季度毛利率单季度净利率8020060100040-10020-2000-300-20-400-500-40-600-60200920102011201220132014201520162017201820192020202120223Q20131Q20143Q20141Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20231H23数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明38TablePageText长白山中报点评图9公司期间费用率图10公司单季度期间费用率销售费用率管理费用率单季度销售费用率单季度管理费用率财务费用率期间费用率单季度财务费用率单季度期间费用率35160301401202510020801560104020500-20-5200920102011201220132014201520162017201820192020202120223Q20131Q20143Q20141Q20153Q20151Q20163Q20161Q20173Q20171Q20183Q20181Q20193Q20191Q20203Q20201Q20213Q20211Q20223Q20221Q20231H23数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心表1公司销售和管理费用分拆2023H12022H12023H1单位百万元2021H12022H12023H1费用占比YoYYoY职工薪酬1297111813425208-13812000占营收比重26554052800折旧摊销3023012691045-036-1039占营收比重6171089161网络售票手续费048011158615-7746136743占营收比重098039094中介费0931261194633634-558占营收比重190458071租赁费0570670732841663948占营收比重117242044日常修理及维护费067053136527-211515776占营收比重137191081其他2852494781857-12759218占营收比重584902285数据来源公司财报广发证券发展研究中心三交通改善解决发展痛点业务扩张助力业绩成长交通改善解决痛点有望持续带动客流增长1民航据中报长白山机场扩建完成并启用航线加密吞吐能力提升2高铁据中报21年12月建成的敦白高铁今年有望放量高铁红利将集中释放25年沈白高铁将建成通车将进一步打通长白山与东北三省一区京津冀等节点城市3高速据吉林省交通运输厅吉林省将于24年年底前启动白山至临江松江河至长白高速公路部分控制性工程尽快实现口岸城市通高速公路形成旅游大通道和国际运输大通道识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明48TablePageText长白山中报点评拓展冬季冰雪项目业务扩张助力业绩成长长白山原本只做夏季避暑业务近年来冰雪经济火爆公司具稀缺粉雪资源雪质雪量雪期长达6个月均为世界顶级水平未来冰雪项目有望持续为公司贡献业绩增量预计公司23-25年收入分别为566735827亿元同比增速分别为1908298126归母净利润分别为127167195亿元24-25年同比增速分别为308169参考行业平均估值给予公司23年45XPE估值对应合理价值为2149元股给予买入评级四风险提示一局部地区疫情反复公司所处旅游行业为高度敏感行业疫情将直接导致客流量减少从而对公司业务造成较大不利影响目前全国防疫政策已全面优化但仍可能有局部地区出现疫情反复进而导致公司业务受损二宏观经济波动旅游业与国家宏观经济呈现显著的正相关性经济形势的变化直接影响国民的旅游需求从而影响到公司的客源市场经济增速放缓通货膨胀加剧或居民收入增长不及预期都有可能导致旅游市场消费需求减少进而影响公司业务三车票供热等收费标准受限制的风险目前国内通货膨胀水平较高公司原材料人工等成本面临较大的上涨压力而公司旅游客运环保车倒站车车票和温泉水销售供热等收费标准的确定调整需报经有关主管部门审批核准或备案公司难以根据市场情况及时调整价格如果物价主管部门不同意公司根据成本变动情况调整运输价格供水供热价格公司的盈利能力将受到不利影响识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明58TablePageText长白山中报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产207159300514787经营活动现金流-64211242296货币资金11867212413688净利润-52-57127167195应收及预付7067647475折旧摊销6055687275存货111110108营运资金变动-81717-316其他流动资产814141715其它-6-11-1710非流动资产900911910894879投资活动现金流4-48-63-58-65长期股权投资00000资本支出-17-48-40-58-65固定资产613606611616617投资变动200000在建工程5560392516其他10-2300无形资产179179174168162筹资活动现金流-43-6-31645其他长期资产5367878583银行借款75902050资产总计11071070121114081666股权融资00000流动负债6286100110124其他-50-65-3-4-5短期借款00000现金净增加额-45-50145200276应付及预收921273038期初现金余额16211766211412其他流动负债5466738085期末现金余额11766211412688非流动负债79787898148长期借款75757595145应付债券00000其他非流动负债43333负债合计141164178208272股本267267267267267资本公积286286286286286主要财务比率留存收益400343470637831至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益966906103311991394成长能力少数股东权益00000营业收入增长304111908298126负债和股东权益11071070121114081666营业利润增长65-1423189368176归母净利润增长75-1123220308169获利能力利润表单位百万元毛利率-83-98413434447至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率-268-295225227235营业收入193195566735827ROE-53-63123139140营业成本209214333415458ROIC-46-54115129127营业税金及附加44131619偿债能力销售费用108172326资产负债率128153147148163管理费用4142557280净负债比率146181172174195研发费用00000流动比率333185301466636财务费用44244速动比率301152278444619资产减值损失-20000营运能力公允价值变动收益00000总资产周转率017018050056054投资净收益00000应收账款周转率300326101612051254营业利润-64-73160219258存货周转率18981976318640444908营业外收支0-15-3-5每股指标元利润总额-64-74165216253每股收益-019-022048062073所得税-13-17384958每股经营现金流00111净利润-52-57127167195每股净资产362340387450523少数股东损益00000估值比率归属母公司净利润-52-57127167195PE--265120261733EBITDA0-14236291332PB303320327281242EPS元-019-022048062073EVEBITDA--13811056859识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明68TablePageText长白山中报点评广发批零与社会服务行业研究小组TableResearchTeam嵇文欣首席分析师南京大学经济学硕士曾任职于西南证券2020年加入广发证券发展研究中心李旭东资资深分析师复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心包晗资深分析师英国伦敦玛丽女王大学财富管理硕士2020年加入广发证券发展研究中心王薇高级分析师武汉大学金融硕士2021年加入广发证券发展研究中心童嘉伟高级研究员伦敦大学学院计算金融硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨起帆研究员香港大学金融硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明78TablePageText长白山中报点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明88