核心观点：
　　公司披露2023年中报：归母净利润同比+8.6%；NBV同比+17.1%。
　　上半年归母净利润同比+8.6%，略超市场预期，虽然保险服务收入下降导致保险服务业绩同比-18%，但投资业绩实现大幅增长，即便总投资收益仅增长1.5%，但由于承保财务损失下降16%，推动投资业绩（投资收益-承保财务损益）大幅增长，进而实现净利润的同比增长。其中Q1、Q2增速分别为+114.8%、-61%，新准则下净利润波动较大。
　　上半年公司NBV为24.7亿元，同比+17.1%，其中（1）23H1的FYP同比+12.1%，主要是银保受益增额终身寿产品的销售实现FYP同比+17.7%，而个险受人力规模下仅增长1.7%；（2）23H1的NBVM为6.8%，同比+0.2pct，主要是银保渠道缴费结构优化（期交占长险首年比重+15.4pct），NBVM同比+1.7pct至2.7%，而个险NBVM同比1.6pct至21.9%，主要是健康险保费下滑（长险首年同比-68%）。分渠道价值来看，个险/银保NBV增速分别为-5.2%/+202.6%。
　　EV环比+4.3%，较去年同期+4.2pct，其中主要是经济经验偏差（包含市场价值调整）拉动EV+0.4%，较去年同期+3.2pct，另外NBV拉动EV+1%，较去年同期+0.2pct，而其他保持相对稳定。
　　代理人数量17.1万，同比-46.2%，环比-13%，主要是公司继续进行人力转型加大清虚力度导致人力同比降幅超过同业，而人均产能达到8103元/月，同比+111%，创历史最高水平，改革与行业红利所推动。
　　盈利预测与投资建议：预计23-25年EPS为4.3/5.5/6.5元，当前估值处于较低水平，公司净利润有望修复。采用EV法给予公司A股合理估值0.6XPEV（H股0.45X），对应合理价值为53.79元/股（H股为43.43港币/股），维持公司A/H股“买入”评级。（HKD/CNY=0.93）
　　风险提示：新单增速不达预期，代理人产能提升幅度不达预期等。
　　

研究报告全文：TablePage中报点评保险证券研究报告新华保险TableTitle公司评级TableInvest买入-A买入-H601336SH01336HK当前价格4050元1964港元净利润增速超预期银保推动价值增长合理价值5379元4343港元前次评级买入买入TableSummary核心观点报告日期2023-08-31公司披露2023年中报归母净利润同比86NBV同比171相对市场TablePicQuote表现上半年归母净利润同比86略超市场预期虽然保险服务收入下降导致保险服务业绩同比-18但投资业绩实现大幅增长即便总投资63收益仅增长15但由于承保财务损失下降16推动投资业绩投47资收益-承保财务损益大幅增长进而实现净利润的同比增长其中30Q1Q2增速分别为1148-61新准则下净利润波动较大14上半年公司NBV为247亿元同比171其中123H1的FYP-20822102212220223042306230823同比121主要是银保受益增额终身寿产品的销售实现FYP同比-19177而个险受人力规模下仅增长17223H1的NBVM为新华保险沪深300同比主要是银保渠道缴费结构优化期交占长险首年6802pct比重154pctNBVM同比17pct至27而个险NBVM同比-分析师TableAuthor陈福16pct至219主要是健康险保费下滑长险首年同比-68分渠SAC执证号S0260517050001道价值来看个险银保NBV增速分别为-522026SFCCENoBOB667EV环比43较去年同期42pct其中主要是经济经验偏差包含0755-82535901市场价值调整拉动EV04较去年同期32pct另外NBV拉动chenfugfcomcnEV1较去年同期02pct而其他保持相对稳定分析师刘淇代理人数量171万同比-462环比-13主要是公司继续进行人SAC执证号S0260520060001力转型加大清虚力度导致人力同比降幅超过同业而人均产能达到0755-825642928103元月同比111创历史最高水平改革与行业红利所推动liuqigfcomcn盈利预测与投资建议预计23-25年EPS为435565元当前估值请注意刘淇并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动处于较低水平公司净利润有望修复采用EV法给予公司A股合理估值06XPEVH股045X对应合理价值为5379元股H股为相关研究TableDocReport4343港币股维持公司AH股买入评级HKDCNY093新华保险2023-07-24风险提示新单增速不达预期代理人产能提升幅度不达预期等601336SH01336HK业绩盈利预测有望逆境反转估值兼具安TableFinanceCNY2021A2022A2023E2024E2025E全与弹性内含价值百万元258824255582279722311819348322新华保险2023-04-30增长率76-1394511471171601336SH01336HK新准新业务价值百万元59802423467462417275则下利润弹性变大寿险改归母净利润百万元149479822133591725220179革进行时增长率457-3429360129141697新华保险2023-04-24EPS元股479315428553647601336SH01336HK会计PEV049050046041037准则调整及市场变化Q1净ROE1378955122615171732利润大增数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心TableContacts识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明110TablePageText新华保险中报点评一价值乘行业东风新业务价值增速明显改善一NBV受益产品结构调整新业务价值增速改善受益行业负债拐点及公司改革的深入2023上半年新华保险NBV规模247亿元同比171较去年同期的-484明显改善近年来居民收入预期偏低风险偏好较低同时竞争类产品受无风险资产价格的下滑而导致收益率持续走低在此背景下保险储蓄类产品的需求较为旺盛而新华保险战略转型后调整产品结构大力推广储蓄类产品叠加市场需求旺盛使得新业务价值增速明显改善分渠道来看上半年个险银保NBV增速分别为-522026图1新华保险2023上半年NBV同比171百万元图2新华保险个险NBV同比增速改善百万元新业务价值yoy个险渠道NBVyoy7000300700000-5060002006000100-1005000500000-150-2004000-1004000-250-20030003000-300-30020002000-350-400-40010001000-500-450--6000-5002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心量的角度2023上半年公司新单保费363亿元同比121其中Q1Q2单季度的增速分别为-52518一季度受代理人队伍下滑影响及结构调整银保趸交规模下滑而二季度受益市场中预定利率35产品的推动使得新单保费增速迅速扩大价的方面2023上半年公司新业务价值率为68计算口径同比02个百分点超出市场预期其中银保渠道由2022年上半年的11提升16个百分点至27在代理人渠道新业务价值率小幅下降而团险渠道价值率基本维持不变的情况下推动整体新业务价值率增长银保渠道较高的新业务价值率主要得益于公司对银保业务中产品结构的调整注重提升期交业务占比使得期交保费占长期限首年保费的比重同比提升154pct直374带动银保渠道新业务价值率增长识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明210TablePageText新华保险中报点评图323H1新华保险NBVM为68同比02pct图423H1新华保险银保NBVM为27同比16pctNBVMargin按首年保费银保渠道NBVM40080350703006025050200401503010020501000002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心展望2023下半年随着产品及渠道改革效果显现我们认为新单保费及新业务价值有望实现较快增长预计与同业形成鲜明对比一方面受二季度的预定利率35旧产品集中退市的影响预计部分客户的需求被提前透支另外一方面受2023年全年业绩完成进度较快的影响预计三季度公司将经营中心转向内部改革在产品方面顺势而为提升储蓄类产品销售在渠道方面一方面着力提升代理人产能及人员质量另一方面在银保渠道中持续扩大期交产品占比推动新业务价值率提升因此我们认为下半年新单保费增速将较上半年有所放缓但考虑到新华保险去年下半年的基数相对较低的因素预计下半年新单保费及新业务价值增速均有望持续改善而对2024年来看我们认为公司凭借高质量的队伍多元化产品及银保渠道持续发力的影响等预计年有望延续增长的态势2024二EV环比增长43超出市场预期2023上半年公司内含价值2665亿元环比43相较于去年同期的0明显扩大超出市场预期从分析变动因素来看一是经济经验偏差的转正拉动EV正增长04较去年同期-27提升32个百分点主要是利率下行导致债券类资产的公允价值提升在一定程度抵消投资负偏差的影响也是公司内含价值环比增长的主要原因而新业务价值拉动EV增长10较去年同期的08提升02个百分点主要是由于新业务价值增速实现171的增长期望收益拉动EV39较去年同期持平是公司内含价值稳定增长的核心因素识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明310TablePageText新华保险中报点评表1新华保险内含价值变动表EV变动分析2019H12020H12021H12022H12023H1变动新业务价值的影响342517081002期望收益454340393900运营经验偏差000000000101经济经验偏差161301-270432运营假设变动000000000000经济假设变动000000000000风险贴现率假设001900000000注资及股东红利分配-14-21-18-17-1304其他13020001-01-02寿险以外的其他股东价值变化010000-030306合计增速1059642004342数据来源公司财报广发证券发展研究中心展望2023年NBV拉动增速略有回暖而内含价值预期回报贡献EV增长保持相对稳定预计随着政策的逐渐出台长端利率从底部回暖以及权益市场的回暖有望推动投资偏差贡献进一步提升营运偏差预计保持稳定水平因此综合预计2023全年EV增长103二归母净利润新准则下同比86符合预期根据新准则调整后公司2023上半年归母利润998亿元同比86虽然保险服务业绩受保险服务收入有所下滑但由于承保财务损益有所下降导致投资业绩大幅增长进而推动公司上半年净利润实现同比正增长超出市场预期上半年公司总投资收益率为37同比-05pct而净投资收益率为34同比-12pct下滑幅度相对较大图523H1归母净利润同比86百万元图6新华保险净投资收益率和总投资收益率情况归母净利润yoy净投资收益率总投资收益率1200010007080010000606005080004004060002003000400020-2002000-400100-600002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心公司2023上半年合同服务边际为17136亿元环比-23预计主要是过去的新单识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明410TablePageText新华保险中报点评增速下滑导致合同服务边际的摊销放缓展望未来一方面新单保费增速回暖并且综合考虑13个月继续率同比提升未来营运偏差有望回暖推动合同服务边际实现稳定增长图72023上半年新华保险保单继续率水平同比改善图82023上半年剩余边际余额环比-23百万元13个月保单持续率25个月保单持续率剩余边际余额yoy950250000151090020000058501500000-5800100000-10-1575050000-207000-252019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心三寿险新单增速持续扩大队伍量稳质升新华保险2023上半年新单保费363亿元同比121符合市场预期其中Q1Q2单季度增速分别为-525182023年负债端超预期出现拐点我们认为主要是居民收入预期偏低背景下较高的储蓄需求而保险储蓄类产品凭借刚兑及较高的预定利率的优势获得居民的青睐推动整体行业储蓄类产品需求的提升新华保险在受益行业东风的同时聚焦产品及渠道两方面进行战略转型新华在产品策略上大力发展以储蓄类产品为代表的传统型保险顺应市场需求推动新单保费扩大而在渠道建设中新华一方面推行代理人改革提升人员素质及产能另一方面银保渠道持续发力坚持以趸促期推动终身寿险及年金险等多元产品销售同时二季度的增速明显高于一季度主要受益公司销售策略调整以及35的产品集中退市的因素从渠道来看个险渠道改革效果初显增速转正银保渠道增量显著上半年个险渠道FYP同比17实现正增长银保渠道FYP同比177拉动新单保费上升个险渠道受益产能提升幅度优于人力降幅而银保渠道新单保费进一步扩大主要是储蓄类产品为主的业务结构银行拥有广泛的储蓄类客户且近年来银行理财产品及基金产品的销售难度的加大银行同样对保险产品的需求提升银保新单占比提升至701同比33个百分点识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明510TablePageText新华保险中报点评图9新华保险新单保费规模及同比增速百万元图10新华保险新单保费渠道结构新单保费yoy个险渠道银保渠道团体渠道4000014010035000120903000010080702500080602000060501500040403010000202050000100-2002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司财报广发证券发展研究中心数据来源公司财报广发证券发展研究中心代理人改革清虚下整体队伍规模持续缩小高效能队伍建设使得产能显著提升从量的角度来看2023上半年公司代理人规模171万同比-462但环比仅-13较2022年末的-38明显改善主要受益于整体行业上半年新单保费提升一定程度减缓代理人脱落的趋势从质的指标来看新华保险优化队伍质量着重提升队伍效能月均合格率达到186同比提升11pct同时月均人均综合产能达到8103元同比提升1110图1123H1年新华保险代理人171万同比-462图12新华保险代理人产能元月代理人数量万yoy代理人产能yoy60500900012004008000100050300700020080040600010060000500030400-100400020020-2003000-30020000010-400-5001000-2000-6000-4002019H12020H12021H12022H12023H12019H12020H12021H12022H12023H1数据来源公司半年度报告广发证券发展研究中心数据来源公司半年度报告广发证券发展研究中心四投资建议公司负债端战略转型乘行业东风实现逆境反转1上半年NBV同比增长171实现由负转正且涨幅显著2NBVM为68同比02个百分点随着个险渠道改革效果显现及银保渠道期交产品占比提升整体价值率保持相对稳定超出市场预期3代理人产能显著提升银保渠道持续发力我们预计公司2023-2025EPS至435565元股采用EV估值法给予公司23年A股06XPEV估值港股045XPEV对应A股合理价值为5379元股港股合理价值4343港币股维持公司AH股买入评级HKDCNY093识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明610TablePageText新华保险中报点评表3可比公司估值表数据更新于2023年8月31日股票简称股票代码货币最新收盘价EPS元PExPEVx元2023E2024E2023E2024E2023E2024E中国平安601318SHCNY4879683769714634057053中国太保601336SHCNY2770338390820710047044中国人寿601628SHCNY356316021222271681072064中国平安02318HKHKD4695683769051047051047中国太保01336HKHKD1796338390494428029026中国人寿02628HKHKD1190160212022020022020数据来源wind广发证券发展研究中心注盈利预测与广发非银最新外发报告一致五风险提示2023年销售相对较好的背景下透支部分需求导致行业及公司储蓄类产品销售低迷导致新单增速不达预期公司代理人转型进度较慢导致代理人产能提升幅度不达预期经济增速不达预期长端利率持续下滑导致行业及公司资产端承压业绩增速不达预期识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明710TablePageText新华保险中报点评资产负债表TableFinanceDetail单位亿元人民币利润表单位亿元人民币至6月30日2021A2022A2023E2024E2025E至6月30日2021A2022A2023E2024E2025E货币资金155176194214234营业收入22242143225523702549定期存款16852275226124842564已赚保费16131609165817121811交易类金融资产7007938789651059投资净收益602532570633715可供出售40343757415345635004公允价值变动净收益-3-1412108持有至到期30113784418345975041汇兑净收益-15555其他可投资资产12532193163017912124其他收益11111投资资产1082812030132991461416026其他业务收入1211101010非投资资产449520593653718营业支出-2067-2078-2114-2188-2336资产总计1127712550138921526716744退保金-178-185-195-211-232未决赔款准备金2222275096赔付支出-436-405-454-496-542未到期责任准备金1612192730提取保险责任准备金1829323539寿险责任准备金70737760850992069930减摊回保险责任准备-1132-1184-1145-1150-1217长期健康险责任准备金15261908229127143158金保户红利支出-12-17-17-17-17准备金负债86379702108461199613213分保费用00000应付保单红利00000税金及附加-3-3-3-3-4保户储金及投资款577694764840924手续费及佣金支出-146-102-110-114-118其他负债9781125119212921441管理费用-129-117-122-126-134负债1019211521128021412915579其他业务成本-36-43-44-46-45股本3131313131资产减值损失-23-50-55-60-66资本公积239240290339389营业利润15665141182213盈余公积128154167184204利润总额15765141182212未分配利润523540540540540减所得税-733-7-9-11一般风险准备89100100100100净利润150981336173202其他综合收益75-36-38-57-99归母净利润149981336173202外币报表折算额--000归属于母公司股东权益10851029109011371165主要财务比率所有者权益10851029109011381165至6月30日2021A2022A2023E2024E2025E负债及所有者权益1127712550138921526716744成长能力营业收入增长767-362522509756归母净利润增长457-3429360129141697归母净资产增长672-517593436241获利能力ROE1378955123152173ROA133078101112每股指标EPS479315428553647BPS34773298349336463734估值比率PE8561302957741634PB118124117112110识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明810TablePageText新华保险中报点评广发非银金融行业研究小组TableResearchTeam陈福首席分析师经济学硕士2017年进入广发证券研究发展中心陈卉资资深分析师英国布里斯托大学UniversityofBristol金融投资专业硕士投2017年进入广发证券发展研究中心刘淇资深分析师中南财经政法大学投资学硕士2020年进入广发证券发展研究中心严漪澜研究员中山大学金融学硕士2022年进入广发证券发展研究中心李怡华研究员上海财经大学财务管理硕士2023年进入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDe行业scription投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露TableImportantNotices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明910TablePageText新华保险中报点评重要声明广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向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