事件：公司发布 2023年半年度报告，23H1公司实现营收129.66亿元，同比减少4.19%；实现归母净利润30.96亿元，同比减少8.76%；实现扣非归母净利润29.70亿元，同比减少9.79%。23Q2公司实现营收58.85亿元，同比减少5.34%；实现归母净利润13.81亿元，同比减少11.74%；实现扣非归母净利润13.29亿元，同比减少11.49%。
　　点评：
　　23Q2小品类放量提振营收增速，整体营收增长略低于预期。分品类来看，酱油/调味酱/蚝油/其他同比增长分别为-9.7%/-4.9%/-4.6%/10.7%。酱油品类收入下滑，我们认为主要由于公司加强控制经销商库存，以及终端需求复苏较慢。醋和料酒等其他品类继续放量，提振整体营收增速。分渠道来看，23Q2线下和线上渠道收入同比增长分别为-5.5%/-6.4%。分区域来看，23Q2东部/南部/中部/北部/西部区域同比增长分别为7.8%/-7.0%/-0.3%/-10.3%/2.2%。23Q2公司经销商数量6,756家，较季初
　　减少113家。
　　23Q2产品结构变化，盈利能力仍承压。23Q2毛利率为34.7%，同比下降0.1个百分点，我们认为主要由于低毛利率的产品占比提升，产品结构发生变化。23Q2销售费用率为5.6%，同比提升0.9个百分点，我们认为主要由于去年同期受疫情影响费用投入减少。23Q2毛销差为29.2%，同比下降1.0个百分点。23Q2管理费用率为2.0%，同比提升0.4个百分点，我们认为主要由于管理人工及折旧支出增加。23Q2研发费用率为2.7%，同比下降0.5个百分点。23Q2归母净利率为23.1%，同比下降1.7个百分点。
　　盈利预测与投资评级：上半年公司B端业务有一定的恢复，但仍没有恢复到疫情前水平。展望23H2，在低基数下，随着经销商库存逐步调整，以及公司在醋、料酒和复调等品类的加速拓展，我们认为营收端环比有望提速。我们预计公司23-25年EPS分别为1.12/1.29/1.43元，对应PE分别为35.09/30.63/27.67倍，维持“买入”评级。
　　风险因素：原材料价格上涨超预期；行业竞争加剧；食品安全风险。
　　

研究报告全文：TableTitle证券研究报告加速变革期待改善公司研究TableReportDate2023年09月04日TableReportType公司点评报告TableSummary事件公司发布2023年半年度报告23H1公司实现营收12966亿元同TableStockAndRank海天味业603288比减少419实现归母净利润3096亿元同比减少876实现扣非归投资评级买入母净利润2970亿元同比减少97923Q2公司实现营收5885亿元同比减少534实现归母净利润1381亿元同比减少1174实现扣非上次评级买入归母净利润1329亿元同比减少1149点评马铮TableAuthor食品饮料行业首席分析师执业编号S150052011000123Q2小品类放量提振营收增速整体营收增长略低于预期分品类来联系电话13392190215看酱油调味酱蚝油其他同比增长分别为-97-49-46107邮箱mazhengcindasccom酱油品类收入下滑我们认为主要由于公司加强控制经销商库存以及终端需求复苏较慢醋和料酒等其他品类继续放量提振整体营收增速分渠道来看23Q2线下和线上渠道收入同比增长分别为-55-64分区域来看23Q2东部南部中部北部西部区域同比增长分别为-78-70-03-1032223Q2公司经销商数量6756家较季初减少113家23Q2产品结构变化盈利能力仍承压23Q2毛利率为347同比下降01个百分点我们认为主要由于低毛利率的产品占比提升产品结构发生变化23Q2销售费用率为56同比提升09个百分点我们认为主要由于去年同期受疫情影响费用投入减少23Q2毛销差为292同比下降10个百分点23Q2管理费用率为20同比提升04个百分点我们认为主要由于管理人工及折旧支出增加23Q2研发费用率为27同比下降05个百分点23Q2归母净利率为231同比下降17个百分点盈利预测与投资评级上半年公司B端业务有一定的恢复但仍没有恢复到疫情前水平展望23H2在低基数下随着经销商库存逐步调整以及公司在醋料酒和复调等品类的加速拓展我们认为营收端环比有望提速我们预计公司23-25年EPS分别为112129143元对应PE分别为350930632767倍维持买入评级风险因素原材料价格上涨超预期行业竞争加剧食品安全风险TableOtherReportTableProfit重要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入百万元2500425610259402860531411增长率YoY97241310398归属母公司净利润66716198625271627927百万元增长率YoY42-7109146107信达证券股份有限公司毛利率387357357372374净资产收益率ROE285235213219218CINDASECURITIESCOLTDEPS摊薄元120111112129143北京市西城区闹市口大街9号院1号楼市盈率PE倍32883539350930632767邮编100031市净率PB倍937831747671602TableReportClosing资料来源万得信达证券研发中心预测股价为2023年09月01日收盘价请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom1资产负债表TableFinance单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2757926974300893323437114营业总收入2500425610259402860531411货币资金1981418223216132317926088营业成本1533716472166781797619650应收票据营业税金及附00000218207208229251加应收账款56188172241247销售费用13571378140115451696预付账款管理费用1625333639394442441486534存货22272392224127522706研发费用772751752830911其他54666145603070258033财务费用-584-732-687-643-690非流动资产57597086764481758627减值损失合计0-17000长期股权投资00000投资净收益3913525763固定资产合其他36144207487454565953271264156186204计无形资产营业利润37768569570671678207352735584269325其他17682194207520141959营业外收支012000资产总计3333834059377334140945741利润总额78217364735584269325流动负债94776719741377288333所得税11491161110312641399短期借款净利润10513213213213266716203625271627927应付票据4670000少数股东损益15000应付账款归属母公司净1607130014791517175866716198625271627927利润其他72995287580260796443EBITDA78137337727684659390非流动负债361455483483483EPS当年元144134112129143长期借款094119119119其他361362364364364现金流量表单位百万元负债合计会计年度983871757896821088162021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益经营活动现金9848748748748763243830769875859321流归属母公司股2340226398293503271236438净利润66716203625271627927负债和股东权东权益折旧摊销3333834059377334140945741745837660739818益财务费用-594-733555投资损失单位百-39-13-52-57-63重要财务指标万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运资金变动-258-2404832-264634其它营业总收入2500425610259402860531411-202-60000投资活动现金同比97241310398-4925-4659-1031-2213-2207流归属母公司净66716198625271627927资本支出-1014-1513-1220-1270-1270利润同比42-7109146107长期投资-4687-3891136-1000-1000毛利率387357357372374其他776745535763筹资活动现金ROE285235213219218流-2911-4018-3278-3805-4205EPS摊120111112129143吸收投资00000薄元PE32883539350930632767借款1432512500支付利息或股PB937831747671602-3342-3214-3305-3805-4205息现金流净增加EVEBITDA54164783272223212062额-1516-4849338915672909TableIntroduction研究团队简介马铮食品饮料首席分析师厦门大学经济学博士资产评估师曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究曾任职国泰君安证券销售交易部和研究所2020年加盟信达证券组建食品饮料团队团队成员以产业资深人士与顶级名校培养为主张伟敬武汉理工大学毕业法学经济学双学位金融行业工作两年随后进入白酒行业十三年先后在泸州老窖杜康舍得酒业从事一线销售工作在高端酒次高端中低端价位均有实际操盘经验产业思维强酒圈资源丰富对白酒行业趋势有独到理解尤其擅长分析次高端酒企竞争格局唐有力华中科技大学工学学士15年的快消品行业经验10年一线白酒销售经验对高端白酒有自己的独到见解擅长根据现有数据和市场动作推演酒企未来的市场策略娄青丰金融硕士毕业于中央财经大学覆盖速冻食品深度研究安井食品千味央厨立高食品和调味品深度研究安琪酵母天味食品熟悉海天味业千禾味业涪陵榨菜颐海国际宝立食品日辰股份赵雷食品科学研究型硕士毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营覆盖乳制品深度研究伊利股份蒙牛乳业妙可蓝多天润乳业和食品添加剂深度研究百龙创园嘉必优程丽丽金融学硕士毕业于厦门大学王亚南经济研究院覆盖休闲食品和连锁业态深度研究绝味食品周黑鸭煌上煌洽洽食品盐津铺子甘源食品劲仔食品等深度研究零食量贩业态赵丹晨经济学硕士毕业于厦门大学经济学院覆盖白酒深度研究贵州茅台五粮液泸州老窖山西汾酒舍得酒业酒鬼酒洋河股份今世缘酱酒板块满静雅英国华威商学院管理学硕士海外留学及工作经验获得国际化开阔视野具备三年头部房企战略投资的从业经验擅长从产业的视角挖掘上下游发展机会2021年加入国泰君安证券研究所20212022年新财富团队核心成员2023年加入信达证券食品饮料团队主要覆盖白酒板块王雪骄康奈尔大学管理学硕士华盛顿大学经济学国际关系双学士覆盖啤酒深度研究华润啤酒青岛啤酒重庆啤酒和饮料深度研究农夫山泉行业请阅读最后一页免责声明及信息披露httpwwwcindasccom3分析师声明负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明本人具有证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何组成部分不曾与不与也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关免责声明信达证券股份有限公司以下简称信达证券具有中国证监会批复的证券投资咨询业务资格本报告由信达证券制作并发布本报告是针对与信达证券签署服务协议的签约客户的专属研究产品为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考双方对权利与义务均有严格约定本报告仅提供给上述特定客户并不面向公众发布信达证券不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户客户应当认识到有关本报告的电话短信邮件提示仅为研究观点的简要沟通对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告是基于信达证券认为可靠的已公开信息编制但信达证券不保证所载信息的准确性和完整性本报告所载的意见评估及预测仅为本报告最初出具日的观点和判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会出现不同程度的波动涉及证券或投资标的的历史表现不应作为日后表现的保证在不同时期或因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法致使信达证券发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告对此信达证券可不发出特别通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测仅供参考并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人做出邀请在法律允许的情况下信达证券或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能会为这些公司正在提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权仅为信达证券所有未经信达证券书面同意任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布转发或引用本报告的任何部分若信达证券以外的机构向其客户发放本报告则由该机构独自为此发送行为负责信达证券对此等行为不承担任何责任本报告同时不构成信达证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议如未经信达证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担信达证券将保留随时追究其法律责任的权利评级说明投资建议的比较标准股票投资评级行业投资评级买入股价相对强于基准20以上看好行业指数超越基准本报告采用的基准指数沪深300指数以下简称基准增持股价相对强于基准520中性行业指数与基准基本持平时间段报告发布之日起6个月持有股价相对基准波动在5之间看淡行业指数弱于基准内卖出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