1H23业绩稳健符合预期，收入/扣非归母净利同比+20.3%/+20.8%。
　　三大核心产线中，IVD及医学影像国内销售自3月起复苏，2Q23国内收入同比增速均超40%。我们预计医疗反腐将对2H23收入增速产生负面影响，但全年归母净利有望因费用缩减与外汇升值维持20%同比增长。维持“买入”评级，考虑到反腐背景下医院设备采购推迟，导致公司收入增长不确定性增加，下调目标价7%至人民币390元。
　　1H23业绩符合预期，国内IVD与医学影像增速自3月起复苏：收入/毛利率/扣非归母净利同比+20.3%/+1.5pcts/+20.8%，至人民币185亿元/65.6%/63亿元。分产线看，生命信息与支持收入同比+28%（国内+46%；海外+6%），毛利率同比+1.4pcts至67.2%。收入增长继续受益于“国内新基建+海外高端客户突破”逻辑；IVD收入同比+16%（国内+17%；海外+13%），毛利率同比+1.3pcts至62.6%。
　　其中国内常规试剂采购自3月起复苏，拉动2Q23国内IVD收入同比增速超40%；医学影像收入同比+13%（国内+10%；海外+16%），毛利率+1.9pcts至67.8%，国内影像设备采购同样自3月起复苏，高端超声R系列和中高端超声I系列持续放量。
　　反腐或拉低2H23E收入增速，但净利增速有望因费用缩减与汇率维持。公司自8月初起感受到医疗反腐实际影响，预计目前国内设备类招标延迟比例30+%，预计对公司3Q23收入有负面影响，其中超声销售受反腐影响较大，其次为监护产品，IVD预计受影响较小。2H23收入虽受冲击，但因商务推广、出差、业绩奖金减少，叠加外汇升值影响，我们预计全年归母净利仍可维持20%增速。此外，2Q23末仍有230亿元新基建商机（vs 1Q23：200亿元），中期仍具备广阔增长空间。
　　江西肾功及心肌酶、安徽IVD省际联盟集采预计12月末开标。江西肾功及心肌酶生化试剂集采已于8月24日结束产品信息填报，此次集采共纳入29个品种（16种肾功、13种心肌酶），参考此前肝功生化集采日程，预计此次有望11月公布集采文件，12月末开标。此外，安徽牵头的省际联盟集采也已于8月30日启动产品信息维护，其中化学发光项目涵盖传染病八项、性激素六项、糖代谢
　　两项及人绒毛膜促性腺激素（HCG/β-HCG），我们预计同样将于12月末开标。此次省际联盟参与省份或较多（预计20+省份），进口品牌参与态度积极，我们预计降幅仍将较大，但国产品牌市占率低，
　　若能中标预计可如此前安徽单省集采实现以量换价。
　　维持“买入”评级，下调目标价7%至人民币390元。考虑到反腐背景下医院设备采购推迟，公司收入及净利增长不确定性有所增加，
　　我们下调目标价7%至人民币390元，对应34x 2024EPE，较过去3年PE均值（43x）低0.7个标准差。
　　投资风险：集采政策风险、医疗新基建放缓、海外拓展未如预期。

研究报告全文：浦银国际研究公司研究医疗行业迈瑞医疗300760CH1H23业绩稳健符合预期医疗反腐影响起逐步显现胡泽宇CFA浦银国际3Q23医疗分析师1H23业绩稳健符合预期收入扣非归母净利同比203208ryanhuspdbicom三大核心产线中IVD及医学影像国内销售自3月起复苏2Q23国85228086446内收入同比增速均超40我们预计医疗反腐将对2H23收入增速产生负面影响但全年归母净利有望因费用缩减与外汇升值维持202023年8月31日同比增长维持买入评级考虑到反腐背景下医院设备采购推迟导致公司收入增长不确定性增加下调目标价7至人民币390元评级1H23业绩符合预期国内IVD与医学影像增速自3月起复苏收目标价人民币39000公司入毛利率扣非归母净利同比20315pcts208至人民币潜在升幅降幅45185亿元65663亿元分产线看生命信息与支持收入同比28研究国内46海外6毛利率同比14pcts至672收入增目前股价人民币26900长继续受益于国内新基建海外高端客户突破逻辑IVD收入同52周内股价区间人民币253-353比16国内17海外13毛利率同比13pcts至626总市值百万人民币326147其中国内常规试剂采购自月起复苏拉动国内收入同32Q23IVD近3月日均成交额百万1174比增速超40医学影像收入同比13国内10海外16毛利率19pcts至678国内影像设备采购同样自3月起复苏注数据截至2023年8月30日高端超声R系列和中高端超声I系列持续放量市场预期区间反腐或拉低2H23E收入增速但净利增速有望因费用缩减与汇率维持公司自8月初起感受到医疗反腐实际影响预计目前国内设备类招标延迟比例30预计对公司3Q23收入有负面影响其RMB2690RMB3400RMB3900RMB4819中超声销售受反腐影响较大其次为监护产品IVD预计受影响较小收入虽受冲击但因商务推广出差业绩奖金减少269031903690419046902H23叠加外汇升值影响我们预计全年归母净利仍可维持20增速此外末仍有亿元新基建商机亿元中SPDBI目标价目前价市场预期区间2Q23230vs1Q23200注数据截至2023年8月30日期仍具备广阔增长空间资料来源Bloomberg浦银国际江西肾功及心肌酶安徽IVD省际联盟集采预计12月末开标江迈瑞医疗西肾功及心肌酶生化试剂集采已于8月24日结束产品信息填报股价表现此次集采共纳入29个品种16种肾功13种心肌酶参考此前肝功生化集采日程预计此次有望11月公布集采文件12月末开迈瑞医疗300760CH标此外安徽牵头的省际联盟集采也已于8月30日启动产品信相对MSCI中国医药卫生指数涨幅右轴息维护其中化学发光项目涵盖传染病八项性激素六项糖代谢人民币80040300760CH两项及人绒毛膜促性腺激素HCG-HCG我们预计同样将于12月末开标此次省际联盟参与省份或较多预计20省份进口6003020品牌参与态度积极我们预计降幅仍将较大但国产品牌市占率低400若能中标预计可如此前安徽单省集采实现以量换价102000维持买入评级下调目标价7至人民币390元考虑到反腐背景下医院设备采购推迟公司收入及净利增长不确定性有所增加0-100822102212220223042306230823我们下调目标价7至人民币390元对应34x2024EPE较过去3年均值低个标准差资料来源Bloomberg浦银国际PE43x07投资风险集采政策风险医疗新基建放缓海外拓展未如预期图表1盈利预测和财务指标人民币百万元202120222023E2024E2025E营业收入2527030366361104346352385同比变动202202189204205归母净利润80029607115411392416724扫码关注浦银国际研究同比变动202201201207201PEX408339283234195E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明浦银国际研究公司研究医疗行业财务报表分析与预测-迈瑞医疗利润表现金流量表百万人民币2021A2022A2023E2024E2025E百万人民币2021A2022A2023E2024E2025E营业收入2527030366361104346352385净利润80049611115431392616727营业成本-8843-10885-12740-15613-18923固定资产折旧364431515610657毛利润1642719480233702785033462无形资产摊销253348375380384财务费用-227-241-800-450-400税金及附加-282-348-372-448-540存货的减少-134-523-827-1094-1260销售费用-3999-4802-5561-6693-7963经营性应收项目的减少-153-1047-902-796-964管理费用-1106-1320-1625-1695-1938经营性应付项目的增加615309489616251931研发费用-2524-2923-3683-4346-5239其他277468-2791232281财务费用86451800450400经营活动现金流量净额89991214180101443317356其他收益5755805429131048投资净收益1-5-4-4-4资本开支1402-1916-1700-1400-1400公允价值变动净收益10-21451010其他-6215-1304-142-940-1121资产减值损失-132-71-150-50-40投资活动现金流量净额-4812-3220-1842-2340-2521信用减值损失6-37-120-10-8资产处置收益46000取得借款收到的现金00000营业利润906610991132421597619189偿还债务支付的现金4410000分配股利或偿付利息-3039-4233-5754-7457-9098营业外收入2335364352其他-2006-961183-9-10营业外支出-72-72-86-103-125筹资活动现金流量净额-4605-5194-5571-7467-9108利润总额901710954131921591619117现金及现金等价物净增加额-590384159746265727所得税-1013-1343-1649-1989-2390期初现金及现金等价物1572315133189741957024196净利润80049611115431392616727期末现金及现金等价物1513318974195702419629923减少数股东损益24233归母净利润80029607115411392416724扣非归母净利润78509525114301381416614资产负债表财务和估值比率百万人民币2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E货币资金1536123186237822840834135每股数据人民币现金及等价物1513318974195702419629923摊薄每股收益65979495211481379其他2284212421242124212每股销售额20802509297835854321应收票据及应收账款17902661346341685023每股股息350450541652783存货35654025485259467206其他流动资产61873494410741225同比变动流动资产合计2133530606330413959647589收入202202189204205经营溢利216212205206201固定资产37724261504754395783归母净利润202201201207201在建工程11261803183918761913无形资产20611977200220222039费用与利润率商誉42184403450054006480毛利率650642647641639其他非流动资产55913696527354705680经营利润率359362367368366非流动资产合计1676816139186612020721895归母净利率317316320320319短期借款00000回报率应付票据及应付账款22812291296736364407平均股本回报率318326334347357合同负债24084143280032203703平均资产回报率224227234250259应付职工薪酬17712162252830423667应交税费474573800800800资产效率其他应付款13091901175017501750应收账款周转天数240268350350350其他流动负债386699600610621库存周转天数14671273139013901390流动负债合计862911770114451305914947应付账款周转天数780766850850850长期借款00000财务杠杆长期应付职工薪酬18122161216726083143流动比率x2526293032其他非流动负债6948169229611003速动比率x2123252627非流动负债合计25062976308935694146现金比率x1820212223负债权益0405040404实收资本或股本12161212121212121212资本公积金81537509770077007700估值其它综合收益-410-109-120-132-145市盈率x408339283234195盈余公积金608608608608608股息率1317202429未分配利润1838623761287473476441990少数股东权益1518212327所有者权益合计2696831999371684317550392E浦银国际预测资料来源Bloomberg浦银国际预测2023-08-312浦银国际研究公司研究医疗行业图表2迈瑞核心财务指标及变动百万人民币1H231H22同比变动2Q232Q22同比变动营业收入18475815355620310111584125202毛利润121195984762316565953274232毛利率65664115pcts64963316pcts销售费用28346215203171460810791354占收入比例15314013pcts14412816pcts管理费用7956618828633862604300占收入比例434003pcts333103pcts研发费用185141350137199916461546占收入比例1008812pcts997722pcts营业利润73300600532214430336037229营业利润率39739106pcts43842810pcts归母净利润64420528772183870931826216归母净利率34934404pcts38337805pcts扣非归母净利润63407524712083811631749201扣非归母净利率34334201pcts37737700pcts资料来源公司数据浦银国际图表3迈瑞医疗财务预测变动2023E2024E2025E人民币百万新预测前预测变动新预测前预测变动新预测前预测变动营业收入3611036610-144346344253-185238553425-19同比变动189206-17pcts204209-05pcts205207-02pcts毛利润2337023485-052785028269-153346234015-16毛利率64764106pcts64163902pcts63963702pcts归母净利润1154111594-051392414032-081672416974-15归母净利率32031703pcts32031703pcts31931801pcts资料来源浦银国际预测2023-08-313浦银国际研究公司研究医疗行业图表4迈瑞营业收入及同比变动图表5迈瑞核心业务板块收入同比增速1H231Q232Q23百万人民币营业收入YoY右轴1200023706310111226010000生命信息与支持841283645079402Q23收入同比持平213836800069976943707040661328578158782030600016192013400010180200017-10-8016-20-141Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23生命信息与支持体外诊断医学影像资料来源公司数据浦银国际资料来源公司数据浦银国际图表6迈瑞扣非归母净利及同比变动图表7迈瑞毛利率扣非归母净利率百万人民币毛利率扣非归母净利率扣非归母净利润45004080381240006606576643570650630651633646637649350031753060275730002614252925502500223520722040200016961521153037437737715001306338347293298302100010202222155005100001Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23资料来源公司数据浦银国际资料来源公司数据浦银国际图表8迈瑞医疗12个月前瞻市盈率xPE平均值1标准差-1标准差8007006005004003002000623082010201220022104210621082110211221022204220622082210221222022304230823注数据截至2023年8月30日资料来源Bloomberg浦银国际2023-08-314浦银国际研究公司研究医疗行业图表9A股海外医疗器械企业估值表过去1个年初至今12个月滚动远期市股价市值市盈率x净利润增速PEG股票代码公司名称月股价变股价变动盈率x当地货币百万美元动现值3年均值2023E2024E2025E2023-25ECAGR医疗设备300760CH迈瑞医疗269004472812914924742528123319320614688301CH奕瑞科技2475534558324323347927921617328410300633CH开立医疗454626855217132646639030123528714600055CH万东医疗187618098440NA309NANANANANA300206CH理邦仪器111589020973NA143NANANANANA300246CH宝莱特1148415345524227430222116934209市值加权平均24240927722818813市值加权平均不含迈瑞22534626121016912高值耗材300003CH乐普医疗162541912312931111651251069117307688161CH威高骨科3862211912026026323930924419025212688198CH佰仁医疗12600236039238661321116176856843127688617CH惠泰医疗3540032464815339659848636326934314002901CH大博医疗301117106111529526139226242209688016CH心脉医疗16262160510914021042625019414730708市值加权平均34148543130921212低值耗材688029CH南微医学76551972886824246128922416930709300677CH英科医疗210018984501NA57NANANANANA605369CH拱东医疗52558121325028728811478NANANA市值加权平均1182721421098707IVD300832CH新产业607165420821124329028922517628110603658CH安图生物4645373519424917428020116313123609688298CH东方生物3948109208386NA51NANANANANA300685CH艾德生物236312904510730046436027723025114300463CH迈克生物145012185716212415617810810530106300482CH万孚生物247815118522212920414812211026506300298CH三诺生物244118890127626535130824719523613688575CH亚辉龙1682131175144194230232179NA517300市值加权平均21328625319814909海外医疗器械GEHCUSGE医疗7048320579520717019418516314416211PHIANA飞利浦22562095080572157165183147121NANASHLGR西门子医疗4593518091251719623222519416825609MDTUS美敦力8208109207705615717815616015013212SYKUS史赛克285021082440716625724927524922612921BSXUS波士顿科学5468800645818225423727424521925611市值加权平均20921622420518514A股医疗器械市值加权平均24438828722717712海外医疗器械市值加权平均20921622420518514EBloomberg一致预期数据截至2023年8月30日港股收盘资料来源Bloomberg浦银国际2023-08-315浦银国际研究公司研究医疗行业图表10SPDBI目标价迈瑞医疗300760CH人民币迈瑞医疗300760CH股价买入持有卖出6005003904204003753903002001000012004200720102001210421072110210122042207221022012304230723102301240424资料来源Bloomberg浦银国际2023-08-316浦银国际研究公司研究医疗行业图表11SPDBI医疗行业覆盖公司股票代码公司现价LC评级目标价LC评级目标价预测行业发布日期2359HKEquity药明康德861买入11502023年8月2日CROCDMO603259CHEquity药明康德821买入11602023年8月2日CROCDMO3759HKEquity康龙化成188买入2902023年8月29日CROCDMO300759CHEquity康龙化成303持有3302023年8月29日CROCDMO2269HKEquity药明生物463买入7302023年8月25日CROCDMO241HKEquity阿里健康47持有432022年5月26日互联网医疗1833HKEquity平安好医生195持有2002023年7月21日互联网医疗1952HKEquity云顶新耀182买入2502023年4月4日生物科技9995HKEquity荣昌生物384买入5802023年3月30日生物科技9688HKEquity再鼎医药194买入5152023年3月13日生物科技ZLABUSEquity再鼎医药238买入6602023年3月13日生物科技6622HKEquity兆科眼科36买入1252023年3月28日生物科技BGNEUSEquity百济神州2136买入30502023年3月6日生物科技6160HKEquity百济神州1309买入18302023年3月6日生物科技688235CHEquity百济神州1375买入18202023年3月6日生物科技1801HKEquity信达生物360买入5152023年3月29日生物科技9926HKEquity康方生物353买入6502023年3月16日生物科技IMABUSEquity天境生物19买入2252022年7月27日生物科技9969HKEquity诺诚健华69买入1502023年3月29日生物科技9966HKEquity康宁杰瑞85买入1362022年12月16日生物科技13HKEquity和黄医药242买入4402023年8月4日生物科技HCMUSEquity和黄医药159买入2822023年8月4日生物科技2162HKEquity康诺亚548买入7902023年3月20日生物科技2696HKEquity复宏汉霖127持有1902022年7月27日生物科技2616HKEquity基石药业23持有4252023年3月17日生物科技6855HKEquity亚盛医药248买入2812022年7月27日生物科技2256HKEquity和誉24买入562022年7月27日生物科技2142HKEquity和铂医药17买入602022年7月27日生物科技6996HKEquity德琪医药13买入542023年4月18日生物科技6998HKEquity嘉和生物15买入612022年7月27日生物科技1177HKEquity中国生物制药31买入552023年4月12日制药2325HKEquity云康集团121买入2382022年11月7日ICL300760CHEquity迈瑞医疗2690买入39002023年8月31日医疗器械2252HKEquity微创机器人192买入4002023年4月3日医疗器械2500HKEquity启明医疗57买入1752023年4月11日医疗器械9996HKEquity沛嘉医疗72买入1402023年4月4日医疗器械2160HKEquity心通医疗19买入342023年4月4日医疗器械注数据截至2023年8月30日港股收盘资料来源Bloomberg浦银国际2023-08-317浦银国际研究公司研究医疗行业SPDBI乐观与悲观情景假设图表12迈瑞医疗市场普遍预期资料来源Bloomberg浦银国际图表13迈瑞医疗SPDBI情景假设乐观情景公司收入增长好于预期悲观情景公司收入增长不及预期目标价4700人民币目标价2300人民币概率30概率202020-23E收入复合增速252020-23E收入复合增速17毛利率提升至67毛利率降低至632022-25E归母净利复合增速252022-25E归母净利复合增速17资料来源浦银国际2023-08-318免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方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