研究报告全文：研究咨询部基本面尚未转向国债或震荡运行2023年8月31日国债期货9月报长江期货研究咨询部报告要点投资咨询业务资格中国经济发展稳健鄂证监期货字20141号央行降息货币政策仍然稳健与精准5年期LPR未降或为呵护银行净息差并未后续降低存量房价贷款打开空间研究员李鸣F3058939M1M2增速续降剪刀差持续走阔企业居民存款双双Z0017029多减财政发力减弱共同导致M2增速下行M1持续回落02765261355居民与企业定期存款位于历史高位资金活跃程度较低流liming7cjsccomcn动性不足7月份CPI同比下降03环比上涨02其联系人张志恒中食品与能源是主要拖累项服务需求仍有支撑着库存F03102085周期从主动去库存转向被动去库存盈利和价格或逐渐触底02765261355PMI制造业表现好于预期生产指数与新订单指数回升价zhangzh15cjsccomcn格指数持续上行服务业表现不及预期但建筑业商务活动表现较好居民部门新增信贷再度转负经济数据下行房价下降居民缺乏投资环境对未来预期较差等影响逐渐显现居民逐渐开始降杠杆修复资产负债表信贷需求转弱策略建议我国货币政策依然稳健为主后续仍有降准空间国内地产信托与债务风险尚未完全解除基本面仍未明显转向国债仍有支撑9月或震荡运行为主单边可考虑做空远季合约跨季套利可考虑买入TFTS2309合约卖出对应2403合约跨品种套利可考虑买入TS2309卖出T2309合约风险提示政策宽松超预期地缘政治变化1一8月行情回顾月初国家积极出台财政政策但财新PMI不及预期叠加市场博弈宽货币预期国债震荡运行月中7天利率中枢维持在18之下债市有所支撑叠加碧桂园事件继续发酵信托产品暴雷国内高频数据表现不及预期债市震荡偏强运行中下旬央行降息但5年期LPR未降宽货币不及预期叠加汇率走弱债市有所回调月末股市出台多项利好政策股债跷跷板债市承压图1国内期货主力合约走势数据来源iFinD长江期货研究咨询部图2国债成交量图3国债持仓变动数据来源iFinD长江期货研究咨询数据来源iFinD长江期货研究咨询部2图4国债持仓量图5国债换手率数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部8月国债成交量震荡运行持仓量逐渐上升图610年期国债跨季基差图75年期国债跨季基差数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部TF合约当季-隔季基差收敛较快处于历史分位数较低位置图830年期国债跨季基差图92年期国债跨季基差数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部TS合约跨季基差整体收敛较快处于历史分位数较低位置3图10国内期货主力合约比价数据来源iFinD长江期货研究咨询部TLTS与TTL的比价逐渐向1收敛TTS主力合约比值处于历史分位数较高位置二经济运行分析1政策与基本面8月15日央行开展4010亿元MLF和2040亿元逆回购操作MLF逆回购利率分别下调15BP10BP至2501808月21日1年期LPR从355调降10BP至3455年期以上LPR持平为425年期LPR首次未跟随MLF下调超出市场预期或因当前银行净息差不断走低银行息差压力较大为呵护银行净息差与盈利能力且为之后降低存量房价贷款打开空间4图11SHIBOR利率图12质押式回购定盘利率数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图13银行间质押式回购图14存间机构质押式回购数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图15回购定盘利率图16存款准备金率数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部5图17货币净投放量图18利率走廊数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部2货币与通胀7月末广义货币M2余额2854万亿元同比增长107增速分别比上月末和上年同期低06个和13个百分点狭义货币M1余额6772万亿元同比增长23增速分别比上月末和上年同期低08个和44个百分点流通中货币M0余额1061万亿元同比增长99存款余额增速续降至1057月居民新增存款减少08万亿或因存款利率下调暑期出行现金流需求提升等因素有关M1M2增速续降剪刀差持续走阔企业居民存款双双多减财政发力减弱共同导致M2增速下行M1持续回落居民与企业定期存款位于历史高位资金活跃程度较低流动性不足2023年8月9日国家统计局公布了7月份的通胀数据7月份CPI同比下降03环比上涨02其中食品与能源是主要拖累项服务需求仍有支撑PPI同比下降44环比下降02多数价格环比止跌油价与钢价走强制造业PMI的原材料购入价格指数与出厂价格指数回升随着库存周期从主动去库存转向被动去库存盈利和价格或逐渐触底6图19货币供应增速图20M2与社融同比数据数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图21通胀水平图22货币乘数数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部3生产与消费8月份制造业PMI为497较上月上升04预期492前值493表现好于预期制造业景气水平持续改善其中生产指数和新订单指数分别为519和502较上月上升17和07个均为近5个月以来的高点尤其是新订单指数4月份以来首次升至扩张区间表明制造业生产活动加快市场需求逐渐转暖从行业看农副食品加工化学原料及化学制品汽车等行业生产指数和新订单指数均高于530产需两端较为活跃价格指数持续上升主要原材料购进价格指数和出厂价格指数比上月上升41和34个百分点出厂价格指数重返荣枯线之上PPI或逐渐触底并且8月份受极端天气影响制造业PMI表现仍好于上月表明制造业回暖斜率好于预期78月份非制造业PMI为51预期512前值515较上月下降05表现不及预期但整体仍保持扩张态势建筑业商务活动指数为538较上月上升26景气水平回升建筑业生产活动加快其中土木工程建筑业商务活动指数为586较上月提升46新订单指数为526升至扩张区间表明基础设施项目建设施工进度加快土木工程建筑业市场需求改善业务活动预期指数为603持续位于高位景气区间表明建筑业企业对近期市场发展预期向好因暑期消费对服务业的增长带动铁路运输航空运输住宿餐饮生态保护及公共设施管理文化体育娱乐等行业商务活动指数连续两个月位于55以上的较高景气区间暑假结束相应指数或受季节性影响而略有回落今年7月份按人民币计价我国进出口346万亿元下降83其中出口202万亿元下降92进口144万亿元下降69贸易顺差5757亿元收窄146按美元计价今年7月份我国进出口48292亿美元下降136其中出口28176亿美元下降145进口20116亿美元下降124贸易顺差806亿美元收窄194去年出口的高基数与今年海外的弱需求叠加共同影响出口走弱在海外加息去库存的影响下美国东盟欧盟的出口明显降温出口金额同比分别下滑232121合计拖累出口同比下行107个百分点但7月我国对俄出口同比大幅增长52中俄贸易逐渐深化从出口代表性商品来看汽车量价齐升意味着我国汽车产业拥有更强的出口优势上游材料量增价减劳动密集型产品与房地产后期相关商品出口表现不佳7月份规模以上工业增加值同比实际增长37增加值增速均为扣除价格因素的实际增长率两年复合增速回落至31从环比看7月份规模以上工业增加值比上月增长001服务业生产指数同比增速回落至57两年复合增速回落至31分门类来看仅有公用事业增加值两年复合增速回升二采矿业制造业两年复合增速均回落8从行业来看中游行业生产有所转弱制造业各主要行业增加值两年复合增速跌多涨少仅有农副食品汽车钢铁增加值复合增速回升以电子通用设备为代表的中游装备制造业增加值复合增速明显回落医药建材纺织行业两年复合增速依然走弱图23中国PMI图24PMI细分数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图25进出口美元计价图26进出口人民币计价数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图27社会消费品零售总额图28规模以上工业增加值数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部9图2930大中城市商品房成交图3030大中城市商品房成交面积同比数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图31高炉开工率图32粗钢日均产量数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图33水泥价格指数图34浮法玻璃价格数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部10图35PTA开工率图36涤纶长丝开工率数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图37运价指数图38海运指数数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部7月份社会消费品零售总额36761亿元同比增长25两年期复合增速回落至26季调环比下行0067月限额以上零售两年复合增速同步下滑至35分渠道来看7月仅有餐饮收入复合增速边际回升至68商品零售和网上零售复合增速双双下滑7月可选必需消费两年复合增速双双下滑至373各品类中除了石油及制品零售额两年复合增速回升以外其余品类限额以上零售额两年复合增速均在下滑表明消费复苏斜率放缓居民消费人流量持续走强但消费表现不及预期表明居民消费意愿较强但消费逐渐降级支出能力趋弱17月份全国房地产开发投资67717亿元同比下降857月地产投资两年复合增速续降至-121实物量方面房屋开工施工竣工面积复合增速均有改善但幅度偏弱11尽管商品房销售面积当月增速回升至-155但两年复合增速下滑至-2257月份一线城市新建商品住宅销售价格环比连续两月持平广州和深圳环比分别下降02和06二线城市新建商品住宅销售价格环比由上月持平转为下降02三线城市新建商品住宅销售价格环比下降03降幅比上月扩大02个百分点从二手住宅看7月份一线城市二手住宅销售价格环比下降08降幅比上月扩大01个百分点二线城市二手住宅销售价格环比下降05降幅比上月扩大01个百分点三线城市二手住宅销售价格环比下降04降幅与上月相同销售不利影响房企现金流改善房企到位资金两年复合增速续降至-232降幅持续扩大4投融资17月份全国固定资产投资不含农户285898亿元同比增长34其中民间固定资产投资149436亿元同比下降05从环比看7月份固定资产投资不含农户下降002分产业看第一产业投资6066亿元同比下降09第二产业投资89385亿元增长85第三产业投资190446亿元增长12分地区看东部地区投资同比增长59中部地区投资下降19西部地区投资下降03东北地区投资下降19分登记注册类型看内资企业固定资产投资同比增长36港澳台商企业固定资产投资下降32外商企业固定资产投资增长327月全国固定资产投资当月同比增速回落至12两年复合增速回落至24其中公共投资两年复合增速回落至95民间投资复合增速由正转负至-17三大投资分项两年复合增速均下滑基建增速有所下行交运投资复合增速回落至86水利投资复合增速回落至54电力投资复合增速回落至15412制造业方面7月制造业投资两年复合增速回落至59分行业来看农副食品化工汽车电气机械通信电子等行业投资增速回升数行业固定资产投资两年复合增速环比转弱有色其他运输设备行业投资增速下滑明显7月份社会融资规模增量为5282亿元比上年同期少2703亿元其中对实体经济发放的人民币贷款增加364亿元同比少增3892亿元对实体经济发放的外币贷款折合人民币减少339亿元同比少减798亿元委托贷款增加8亿元同比少增81亿元信托贷款增加230亿元同比多增628亿元未贴现的银行承兑汇票减少1962亿元同比少减782亿元企业债券净融资1179亿元同比多219亿元政府债券净融资4109亿元同比多111亿元非金融企业境内股票融资786亿元同比少651亿元社融同比减少主因信贷同比显著减少信贷减少或因6月冲高回落也因当前实体产业融资需求意愿不强7月份人民币贷款增加3459亿元同比少增3498亿元分部门看住户贷款减少2007亿元其中短期贷款减少1335亿元中长期贷款减少672亿元企事业单位贷款增加2378亿元其中短期贷款减少3785亿元中长期贷款增加2712亿元票据融资增加3597亿元非银行业金融机构贷款增加2170亿元具体而言居民部门新增信贷再度转负经济数据下行房价下降居民缺乏投资环境对未来预期较差等影响逐渐显现居民逐渐开始降杠杆修复资产负债表信贷需求转弱企业中长贷结束连续11个月的同比多增转为同比少增在票据利率走低的情况下票据融资冲量但外需疲弱内需循环不佳的情况下企业融资需求依然偏弱13图39社会融资规模增量图40人民币贷款额数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图41固定资产投资情况图42债券市场表现数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部5海外经济美国8月Markit制造业PMI初值47预期49前值498月Markit服务业PMI初值51前值52预期523PMI数据整体低于预期制造业的就业分项指数初值降至今年1月份以来新低服务业的就业分项指数初值降至501创2022年10月以来新低新订单分项指数初值降至今年1月以来新低美国7月季调后非农就业人口增加187万人预期20万人前值185万人美国新增就业放缓调失业率为35预期36前值36美国7月JOLTS职位空缺8827万人预期945万人前值9582万人自2021年14初以来首次降至900万以下同时衡量自愿离职者占总就业人数比例的离职降至23为2021年初以来最低说明美国求职者主动跳槽率降低劳动力市场降温有助于缓解通胀压力降低加息预期美国8月ADP就业增加177万人预期195万人远低于前值371万人为近5月来最小增幅同时数据显示8月份薪资增长继续放缓就业人员的工资同比增长59是自2021年10月以来最慢增速全美各州首次出现工资增长全线放缓的情况劳动力市场再显降温信号二季度美国实际GDP季环比从初值的24下修为21一季度为2GDP下调因企业投资相对于初值下调抵消了消费者支出的增长同时美国二季度企业利润同比下降65叠加企业破产率上升美国加息风险逐渐显现美联储关注的通胀指标不包括食品和能源的核心PCE物价指数在一季度同比上升49之后二季度修正为同比上升37低于初值和预期的38创两年来最低增速图43美国PMI图44美国就业市场数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部图45美国通胀图46欧元区CPI数据来源iFinD长江期货研究咨询部数据来源iFinD长江期货研究咨询部15三后市展望货币政策依然稳健与精准M1增速续降与地产销售低迷相互印证M1与M2剪刀差走阔至-82指向实体经营活力仍显不足6月份CPI同比持平环比下降02其中食品能源是主要拖累服务需求持续恢复但整体较为温和PMI制造业表现好于预期服务业表现不及预期进出口数据不及预期但主要受基数效应影响多双边和区域经济合作对我国出口仍有一定支撑规模以上工业增加值中微观产量数据与中观数据结论一致周期品生产改善最为突出中游装备制造延续强势表现6月社消同比回落6月餐饮收入商品零售改善实物网上商品零售复合增速回落明显反映618带动作用偏弱国内房地产投资从融资端来看商品房销售额房企到位资金两年复合降幅双双扩大固定资产投资方面6月民间投资两年复合增速仅为07整体仍偏弱居民新增短贷高于历年同期水平而新增中长贷回升至历年同期偏下水平美国7月制造业PMI回暖好于预期服务业表现不及预期美国就业韧性仍强美国通胀超预期降温一是受去年高基数影响二是二手车价格回落商品通胀由升转降三是租金涨幅边际放缓服务通胀压力改善未来CPI同比回落速度或随基数效应的减弱而放缓通胀同比增速或有所反弹震荡运行9月及四季度仍有加息空间我国货币政策依然稳健为主后续仍有降准空间7月政治局会议积极表态多部门逐步推行积极政策叠加证监会召集头部券商就活跃资本市场及投资者信心征求意见国债承压PMI制造业表现好于预期8月份高频数据或逐渐转好但基本面转向需要时间PSL仍有空间且市场博弈货币宽松预期8月国债或震荡运行16风险提示本报告仅供参考之用不构成卖出或买入期货期权合约或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享投资收益或者分担投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应当充分了解报告内容的局限性结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及员工对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任免责声明长江期货股份有限公司拥有期货投资咨询资格长江期货系列报告的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不做任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本报告所载资料意见及推测仅反映在本报告所载明日期的判断本公司可随时修改毋需提前通知投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考不代表对期货价格涨跌或市场走势的确定性判断报告中的信息或意见并不构成所述期货的买卖出价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关本公司及作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的交易机会不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发布引用或再次分发他人或投入商业使用如征得本公司同意引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为长江期货股份有限公司且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权力公司总部长江期货股份有限公司投资咨询业务资格鄂证监期货字20141号地址湖北省武汉市武昌区中北路长城汇T227层邮编43007117电话02765261325网址httpwwwcjfcocomcn18