公司发布2023年半年报，23H1实现营业收入8.97亿元，同比下降27.12%；实现归母净利润1.50亿元，同比下降49.38%。其中二季度公司实现营业收入4.65亿元，同比下降24.36%；实现归母净利润0.71亿元，同比下降57.22%。公司小品种业务持续开拓，看好公司多种新材料在建项目后续带来增量，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　大品种逐步退出生产叠加需求不振，公司23H1营收下滑。根据公司2023年半年度主要经营数据公告，23H1公司大品种板块实现产量0.61万吨、销量0.67万吨、营收0.47亿元，同比分别下降75.41%、70.47%、75.84%；23H1小品种板块实现产量5.94万吨、销量6.04万吨、营收8.49亿元，同比分别下降9.49%、5.82%、18.17%。出于优化产品结构的考虑，公司逐步退出大品种减水剂板块的生产，23Q2大品种产量仅为800.42吨，同比下降91.88%，环比下降84.76%。23H1大品种板块营收大幅下滑一定程度上拖累了公司整体业绩，但公司积极开拓以湿电子化学品用表面活性剂、新能源胶树脂等为代表的成长性产品，本着“小品种创盈利”的原则持续深耕小品种领域。预计随着公司产品结构的持续优化，公司营收有望实现逐步增长。
　　产品价格与主要原料走势基本一致。根据百川盈孚数据，23H1环氧乙烷市场均价为6,590.99元/吨，同比下降15.90%；环氧丙烷市场均价为9,706.2元/吨，同比下降13.04%。23H1公司大品种板块平均售价为6,969.71元/吨，同比下降18.19%；小品种板块平均售价为14,056.96元/吨，同比下降13.11%。23H1公司销售毛利率为23.13%，同比下降1.99 pct。根据公司2023年半年报，公司直接材料占比在生产成本的90%以上，由于公司已与中国石化化工销售有限公司等建立了稳定合作关系以保证原材料稳定供应，公司在原材料价格波动方面抗风险能力较强。预计随着经济复苏，公司盈利能力有望实现稳步回升。
　　产能建设稳步推进，成长空间广阔。根据公司2023年半年报，公司目前具有年产近30万吨特种表面活性剂生产能力。在建项目方面，皇马“第三工厂”开眉客年产33万吨高端功能新材料项目基础建设项目开始动工；年产3万吨高端表面功能新材料项目基建、厂房及配套设施主体框架已基本完成，部分车间已整体完工转固，2022年年报显示该项目预计于2023年下半年完工；年产0.9万吨聚醚胺技改项目电气、设备、保温工程等尚在进行中；年产0.6万吨聚醚胺新材料技改项目处于安装收尾阶段；年产200吨聚酰亚胺技改项目设备采购尚在进行中。预计随着在建产能的逐步释放，公司有望迎来更多发展机遇。
　　估值
　　因大品种逐步退出生产，以及下游需求或走弱，调整盈利预测，预计2023-2025年EPS分别为0.64元、0.83元、0.94元，对应PE分别为16.9倍、13.0倍、11.5倍。看好公司多种新材料产能建设稳步推进带来的增量，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　项目进度不及预期，产品价格大幅波动，下游需求持续低迷。

研究报告全文：基础化工证券研究报告调整盈利预测2023年9月1日603181SH皇马科技买入大品种逐步退出小品种构筑成长引擎原评级买入市场价格人民币1083公司发布2023年半年报23H1实现营业收入897亿元同比下降2712实现归母净板块评级强于大市利润150亿元同比下降4938其中二季度公司实现营业收入465亿元同比下降2436实现归母净利润071亿元同比下降5722公司小品种业务持续开拓看好本报告要点公司多种新材料在建项目后续带来增量维持买入评级2023年上半年公司大品种销量大幅下滑支撑评级的要点拖累公司业绩公司小品种业务持续开大品种逐步退出生产叠加需求不振公司23H1营收下滑根据公司2023年半年度主要拓看好多种新材料在建项目后续带来经营数据公告23H1公司大品种板块实现产量061万吨销量067万吨营收047亿增量维持买入评级元同比分别下降75417047758423H1小品种板块实现产量594万吨销量604万吨营收849亿元同比分别下降9495821817出于优化产品结股价表现构的考虑公司逐步退出大品种减水剂板块的生产23Q2大品种产量仅为80042吨同比下降9188环比下降847623H1大品种板块营收大幅下滑一定程度上拖累了10公司整体业绩但公司积极开拓以湿电子化学品用表面活性剂新能源胶树脂等为代表0的成长性产品本着小品种创盈利的原则持续深耕小品种领域预计随着公司产品结10构的持续优化公司营收有望实现逐步增长20产品价格与主要原料走势基本一致根据百川盈孚数据23H1环氧乙烷市场均价为元吨同比下降环氧丙烷市场均价为元吨同比下降30659099159097062130423H1公司大品种板块平均售价为696971元吨同比下降1819小品种板40OctSepDecFebNovJanAprMarJulJunAugMay块平均售价为1405696元吨同比下降131123H1公司销售毛利率为2313同---23-----23-23--22-2223232223222323比下降199pct根据公司2023年半年报公司直接材料占比在生产成本的90以上皇马科技上证综指由于公司已与中国石化化工销售有限公司等建立了稳定合作关系以保证原材料稳定供今年1312应公司在原材料价格波动方面抗风险能力较强预计随着经济复苏公司盈利能力至今个月个月个月有望实现稳步回升绝对2466359346产能建设稳步推进成长空间广阔根据公司2023年半年报公司目前具有年产近30相对上证综指2511581329万吨特种表面活性剂生产能力在建项目方面皇马第三工厂开眉客年产33万吨高端功能新材料项目基础建设项目开始动工年产3万吨高端表面功能新材料项目基建厂房及配套设施主体框架已基本完成部分车间已整体完工转固2022年年报显发行股数百万58870示该项目预计于2023年下半年完工年产09万吨聚醚胺技改项目电气设备保温流通股百万58870工程等尚在进行中年产06万吨聚醚胺新材料技改项目处于安装收尾阶段年产200总市值人民币百万637562吨聚酰亚胺技改项目设备采购尚在进行中预计随着在建产能的逐步释放公司有望3个月日均交易额人民币百万2934迎来更多发展机遇主要股东估值王伟松195因大品种逐步退出生产以及下游需求或走弱调整盈利预测预计2023-2025年资料来源公司公告Wind中银证券EPS分别为064元083元094元对应PE分别为169倍130倍115倍看好公司多种新材料产能建设稳步推进带来的增量维持买入评级以2023年9月1日收市价为标准评级面临的主要风险项目进度不及预期产品价格大幅波动下游需求持续低迷相关研究报告皇马科技20230414投资摘要TableFinchinaSimple皇马科技20220818年结日12月31日202120222023E2024E2025E皇马科技20220504主营收入人民币百万23362182230328113105中银国际证券股份有限公司增长率2016655221105具备证券投资咨询业务资格EBITDA人民币百万406418515719885基础化工化学制品归母净利润人民币百万448477378490555增长率40064209298133证券分析师余嫄嫄最新股本摊薄每股收益人民币076081064083094862120328550原先预测摊薄每股收益人民币086100115yuanyuanyubocichinacom调整幅度256170183证券投资咨询业务证书编号S1300517050002市盈率倍142134169130115市净率倍2825221916EVEBITDA倍2812001259276每股股息人民币0100000000股息率0500000000资料来源公司公告中银证券预测图表1公司2023年上半年财务报告摘要百万元2023年上半年2022年上半年同比增长一营业总收入896921230672712二营业总成本757311007602484其中营业成本68944921572519营业税金及附加3845062411销售费用472495458管理费用274834031924研发费用350753643463财务费用03818409794资产减值损失03603320710三其他经营收益2489100887533公允价值变动收益2422991908投资收益06306519630四营业利润16775339295056加营业外收入442021195889减营业外支出062064321五利润总额17155338864937减所得税213742214936六净利润15018296654938减少数股东损益000000-七归属母公司净利润15018296654938资料来源公司公告万得中银证券图表2公司2023年第二季度财务报告摘要百万元2023年第二季度2022年第二季度同比增长一营业总收入46485614542436二营业总成本39401495602050其中营业成本36185465272223营业税金及附加2442961762销售费用22208017772管理费用126316902527研发费用164527734070财务费用28018258468资产减值损失03603320710三其他经营收益56859229040公允价值变动收益124135812投资收益06308317629四营业利润7854190195871加营业外收入03100464829减营业外支出0020045062五利润总额7883190205855减所得税75023486805六净利润7133166715722减少数股东损益000000-七归属母公司净利润7133166715722资料来源公司公告万得中银证券2023年9月1日皇马科技2图表3皇马科技2023上半年经营数据汇总产量吨销量吨营业收入万元均价元吨主要产品2023H12023Q22023H12023Q22023H12023Q22023H12023Q2大品种板块60521080042668177315634465700210974696971668413小品种板块59434382817097604144831725038492438442774714056961395664合计65486482897139670962534881378958138463872113351181329856同比环比同比环比同比环比同比环比大品种板块7541847670471047758417181819749小品种板块949989582105818178931311149合计2746206622688282721739585082资料来源公司公告中银证券图表4皇马科技大小品种销量图表5皇马科技产品及原料价格2000035000元吨吨1800030000160002500014000120002000010000150008000100006000400050002000002018Q12018Q42019Q32020Q22021Q12021Q42022Q32023Q22018Q12018Q42019Q32020Q22021Q12021Q42022Q32023Q2大品种板块销量小品种板块销量大品种平均售价小品种平均售价环氧乙烷平均售价环氧丙烷平均售价资料来源公司公告中银证券资料来源公司公告中银证券2023年9月1日皇马科技3利润表TableFinchinaDetail人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入23362182230328113105净利润448477378490555营业收入23362182230328113105折旧摊销8693163245331营业成本18411671177421192324营运资金变动11510592100营业税金及附加109101213其它38519444417销售费用11991112经营活动现金流35481406741870管理费用6163627375资本支出203216751851951研发费用9210092118124投资变动38272500财务费用221862其他650141414其他收益38166505050投资活动产生的现金流18693742837937资产减值损失11111银行借款235541729681信用减值损失13222股权融资64257000资产处置收益13022101010其他4721911公允价值变动收益215000筹资活动现金流2182891809482投资收益51444净现金流43898517115汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润512540424543616营业外收入12222财务指标营业外支出11111年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额513541425545617成长能力所得税6564485462营业收入增长率2016655221105净利润448477378490555营业利润增长率39853214281134少数股东损益00000归属于母公司净利润增长率40064209298133归母净利润448477378490555息税前利润增长1921683347170EBITDA406418515719885息税折旧前利润增长14930232395231EPS最新股本摊薄元076081064083094EPS最新股本摊薄增长40064209298133资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率137149153169178资产负债表人民币百万营业利润率219247184193198年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率212234229246252流动资产1430138295410591022归母净利润率192219164174179现金及等价物537659142141155ROE199189130144141应收帐款228220240306280ROIC119114104118117应收票据00000偿债能力存货248244249281235资产负债率0302020202预付账款4529304638净负债权益比0001000001合同资产00000流动比率3533241918其他流动资产372231293285313营运能力非流动资产16051923250831103729总资产周转率0807070707长期投资06666应收账款周转率9997100103106固定资产11741445194324802977应付账款周转率105100104109109无形资产148144185220250费用率其他长期资产284328374404496销售费用率0504040404资产合计30353306346241704751管理费用率2629272624流动负债413420405572572研发费用率3946404240短期借款404050108156财务费用率0110040201应付账款230204239279289每股指标元其他流动负债142176116186126每股收益最新摊薄0808060809非流动负债365359154203230每股经营现金流最新摊薄0108071315长期借款335281100138171每股净资产最新摊薄3843495867其他长期负债2978546660每股股息0100000000负债合计778780559776802估值比率股本589589589589589PE最新摊薄142134169130115少数股东权益00000PB最新摊薄2825221916归属母公司股东权益22572526290433943949EVEBITDA2812001259276负债和股东权益合计30353306346241704751价格现金流倍18451331578673资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年9月1日皇马科技4披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级沪深市场基准指数为沪深300指数新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数香港市场基准指数为恒生指数或恒生中国企业指数美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500指数2023年9月1日皇马科技5风险提示及免责声明中银国际证券股份有限公司本报告由中银国际证券股份有限公司证券分析师撰写并向特定客户发布中国上海浦东银城中路200号本报告发布的特定客户包括1基金保险QFIIQDII等能够充分理解证券研究报告中银大厦楼具备专业信息处理能力的中银国际证券股份有限公司的机构客户2中银国际证券股份有39限公司的证券投资顾问服务团队其可参考使用本报告中银国际证券股份有限公司的证邮编200121券投资顾问服务团队可能以本报告为基础整合形成证券投资顾问服务建议或产品提供电话862168604866给接受其证券投资顾问服务的客户传真862158883554中银国际证券股份有限公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券股份有限公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策需充分咨询证券投资顾问意见独立作出投资决策中银国际证券股份有限公司不承担由此产生的任何责任及损失等相关关联机构本报告内含保密信息仅供收件人使用阁下作为收件人不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的中银国际证券股份有限公司将及时采取维权措施中银国际研究有限公司追究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际香港花园道一号证券股份有限公司或其附属及关联公司统称中银国际集团的商标服务标记注册中银大厦二十楼商标或注册服务标记电话85239886333本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用并未考虑到任何特别致电香港免费电话的投资目的财务状况或特殊需要不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融中国网通10省市客户请拨打108008521065票据的要约或邀请亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券股份有限公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建中国电信21省市客户请拨打108001521065议阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承新加坡客户请拨打8008523392诺购买任何报告中所指之投资产品之前就该投资产品的适合性包括阁下的特殊投资目传真85221479513的财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券股份有限公司及其证券分析师从相信中银国际证券有限公司可靠的来源取得或达到但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事香港花园道一号高管员工或其他任何个人包括其关联方都不能保证它们的准确性或完整性除非法律或规则规定必须承担的责任外中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的中银大厦二十楼损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性电话85239886333不作任何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本传真85221479513报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦有可能采取与本报告观点不同的中银国际控股有限公司北京代表处投资策略为免生疑问本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场中国北京市西城区本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网西单北大街号层站以外的资料中银国际集团未有参阅有关网站也不对它们的内容负责提供这些地址1108或超级链接包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接的目的纯粹为了阁下的邮编100032方便及参考连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险电话861083262000本报告所载的资料意见及推测仅基于现状不构成任何保证可随时更改毋须提前通传真861083262291知本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议中银国际英国有限公司过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证也不能代表或对将来表现做出任何明示或2F1Lothbury暗示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判LondonEC2R7DB断可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌UnitedKingdom部分投资可能不会轻易变现可能在出售或变现投资时存在难度同样阁下获得有关投电话442036518888资的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合传真442036518877阁下如上所述阁下须在做出任何投资决策之前包括买卖本报告涉及的任何证券寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际美国有限公司中银国际证券股份有限公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利美国纽约市美国大道1045号7BryantPark15楼NY10018电话12122590888传真12122590889中银国际新加坡有限公司注册编号199303046Z新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼049908电话656692682965345587传真656534399665323371