事件：公司发布中报业绩，2023年上半年，实现营收399.15亿，同比-0.33%，归母净利润34亿，同比+29.07%；单Q2，实现营收219.18亿，同比+10.88%，归母净利润18.88亿，同比+80.81%。
　　行业下行周期，核心竞争力稳固。根据中国工程机械工业协会，2023年1-6月，我国挖机销量10.88万台，同比-24%，国内市场仍处于景气下行阶段，内销约5.1万台，同比-44%；出口销售自2020年以来规模显著扩大，2020-2022年复合增速达77%，由3.5万台增长至10.9万台，2023年1-6月份，出口销售5.78万台，同比+11%，增速逐步放缓，我们判断我国工程机械全球化发展正由规模扩张阶段迈入综合竞争力补强阶段。在此背景下，公司国内市场地位稳固，主力产品海外市场份额仍有提升，相比量的维度，中大型产品销售增加带来的结构优化，促进收入端增速显著优于行业销量端。上半年业务拆分来看：①挖机：收入151.5亿，同比-9.49%，其中海外销售99.57亿，同比+32%,中大型挖机国内市占率提升5pct以上；超大型挖掘机国内市占率第一。
　　②起重机：收入73.6亿，同比+3.04%，其中海外销售37.63亿，同比+58%，履带吊国内市占率超过40%，汽车吊、全地面起重机等海外市占率均由提升。
　　③混凝土机械：收入83.95亿，同比+0.48%，其中海外销售45.08亿，同比+14%，稳居全球第一品牌。
　　海外市场拓展持续收获成果，全球化战略再升级。在新发展阶段，公司将“国际化”战略升级为“全球化”战略，将亚澳、北美、欧洲等海外市场提到同国内市场同等并列的战略位置。2023年上半年，公司国内市场收入161.67亿元，同比-27.23%，国际收入224.66亿元，同比+35.87%，占比提升至56.88%，首次超过国内市场，其中亚澳、欧洲、美洲、非洲分别实现89.38、81.82、39.58、13.88亿收入，分别同比+22.07%、+71.56%、+22.65%、+13.88%。公司持续补强新产品型谱覆盖率，加强渠道建设，以及提升服务能力，海外市场保持持续增长。
　　毛利率提升相对显著，促进整体盈利水平修复。
　　2023年Q1-Q2，毛利率分别为27.6%、28.72%，保持了自2021年Q4以来环比提升趋势，上半年来看，毛利率28.21%，同比+5.7pct，得益于国内外产品销售价格提升、产品结构改善、海外销售快速增长、降本增效措施推进、原材料成本下降等因素。分产品来看，挖机、起重机毛利率分别同比+9.19pct、+9.33pct；分市场来看，海外、国内毛利率分别为31.01%、24.41%，海外市场优于国内的同时，两者也分别同比+6.59pct、+3.35pct。
　　从净利率表现来看，2023年上半年为8.85%，同比+1.97pct，公司期间费用率15.46%，同比-0.45pct，主要得益于汇兑收益的增加（本期约10.8亿），但同期计提约10亿公允价值变动损失（包含套保损失以抵消汇兑波动）和约6.2亿信用减值损失，在工程机械下游资金紧张，回款难度加大背景下，公司整体逾期率仍在可控的较低水平。
　　综合来看，毛利率提升带动公司盈利水平修复，同时公司整体经营稳健，积极优化资产质量，未来叠加研发、管理方面费用控制，盈利水平有望持续改善。
　　投资建议：考虑到国内市场需求仍相对承压，基于审慎原则，调整公司盈利预测，预计2023-2025年营业收入分别为820.8、935.6、1108.7亿元，同比增速分别为1.6%、14.0%、18.5%，归母净利润分别为67.6、90.3、118.2亿元，同比增速分别为58.1%、33.7%、30.8%，对应PE分别为20/15/11倍，工程机械龙头“两新三化”转型阶段恰逢行业下行周期，目前行业处于周期底部，龙头公司国际竞争力持续兑现，未来景气有望上行持续释放利润弹性，中长期视角下给予龙头一定估值溢价，2024年对应20X估值，12个月目标价21.2元，维持“买入-A”评级。
　　风险提示：内需复苏不及预期；海外需求大幅下滑风险；市场竞争导致盈利受损；控费效果不及预期；海外市场拓展不及预期。
　　

研究报告全文：2023年09月01日公司快报三一重工600031SH证券研究报告全球化战略升级毛利率修复释放业绩工程机械弹性投资评级买入-A维持评级12个月目标价212元事件公司发布中报业绩2023年上半年实现营收39915亿同比-033归母净利润34亿同比2907单Q2实现营收股价2023-09-011595元21918亿同比1088归母净利润1888亿同比8081交易数据总市值百万元13536130行业下行周期核心竞争力稳固根据中国工程机械工业协会流通市值百万元135004242023年1-6月我国挖机销量1088万台同比-24国内市场总股本百万股848660仍处于景气下行阶段内销约51万台同比-44出口销售自流通股本百万股8464222020年以来规模显著扩大2020-2022年复合增速达77由3512个月价格区间1351956元万台增长至109万台2023年1-6月份出口销售578万台同比11增速逐步放缓我们判断我国工程机械全球化发展正股价表现由规模扩张阶段迈入综合竞争力补强阶段在此背景下公司国三一重工沪深300内市场地位稳固主力产品海外市场份额仍有提升相比量的维度中大型产品销售增加带来的结构优化促进收入端增速显著15优于行业销量端上半年业务拆分来看5挖机收入1515亿同比-949其中海外销售9957亿同比-532中大型挖机国内市占率提升5pct以上超大型挖掘机国内市占-15率第一2022-092022-122023-042023-08起重机收入736亿同比304其中海外销售3763亿同资料来源Wind资讯比58履带吊国内市占率超过40汽车吊全地面起重机等海外升幅1M3M12M市占率均由提升相对收益-257269绝对收益-766806混凝土机械收入8395亿同比048其中海外销售4508亿同比14稳居全球第一品牌郭倩倩分析师SAC执业证书编号S1450521120004guoqqessencecomcn海外市场拓展持续收获成果全球化战略再升级在新发展阶高杨洋分析师段公司将国际化战略升级为全球化战略将亚澳北SAC执业证书编号S1450523030001美欧洲等海外市场提到同国内市场同等并列的战略位置2023gaoyy3essencecomcn年上半年公司国内市场收入16167亿元同比-2723国际相关报告收入22466亿元同比3587占比提升至5688首次超过国内市场其中亚澳欧洲美洲非洲分别实现89388182一季度表现优于行业盈利2023-04-2639581388亿收入分别同比220771562265显著修复1388公司持续补强新产品型谱覆盖率加强渠道建设以及业绩符合预期国际化布局2023-04-04提升服务能力海外市场保持持续增长收获成果底部蓄力两新三化拓新2022-11-24局毛利率提升相对显著促进整体盈利水平修复基本面筑底全球化进展顺2022-11-01本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报三一重工2023年Q1-Q2毛利率分别为2762872保持了自2021年利Q4以来环比提升趋势上半年来看毛利率2821同比57pct得益于国内外产品销售价格提升产品结构改善海外销售快速增长降本增效措施推进原材料成本下降等因素分产品来看挖机起重机毛利率分别同比919pct933pct分市场来看海外国内毛利率分别为31012441海外市场优于国内的同时两者也分别同比659pct335pct从净利率表现来看2023年上半年为885同比197pct公司期间费用率1546同比-045pct主要得益于汇兑收益的增加本期约108亿但同期计提约10亿公允价值变动损失包含套保损失以抵消汇兑波动和约62亿信用减值损失在工程机械下游资金紧张回款难度加大背景下公司整体逾期率仍在可控的较低水平综合来看毛利率提升带动公司盈利水平修复同时公司整体经营稳健积极优化资产质量未来叠加研发管理方面费用控制盈利水平有望持续改善投资建议考虑到国内市场需求仍相对承压基于审慎原则调整公司盈利预测预计2023-2025年营业收入分别为8208935611087亿元同比增速分别为16140185归母净利润分别为6769031182亿元同比增速分别为581337308对应PE分别为201511倍工程机械龙头两新三化转型阶段恰逢行业下行周期目前行业处于周期底部龙头公司国际竞争力持续兑现未来景气有望上行持续释放利润弹性中长期视角下给予龙头一定估值溢价2024年对应20X估值12个月目标价212元维持买入-A评级风险提示内需复苏不及预期海外需求大幅下滑风险市场竞争导致盈利受损控费效果不及预期海外市场拓展不及预期TableFinance1亿元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入1068780828208935611087净利润12034276769031182每股收益元142050080106139每股净资产元7507668409131008盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍109308195146111市净率倍2120181715净利润率113538297107净资产收益率1896695117138股息收益率2910162229ROIC518167293362457数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报三一重工财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入1068780828208935611087成长性减营业成本78686080580465767783营业收入增长率68-24416140185营业税费4237333947营业利润增长率-256-656645341311销售费用670630632702798净利润增长率-220-645581337308管理费用277264271299344EBITDA增长率-279-545741213233研发费用651692657655721EBIT增长率-313-6601112229276财务费用-12-29263342NOPLAT增长率-245-667750338310资产减值损失-01-10-60-30-20投资资本增长率34-058338-27加公允价值变动收益05-25-100-30-30净资产增长率119149988106投资和汇兑收益105751555570营业利润138147578110471373利润率加营业外净收支0509060607毛利率264248293297298利润总额138648378710541380营业利润率1295995112124减所得税1534394126166净利润率113538297107净利润12034276769031182EBITDA营业收入13984144153159EBIT营业收入12154113122131资产负债表运营效率亿元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数4173908470货币资金14812134253623953231流动营业资本周转天数5-9-12-6-1交易性金融资产14771482148214821482流动资产周转天数312444470428394应收帐款21832788291233253512应收帐款周转天数76111125120111应收票据5159557579存货周转天数6385857470预付帐款751044112371总资产周转天数446662708643575存货18461974189519412383投资资本周转天数8110811110387其他流动资产22582035193520752107可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE1896695117138长期股权投资233224224224224ROA8928425466投资性房地产1415151515ROIC518167293362457固定资产13291964215822082085费用率在建工程741396362333309销售费用率6378777572无形资产439492458425391管理费用率2633333231其他非流动资产11961698178018661957研发费用率6186807065资产总额1385615875164041703818396财务费用率-01-04030304短期债务578454500500500四费营业收入148193193180172应付帐款29433097286834163502偿债能力应付票据808919854790940资产负债率530584558536525其他流动负债18152293255725492813负债权益比11291405126011571106长期借款9602162200015001500流动比率153156160157166其他非流动负债243349367385404速动比率123127132131135负债总额73469275914691409659利息保障倍数-10358-1495352335073494少数股东权益140104121145177分红指标股本849849849849849DPS元045016025034044留存收益57575828628769047710分红比率316316320317318股东权益65106601725878988737股息收益率2910162229现金流量表业绩和估值指标亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润12334406769031182EPS元142050080106139加折旧和摊销203241253292312BVPS元7507668409131008资产减值准备-0910---PEX109308195146111公允价值变动损失-0525-100-30-30PBX2120181715财务费用0806263342PFCF8289330435105投资收益-114-77-35-45-60PS1216161412少数股东损益2913172432EVEBITDA104138735741营运资金的变动-129100-140-202-204CAGR-90402-241-90402经营活动产生现金流量11904106969751274PEG-1208-08-1603投资活动产生现金流量-929-184-140-300-25ROICWACC6822394860融资活动产生现金流量-132483-154-817-413REP0918090605资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报三一重工公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走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