非经损益拖累业绩表现陕西煤业1H23实现归母净利润115.8亿元，同比下滑54.7%，主要受非经常损益大幅缩减影响；扣非后净利润136.3亿元，同比下滑9.5%。去年同期公司减持隆基绿能带来的投资收益（29亿元）以及会计核算方法变更后带来的公允价值变动收益（97亿元）导致基数较高，1H23公司投资收益为12亿元，公允价值变动亏损27亿元，影响上半年利润总额减少14.5亿元。
　　受益于产能核增以及收购资产贡献，公司上半年产量有明显增长，部分抵消了期内煤价下行的不利影响。维持“买入”，2023-25EEPS为2.46/2.38/2.26元，可比公司Wind 23E一致预期PE均值7.8倍，鉴于公司资源禀赋突出且未来仍由优质产能进一步释放空间，给予10.0x 23EPE，目标价24.6元。
　　产量攀升再创新高，未来仍有扩张潜力
　　公司1H23实现煤炭产量8,407万吨，同比增长10.4%，产量的攀升部分抵消了煤价走弱的不利影响。上半年公司煤炭平均售价为648.4元/吨，同比下降4.88%，其中自产煤售价594.7元，同比下降46.2元/吨（7.2%）。成本方面，1H23自产煤单位和成本为297.8元/吨，同比增长20.8元/吨，增幅主要来自安全生产费用的增加（14.1元/吨）。自产煤单位毛利同比下滑18%至297元/吨，毛利率收缩6.9个百分点至49.9%。公司去年收购彬长集团以及神南矿业股权后新增产能1,200万吨，同时获得小壕兔井田探矿权，公司正加快推进小壕兔一号等井田批复进度，未来产能仍有扩张空间。
　　能源转型挤压煤炭需求空间，中期煤价重心或逐步下移
　　短期来看我们认为煤价仍面临较大的下行压力，主要来自淡季需求转弱以及高位库存的双重抑制。虽然近期数起煤矿事故对国内煤炭产量有边际收缩的影响，但海外煤炭市场疲弱下进口涌入的补充力或能弥补产量上的损失，整体供应仍较充足。中长期来看，随着能源转型发展的深入，电煤将会受到新能源电力的挤压替代。虽然供应端可能存在生产扰动以及资源枯竭等减量影响，但难以抵消更为明确的需求下行空间，供大于求的基本面预期或难以扭转，且供应盈余或随着需求下行的节奏而逐步放大，煤价重心也将随之逐阶下移。
　　风险提示：供需格局弱于预期，煤炭价格下行；政府强制性价格干预。