事件。新巨丰发布2023年中报，2023H1实现营收/归母净利润/扣非净利润8.67/0.79/0.78亿元，同比增加24.72%/10.61%/22.34%；23Q2实现营收/归母净利润/扣非净利润4.35/0.37/0.37亿元，同增25.55%/2.30%/12.68%。
　　乳制品行业承压，公司提高客户份额实现高速增长。23H1液态奶无菌包装/其他分别贡献收入8.47/0.21亿元，分别占比97.59%/2.41%，同比分别增加24.48%/35.15%。公司采取“以销定产”的订单式生产模式，根据客户下达的订单进行日常生产，上半年主要大客户伊利收入增长仅为4.31%，但公司通过增加客户份额叠加提高单价较高的砖包以及钻石包销量实现收入高速增长。
　　股权激励影响净利率暂时承压，看好未来产能利用率提升盈利水平改善。23H1毛利率/净利率分别为19.93%/9.12%，同比分别下降1.33%/1.16%，毛利率下降主要受运费调整至成本所致，净利率下降主要受股权激励费用影响，在不考虑计提限制性股票和股票期权费用1844.16万元的情况下，公司上半年净利润同比增长29.94%，扣除非经常性损益的净利润同比增长44.12%，净利率为10.72%，较去年同期增长0.44pct。23H1销售/管理/研发/财务费用率分别为1.65%/6.11%/0.61%/-1.04%，同比变化-2.59/2.9/-0.06/-1.72 pct，销售费用下降主要系运费调整至营业成本入账；管理费用大幅上升主因增加股权激励及中介服务费；财务费用下降主因募集资金存款利息收入增加。23Q2毛利率/净利率同比下降1.46/1.95pct至20.89%/8.58%，环比分别变化1.92/-1.09pct，毛利率环比上升主因23Q2聚乙烯价格环比下降2.17%，铝箔价格指数环比下降9.80pct，成本下降带动毛利率提升；净利率环比下降主因二季度管理/财务费用率分别环比上升0.52/1.66 pct所致。23Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为1.68%/6.37%/0.58%/-0.21%，同比变化-2.82/3.21/-0.07/-1.44pct。23H1经营性现金流净额为2.02亿元，同比增长63.86%，主要系销售收入及贴现增加所致。23H1资本负债率为22.82%，同比下降10.57pct；应收账款为3.40亿元，较年初减少22.05%，公司财务报表质量不断优化。23H1存货为3.36亿元，较年初增加28.3%，主因公司年中扩产50亿包产能，为新增产能囤原材料所致。
　　投资建议：内部：公司产能快速扩张，根据公司公告，预计年底产能将达到280亿包（新增100亿包），背靠伊利不断提升大客户份额，产能利用率有望提升带来盈利水平持续改善。外部：公司加快产业整合节奏，目前对纷美的收购公司正积极接受市场监管总局调查，若顺利完成收购，公司产能将再上一层台阶，同时拥有灌装机生产能力，向产业链上游扩展。内外兼修助力公司提升自身竞争力，市场份额有望进一步提高。我们预计2023-2025年归属母公司净利润为2.40/3.04/4.02亿元，对应PE为26X/21X/16X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险，对核心客户依赖度过高风险。
　　

研究报告全文：新巨丰301296SZ2023年半年报点评国产替代顺势而为内外兼修打造民族品牌2023年08月30日事件新巨丰发布2023年中报2023H1实现营收归母净利润扣非净利推荐维持评级润867079078亿元同比增加24721061223423Q2实现营收当前价格1499元归母净利润扣非净利润435037037亿元同增25552301268乳制品行业承压公司提高客户份额实现高速增长23H1液态奶无菌包装TableAuthor其他分别贡献收入847021亿元分别占比9759241同比分别增加24483515公司采取以销定产的订单式生产模式根据客户下达的订单进行日常生产上半年主要大客户伊利收入增长仅为431但公司通过增加客户份额叠加提高单价较高的砖包以及钻石包销量实现收入高速增长股权激励影响净利率暂时承压看好未来产能利用率提升盈利水平改善23H1毛利率净利率分别为1993912同比分别下降133116毛分析师徐皓亮利率下降主要受运费调整至成本所致净利率下降主要受股权激励费用影响在执业证书S0100522110001不考虑计提限制性股票和股票期权费用184416万元的情况下公司上半年净邮箱xuhaoliangmszqcom利润同比增长2994扣除非经常性损益的净利润同比增长4412净利率为1072较去年同期增长044pct23H1销售管理研发财务费用率分别相关研究为165611061-104同比变化-25929-006-172pct销售费1新巨丰301296SZ深度报告国产替代用下降主要系运费调整至营业成本入账管理费用大幅上升主因增加股权激励及兴起整合产业链资源打造民族品牌-20230611中介服务费财务费用下降主因募集资金存款利息收入增加23Q2毛利率净利率同比下降146195pct至2089858环比分别变化192-109pct毛利率环比上升主因23Q2聚乙烯价格环比下降217铝箔价格指数环比下降980pct成本下降带动毛利率提升净利率环比下降主因二季度管理财务费用率分别环比上升052166pct所致23Q2销售管理研发财务费用率分别为168637058-021同比变化-282321-007-144pct23H1经营性现金流净额为202亿元同比增长6386主要系销售收入及贴现增加所致23H1资本负债率为2282同比下降1057pct应收账款为340亿元较年初减少2205公司财务报表质量不断优化23H1存货为336亿元较年初增加283主因公司年中扩产50亿包产能为新增产能囤原材料所致投资建议内部公司产能快速扩张根据公司公告预计年底产能将达到280亿包新增100亿包背靠伊利不断提升大客户份额产能利用率有望提升带来盈利水平持续改善外部公司加快产业整合节奏目前对纷美的收购公司正积极接受市场监管总局调查若顺利完成收购公司产能将再上一层台阶同时拥有灌装机生产能力向产业链上游扩展内外兼修助力公司提升自身竞争力市场份额有望进一步提高我们预计2023-2025年归属母公司净利润为240304402亿元对应PE为26X21X16X维持推荐评级风险提示行业竞争加剧风险对核心客户依赖度过高风险盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元1608208025923232增长率295294246247归属母公司股东净利润百万元170240304402增长率78413268322每股收益元040057072096PE37262116PB27242219资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年8月30日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1新巨丰301296轻工公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入1608208025923232成长能力营业成本1331166420622536营业收入增长率2948293824602468营业税金及附加881013EBIT增长率216401028603374销售费用21273442净利润增长率784413126753223管理费用5294117145盈利能力研发费用10101316毛利率1723200120462152EBIT209293377504净利润率1054115211711242财务费用0-16-15-15总资产收益率ROA590746841971资产减值损失0000净资产收益率ROE71592310561237投资收益9101316偿债能力营业利润226319405535流动比率515438398388营业外收支0000速动比率443367328320利润总额227319405535现金比率319239198188所得税5780101134资产负债率1754191220372152净利润170240304402经营效率归属于母公司净利润170240304402应收账款周转天数9914100001000010000EBITDA254339426560存货周转天数7186720072007200总资产周转率070068076083资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金1418133613451571每股收益040057072096应收账款及票据442584727907每股净资产564618685773预付款项8101215每股经营现金流-007034053069存货262328407500每股股利004006007010其他流动资产161192217247估值分析流动资产合计2291245027083240PE37262116长期股权投资0000PB27242219固定资产458485509649EVEBITDA187214021118850无形资产37373736股息收益率025038048064非流动资产合计584760904897资产合计2875321036124137短期借款6666现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据390488604744净利润170240304402其他流动负债50656985折旧和摊销45464955流动负债合计445559680834营运资金变动-218-123-110-140长期借款31292929经营活动现金流-31144221290其他长期负债28262727资本开支-53-191-192-48非流动负债合计59555656投资0000负债合计504614736890投资活动现金流66-210-179-32股本420420420420股权募资1073000少数股东权益0000债务募资211-70股东权益合计2370259628763247筹资活动现金流1092-16-32-32负债和股东权益合计2875321036124137现金净流量1127-829226资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2新巨丰301296轻工分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3