事件：公司发布2023中报，上半年营业收入13.46亿元，同比下降8.65%，归母净利润6811万元，同比下降28.26%，扣非净利润1.13亿元，同比增长7.36%。
　　毛利率改善，汇率、减值影响表观业绩。上半年公司收入波动主要受API业务影响，23H1公司API收入10.66亿元（同比-16.00%，下同），我们预计主要因为下游需求的结构性波动。利润端波动主要因为：1）受汇率变动影响，外汇衍生品投资收益-1391.87万元（-195.23%），公允价值变动收益-4064.14万元（-22.74%）。2）部分产品市场价格下滑，公司计提存货减值损失4588.28万元，同比增加4525.12万元。分季度看，23Q2营收5.69亿元（-21.39%），归母净利润-3213万元，扣非净利润2115万元（-44.53%），毛利率41.14%（+18.64pp）。毛利率增加主要因为API法规市场收入占比进一步提高以及CDMO业务快速增长。展望下半年，随着产品技改完成及新产能逐步爬坡，CDMO持续驱动快速增长，公司经营节奏理顺，业绩有望重回快速增长轨道。
　　分业务：API规范市场收入占比持续提高，CDMO快速增长，制剂开始放量。
　　API及中间体：规范市场销售持续增加，期待新产品发力。23H1仿制药原料药及中间体收入10.66亿元（-16.00%），毛利率34.48%（+9.52pp）。其中，法规市场收入6.82亿元，占API收入的82.03%，占比进一步提升；非法规市场收入2.37亿元（-35.83%），收入波动主要受到国际竞争以及价格、销量波动影响。新产品注册上，国际注册方面，2个API产品取得CEP证书，21个产品证书正在申请或更新；国内方面3个产品获得药监部门批准注册，截至目前，9个产品正在审评审批中。
　　CDMO：新老客户订单驱动快速增长。223H1 CDMO收入2.31亿元（+25.08%），毛利率58.66%（+9.53pp）。公司CDMO客户主要为国内外大型原研药制药厂商，如默沙东、第一三共、恒瑞医药等。
　　制剂：产品种类不断丰富，借助集采迅速打开国内市场。23H1收入4278万元（+321.34%）。上半年公司进行了14个品种15个品规的商业化生产，氯沙坦钾氢氯噻嗪片中标国八集采，氯沙坦钾片、缬沙坦氢氯噻嗪片、缬沙坦氨氯地平片、孟鲁司特钠颗粒、奥美沙坦酯片、厄贝沙坦氢氯噻嗪片6个产品中标省级、省级联盟续采。公司累计开发医院客户超过3000家，百强连锁药店合作72家，其他连锁客户合作1087家，终端客户合作5237家。
　　费用率：毛利率提升，费用率下降，研发投入持续增长。毛利率：23H1、23Q2毛利率39.76%（+11.66pp）、41.14%（+18.64pp）。毛利率增加主要因为API法规市场收入占比进一步提高，以及CDMO业务快速增长。费用率：23H1、23Q2销售费用率3.07%（+1.76pp）、4.94%（+3.59pp），管理费用率11.29%（-0.92pp）、11.65%（+0.58pp），财务费用率+0.68%（+1.89pp）、-1.85%（+1.68pp），销售费用率增加主要因为制剂收入增加导致推广费增多，财务费用率增加主要因为汇兑损失、利息费用增加较多。研发投入：23H1、23Q2研发费用1.22亿元（+15.48%）、6982万元（+26.67%），占收入比例9.09%（+1.90pp）、12.27%（+4.65pp），公司加快原料药、制剂一体化的转型升级，加速制剂项目研发投入，研发费用呈持续增长态势。
　　盈利预测与投资建议：根据中报，考虑公司API业务竞争、价格短期承压以及API、CDMO、制剂业务发展节奏，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年收入28.00、31.73、36.14亿元（调整前31.60、36.95和43.30亿元），同比增长5.0%、13.3%和13.9%；归母净利润2.26、3.40、4.76亿元（调整前3.19、4.47和6.28亿元），同比增长290.0%、50.3%和40.2%。当前股价对应2023-2025年PE为32/21/15倍。考虑公司经营节奏逐步理顺，毛利率迎来拐点，前期布局的API新产品、CDMO及制剂业务有望陆续迎来收获，新业务腾飞可期，业绩有望恢复快速增长，维持“买入”评级。
　　风险提示事件：环保风险，质量风险，原料药及中间体价格波动的风险，新药研发失败带来订单流失的风险，公开资料信息滞后或更新不及时风险。

研究报告全文：毛利率改善汇率减值影响表观业绩天宇股份300702SZ化证券研究报告公司点评2023年08月29日学制药TableIndustry评级TableTitle买入维持公司盈利预测及估值TableFinance市场价格2093指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入百万元分析师祝嘉琦254501266668280048317323361390增长率yoy-16447850213311389执业证书编号S0740519040001净利润百万元20468-11895226043397047618电话021-20315150增长率yoy-6932-15812-50284018每股收益元059-034065098137Emailzhujqztscomcn每股现金流量-075-014214170213分析师李建净资产收益率552-3405548091016执业证书编号S0740522090004PE3558-6123322221441529PEG-051039-043038电话021-20315125PB196208179173155Emaillijian05ztscomcn备注数据截至20230829投资要点事件公司发布2023中报上半年营业收入1346亿元同比下降865归母净利润6811万元同比下降2826扣非净利润113亿元同比增长736毛利率改善汇率减值影响表观业绩上半年公司收入波动主要受API业务影响2TableProfit3H1公司API收入1066亿元同比-1600下同我们预计主要因为下游需求的基本状况结构性波动利润端波动主要因为1受汇率变动影响外汇衍生品投资收益-1391总股本百万股3479887万元-19523公允价值变动收益-406414万元-22742部分产品市流通股本百万股20873场价格下滑公司计提存货减值损失458828万元同比增加452512万元分季度看23Q2营收569亿元-2139归母净利润-3213万元扣非净利润2115万市价元2093元-4453毛利率41141864pp毛利率增加主要因为API法规市场收入市值百万元728316占比进一步提高以及CDMO业务快速增长展望下半年随着产品技改完成及新产能流通市值百万元436876逐步爬坡CDMO持续驱动快速增长公司经营节奏理顺业绩有望重回快速增长轨道股价与行业TableQuotePic-市场走势对比分业务API规范市场收入占比持续提高CDMO快速增长制剂开始放量API及中间体规范市场销售持续增加期待新产品发力23H1仿制药原料药及中间300天宇股份沪深300体收入1066亿元-1600毛利率3448952pp其中法规市场收入625082亿元占API收入的8203占比进一步提升非法规市场收入237亿元-3520083收入波动主要受到国际竞争以及价格销量波动影响新产品注册上国际注150册方面2个API产品取得CEP证书21个产品证书正在申请或更新国内方面3100个产品获得药监部门批准注册截至目前9个产品正在审评审批中新老客户订单驱动快速增长收入亿元毛50CDMO223H1CDMO2312508利率5866953pp公司CDMO客户主要为国内外大型原研药制药厂商如默0沙东第一三共恒瑞医药等-50制剂产品种类不断丰富借助集采迅速打开国内市场23H1收入4278万元32134上半年公司进行了14个品种15个品规的商业化生产氯沙坦钾氢氯噻嗪片中标国八集采氯沙坦钾片缬沙坦氢氯噻嗪片缬沙坦氨氯地平片孟鲁司特钠颗公司持有该股票比例粒奥美沙坦酯片厄贝沙坦氢氯噻嗪片6个产品中标省级省级联盟续采公司累相关报告计开发医院客户超过3000家百强连锁药店合作72家其他连锁客户合作1087家终端客户合作5237家1天宇股份300702SZ-2022年报费用率毛利率提升费用率下降研发投入持续增长毛利率23H123Q2毛利2023Q1点评23Q1业绩亮眼看率39761166pp41141864pp毛利率增加主要因为API法规市场收好困境反转-20230426入占比进一步提高以及CDMO业务快速增长费用率23H123Q2销售费用率307176pp494359pp管理费用率1129-092pp116502天宇股份300702SZ-2022年三季58pp财务费用率068189pp-185168pp销售费用率增加主要因报点评毛利率拐点看好盈利能力为制剂收入增加导致推广费增多财务费用率增加主要因为汇兑损失利息费用增加较多研发投入23H123Q2研发费用122亿元15486982万元2667逐步恢复-20221025占收入比例909190pp1227465pp公司加快原料药制剂一体化的转型升级加速制剂项目研发投入研发费用呈持续增长态势3天宇股份300702SZ-2022中报点盈利预测与投资建议根据中报考虑公司API业务竞争价格短期承压以及APIC评毛利率短期承压期待盈利改善DMO制剂业务发展节奏我们调整盈利预测预计公司2023-2025年收入2800与新业务发力-2022083031733614亿元调整前31603695和4330亿元同比增长50133和139归母净利润226340476亿元调整前319447和628亿元同比增长2900503和402当前股价对应2023-2025年PE为322115倍考虑公司经营节奏逐步理顺毛利率迎来拐点前期布局的API新产品CDMO及制剂业务有望陆续迎来收获新业务腾飞可期业绩有望恢复快速增长维持买入评级风险提示事件环保风险质量风险原料药及中间体价格波动的风险新药研发失请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评败带来订单流失的风险公开资料信息滞后或更新不及时风险-2-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评内容目录毛利率改善汇率减值影响表观业绩-4-产品结构CDMO带动盈利能力改善看好下半年困境反转-4-分业务API规范市场收入占比持续提高CDMO快速增长制剂开始放量-6-费用率毛利率提升费用率下降研发投入持续增长-7-风险提示-8--3-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评毛利率改善汇率减值影响表观业绩产品结构CDMO带动盈利能力改善看好下半年困境反转23H1公司营业收入1346亿元同比下降865归母净利润6811万元同比下降2826扣非净利润113亿元同比增长736毛利率3976同比增加1166pp分季度看23Q2营收569亿元同比-2139下同归母净利润-3213万元扣非净利润2115万元-4453毛利率41141864pp上半年公司收入波动主要受API业务影响23H1公司仿制药原料药及中间体收入1066亿元-1600我们预计主要因为下游需求的结构性波动利润端波动主要因为1受汇率变动影响外汇衍生品投资收益-139187万元-19523公允价值变动收益-406414万元-22742部分产品市场价格下滑公司计提存货减值损失458828万元同比增加452512万元毛利率增加主要因为API法规市场收入占比进一步提高上半年法规市场API收入682亿元占API收入的8203以及CDMO业务快速增长上半年收入231亿元同比增长2508展望下半年随着产品技改完成及新产能逐步爬坡CDMO新老订单持续驱动快速增长公司经营节奏理顺业绩有望重回快速增长轨道图表12023H1主要财务数据变化单位百万元16002022H12023H1同比增速200140015012001001000508000600-50400-1002000-150-200-200扣非归母经营现金营业收入营业成本销售费用管理费用研发费用财务费用所得税归母净利润净利润流2022H114739310597919321799110592-17791652949510509104992023H113463981108413115198122329212954681111283-5104同比增速-865-234711379-15521548151777879-2826736-14861来源公司公告中泰证券研究所-4-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表2天宇股份营收百万元图表3天宇股份归母净利润百万元营业收入yoy归母净利润yoy30002666685080030025874025450166706700250250040211060585733060020020005001501466961346392015001188284001001082341010003002046850020016366012234100185006811-10100-500-200-100-100-150-200-11895-200来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所图表4天宇股份分季度财务数据单位百万元项目2020-1Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2021-1Q2021-2Q2021-3Q2021-4Q2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q2023-1Q2023-2Q营业收入5687976321672135832775892608215727060518749907240461046582287772156918营业收入同比14115908111710523343-2031-1479376-1191904659-378364-2139营业收入环比7773418-1193-13223011-1986-5845672391-345-1569-4623348-2677营业成本2730735360278213461344131387183748940881498635611647001449344760433504毛利率51995367586140664185363434543245335122502301228338754114销售费用136518081272-11119228859574559589741437137313212810管理费用67859643100711034599111102511450111699972801894591047185656633研发费用24204153529960344698638152156446508055126061645852506982财务费用-37914219452064-2306890381300778-2557-141221891973-1052营业利润195582480123178100381567250713430-16599451486-4929-1668512717-2580利润总额194192465822680101301560248683221-185099231224-5090-1710712611-2846所得税27703179301612162256153679-17131451202528-13352587367归母净利润16649214791966489141334647162542-13784721023-5618-1577210024-3213归母净利润同比29917060348-3696-1984-7804-8707-10153-3652-7831-32100-11432901831-41409净利率29272814292615281759775444-0231130141-920-27091290-564扣非归母净利润16432207451752745171334526391620-152666953814-2498-1631991672115扣非归母净利润同比50115927-1084-6777-1878-8728-9076-13379-49834449-25421-969183692-4453来源公司公告中泰证券研究所图表5分季度营收百万元图表6分季度归母净利润百万元营业收入YOY归母净利润YOY9007025021482000763275897772800749972406019666721502001665070060826052610556885833572758235692401335600150-200030891100250010084720472-400040025410501023000-60000200-10-14-8000100-20-50-3210-30-562-100002021-1Q2021-2Q2021-3Q2021-4Q2020-2Q2020-3Q2020-4Q2022-1Q2022-2Q2022-3Q2022-4Q2023-1Q2023-2Q-1002020-1Q-150-12000-1577-200-14000来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所-5-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表7公司营收拆分百万元仿制药原料药及中间体CDMO制剂其他30002500853826308557242000150024922323500123100100019639250010661602020202120222023H1来源公司公告中泰证券研究所分业务API规范市场收入占比持续提高CDMO快速增长制剂开始放量仿制药API及中间体规范市场销售持续增加期待新产品发力23H1仿制药原料药及中间体收入1066亿元-1600毛利率3448952pp其中法规市场收入682亿元占API收入的8203占比进一步提升非法规市场收入237亿元-3583收入波动主要受到国际竞争以及价格销量波动影响新产品注册上国际注册方面2个API产品取得CEP证书21个产品证书正在申请或更新国内方面3个产品获得药监部门批准注册截至目前9个产品正在审评审批中CDMO新老客户订单驱动快速增长223H1CDMO收入231亿元2508毛利率5866953pp公司CDMO客户主要为国内外大型原研药制药厂商如默沙东第一三共恒瑞医药等制剂产品种类不断丰富借助集采迅速打开国内市场23H1制剂收入4278万元32134上半年公司进行了14个品种15个品规的商业化生产氯沙坦钾氢氯噻嗪片中标国家第八批集采氯沙坦钾片缬沙坦氢氯噻嗪片缬沙坦氨氯地平片孟鲁司特钠颗粒奥美沙坦酯片厄贝沙坦氢氯噻嗪片6个产品中标省级省级联盟续采公司累计开发医院客户超过3000家百强连锁药店合作72家其他连锁客户合作1087家终端客户合作5237家截止2023年6月30日累计获得24个药品批准文号共涉及16个品种-6-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表8公司仿制药原料药及中间体销量吨图表9公司CDMO收入及增速百万元总销量法规市场销量收入yoy25006005572460019462000500500161015624004001500122312991127300300263089482310010008928182005822001005008538100000-100201820192020202120222020202120222023H1来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所图表10公司制剂收入百万元收入yoy45427840339735302520151039750202120222023H1来源公司公告中泰证券研究所费用率毛利率提升费用率下降研发投入持续增长毛利率23H123Q2毛利率39761166pp41141864pp毛利率增加主要因为API法规市场收入占比进一步提高上半年法规市场API收入682亿元占API收入的8203以及CDMO业务快速增长上半年收入231亿元同比增长2508费用率23H123Q2销售费用率307176pp494359pp管理费用率1129-092pp1165058pp财务费用率068189pp-185168pp销售费用率增加主要因为制剂收入增加导致推广费增多财务费用率增加主要因为汇兑损失利息费用增加较多研发投入23H123Q2研发费用122亿元15486982万元2667占收入比例909190pp1227465pp公司加快原料药制剂一体化的转型升级加速制剂项目研发投入研发费用呈持续增长态势-7-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表11天宇股份历年毛利率和净利率毛利率净利率605040302010020162017201820192020202120222023H1-10来源公司公告中泰证券研究所图表12天宇股份历年三项费用率图表13天宇股份研发费用率百万元销售费用率管理费用率研发费用研发费用率财务费用率期间费用率25250227402311010920200179078715150122326112255101007946458735921355021000-5来源公司公告中泰证券研究所来源公司公告中泰证券研究所风险提示环保风险特色原料药及中间体行业需要满足较高的环保要求在目前环保不断趋严的情况下公司可能存在环保要求不达标的风险质量风险公司产品未来将主要销往欧美日等具有严格法规监管的高端规范市场满足这些市场需要具备有较强的研发实力和质量管控能力考虑目前全球药品监管不断趋严技术水平持续提升公司可能出现质量出现偏差的风险如果出现质量不符合标准的情况公司可能面临产品召回禁止销售以及客户赔偿等风险原料药及中间体价格波动的风险目前随着环保趋严全球产能转移原料药行业景气度提升产品价格有回暖趋势但是产品价格受到供需变化影响可能存在价格波动的风险新药研发失败带来订单流失的风险公司的CDMO业务主要为跨国大型药企提供新药研发的中间体片段的开发和代生产服务而药物研发早期的产品能够贡献丰厚收入及利润的产品需要成功上市后进入商业化生产因此公司可能面临客户新药研发失败带来的订单流失的风险公开资料信息滞后或更新不及时风险报告中部分内容来自于公开资料可能存在公开资料信息滞后或更新不及时的情况-8-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评图表14天宇股份财务报表预测资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产301767356885391157465641营业收入266668280048317323361390现金47698122975130630177635营业成本197914174046192682214219应收账款36664430404841554364营业税金及附加1799217723942706其他应收款640732798914营业费用47438681983711022预付账款2871401339684370管理费用37920322063490637946存货201718169441191151212189财务费用-1001726766279375其他流动资产12176166831619516169资产减值损失-9647-4000000000非流动资产339807327001320191308083公允价值变动收益-2994-5000-30001000长期投资3857349137333673投资净收益-2971-2000000000固定资产234041240369235378223961营业利润-10183260713958555376无形资产36682410714472747712营业外收入188000087075其他非流动资产65227420703635232737营业外支出1055000400400资产总计641575683886711348773724利润总额-11050260713927155050流动负债267003252176266378280388所得税845346753027432短期借款106636106636106636106636净利润-11895226043397047618应付账款64886614766873975139少数股东损益000000000000其他流动负债95481840649100398614归属母公司净利润-11895226043397047618非流动负债25072240042495724705EBITDA13343599687572296455长期借款14320143201432014320EPS元-034065098137其他非流动负债1075296841063810386主要财务比率负债合计292074276179291335305093会计年度20222023E2024E2025E少数股东权益000000000000成长能力股本34798347983479834798营业收入4850133139资本公积149026149026149026149026营业利润-14243560518399留存收益171490194094226268271575归属于母公司净利润-15812900503402归属母公司股东权益349501407706420012468630获利能力负债和股东权益641575683886711348773724毛利率258379393407现金流量表单位百万元净利率-4581107132会计年度20222023E2024E2025EROE-345581102经营活动现金流-4870743485916473980ROIC-297298137净利润-11895226043397047618偿债能力折旧摊销24527266302951131704资产负债率455404410394财务费用-1001726766279375净负债比率4332460243744168投资损失29712000000000流动比率113142147166营运资金变动-3343912530-14714-15083速动比率033072072087其他经营现金流1396633173771366营运能力投资活动现金流-52082-27730-23599-18356总资产周转率044042045049资本支出52701155001550015500应收账款周转率6777长期投资2550-366242-060应付账款周转率297275296298其他投资现金流3169-12596-7857-2916每股指标元筹资活动现金流5193428659-27910-8620每股收益最新摊薄-034065098137短期借款64339000000000每股经营现金流最新摊薄-014214170213长期借款4608000000000每股净资产最新摊薄1004117212071347普通股增加000000000000估值比率资本公积增加-246000000000PE-6123322221441529其他筹资现金流-1676728659-27910-8620PB208179173155现金净增加额-372575277765547004EVEBITDA6013118来源中泰证券研究所投资评级说明-9-请务必阅读正文之后的重要声明部分公司点评评级说明买入预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在15以上增持预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在515之间股票评级持有预期未来612个月内相对同期基准指数涨幅在-105之间减持预期未来612个月内相对同期基准指数跌幅在10以上增持预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在10以上行业评级中性预期未来612个月内对同期基准指数涨幅在-1010之间减持预期未来612个月内对同期基准指数跌幅在10以上备注评级标准为报告发布日后的612个月内公司股价或行业指数相对同期基准指数的相对市场表现其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩根士丹利中国指数为基准美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准另有说明的除外重要声明中泰证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性且本报告中的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