业绩简评
　　8月28日晚间公司发布23年半年报，1H23实现营收152.2亿元，同比+2.9%；实现归母净利润6.5亿元，同比+20.6%。2Q23实现营收76.5亿元，同比-4.6%；实现归母净利润3.9亿元，同比+25.3%。
　　经营分析
　　广东电厂用气需求改善，1H23公司售气量同比+9.8%。1H23公司管道气用户净增60万户，较去年同期+38万户；管道气销量23.3亿方（同比+19.1%），批发气销量2.0亿方（同比-9.1%）；受“瓶改管”和LPG库区大修等因素影响，1H23公司LPG批发销售量17.7万吨（同比-35.6%）。分用户看，电厂销量6.8（同比+56.1%、2年CAGR为-3.1%），主因2Q23广东气温回归常年平均、来水偏枯使火电需求旺盛且采购成本回落；城燃销量18.5亿方（同比+6.4%）。分地区看，深圳管道气销量13.2亿方（同比+26.7%），主因发电用气需求修复；异地管道气销量10.1亿方（同比+10.4%），为城燃售气贡献主要增量。
　　产业链一体化保障气源供应，公司售气毛差修复。公司布局产业链一体化，子公司与碧辟中国签订的购气长约从23年开始执行（22.5万吨/年）；另与广东大鹏公司、中石油签有长期合同，拥有LNG储罐和码头及迭福LNG接收站准入资格，且首艘LNG运输船“大鹏公主”号已交付使用。23年截至目前LNG平均到岸价约3.24元/方，略低于广东中石油淡季非管制气合同价。受益于气源多元化布局，公司管道气毛利率环比22年底+0.6pct。
　　1H23光伏胶膜业绩承压，下半年有望边际改善。3Q22以来，光伏胶膜随EVA粒子市场价格同向下行，斯威克出货量同比+17.4%而营收和净利分别-15.5%、-72.2%。2H23伴随高价存货出清、光伏行业景气度维持，斯威克盈利能力有望回升。此外，公司计划分拆斯威克上市、募投项目为年产3亿平的光伏封装胶膜产线。22年斯威克光伏封装胶膜产品市占率全球第二，分拆上市有望增强品牌效应、巩固竞争优势，带动光伏胶膜业务营收持续增长。
　　盈利预测、估值与评级
　　23年国际气价下行、疫情管控影响消退，公司净增管道气用户数、售气量回升；光伏胶膜业绩承压，下半年有望边际改善。我们预计公司2023~2025年分别实现归母净利润15.8/19.2/21.2亿元，EPS分别为0.55/0.67/0.74元，公司股票现价对应PE估值分别为13倍、11倍和10倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　上游价格波动超预期；光伏胶膜、燃气下游需求不及预期风险等

研究报告全文：业绩简评8月28日晚间公司发布23年半年报1H23实现营收1522亿元同比29实现归母净利润65亿元同比2062Q23实现营收765亿元同比-46实现归母净利润39亿元同比253经营分析广东电厂用气需求改善1H23公司售气量同比981H23公司管道气用户净增60万户较去年同期38万户管道气销量233亿方同比191批发气销量20亿方同比-91受瓶改管和LPG库区大修等因素影响1H23公司LPG批发销售量177万吨同比-356分用户看电厂销量68同比5612年CAGR为-31主因2Q23广东气温回归常年平均来水偏枯使火电需求旺盛且采购成本回落城燃销量185亿方同比64分地区看深圳管道气销量132亿方同比267主因发电用气需求修复异地管道气销量101亿方同比104为城燃售气贡献主要增量产业链一体化保障气源供应公司售气毛差修复公司布局产业链一体化子公司与碧辟中国签订的购气长约从23年开始执行225万吨年另与广东大鹏公司中石油签有长期合同拥有LNG储罐和码头及迭福LNG接收站准入资格且首艘LNG运输船大鹏公主号已交付使用23年截至目前LNG平均到岸价约324元方略低于广东中石油淡季非管制气合同价受益于气公司基本情况人民币源多元化布局公司管道气毛利率环比22年底06pct项目202120222023E2024E2025E1H23光伏胶膜业绩承压下半年有望边际改善3Q22以来光营业收入百万元2141530062319773377735784伏胶膜随EVA粒子市场价格同向下行斯威克出货量同比174营业收入增长率42624038637563594归母净利润百万元13541222157719182117而营收和净利分别-155-7222H23伴随高价存货出清光归母净利润增长率246-972290521621034伏行业景气度维持斯威克盈利能力有望回升此外公司计划摊薄每股收益元04710425054806670736分拆斯威克上市募投项目为年产3亿平的光伏封装胶膜产线每股经营性现金流净额048059182128143ROE归属母公司摊薄109593011061221121822年斯威克光伏封装胶膜产品市占率全球第二分拆上市有望增PE1876153912911062962强品牌效应巩固竞争优势带动光伏胶膜业务营收持续增长PB205143143130117盈利预测估值与评级来源公司年报国金证券研究所注暂不考虑斯威克分拆上市影响23年国际气价下行疫情管控影响消退公司净增管道气用户数售气量回升光伏胶膜业绩承压下半年有望边际改善我们预计公司20232025年分别实现归母净利润158192212亿元EPS分别为055067074元公司股票现价对应PE估值分别为13倍11倍和10倍维持增持评级风险提示上游价格波动超预期光伏胶膜燃气下游需求不及预期风险等敬请参阅最后一页特别声明1公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入150152141530062319773377735784货币资金389131843295375639264134增长率426404645659应收款项95737164079628066337028主营业务成本-11144-17178-25658-26839-28029-29601存货35513962265183819202027销售收入742802854839830827其他流动资产7699471032111711561207毛利387142364404513757486183流动资产5971924410671129911363514397销售收入258198146161170173总资产234271279319317323营业税金及附加-71-83-92-96-101-107长期投资189317551832184918691889销售收入050403030303固定资产142051632418493187822016520674销售费用-1525-1473-1528-1599-1689-1789总资产557479484462470464销售收入1026951505050无形资产310454756078629065366864管理费用-258-274-310-480-507-537非流动资产195432485227530276702931430167销售收入171310151515总资产766729721681683677研发费用-242-382-611-735-777-823资产总计255143409638201406614294944563销售收入161820232323短期借款18072229614025952083675息税前利润EBIT177520241863222826742927应付款项311757136005639666827057销售收入1189462707982其他流动负债527284399016125401275612973财务费用-192-170-404-116-102-86流动负债101951638221161215322152020704销售收入130813040302长期贷款142272679147920792579资产减值损失-186-188-131-150-150-150其他长期负债27253374967932915902公允价值变动收益200000负债130622002922807239432451424185投资收益159122225170170170普通股股东权益118191236313149142591571717374税前利润9567136806659其中股本287728772877287728772877营业利润166218471632213225922861未分配利润5047567663877504896210618营业利润率1118654677780少数股东权益63317052246245927183004营业外收支22-1325000负债股东权益合计255143409638201406614294944563税前利润168418341657213225922861利润率1128655677780比率分析所得税-302-294-251-341-415-4582020202120222023E2024E2025E所得税率179160151160160160每股指标净利润138215401406179121782403每股收益045904710425054806670736少数股东损益61186184213259286每股净资产410842974571495754646039归属于母公司的净利润132113541222157719182117每股经营现金净流104704760593182012831428净利率886341495759每股股利018002100160016001600160回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率111810959301106122112182020202120222023E2024E2025E总资产收益率518397320388447475净利润138215401406179121782403投入资本收益率8709016978809741020少数股东损益61186184213259286增长率非现金支出104411071421135514761668主营业务收入增长率70642624038637563594非经营收益-1693544311-1EBIT增长率27801400-79419572004944营运资金变动603-1370-117520472739净利润增长率2492246-972290521621034经营活动现金净流301213711707523536914109总资产增长率99033641204644563376资本开支-858-2181-2593-1483-3100-2500资产管理能力投资-438-2110-615-7-20-20应收账款周转天数177307314400400400其他486261301170170170存货周转天数134186260250250250投资活动现金净流-810-4030-2907-1320-2950-2350应付账款周转天数711654606650650650股权募资2953355000固定资产周转天数300423341780166616681743债权募资-2487-4435-4761-277488-908偿债能力其他115761626008-656-641-630净负债股东权益-0557792282190128-432筹资活动现金净流-130117801603-3430-554-1538EBIT利息保障倍数9311946192263341现金净流量895-885371485188221资产负债率512058745970588857085427来源公司年报国金证券研究所注暂不考虑斯威克分拆上市的影响敬请参阅最后一页特别声明2公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办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