核心观点
　　（1）23Q2公司业绩环比有所下滑，主要原因是焦煤焦炭产品价格在Q2明显下挫。但仍应注意到公司在景气较差情况下保持了业绩韧性；同时核心的烯烃业务板块盈利稳健、且边际向好。
　　（2）长期逻辑不变：公司宁夏三期合计100万吨烯烃装置即将投产，24年底内蒙300万吨烯烃项目也将开始逐步贡献业绩。新增项目在极大扩充烯烃产能的同时，将进一步加深公司成本壁垒。
　　事件
　　2023年半年报：上半年公司实现营收130.90亿元，同比-9.07%；实现归母净利22.57亿元同比-43.79%。
　　对应Q2单季公司实现归母净利10.72亿元、扣非净利11.56亿元。扣非净利环比-9.70%、同比-51.68%。
　　简评
　　焦炭业务环比下滑，但烯烃业务利润仍然维持稳健
　　22年下半年以来行业景气下行比较明显，我们主要关注公司业绩的环比变化情况。Q2公司环比继续出现下滑，主要由于：
　　①焦炭业务方面，二季度西北地区焦煤/焦炭市场价均价分别在1455/2025元/吨左右，分别环比大幅下滑484/494元/吨。公司焦炭权益产能700万吨、焦煤自给率约40%-50%。二季度业绩因此不可避免地受到行业景气的较大负面影响。
　　②如下表1、2，公司二季度PE、PP销量出现环比下行，也部分影响了公司的收入实现。我们推测主要是由于例行检修影响。
　　但也应注意到公司的以下积极变化，使得总体盈利水平在行业下行周期仍然维持了相对稳健：
　　①如半年报，公司在报告期内完成了两个煤矿的产能核增工作，合计核增煤炭产能100万吨/年，提高了焦煤自给率；另外宁夏三期的甲醇装置已于今年3月底投入了试生产，并目前已达到设计生产能力。这些都为公司贡献了量方面的环比增长；
　　②如表2，虽然Q2公司PE、PP、焦炭平均销售价格均有所下行；但如表3，公司核心原料气化煤采购价格同样出现大幅回落。这事实上使得公司核心烯烃产品的单吨盈利不降反升（如图1）。
　　总体上我们认为公司Q2盈利仍然如预期地维持了稳健。
　　关注景气的边际回升：油价坚挺、煤价回落，推算近期聚烯烃动态盈利已修复至2000元/吨水平
　　宝丰能源位于全国四大现代煤化工示范基地之一的宁东基地，毗邻优质、低价的煤炭资源，区位优势明显。目前已具备每年约820万吨煤矿（焦煤，原煤口径）、590万吨甲醇、120万吨聚烯烃产能的煤炭→甲醇→聚烯烃全产业链，同时将副产C4、C5等产品进一步加工为精细化工产品，煤化工产业链条高度一体化。加上公司的高效管理，公司因此具备显著成本竞争优势，产品毛利率和ROE水平在近年均领先行业，煤制烯烃项目整体盈利水平在行业内居首。我们根据公司历史财务数据和行业情况推算出，如下图1，大部分时候公司烯烃产品的盈利水平都领先其他煤头、油头企业约1500-2000元/吨（约20%净利率）。
　　从景气度角度上，以目前行业供需格局看我们认为烯烃行业景气主要取决于能源价格，具体来说，就是正相关于油煤价差。23年以来，煤价开始从去年高位明显下行，近期虽有所回升，但23Q2煤炭均价仍然显著低于前几个季度。如以烯烃单耗4.5计算，原料煤价格下降100元/吨即可带来净利改善约338元/吨。此外，近期油价逐步走强，从成本端显著支撑烯烃。我们估计以当前产品、原料价格计算，公司单吨聚烯烃净利润已经回升到约2000元/吨。
　　 23年起产能持续投放，极致成本优势+高效资本开支，长期成长逻辑通畅
　　公司目前处于业务体量的快速扩张期，2023及以后年度，就公司已公告项目，公司预计新的营收和利润增量来自：1、宁夏三期100万吨/年烯烃项目，规划产能为50万吨PP+25万吨PE+25万吨EVA，进一步扩大产能的同时推动产品高端化，且其中50万吨为回炼，或能进一步压减公司煤制烯烃单位成本；就23年中报，该项目烯烃段目前已经投入试生产；
　　2、宁夏四期项目，规划50万吨/年烯烃，该项目已于2021年6月报批前公示；2022年8月4日，公司在投资者互动平台上表示，宁东四期烯烃项目已经取得政府的项目核准文件；从开工到建成投产，预计建设周期2年。
　　3、内蒙300万吨煤制烯烃项目，根据公司公告预计于24年末投产。该项目是公司未来的关键增量，该项目投产后将使得公司烯烃产能翻倍有余，预计将极大增加公司营收、净利体量，同时进一步充分压低煤制烯烃成本，进一步提升公司竞争力。
　　绿氢布局加速，降碳战略思虑深远，引领行业低碳转型
　　2019年公司即启动了200MW光伏发电及2万标方/小时电解水制氢储能及综合应用示范项目，目前已部分建成并已投入生产。该项目采用“新能源发电+电解水制取绿氢绿氧直供煤化工”的新模式，将所产氢气、氧气直接送入化工装置，实现新能源替代化石能源，开辟了一条经济可行的实现碳减排的科学路径。下一步，宝丰能源拟进一步推进绿氢建设，真正实现技术先进、经济可行的“碳中和”科学路径。煤制烯烃工艺中“转换”环节会排放大量二氧化碳，如能实现绿氢替代合成气转换，公司生产单吨聚烯烃的碳排放有望因此下降约2/3，也使