事件：公司发布2023年半年报，上半年实现营业收入18.7亿元，同比增长3.1%，实现归母净利润2.6亿元，同比增长5.8%。其中2023Q2实现营业收入16.5亿元，同比增长9.6%，实现归母净利润3.2亿元，同比增长16.8%，表现好于市场预期。
　　粽子稳健增长，期待中秋月饼放量。1、分产品看，上半年粽子、餐食、蛋制品及糕点分别实现营业收入15.8亿元（+4.5%）、7099万元（+1%）、1.8亿元（-5.9%）。由于端午节较晚，部分粽子产品收入递延至三季度确认；发力非粽产品，持续加大对烘焙、速冻、预制菜等产品的研发投入，日销产品+节令产品共同推进。2、分渠道看，连锁门店、电商、商超、经销分别实现收入2.2亿元（+35.9%）、4.5亿元（-6.2%）、2.5亿元（-13.7%）、8.2亿元（+12%）。围绕“一站式解决家庭早餐点心+节令伴手礼送礼需求”探索新连锁模式，截至2023H1末已成立6家直营节令伴手礼店、7家加盟节令伴手礼店，并通过直营、合作经营、加盟、经销等方式建立415家门店。
　　盈利能力企稳回升。1、上半年公司毛利率为41.5%，同比下降6.1pp，其中二季度毛利率为42.4%，企稳回升。2、费用率方面，销售费用率16.9%，同比下降6.1pp，费用额总体微增；管理费用率5.4%，同比增加0.9pp，主要由于股权激励相关费用增加；研发费用率0.7%，同比增加0.4pp；财务费用率-0.1%，同比下降0.6pp，主要由于利息收入增加。整体净利率13.7%，同比提升0.3pp。
　　股权激励覆盖范围广，利于公司长期成长。1、公司已完成限制性股票授予，向80名董事、高级管理人员、中层管理人员以及核心技术（业务）骨干授予200万股限制性股票，约占公司股本总额的1.99%。本次股权激励计划覆盖范围较广，将建立公司长期激励机制、充分调动员工积极性，利于公司长远发展。2、董事长拟以自有资金回购公司股票用于后续股权激励或员工持股计划，总金额为6000-10000万元。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.2亿元、2.8亿元、3.5亿元，EPS分别为1.55元、1.96元、2.44元，对应动态PE分别为20倍、16倍、12倍，维持“买入”评级。
　　风险提示。食品安全风险，公司经营季节性波动风险，品牌被仿冒的风险。

研究报告全文：TableStockInfo2023年08月26日买入维持证券研究报告2023年半年报点评当前价3051元五芳斋603237食品饮料目标价元6个月Q2净利率企稳回升期待中秋表现投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2023年半年报上半年实现营业收入187亿元同比增长31TableAuthor分析师朱会振实现归母净利润26亿元同比增长58其中2023Q2实现营业收入165亿执业证号S1250513110001元同比增长96实现归母净利润32亿元同比增长168表现好于市电话023-63786049场预期邮箱zhzswsccomcn粽子稳健增长期待中秋月饼放量1分产品看上半年粽子餐食蛋制品分析师夏霁及糕点分别实现营业收入158亿元457099万元118亿元执业证号S1250523070006电话-59由于端午节较晚部分粽子产品收入递延至三季度确认发力非粽021-68415380邮箱xiajiswsccomcn产品持续加大对烘焙速冻预制菜等产品的研发投入日销产品节令产品共同推进2分渠道看连锁门店电商商超经销分别实现收入22亿元TableQuotePic相对指数表现35945亿元-6225亿元-13782亿元12围绕五芳斋沪深300一站式解决家庭早餐点心节令伴手礼送礼需求探索新连锁模式截至212023H1末已成立6家直营节令伴手礼店7家加盟节令伴手礼店并通过直营11合作经营加盟经销等方式建立415家门店2盈利能力企稳回升1上半年公司毛利率为415同比下降61pp其中二-8季度毛利率为424企稳回升2费用率方面销售费用率169同比下-17降61pp费用额总体微增管理费用率54同比增加09pp主要由于股权-27激励相关费用增加研发费用率07同比增加04pp财务费用率-01同22822102212232234236比下降06pp主要由于利息收入增加整体净利率137同比提升03pp数据来源聚源数据股权激励覆盖范围广利于公司长期成长1公司已完成限制性股票授予向基础数据80名董事高级管理人员中层管理人员以及核心技术业务骨干授予200总股本TableBaseData亿股144万股限制性股票约占公司股本总额的199本次股权激励计划覆盖范围较广流通A股亿股035将建立公司长期激励机制充分调动员工积极性利于公司长远发展2董事52周内股价区间元2789-598长拟以自有资金回购公司股票用于后续股权激励或员工持股计划总金额为总市值亿元4389总资产亿元32606000-10000万元每股净资产元1325盈利预测与投资建议预计公司2023-2025年归母净利润分别为22亿元28亿元35亿元EPS分别为155元196元244元对应动态PE分别为相关研究TableReport20倍16倍12倍维持买入评级1五芳斋603237粽子老字号百年正青春2023-05-11风险提示食品安全风险公司经营季节性波动风险品牌被仿冒的风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元246210302487348144399230增长率-1487228615091467归属母公司净利润百万元13748223492812735150增长率-2901625625852497每股收益EPS元096155196244净资产收益率ROE818120414561685PE32201612PB262243228211数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1五芳斋6032372023年半年报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入246210302487348144399230净利润13748223502812835151营业成本153905180410203102229270折旧与摊销64666708818710352营业税金及附加1463170518722257财务费用1055-826-515-176销售费用54025680607833289428资产减值损失-475000000000管理费用16918217792471827547经营营运资本变动-3602-5146-1193-1254财务费用1055-826-515-176其他12746011651729资产减值损失-475000000000经营活动现金流净额29938230963525944802投资收益-092030007-002资本支出-22706-30000-40000-50000公允价值变动损益000000000000其他5292030007-002其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-17414-29970-39993-50002营业利润20736313894064150903短期借款000000000000其他非经营损益-510-310-342-359长期借款-9226000000000利润总额20225310794030050544股权融资76167000000000所得税647793391217215393支付股利-7052-9623-15644-19689净利润13748217412812835151其他-7197-4544515176少数股东损益000001001001筹资活动现金流净额52692-14168-15129-19513归属母公司股东净利润13748223492812735150现金流量净额65230-21042-19863-24714资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金90327692854942224708成长能力应收和预付款项82598187947611220销售收入增长率-1487228615091467存货26162308963477339266营业利润增长率-22165138294825252其他流动资产783496251107812703净利润增长率-29025813293824970长期股权投资061061061061EBITDA增长率-14273190296326422投资性房地产5425542554255425获利能力0固定资产和在建工程6895993036125635166068毛利率3749403641664257A无形资产和开发支出7316701867196421三费率2924294329452926其他非流动资产23859233712288422397净利率558719808880资产总计238202246904265473288269ROE818120414561685短期借款000000000000ROA57788110601219应付和预收款项31892390694363149207ROIC2249246823332216长期借款000000000000EBITDA销售收入1148123213881530其他负债38265271982872230479营运能力负债合计70156662677235279687总资产周转率120125136144股本10074143841438414384固定资产周转率559437405358资本公积113299108989108989108989应收账款周转率4352433645454461留存收益44273569996948284942存货周转率531627615616归属母公司股东权益167781180372192855208316销售商品提供劳务收到现金营业收入10641少数股东权益264265265266资本结构股东权益合计168045180637193121208582资产负债率2945268427252764负债和股东权益合计238202246904265473288269带息债务总负债000000000000流动比率241231183136业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率193170122075EBITDA28257372714831461079股利支付率5130430655625601PE3192196415601249每股指标PB262243228211每股收益096155196244PS178145126110每股净资产1166125413411448EVEBITDA662897733620每股经营现金208161245311股息率161219356449每股股利049067109137数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分2五芳斋6032372023年半年报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分五芳斋6032372023年半年报点评西南证券研究发展中心上海地址上海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