1H23：海外与G端承压，B端与分销业务为主要增长点
　　大华发布半年报，1H23营收146.3亿元（yoy+3.9%），归母净利19.8亿元（yoy+30.0%）。2Q营收86.2亿元（yoy+4.6%），归母净利14.8亿元（yoy+27.2%）。公司整体营收弱复苏，但得益于坚持高质量发展与持续降本，减少低毛利项目与产品，2Q毛利率环比进一步提升至43.1%。展望2H23，我们预计海外与G端业务仍将承压，B端业务与分销业务坚挺，因此下调收入预测，但看好公司高质量发展，上调毛利率预期，预计公司23-25年归母净利润分别为41/47/54亿元（前值：35/44/50亿元）。可比公司23年Wind一致预期PE均值21.1x，考虑到移动入股落地，公司业务开展格局向好，给予公司23年22.46x PE，维持目标价28.00元与“买入”评级。
　　1H23回顾：B端与分销业务坚挺，海外与G端业务承压，创新业务高增
　　公司1H23营收整体弱复苏，各业务板块表现有所分化：1）B端业务增长活力较强，营收38.6亿元，同增9%（1H22：同降1.6%），其中工商与能源板块表现领先；2）G端业务受外部环境扰动，营收20.8亿元，同增2.5%（1H22：同降6.9%），其中公共、民生与大交通领域取得较高增长；3）分销业务营收18.3亿元，同增6.1%(1H22：同降13.7%)，得益于公司今年以来加强分销渠道管理，重塑业务价值；4）海外业务受加息影响承压，营收68.6亿元，同增1.1%（1H22：同降13.7%）。创新业务持续高增，营收22.6亿元，同增34%，主要受益于智能家居、热成像以及机器视觉较快增长。
　　中移合作持续推进；年底推出视觉大模型，首先落地城市治理与电力行业
　　据公司8月25日公告，董事会同意提名袁利华（现任中移资本董事、副总经理）、张晓明（曾任移动北京有限公司营销中心副总经理、中国移动客户部重客处经理）为非独立董事候选人，监事会同意提名贾琦（现任中移资本公司部门总经理）为非职工监事候选人。移动入股后，双方合作紧密推进，我们看好大华作为被集成商切入移动政企项目，并借助移动渠道网络服务家庭及中小企业客户。据公司业绩会，大华将于今年四季度推出行业视觉大模型，首先落地城市治理与电力行业，并将在24年进行方案部署和行业试点，大华在多模态AI积累深厚，我们看好大华借助大模型提升碎片化场景能力。
　　2H23展望：B端与分销业务驱动增长
　　展望2H23，我们认为：1）B端业务将保持韧性，预计全年收入增速11%；2）分销业务生态重塑是公司今年的重点工作之一，预计全年收入增速8.5%；3）G端业务，我们建议投资人关注8月之后固定资产投资、社会融资总额，地方债发行等宏观数字，预计全年收入增速3%；4）我们认为公司将继续调整海外业务产品结构，提升解决方案占比，预计全年收入增速3%。
　　风险提示：企业数字化转型进度难以把握；市场需求随宏观经济指标放缓。

研究报告全文：证券研究报告大华股份002236CH1H23海外与G端承压B端与分销业务为主要增长点华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月27日中国内地半导体目标价人民币2800研究员黄乐平PhD1H23海外与G端承压B端与分销业务为主要增长点SACNoS0570521050001lepinghuanghtsccomSFCNoAUZ06685236586000大华发布半年报1H23营收1463亿元yoy39归母净利198亿元yoy3002Q营收862亿元yoy46归母净利148亿元研究员余熠yoy272公司整体营收弱复苏但得益于坚持高质量发展与持续降SACNoS0570520090002yuyihtsccom本减少低毛利项目与产品毛利率环比进一步提升至展望SFCNoBNC53586755824923882Q4312H23我们预计海外与G端业务仍将承压B端业务与分销业务坚挺因联系人权鹤阳此下调收入预测但看好公司高质量发展上调毛利率预期预计公司23-25SACNoS0570122070045quanheyanghtsccom年归母净利润分别为414754亿元前值354450亿元可比公司23SFCNoBTV779862128972228年Wind一致预期PE均值211x考虑到移动入股落地公司业务开展格局向好给予公司23年2246xPE维持目标价2800元与买入评级华泰证券研究所分析师名录1H23回顾B端与分销业务坚挺海外与G端业务承压创新业务高增公司1H23营收整体弱复苏各业务板块表现有所分化1B端业务增长活力较强营收386亿元同增91H22同降16其中工商与能源板块表现领先2G端业务受外部环境扰动营收208亿元同增251H22同降69其中公共民生与大交通领域取得较高增长3分销业务营收183亿元同增611H22同降137得益于公司今年以来加强分销渠道管理重塑业务价值4海外业务受加息影响承压营收基本数据686亿元同增111H22同降137创新业务持续高增营收226亿元同增34主要受益于智能家居热成像以及机器视觉较快增长目标价人民币2800收盘价人民币截至8月25日1940市值人民币百万63913中移合作持续推进年底推出视觉大模型首先落地城市治理与电力行业6个月平均日成交额人民币百万1959据公司8月25日公告董事会同意提名袁利华现任中移资本董事副总52周价格范围人民币1130-2700经理张晓明曾任移动北京有限公司营销中心副总经理中国移动客户BVPS人民币983部重客处经理为非独立董事候选人监事会同意提名贾琦现任中移资本公司部门总经理为非职工监事候选人移动入股后双方合作紧密推进股价走势图我们看好大华作为被集成商切入移动政企项目并借助移动渠道网络服务家大华股份人民币庭及中小企业客户据公司业绩会大华将于今年四季度推出行业视觉大模相对沪深300型首先落地城市治理与电力行业并将在24年进行方案部署和行业试点2710大华在多模态AI积累深厚我们看好大华借助大模型提升碎片化场景能力235191展望端与分销业务驱动增长2H23B154展望2H23我们认为1B端业务将保持韧性预计全年收入增速11119分销业务生态重塑是公司今年的重点工作之一预计全年收入增速285Aug-22Dec-22Apr-23Aug-233G端业务我们建议投资人关注8月之后固定资产投资社会融资总额地方债发行等宏观数字预计全年收入增速我们认为公司将继续资料来源Wind34调整海外业务产品结构提升解决方案占比预计全年收入增速3风险提示企业数字化转型进度难以把握市场需求随宏观经济指标放缓经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万3283530565323203612241078-240769157411761372归属母公司净利润人民币百万33782324410746745365-13443120766813821478EPS人民币最新摊薄103071125142163ROE1411863135013441345PE倍18922750155613671191PB倍271247213187163EVEBITDA倍1546203613061093951资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1大华股份002236CH图表1大华股份核心财务数据及预测百万人民币1Q222Q223Q224Q221Q232Q231H222H221H232H23202120222023E2024E2025EAAAAAAAAEAHuataiHuataiHuatai营业收入584882397085939460168618140871647814634176873283530565323203612241078YoY14-2-11-173464-1547324-76118137营业成本3566523744245763345749078803101878364101302005918990184942069223531毛利22823002266136302558371152856291627075571277711576138261542917546OPEX19551790233035562149201037455886416056999321963198581089312343营销费用9321108127218039791212204030752191275446645115494555276285管理费用2032142944332663094177275755569551144113111921356研发费用73882510231296856959156323201815206434523883387843354929财务费用81356260234846927523642032425051196160227资产减值损失1356830173469176526150107113126143信用减值损失691582234829159227823189232745597420470534投资收益591091025509783168449141361942811501000其他收益1504115925625013456112093834701005648854851829营业利润3351301141503515172416366442247189234722280413946915355YoY-197-82-5354330-6537194-18-34821314营业外收入支出114321163337122税前收益3361300144506517172516376502250188934702287413946935357YoY-197-81-5354330-6537190-18-34811314所得税810118502417893682021565825465259少数股东损益11351175267238664773363133367归母净利润3561164173631495148115208051976213133782324410746745365YoY2-10-77-3639272-8-5430165-13-31771415扣非归母净利润3469103283398135712563251755203531031581379044225215YoY11-19-53-10015491-13-804052613-491401718全面摊薄EPS元012039006020017046051026063062110077125142163比率分析毛利率390364376386425431375382428427389379428427427OPEX营收334217329379357233266357284322284315305302300RD营收126100144138142111111141124117105127120120120营业利润率571582054862001163915410710675128130130归母净利率611412467821721084913512010376127129131资料来源公司财报华泰研究预测图表2大华股份盈利预测调整百万人民币202120222023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2024E2025EAHuataiHuataiHuataiOldOldOldDiffDiffDiff营业收入3283530565323203612241078337553835043898-4-6-6YoY24-76118137营业成本2005918990184942069223531毛利1277711576138261542917546OPEX9321963198581089312343营销费用46645115494555276285管理费用9551144113111921356研发费用34523883387843354929财务费用25051196160227资产减值损失50107113126143信用减值损失745597420470534投资收益1942811501000其他收益1005648854851829营业利润347222804139469153553504438650241877YoY-18-34821314营业外收入支出37122税前收益347022874139469353573505438850261877YoY-18-34811314所得税5825465259少数股东损益3363133367归母净利润337823244107467453653477437050331877YoY-13-31771415扣非归母净利润31031581379044225215YoY13-491401718全面摊薄EPS元110077125142163比率分析毛利率38937942842742741342142115pp06pp06ppOPEX营收284315305302300RD营收105127120120120营业利润率10675128130130归母净利率10376127129131资料来源公司财报华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2大华股份002236CH图表3大华股份分部收入百万元1H202H201H212H211H222H221H232H23E2021A2022A2023E2024E2025E总收入9838166291350519330140871647814634176873283530565323203612241078同比增速37316243-1483973241-6957118137ToG1969370321813671203022952082237358524326445548565342同比增速108-09-69-375253432-2613090100收入占比200223162190144139142134178142138134130ToB244343143596502635394728385853198622826791771037011822同比增速472165-16-5990125276-41110130140收入占比248259266260251287264301263270284287288其他1378217319992873172614811831164848723207347938624325同比增速451322-137-48561113372-34285110120收入占比1401311481491239012593148105108107105创新业务6161145119716511686243022593710284841165969850512120同比增速943442408472340526617446450425425收入占比6369898512014715421087135185235295海外业务404964385728776167917975686283461348914766152091703419589同比增速4152051862810472869530120150收入占比412387424402482484469472411483471472477资料来源公司财报华泰研究预测图表4单季度营收同比增速及毛利率图表5单季度归母净利润及同比增速百万元百万元营业收入同比增速右轴归母净利润同比增速右轴1200060150015010000401008000100020600050040005000-2020000-400-503Q201Q204Q212Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q232Q203Q204Q201Q212Q213Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q20资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表6单季度销售毛利率与净利率图表7研发费用与研发费用占营收比百万元毛利率归母净利率营业费用率研发费用研发费用占比右轴60140020501200151000408003010600204005102000001Q214Q212Q203Q204Q202Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q20资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3大华股份002236CH图表8存货与存货周转天数图表9应收账款与应收账款周转天数百万元百万元存货存货周转天数右轴应收账款应收账款周转天数右轴10000250180003501600030080002001400025012000600015010000200800040001001506000100200050400020005000002Q232Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q231Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q231Q20资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表10估值对比表收盘价市值PExPSx年初至今股票代码公司名称交易货币元十亿元2023E2024E2023E2024E股价表现000977CH浪潮信息CNY37445512261790706744002415CH海康威视CNY332831051951673429-21002373CH千方科技CNY11761862642021916318002841CH视源股份CNY51863641581301513-107平均值2111691916002236CH大华股份CNY19406391561372018735注收盘价截至2023年8月25日大华股份预测值均来自华泰研究其他公司预测值均来自Wind一致预期资料来源Wind华泰研究预测风险提示公司正处于数字化转型阶段其进度很难准确把握由于数字化转型进度披露较为困难很难对这部分业务进行很好的跟踪造成业务风险的加剧市场需求随宏观经济指标放缓我们看到国内房地产投资大幅下滑政府安防项目部分延期对公司政府端业务造成一定冲击如果宏观经济持续放缓国内疫情仍反复将对公司业绩带来不利影响图表11大华股份PE-Bands图表12大华股份PB-Bands人民币大华股份10x15x人民币大华股份14x21x20x25x30x28x36x43x505038382525131300Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4大华股份002236CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产3350534770357284309646787营业收入3283530565323203612241078现金7731803084911058012040营业成本2005918990184942069223531应收账款1465415412163811915221256营业税金及附加1825318770198472218225225其他应收账款5464840185600925198075468营业费用46645115494555276285预付账款1710312169187841581023530管理费用955021144113111921356存货68107315644189518553财务费用249715109896231600622673其他流动资产35923489362737353949资产减值损失499010665112781260414333非流动资产1055111483116441200712766公允价值变动收益125384602536772127818长期投资12441461163018522264投资净收益19426280751500010000000固定投资21874644465348295118营业利润34722280413946915355无形资产5841355718563855524453921营业外收入12041792132713721424其他非流动资产65364821479747734846营业外支出14571084127011771224资产总计4405646253473725510359553利润总额34702287413946935357流动负债1741218847159641954119177所得税58112533458451975933短期借款325652579411382579425794净利润34122262409346415298应付账款73307340694690399140少数股东损益33146251132032726694其他流动负债9757112487880102449780归属母公司净利润33782324410746745365非流动负债247311881096102297444EBITDA38752941441949975581长期借款155345383362162883924042EPS人民币基本115079125142163其他非流动负债9208473402734027340273402负债合计1988620035170612056420152主要财务比率少数股东权益5527438157368373356626871会计年度202120222023E2024E2025E股本29953033329432943294成长能力资本公积29403950395039503950营业收入240769157411761372留存公积1788519426230742719331881营业利润18433433815213351415归属母公司股东权益2361825837299433420339133归属母公司净利润13443120766813821478负债和股东权益4405646253473725510359553获利能力毛利率38913787427842714271现金流量表净利率1039740126712851290会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE1411863135013441345经营活动现金17281054273242082905ROIC19091132185719891981净利润34122262409346415298偿债能力折旧摊销4929672189441015360653291资产负债率45144332360137323384财务费用249715109896231600622673净负债比率18791688216627802817投资损失19426280751500010000000流动比率192184224221244营运资金变动328521771373355622073速动比率142135171165189其他经营现金664041039483465535362684营运能力投资活动现金18555999668826915401199总资产周转率081068069070072资本支出12271295359745827875595应收账款周转率239203203203203长期投资11262563168812222941156应付账款周转率291259259259259其他投资现金498276698515971110333166每股指标人民币筹资活动现金493863437924633238024504每股收益最新摊薄103071125142163短期借款754767708801488014000每股经营现金流最新摊薄052032083128088长期借款674501099916673774797每股净资产最新摊薄71778490910381188普通股增加1033861000000000估值比率资本公积增加949861011000000000PE倍18922750155613671191其他筹资现金12052267232516301119707PB倍271247213187163现金净增加额25912260894191529691460EVEBITDA倍1546203613061093951资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5大华股份002236CH免责声明分析师声明本人黄乐平余熠兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交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