二季度演艺业务估算恢复到疫前水平，环比Q1恢复明显提速。上半年，公司实现收入7.41亿元/+562.85%，较19H1演艺收入可比恢复72%；归母/扣非净利润3.03/2.95亿元，同比+1140.11%/+399.39%，较19H1演艺主业可比恢复5成+。单二季度，公司收入5.06亿元，归母/扣非净利润2.42亿元/2.40亿元，估算均基本恢复到2019Q2演艺主业水平，较Q1恢复（收入和净利润各恢复4成/2成）明显提速，主要主要系存量项目复苏+轻资产贡献。
　　上半年丽江、桂林等表现突出，杭州本部Q2复苏提速，轻资产贡献增量。公司丽江、三亚、桂林项目1月复园，杭州、西安、九寨、张家界等项目3月复园业，上海项目7.1重新营业。VS2019上半年，上半年丽江项目收入/归母净利润1.36/0.85亿元，恢复94/96%；桂林项目收入0.73/0.19亿元，恢复98%/136%；二者按可比口径收入、净利率等均超疫前；杭州本部收入2.27亿元，恢复57%，但Q2收入估算恢复7-8成，逐步提速；三亚项目收入/归母净利润各1.06/0.62亿元，恢复45/44%。此外，西安、张家界、上海等其他项目因爬坡期影响，部分亏损拖累，其中西安/上海上半年归母亏损0.08/0.47亿元，上海主要系重新开业前营销等费用增加阶段影响。此外上半年公司轻资产项目收入0.76亿元，带来增量贡献；花房预计有所拖累。
　　公司暑期客流和收入已超疫前，复苏提速，西安、上海重新改造后表现突出。此前，受制团队客群恢复较慢，公司景区复苏呈渐进趋势。但公司与时俱进调整经营策略和项目扩容，暑期至今公司整体客流和收入已超疫情前（杭州暑期基本恢复至疫前，丽江/桂林均大幅超疫前），复苏明显提速。展望未来，考虑今年上海、张家界、西安、九寨等恢复以及佛山项目明年初有望开业，公司自营项目正逐步从2019年的“3（成熟）+2（培育）”项目提升至“5（成熟）+4（培育）”，且存量项目剧院承载量翻倍，有望持续扩容成长。同时，公司结合客群需求优化升级项目能力突出，今年西安、上海项目重新改造开业后表现靓丽（西安暑期阶段达6-7场/天）。此外，后续文旅项目需求增加+景区升级需求，有望助力轻资产扩张。
　　风险提示：宏观、疫情等系统性风险，股东减持风险，花房减值等风险。
　　投资建议：维持公司2023-2025年EPS0.29/0.55/0.68元，对应PE41/22/18x。二季度演艺主业恢复和暑期经营表现预计有望提振市场信心。考虑公司过去三年运营项目增加，承载扩容，且西安/上海等项目验证公司升级改造项目能力卓越，其后续经营优化和成长表现仍可期。同时，顺应后疫情下行业趋势变化，公司未来国内外轻资产扩张有望逐步构筑新的增长驱动。公司经营复苏提速，轻重扩张皆有期待，维持“买入”。

研究报告全文：证券研究报告2023年08月27日宋城演艺300144SZ买入二季度演艺主业复苏提速暑期客流和收入已超疫前核心观点公司研究财报点评二季度演艺业务估算恢复到疫前水平环比Q1恢复明显提速上半年公社会服务旅游及景区司实现收入741亿元56285较19H1演艺收入可比恢复72归母扣证券分析师曾光证券分析师钟潇非净利润303295亿元同比11401139939较19H1演艺主业可0755-821508090755-82132098zengguangguosencomcnzhongxiaoguosencomcn比恢复5成单二季度公司收入506亿元归母扣非净利润242亿元S0980511040003S0980513100003240亿元估算均基本恢复到2019Q2演艺主业水平较Q1恢复收入和证券分析师张鲁联系人杨玉莹净利润各恢复4成2成明显提速主要主要系存量项目复苏轻资产贡献010-880053770755-81982942zhanglu5guosencomcnyangyuyingguosencomcn上半年丽江桂林等表现突出杭州本部Q2复苏提速轻资产贡献增量S0980521120002公司丽江三亚桂林项目1月复园杭州西安九寨张家界等项目3基础数据月复园业上海项目71重新营业VS2019上半年上半年丽江项目收入投资评级买入维持归母净利润136085亿元恢复9496桂林项目收入073019亿元合理估值收盘价1204元恢复98136二者按可比口径收入净利率等均超疫前杭州本部收入总市值流通市值3148128311百万元52周最高价最低价17311059元227亿元恢复57但Q2收入估算恢复7-8成逐步提速三亚项目收近3个月日均成交额30548百万元入归母净利润各106062亿元恢复4544此外西安张家界上市场走势海等其他项目因爬坡期影响部分亏损拖累其中西安上海上半年归母亏损008047亿元上海主要系重新开业前营销等费用增加阶段影响此外上半年公司轻资产项目收入076亿元带来增量贡献花房预计有所拖累公司暑期客流和收入已超疫前复苏提速西安上海重新改造后表现突出此前受制团队客群恢复较慢公司景区复苏呈渐进趋势但公司与时俱进调整经营策略和项目扩容暑期至今公司整体客流和收入已超疫情前杭州暑期基本恢复至疫前丽江桂林均大幅超疫前复苏明显提速展望未来考虑今年上海张家界西安九寨等恢复以及佛山项目明年初有望开业公司自营项目正逐步从2019年的3成熟2培育项目提升至5成熟4培育且存量项目剧院承载量翻倍有望持资料来源Wind国信证券经济研究所整理续扩容成长同时公司结合客群需求优化升级项目能力突出今年西安相关研究报告上海项目重新改造开业后表现靓丽西安暑期阶段达6-7场天此宋城演艺300144SZ-上海项目升级优化重开业演艺龙头成长进行时2023-07-03外后续文旅项目需求增加景区升级需求有望助力轻资产扩张宋城演艺300144SZ-一季度扭亏为盈存量扩容与项目升级助全面复苏成长2023-05-02风险提示宏观疫情等系统性风险股东减持风险花房减值等风险宋城演艺300144SZ-复苏在望更轻更强演艺龙头开启全新成长2023-03-06投资建议维持公司2023-2025年EPS029055068元对应PE4122宋城演艺300144SZ-签约轻资产三峡项目千古情IP再显优势2022-11-2518x二季度演艺主业恢复和暑期经营表现预计有望提振市场信心考宋城演艺300144SZ-第三季度净利润较快增长控费增效虑公司过去三年运营项目增加承载扩容且西安上海等项目验证公应对疫情挑战2022-10-28司升级改造项目能力卓越其后续经营优化和成长表现仍可期同时顺应后疫情下行业趋势变化公司未来国内外轻资产扩张有望逐步构筑新的增长驱动公司经营复苏提速轻重扩张皆有期待维持买入盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1185458190829063520-313-6143167523212净利润百万元3151076914261766--1180-96978612854239每股收益元012000029055068EBITMargin185-504398479493净资产收益率ROE410195157171市盈率PE99932596409221178EVEBITDA6525413315197164市净率PB412417389347305资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告二季度演艺业务估算恢复到疫前水平环比Q1恢复明显提速上半年公司实现收入741亿元56285较19H1演艺收入可比恢复72归母扣非净利润303295亿元同比11401139939较19H1演艺主业恢复5成好于我们此前业绩前瞻的预测需说明的是2019年上半年因花房4月底出表影响今年上半年与2019年上半年整体收入和归母净利润直接不可比故我们上述主要比较演艺业务恢复情况单二季度公司收入506亿元归母扣非净利润242亿元240亿元估算均基本恢复到2019Q2演艺主业水平较Q1恢复收入和净利润各恢复4成2成明显提速主要主要系存量项目复苏轻资产贡献其中我们在估算恢复情况时也剔除花房贡献及其出表带来的收益影响图1公司2023Q2收入表现图2公司2023Q2归母及扣非净利润表现资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理存量演艺项目上半年丽江桂林等项目恢复良好杭州本部二季度复苏提速从复园节奏来看公司丽江三亚桂林等项目今年1月开始恢复营业杭州西安九寨张家界等项目3月开始营业上海项目71重新营业VS2019上半年上半年丽江项目收入和归母净利润136085亿元恢复9496桂林项目收入073019亿元恢复98136恢复良好二者净利率均超疫前并且如果从可比营业时间来看丽江千古情景区和桂林千古情景区人次和收入均已反超历史同期最高水平表现突出同时上半年杭州本部收入227亿元恢复57但Q2收入估算恢复7-8成复苏明显提速三亚项目收入归母净利润各106062亿元恢复4544图32023年上半年公司部分项目经营恢复情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理与此同时九寨西安张家界等项目重新开业后上半年收入各为024021019亿元逐步复苏但部分项目因处于爬坡期上半年估算亏损有所拖累同时上海项请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告目7月1日重新开业但因二季度也有一定重新开业营销登费用影响综合来看西安上海上半年各归母亏损008047亿元图4公司每日演出场次变化图5公司主要项目每日演出场次变化资料来源公司公告公司官方微信公众号国信证券经济研究所资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理整理此外上半年公司轻资产项目确认带来收入076亿元估算带来增量贡献估算05亿元花房有所拖累2023年上半年公司毛利率为63951293pct期间费率1786-613pct均较去年同期显著改善但与2019年上半年相比今年上半年毛利率仍然低576pct期间费率低304pct主要系2019年同期有花房业务影响且今年上半年公司项目逐步开业部分新项目处于爬坡期综合影响2023年二季度公司毛利率6993较疫情前增加032pct有轻资产贡献和丽江项目毛利率改善等影响期间费率872较2019年同期-534pct除花房出表因素外也与公司成熟项目费用优化和轻资产确认节奏差异相关图6公司2023Q1毛利率和净利率变化情况图7公司2023Q2期间费用率变化情况资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理公司暑期景区客流和收入已超疫前恢复趋势明显提速西安上海重新改造后表现突出公司过往项目因各区域游客特点和发展历程差异团散结构各有差异部分存量项目团队客群占相对不低但在后疫情时代旅游市场复苏中团队客群恢复明显逊于散客导致公司部分项目此前复苏呈渐进趋势但公司通过与时俱进营销调整和项目扩容因地制宜开展各类活动暑期公司景区人次和收入已超越2019年同期杭州暑期基本恢复至疫前8月12日宋城千古情创下一天上演21场的新纪录丽江桂林项目均大幅超疫前复苏明显提速请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告展望未来项目增加承载扩容内容升级持续助力中线成长考虑今年上海张家界西安九寨等复园以及佛山项目明年初有望开业公司自营项目正逐步从2019年的3成熟2培育项目提升至5成熟4培育且存量项目剧院承载量翻倍有望持续扩容成长同时公司结合消费变化优化升级项目能力突出今年西安上海项目重新改造开业后表现靓丽西安暑期阶段达6-7场天上海千古情景区在开业活动的刺激下预售火爆截止7月底预售票总数超过40万张此外后续文旅项目需求增加景区升级需求等有望其助力轻资产扩张与此同时根据公司公告公司控股股东以及实际控制人黄巧灵今年8月24日承诺自承诺函签署之日起六个月内不减持所持有的公司股票也侧面有助于稳定市场情绪此外2022年报之会计师事务所出具保留意见主要系参股35子公司花房集团旗下参股25的公司出现风险事项影响会计师对花房相关长期股权价值的确认此事项预计不影响宋城自身正常经营今年7月26日花房集团公告已向政府机关提交待结案扣押款约人民币155亿元其所有冻结账户均已解冻且可用于日常业务运营后续相关事宜解决预计也在积极推进中风险提示宏观疫情等系统性风险股东减持风险财报保留事项处理情况可能低于预期花房减值等风险投资建议维持公司2023-2025年EPS为029055068元对应PE412218x二季度演艺主业恢复和暑期经营表现预计有望提振市场信心考虑公司过去三年运营项目增加承载扩容且西安上海等项目验证公司项目升级改造能力卓越其后续经营优化和成长表现仍可期同时顺应后疫情下行业趋势变化公司未来国内外轻资产扩张有望逐步构筑新的增长驱动公司经营复苏提速轻重扩张皆有期待维持买入评级表1可比公司盈利预测及估值表总市值EPSPE代码公司简称股价投资评级亿元22A23E24E25E22A23E24E25E300144SZ宋城演艺120431481000029055068--409422081783买入603136SH天目湖2258420701110112514720527223618061536买入600138SH中青旅11998679-046062087106--192113851129买入资料来源Wind国信证券经济研究所整理预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物18592327263839655335营业收入1185458190829063520应收款项1213527490营业成本58022877711011310存货净额1311204859营业税金及附加2228365263其他流动资产12136191291352销售费用662211594109流动资产合计20082613312646036060管理费用256392186224255固定资产31022844268427152629研发费用4119334149无形资产及其他17131006966926887财务费用1274376105投资性房地产13271200120012001200投资收益18218786121126资产减值及公允价值变长期股权投资16781757225722522246动2201515资产总计98279420102331169613023其他收入698334149短期借款及交易性金融负债372970300200营业利润372888916041980应付款项48232772811431409营业外净收支296302020其他流动负债229227293138168利润总额3441485915841960流动负债合计748851102115811777所得税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