绝味食品股价从2021年2月见顶之后，一直处于下行通道内，主要是因为1经济环境带来的收入和利润下降，2是随着开店数量增加，开店数量接近饱和，市场对公司发展天花板的担心，3是廖记、盛香亭等公司投资的企业在短期内出现业绩下滑的情况，使得市场对于公司第二增长曲线有担心。
　　在今年整体消费复苏的大背景下，我们认为公司主营业务和投资的企业业务都会有恢复，市场对于公司发展的第二增长曲线的担心会得到缓解。
　　我们看到公司成本下行和费用下行的确定性趋势，并探讨成本和费用下行趋势下，企业盈利能力复苏的可能性。我们判断下半年鸭价会逐渐回落，价格虽然会随着季节有波动，但是公司原材料综合成本会较上半年有大幅下降。同时今年公司在开店补贴上较去年有所减少，费用端也会有所下降，对业绩有一定的正向贡献。经过敏感性分析，我们测算当全年鸭副成本下降5%，2023H2净利润同比增长233.26%，当原材料价格下降10%，2023H2净利润同比增长253.84%。
　　投资策略：我们预计公司2023H2净利润将有明显改善，2024年随着经营逐渐恢复到疫情前水平，净利率水平也将有所恢复，预计2024年实现归母净利润9.07亿元，实现EPS1.44元，当前股价对应估值26倍，给与目标估值30倍，目标价43.2元，给与“强烈推荐”评级。
　　风险提示：国内经济复苏进程不及预期；消费需求复苏不及预期；原材料下行不及预期；公司出现重大管理缺陷等。

研究报告全文：公司研究绝味食品603517成本下行的2023年8月23日强烈推荐首次东利润弹性绝味食品公司报告兴证绝味食品股价从2021年2月见顶之后一直处于下行通道内主要是因为1公司简介券经济环境带来的收入和利润下降2是随着开店数量增加开店数量接近饱和股绝味食品起源于湖南长沙自2005年创立市场对公司发展天花板的担心3是廖记盛香亭等公司投资的企业在短期内以来便凭借其高质量的卤制品迅速崭露头份出现业绩下滑的情况使得市场对于公司第二增长曲线有担心角在不断拓展的产品线中该公司的休闲有卤制食品涉及多种肉类与素食制品尤以卤在今年整体消费复苏的大背景下我们认为公司主营业务和投资的企业业务限制鸭副产品为标志性产品拥有近200种产公都会有恢复市场对于公司发展的第二增长曲线的担心会得到缓解品组合涵盖了包装产品礼品产品以及卤制素食等司我们看到公司成本下行和费用下行的确定性趋势并探讨成本和费用下行趋资料来源公司公告证势下企业盈利能力复苏的可能性我们判断下半年鸭价会逐渐回落价格未来3-6个月重大事项提示券虽然会随着季节有波动但是公司原材料综合成本会较上半年有大幅下降无研同时今年公司在开店补贴上较去年有所减少费用端也会有所下降对业绩发债及交叉持股介绍究有一定的正向贡献经过敏感性分析我们测算当全年鸭副成本下降5无报2023H2净利润同比增长23326当原材料价格下降102023H2净利润同比增长25384告投资策略我们预计公司2023H2净利润将有明显改善2024年随着经营逐渐恢复到疫情前水平净利率水平也将有所恢复预计2024年实现归母净利润907亿元实现EPS144元当前股价对应估值26倍给与目标估值30交易数据倍目标价432元给与强烈推荐评级52周股价区间元6158-3361风险提示国内经济复苏进程不及预期消费需求复苏不及预期原材料下总市值亿元22264行不及预期公司出现重大管理缺陷等流通市值亿元22264总股本流通A股万股6312463124财务指标预测流通B股H股万股--周日均换手率52223指标20222023E2024E2025E52周股价走势图营业收入百万元662284769942587741469854417增长率113162613961231712绝味食品沪深300净归母利润百万元23253555876990778113142增长率-76291527354472464212净资产收益率037093144179每股收益元33781111691345-288PE1008539902583207382210221222222422622822340324302279PB资料来源恒生聚源东兴证券研究所资料来源公司财报东兴证券研究所分析师孟斯硕010-66554041mengsshdxzqnetcn执业证书编号S1480520070004分析师王洁婷021-225102900wangjtdxzqnetcn执业证书编号S1480520070003敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P2绝味食品603517成本下行的利润弹性目录1我们的观点42探讨原材料成本下行的可能421去产能下的鸭价暴涨422供给增加或带来鸭价下行523成本下行下的业绩弹性83被投企业的盈利扭转预期84卤味行业第一品牌1041主业稳健1042股权激励彰显长期增长决心125盈利预测1451关键假设146风险提示14相关报告汇总16插图目录图1绝味食品股票收盘价走势元错误未定义书签图2主营营业成本构成错误未定义书签图3鸭苗价格走势元羽4图4毛鸭主要市场价格走势4图5肉鸭主要市场价格走势错误未定义书签图6鸭饲料原材料价格走势错误未定义书签图7肉鸭配合料价格走势元公斤错误未定义书签图82015-2022中国肉鸭存栏量错误未定义书签图92023年1-5月毛鸭投放成本错误未定义书签图10绝味食品门店数与增长率错误未定义书签图11中国卤制品行业规模预测错误未定义书签图12卤味赛道龙头企业2022门店数错误未定义书签图13中国卤制品行业CR5错误未定义书签图14绝味食品店龄维度收入贡献错误未定义书签图15绝味食品渠道维度收入贡献错误未定义书签图16绝味食品门店分布错误未定义书签敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P3图17绝味门店城市占比错误未定义书签图18华莱士门店分布错误未定义书签图19华莱士门店城市占比错误未定义书签图20绝味食品不同市场收入情况错误未定义书签图21绝味的全国生产网络错误未定义书签图22盛香亭产品展示错误未定义书签图23卤江南产品展示错误未定义书签图24廖记棒棒鸡产品展示错误未定义书签图25廖记棒棒鸡研发流程错误未定义书签图262023商品代鸭苗日出苗量错误未定义书签图27商品代鸭苗日产量预测万只错误未定义书签图282019-2023餐饮收入情况亿元错误未定义书签图292018-2023中国卤制食品市场规模预测亿元错误未定义书签图302021年我国卤制品销售渠道错误未定义书签图31消费者卤制品消费动机错误未定义书签图32消费者卤制品消费时间错误未定义书签图33猪肉市场价和毛鸭主产区平均价价格对比元错误未定义书签图342022至今小麦价格变化趋势错误未定义书签表1绝味食品2022重大股权投资损益错误未定义书签表2绝味食品20222023一季度重大股权投资损益元错误未定义书签表3绝味食品2022重大股权投资损益错误未定义书签表4网聚投资有限责任公司对外投资情况错误未定义书签表5绝味食品20222023一季度重大股权投资损益错误未定义书签表6绝味食品2022及2023Q1成本情况错误未定义书签表7敏感性分析错误未定义书签敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P4绝味食品603517成本下行的利润弹性1我们的观点绝味食品股价从2021年2月见顶之后一直处于下行通道内主要是因为1经济环境带来的收入和利润下降2是随着开店数量增加开店数量接近饱和市场对公司发展天花板的担心3是廖记盛香亭等公司投资的企业在短期内出现业绩下滑的情况使得市场对于公司第二增长曲线有担心在今年整体消费复苏的大背景下我们认为公司主营业务和投资的企业业务都会有恢复市场对于公司发展的第二增长曲线的担心会得到缓解我们看到公司成本下行和费用下行的确定性趋势并探讨成本和费用下行趋势下企业盈利能力复苏的可能性我们判断下半年鸭价会逐渐回落价格虽然会随着季节有波动但是公司原材料综合成本会较上半年有大幅下降同时今年公司在开店补贴上较去年有所减少费用端也会有所下降对业绩有一定的正向贡献经过敏感性分析我们测算当全年鸭副成本下降52023H2净利润同比增长23326当原材料价格下降102023H2净利润同比增长25384我们预计公司2023H2净利润将有明显改善2024年随着经营逐渐恢复到疫情前水平净利率水平也将有所恢复预计2024年实现归母净利润907亿元实现EPS144元当前股价对应估值26倍给与目标估值30倍目标价432元给与强烈推荐评级2探讨原材料成本下行的可能21去产能下的鸭价暴涨在去产能的大背景下鸭苗毛鸭与肉鸭的价格自2022年下半年至2023年Q1出现不同程度的上涨国内部分区域毛鸭价格从去年年初8元斤左右的价格上涨到11元斤左右的价格涨幅超过37肉鸭市场情况与毛鸭类似以福建白番大公鸭为例2023年1月时最低价格为5元斤之后价格总体一路上升涨至现今的8元斤价格增幅达60图1肉鸭价格走势元斤图2毛鸭主要市场价格走势元斤1100白番大公福建白番公浙江12主产区平均价毛鸭白番中公福建白番母浙江1110001090098800767005600435002018-11-022019-01-252019-09-132020-07-242021-06-042022-04-012022-11-042023-02-032018-08-032018-09-142018-12-142019-03-222019-05-102019-06-212019-08-022019-11-012019-12-132020-02-072020-03-202020-05-012020-06-122020-09-042020-10-232020-12-042021-01-152021-03-122021-04-232021-07-162021-08-272021-10-082021-11-192021-12-312022-02-182022-05-132022-06-242022-08-052022-09-162022-12-162023-03-172023-04-282023-06-092023-07-21资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源同花顺东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P5分析毛鸭价格上涨的原因我们认为有以下几点综合来看供给和需求的匹配失衡是此次鸭肉价格波动的主要原因1去产能导致供给大幅减少在上一轮非洲猪瘟疫情中肉鸭产能快速扩张后遇到过去三年国内消费低迷鸭子的供应大于消费产能严重过剩上游出现连续三年亏损导致上游做去产能的动作淘汰部分父母代和祖代的种养产能一直在出清过程中根据山东省畜牧经济研究会数据2022年全国祖代种鸭平均存栏2702单元同比减少24为2019年以来首次同比由增转降父母代存栏185075单元同比减少9尤其2022年下半年以来中小规模父母代种鸭产能压缩明显造成去鸭苗供应量大幅下降今年一季度全国肉鸭父母代产能较去年相比去化约30根据山东种鸭联盟的统计目前国内市场每天的鸭需求量大概在1000万-1100万只这也是正常的市场消耗量但2023年年初养殖端每天的苗量只有800万只左右全国日供鸭苗约为常态供应量下的672上游议价能力增强今年以来疫情放开以后需求产生反弹市场上供需关系发生急剧变化上游议价能力增强故抬高了原材料价格据山东种鸭信息平台报价3月23日鸭苗指导价格为73元羽相比于2023年开年第一天的指导价17元羽涨超329相比于2022年12月23日的指导价03元羽更是涨超23倍3人员紧缺造成的短期供给紧张22年12月份疫情放开后产业工人感染新冠影响工作进度将近20天的时间没人投苗没人养殖也没人做物流且从春节前一周到正月十五都是休息时间工人没有进行工作4近期鸭子养殖成本上升主要体现在饲料价格上涨近期国内如新希望海大通威安佑大北农等大部分饲料企业均发布饲料涨价函其中畜禽饲料涨价50元150元吨不等水产饲料涨价100元1000元吨不等涨价幅度明显2023年5月7月玉米价格不断上涨豆粕价格先跌后涨饲料原料价格高成本下饲料价格也出现了先涨后跌再涨的趋势原料是推助饲料价格波动的主要因素22供给增加或带来鸭价下行今年毛鸭供需出现了较大的变化从供给端来看鸭类全产业链生长周期约14个月但行业供给集中于父母代因而从父母代孵化开始计算商品代供给起量需要8-9个月本轮产能减少主要集中在父母代见图34而祖代产能基本稳定所以商品代鸭苗的产能的恢复会比较快速图3祖代在产白羽肉鸭存栏量万套图4父母代在产白羽肉鸭存栏量万套敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P6绝味食品603517成本下行的利润弹性250065祖代在产白羽肉鸭存栏量万套父母代在产白羽肉鸭存栏量万套60200055150050451000405003530020122013201420152016201720182019202020212012201320142015201620172018201920202021资料来源爱禽社东兴证券研究所资料来源爱禽社东兴证券研究所2023年开年因气温较低及春节的原因1-2月日均出苗量低于800万羽父母代种鸭生产主要集中于3-4月3月出苗量环比改善但日均出苗量仍未超过800万羽4月中旬出苗量已达1100万羽接近屠宰场需求量1200万羽天基本达到疫情前常态供应的水平从目前来看下半年肉鸭的供给老鸭淘汰量不大新开产种鸭量继续增加短期来看高温天气逐渐增多对种鸭生产性能有明显影响产蛋降低对增量有抑制作用但是从中期来看投苗量会较去年有较大幅度的提升图52023商品代鸭苗日投苗量万羽天图6全国鸭苗均价预测走势元羽1400投苗量万羽天120010008006004002000资料来源水禽情报网东兴证券研究所资料来源我的钢铁网东兴证券研究所此外从饲料价格来看受厄尔尼诺现象影响豆粕玉米等价格或继续走高养殖成本将有所增加虽然饲料成本上涨对畜禽产品价格产生支撑作用但由于下游需求不及预期供需对价格更为主导这导致畜禽全价料价格下行压力增加对于下半年我们判断饲料成本变化对总体价格影响有限图7玉米豆粕价格走势元吨图8肉鸭配料平均价元千克敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P74006000玉米元吨豆粕元吨平均价肉鸭配合料55003905000380450037040003603500300035025003402000330150032010002022-01-072023-04-072023-06-072022-02-072022-03-072022-04-072022-05-072022-06-072022-07-072022-08-072022-09-072022-10-072022-11-072022-12-072023-01-072023-02-072023-03-072023-05-072023-07-07资料来源同花顺东兴证券研究所资料来源同花顺东兴证券研究所从需求角度来看随着疫情后经济的复苏大众对鸭肉消费需求预计会上升预计会在明年需求逐渐恢复到2019年的水平1解除隔离等一系列措施后大家去餐馆消费意愿和频次变高其中对鸭肉的需求也会变高包括一系列用鸭肉为原料做的菜品如烤鸭2随着疫情的开放各地推出刺激消费的政策比如发放消费券等有利于推动消费需求的增加从而带动鸭副卤制品的消费预期卤味企业同店也会有恢复预计2023年卤制品市场规模将会增加到3978亿元同比增长778图92018-2023中国卤制食品市场规模预测亿元图10绝味食品同店恢复情况4500卤味市场规模预测102同店恢复400010035003000982500962000150094100092500900201820192020202120222023E882019202020212022资料来源观知海内信息网东兴证券研究所资料来源公司年报东兴证券研究所供需两方面进行分析我们认为下半年毛鸭供给较去年有较大的缓解即供给端会恢复至正常年份的水平需求端会有恢复但是需求复苏整体偏弱供给端的缓解对毛鸭价格回落会有较大帮助毛鸭价格或呈下降走势敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P8绝味食品603517成本下行的利润弹性23成本下行下的业绩弹性上半年受成本上涨的影响公司业绩受到很大影响毛利率也有较大的下降由于22Q4公司采购了一部分高价库存高价库存对业绩影响或到2023Q2我们判断随着毛鸭价格的逐渐回落公司毛利率将有较大的改善图11绝味销售毛利率40单季度销售毛利率单季度净利润同比增长率300352502003015025100205015010-505-1000-150资料来源同花顺东兴证券研究所根据公司招股说明书原材料占其主营业务成本80以上其中鸭脖鸭掌鸭锁骨鸭肠鸭翅等约占原材料采购总额的50左右鸭副产品与毛鸭价格走势比较一致所以用毛鸭价格下半年走势预测原材料下半年的变化假设鸭副价格中鸭脖鸭掌鸭锁骨鸭肠鸭翅使用量结构不变价格变动与毛鸭价格一致按照招股书披露的假设鸭副占原材料的50原材料占营业成本的80进行计算根据敏感性分析在2023年收入假设前提下详细预测参考后面盈利预测部分当全年鸭副成本下降52023H2净利润同比增长23326当原材料价格下降102023H2净利润同比增长25384图12成本敏感性分析成本维持高位成本下降5成本下降102023H2营业收入402442464024424640244246yoy2240224022402023H2净利润136151038349664071808yoy82472332625384资料来源同花顺东兴证券研究所3被投企业的盈利扭转预期绝味食品自成立以来始终专注于深耕鸭脖主业并不断创新和拓展其他卤制食品赛道公司通过旗下网聚资本等多个基金以及和外部机构合作多样化布局餐饮版图重点围绕卤味特色味型调味品轻餐饮和产业链上下游四个方向进行投资实现构建美食生态的目标同时自有供应链体系赋能被投公司以构建美食生态开启自身第二第三增长曲线敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P9公司全资投资公司网聚资本成立于2014年目前网聚资本对外有31家投资公司涵盖了基金物流和食品等多个行业公司先后投资餐桌卤味廖记棒棒鸡中高端卤味阿满江苏区域品牌卤江南热卤代表盛香亭等企业近几年公司也与多家企业合作成立投资基金先后投资参股很久以前颜家辣酱鸭等品牌2022年宏观消费环境影响被投企业的盈利多出现下滑或亏损市场对公司第二增长曲线能否成功培育有怀疑根据公司2022年年报在长投中网聚资本2022年年末余额为802亿元较期初减少805亿元减少003亿元其中所投企业廖记阿满等企业都出现业绩下滑的情况疫情之后经济整体在复苏阶段需求也逐渐在恢复预计会对卤味消费形成较好的消费环境我们判断今年被投企业经营业绩会得到较大的改善从长期来看被投的这些企业仍有长期成长的韧性作为公司第二增长曲线重要的布局企业成长仍然可期图13餐桌卤味主要参与企业投资赛道细分赛道被投企业名称被投企业品牌持股比例江苏满贯食品有限公司阿满白香鸡4306寥记食品有限责任公司寥记棒棒鸡903餐桌卤味江苏卤江南食品有限公司卤江南2056长沙市拿云餐饮管理有限盛香亭3303卤味公司新式热卤长沙颜家食品销售有限公颜家辣酱鸡4078司武汉零点绿色食品股份有精武鸭脖3838休闲卤制品限公司福州舞爪食品有限公司舞爪食品846上海楠雨餐饮管理有限公小蛮椒1633司福建浮百味餐饮发展有限淳百味10公司北京很久以前餐饮管理有很久以前羊肉串981限公司龙井市丰茂餐饮发展有限餐饮轻餐饮丰茂烤串876公司上海城亨餐饮管理有限公蜀地冒菜787司贵州三养胶麦生态食疗产三养米粉734业有限公司江苏和府餐饮管理有限公和府捞面686司幺麻子食品股份有限公司幺麻子1712调味品复合调味料江苏美鑫食品科技有限公美鑫食品1090司敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P10绝味食品603517成本下行的利润弹性四川老坛子食品有限公司老坛子食品768深圳市餐北斗供应链管理供应链管理餐北斗147有限公司郑州千味央厨食品股份有速冻解决方案千味央厨378限公司武汉食和岛网络科技有限网络科技建设食和岛科技400公司产业链江西阿南物流有限公司阿南物流2000江西鲜配物流有限公司鲜配物流673物流冷链运输北京快行线冷链物流有限快行线冷链646公司鲜生活冷链物流有限公司鲜生活冷链010资料来源公司公告东兴证券研究所4卤味行业第一品牌41主业稳健绝味食品起源于湖南长沙自2005年创立以来便凭借其高质量的卤制品迅速崭露头角在不断拓展的产品线中该公司的休闲卤制食品涉及多种肉类与素食制品尤以卤制鸭副产品为标志性产品拥有近200种产品组合涵盖了包装产品礼品产品以及卤制素食等早在2007年绝味食品就着眼于市场拓展制定了以直营连锁为主导加盟连锁为主体的销售策略此策略伴随着2008年的跑马圈地饱和开店的经营理念使得公司门店数量得到迅猛增长为了适应这样的扩张公司在后续数年中积极推动信息系统建设完善供应链管理以确保公司能够持续稳定地提供高质量的产品2015年绝味食品的门店数量成功突破5000家并创下了290亿元的销售业绩从而确立了其在鸭脖连锁行业的领导地位2017年该公司成功登陆上交所主板成为卤制品行业内第三家成功上市的公司到了22H1绝味食品已成功开设14921家门店设立21个生产基地构建了一套遍及全国的产供销一体的网络体系公司的产品线不仅涵盖禽类畜类蔬菜类豆类制品更以鸭副产品为主轴构建了多元化的产品矩阵在口味研发上公司不断创新目前已经推出包括招牌风味黑鸭风味酱鸭风味五香风味以及藤椒风味在内的多个系列产品为消费者提供了丰富而独特的选择图14产品风味敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P11序号产品系列产品名称图示招牌风味系绝味招牌鸭脖绝味鸭排鸭架绝1列味招牌翅中绝味招棉鸭翅黑鸭风味系绝味黑鸭鸭脖绝味黑鸭鸭爪绝2列味鸭鸭架普鸭风味系3艳味箭板鸭绝味番板鹤鸭列五香风味系绝味五香鸭脖绝味五香鸭爪绝4列味五香鸭翅盐焗风味系绝味盐焗原味鸡翅绝味盐焗原味5列风爪简装风味系绝味简装麻辣鸭脖绝味简装麻辣6列鸭架绝味盒装酱板鸭绝味袋装酱鸭7精装系列绝味精装麻辣鸭脖绝味精装麻辣鸭翅敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P12绝味食品603517成本下行的利润弹性8礼品系列绝味时尚礼盒绝味时尚大礼盒资料来源公司公告淘宝网东兴证券研究所42股权激励彰显长期增长决心创始人戴文军先生为绝味食品实际控制人截至2023年1月10日通过上海聚成上海惠功上海成广上海福博控制公司4585股权持股平台统一多方利益上海聚成上海惠功上海成广上海福博的股东汇功投资成广投资富博投资的股东主要为公司中高层管理人员激发员工积极性图15前十大股东的股权结构资料来源同花顺东兴证券研究所2022年11月22日公司开启新一轮股权激励公司2022年股票期权激励计划首次授予股票期权登记完成授予股票期权数量为84780万份约占公司股本总额的150首次授予的激励对象为178人包括公司高管以及核心员工激励对象较以往的激励计划更多覆盖范围更大有助于提振核心团队信心调动员工积极性统一内部利益股票期权激励目标要求2023-2025年收入CAGR不低于1846公司聚焦市占率提升的战略目标设立业绩考核机制要求2023-2025年收入较2021年收入的增速分别不低于193967对应收入分别不低于7793910310936亿元敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P13图16管理层出生姓名学历曾任职务现任职务年份戴文军1968长江商学院EMBA株洲千金药业股份有限公司市场部经理董事长和总经理西安中萃汉斯可口可乐食品有限公司销售经理广东健力宝集团销售总公司总经理广州立白企业集团蒋兴洲1970本科学历有限公司市场中心总经理销售总公司总经理白象公司董事食品集团执行总裁广州王老吉餐饮管理有限公司董事总经理湖南锻造厂副科长处长株洲千金药业股份有限公陈更1963本科学历公司董事司部门经理营销总监副总经理中国电子科技集团第十四研究所项目经理上海爱为乐帮网络科技有限公司执行董事虎童股权投资基金王震国1976博士研究生学历公司董事管理天津有限公司董事总经理广州惠威电声科技股份有限公司独立董事湖北楚冠生物工程有限公司招商部经理广东康人药张高飞1974大专学历业有限公司招商部经理深圳同安药业有限公司招商公司监事部经理巨人集团子公司经理正大青春宝集团分公司经理崔尧1973大专学历监事供应链总监安康北医大分公司经理职工监事总经理办公室彭浩1982本科学历长沙共同广告传播有限公司总监助理经理特许金融分析师CFA国际信息系统审计师CISA三胞集团资本规划中心高级总监南京新百耶鲁大学高级管理硕士600682董事会秘书绝味食品全资子公司深圳网聚高远1985董秘MAMYaleSchoolof投资有限公司副总裁并在淡马锡Temasek控股子Management复旦大学工公司丰树集团Mapletree等国际企业从事投资工作商管理硕士MBA唯品会旗下乐蜂网品骏控股CFO首席财务官深圳网聚投资有限责任公司绝味食品全资子公司王志华1972长江商学院EMBA副总裁并在亚太资源集团TysonFood泰森食品财务总监InternationalPaper国际纸业Sonoco实耐格等多家跨国公司担任财务管理职位资料来源公司公告东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P14绝味食品603517成本下行的利润弹性5盈利预测51关键假设1绝味主业增长主要关注两个指标同店营收增长和总门店数按照今年的开店规划预计今年公司新开店数1500家假设今年同店收入恢复同比增长6则2023年收入预测为增长12772假设23年销售费用会有大幅减少特别是开店费用较去年有大幅缩减2022年公司鼓励新加盟商开店加大了开店的支持力度包括加盟商的单店补贴同时予以低息贷款今年开店支持力度有所降低假定2023年将新开1500家门店单店补贴下降2万元那么销售费用今年减少支出3000万元3影响毛利率的两个要素一是成本下行二是促销活动减少我们判断今年两个要素对毛利率都是正贡献判断毛利率会进一步走高根据假设我们预测公司2023年实现销售收入7699亿元同比增长1626实现归母净利润587亿元同比增长203062024年实现销售收入8774亿元同比增长1396实现归母净利润907亿元同比增长5447实现EPS144元当前股价对应估值26倍给与目标估值30倍目标价432元给与强烈推荐评级图30盈利预测单位百万20222023E2024E2025E营业收入662284769942587741469854417增长率113162613961231归属母公司股东净利润23253555876990778113142增长率-76291527354472464每股收益EPS元037093144179净资产收益率ROE33781111691345市盈率PE10085399025832073市净率PB340324302279资料来源同花顺公司公告东兴证券研究所6风险提示国内经济复苏进程不及预期消费需求复苏不及预期原材料下行不及预期公司出现重大管理缺陷等敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P15附表公司盈利预测表资产负债表单位百万元利润表单位百万元202120222023E2024E2025E202120222023E2024E2025E流动资产合计22672432891842373572550865776535616营业收入6548626622839769942487741459854416货币资金10646878851863409627220047150833823239314656066925营业成本4474151784492944883594728865665420927997168144943应收账款15461746681160211123123594225214084614711581870452营业税金及附加50895457784733832355577222963765779437617387818306其他应收款910230287511580601971357464502154694504717374045营业费用52398571476458546075615953930470193166467982077803预付款项6777493176280906498854656413897395332331093866832管理费用41755470595145231916461965472553522286396109738724存货8535306658701633864511446904241259174236137967227财务费用37532412393788013928269479879427199859373449045504其他流动资产35610124913216340682457569698352143935665856388427研发费用88227128921999314316890988863-457171198-11593693非流动资产合计3210946181419155203416907959841466063964124133509资产减值损失53078906470307403540长期股权投资2120107573244643128523507882642255144242215950122公允价值变动收益-010550-125868-143438-161098固定资产20922397312167672411180036919914202989871027458775投资净收益2237172733-942184965906275419659062094396590621649无形资产28134668564889995332407499638832599961232444997537加其他收益119532966818283218437157601687715760168771576016877其他非流动资产2493032624321277945524952552121777731971060207727营业利润12616889433464840872585513429590857472951179592295资产总计74013912518849269876901776174996804546211048551494营业外收入45317278212353946641327984428632798447553279844288流动负债合计5134147558595742645652820353845938765253949894108营业外支出54677685072715358812756798517175679851717567985171短期借款74013916738849269828901776187196804545931048551156利润总额130153981367308154610743822933805222120482222应付账款1450441558169718245615547543817187815251890307108所得税33429373361733914736208426985131512443193896694745预收款项7739235279631511574817126507390738140431001260799净利润9672435416193916696402316898861868079888151532988一年内到期的非流动负债47330387705360028673762752181139960158890472528少数股东损益-136937943-386188777-471378863-712684331-881280461非流动负债合计77392352036315115764817126551790738144121001260714归属母公司净利润980937239352325354199444945477096899492961890328124517长期借款23440237270171428620649392114700710159413806528主要财务比率0336976572293913应付债券1710353622200599849913692236927743550442456642283202120222023E2024E2025E负债合计6336705066957163148695716334169571638876957163769成长能力少数股东权益16848436261967354514176124851418657885141984445514营业收入增长2412113162613961231实收资本或股本6145769641631238719631238704263123871876312387862营业利润增长3198-7254689955182983资本公积188546795291906701291906701291906701291906701归属于母公司净利润增长3986-76291527354472464未分配利润57023487646906401003724341100377639750038412785003获利能力归属母公司股东权益合计1419926655-244861443-716240019-142892523-231020907毛利率31682557227625442726负债和所有者权益5716547147688191577737171786486376210825448818176559净利率147729381210771186现金流量表917265971单位978百万元317总资产净利润172033781111691345202120222023E2024E2025EROE13252636529381079经营活动现金流10859581205683928415317421705387偿债能力净利润967243819391675876990778113142资产负债率023022020019019折旧摊销292358639576579747759251615483392流动比率156170240296346财务费用882271519993158909889-457171-115936速动比率089120155211260投资活动现金流-105785-102559922410892241089224108营运能力营运资金变动-462739573238224333573-288938904-497323904-376925904总资产周转率088075085091094投资损失-22371716869421848426-9659062847-9659063751-9659065685应收账款周转率42355708623062306230其他经营现金流875242996681195517437506496828775064968287750649682877应付账款周转率945699806806806长期投资-468329538-442731414231023102310每股指标元筹资活动现金流-177371161479872146171337062111818521273742每股收益最新摊薄155037093144179短期借款1678338855157097255-36031128621909810每股净现金流最新摊薄20911883244614821331长期借款17103538892956450465-6367741354-594868-528690每股净资产最新摊薄9031094114712301333普通股增加59463061666170881807202518081180估值比率资本公积增加298827110335996000PE23159764386425012007其他筹资现金流-686413466-622603239-259590-382643-471015PB398329313292270现金净增加额-1774085279872730333706312611818578361273749806EVEBITDA31889726250515851202资料来源公司财报东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P16绝味食品603517成本下行的利润弹性相关报告汇总报告类型标题日期行业普通报告食品饮料行业报告行情反弹结束了么2023-08-09行业普通报告食品饮料行业报告经济刺激政策加码白酒复苏预期增强2023-07-31行业普通报告食品饮料行业报告多措并举民营经济有望起航利好食饮消费复苏2023-07-24行业深度报告食品饮料2023年下半年投资策略盈利修复的三个递进要素2023-07-10行业普通报告食品饮料行业报告宏观政策刺激预期增强消费资产定价重估2023-06-20行业普通报告乳制品受中国影响国际奶粉需求偏弱国内原奶供给阶段性过剩2023-06-16行业普通报告食品饮料行业报告原奶周期下行或加速企业集中2023-06-13行业普通报告食品饮料行业报告食饮企业成本持续下行利润有望进一步释放2023-05-15行业深度报告白酒行业如何理解当前资产定价2023-05-05行业普通报告食品饮料行业报告关注糖酒会带来的情绪催化2023-04-03公司普通报告千味央厨00121522年稳健增长23年更上一层2023-04-21公司普通报告千味央厨001215直营恢复迅速经销快速发展2022-10-26公司普通报告安井食品603345增长稳健盈利能力持续提升2023-08-04公司普通报告安井食品603345主业保持稳定预制菜布局初见成效2022-11-08公司普通报告涪陵榨菜00250722年利润率改善明显静待23年收入端提振2023-03-28资料来源东兴证券研究所敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P17分析师简介孟斯硕首席分析师工商管理硕士曾任职太平洋证券民生证券等6年食品饮料行业研究经验2020年6月加入东兴证券王洁婷普渡大学硕士5年证券研究经验2020年加入东兴证券研究所从事食品饮料行业研究主要覆盖奶粉调味品及休闲食品分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师在此申明本报告的观点逻辑和论据均为分析师本人研究成果引用的相关信息和文字均已注明出处本报告依据公开的信息来源力求清晰准确地反映分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关风险提示本证券研究报告所载的信息观点结论等内容仅供投资者决策参考在任何情况下本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议市场有风险投资者在决定投资前务必要审慎投资者应自主作出投资决策自行承担投资风险敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告P18绝味食品603517成本下行的利润弹性免责声明本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构本研究报告中所引用信息均来源于公开资料我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更我们已力求报告内容的客观公正但文中的观点结论和建议仅供参考报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关我公司及报告作者在自身所知情的范围内与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本报告版权仅为我公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用刊发需注明出处为东兴证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告防止被误导本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任行业评级体系公司投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义强烈推荐相对强于市场基准指数收益率15以上推荐相对强于市场基准指数收益率515之间中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间回避相对弱于市场基准指数收益率5以上行业投资评级A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数以报告日后的6个月内行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率介于-55之间看淡相对弱于市场基准指数收益率5以上东兴证券研究所北京上海深圳西城区金融大街5号新盛大厦B虹口区杨树浦路248号瑞丰国际福田区益田路6009号新世界中心座16层大厦5层46F敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源东兴证券深度报告绝味食品603517成本下行的利润弹性P19邮编100033邮编200082邮编518038电话010-66554070电话021-25102800电话0755-83239601传真010-66554008传真021-25102881传真0755-23824526敬请参阅报告结尾处的免责声明东方财智兴盛之源