事件
　　8月22日公司公布23半年报，1H23实现营收176.70亿元，同比-28.71%；归母净利15.15亿元，同比-43.16%；扣非归母净利14.91亿元，同比-43.70%。2Q23实现营收82.27亿元，环比-12.88%；归母净利6.30亿元，环比-28.75%；扣非归母净利6.11亿元，环比-30.53%。
　　点评
　　Q2原铝盈利改善，合金化率提升优化产品结构。2Q23长江有色铝均价1.85万元/吨，环比+0.35%，河南氧化铝均价2939元/吨，环比-1.7%，预焙阳极均价5307元/吨，环比-20.78%，按单吨原铝消耗1.92吨氧化铝和0.45吨预焙阳极计算，可降低原铝成本约724元/吨。（1）1H23公司生产氧化铝73.32万吨，同比+4.59%，生产原铝97.4万吨，同比-24.09%，生产炭素制品37.97万吨，同比-6.98%，电解铝板块营收76.78亿元，同比-35.74%，毛利率同比降低1.23个百分点至18.37%，主因云南地区限电限产导致公司原铝产量同比下滑且同期铝价下跌。（2）公司22年12月将浩鑫铝箔100%股权向中铝高端增资，剥离部分加工产能，1H23公司生产铝合金及加工产品57.65万吨，同比-10.31%，合金化率达到59.19%，较22年提升5.45个百分点，产品结构持续优化。1H23铝加工产品营收95.90亿元，同比-24.02%，毛利率同比降低2.33个百分点至13.51%。2Q23公司综合毛利率降低0.6个百分点至15.15%，ROE降低1.17个百分点至2.71%。
　　吨铝电耗持续降低，复产即将完成，原铝产量增长可期。公司1H23吨铝综合交流电耗降低260kWh以上，2H23计划在此基础上继续降低50kWh以上，叠加云南低成本水电，持续巩固成本优势。公司加快厂区内光伏项目建设，累计装机容量215MW，进一步保障绿电供应，提升原铝生产稳定性。欧盟启动碳关税政策后，水电铝绿色溢价有望进一步提升，公司产品盈利能力有望增强。据百川盈孚，23年6月以来公司已复产原铝产能116.2万吨，仅剩7万吨待复产。预计随复产产能释放，公司原铝产量将迎来显著增长。
　　转让电解铝产能指标，助力集团资产盘活。公司拟向中国铝业青海分公司协议转让10万吨电解铝产能指标，有利于盘活闲置电解铝产能，优化集团产能布局。
　　深化费用管理，财务费用显著下降。公司偿还有息负债，6月底资产负债率27.74%，较3月底降低4.08个百分点，叠加借款利率降低，2Q23财务费用0.31亿元，环比-11.97%，盈利能力持续提升。
　　盈利预测&投资评级
　　预计公司23-25年营收分别为444/470/482亿元，实现归母净利润分别为49.39/59.55/68.71亿元，EPS分别为1.42/1.72/1.98元，对应PE分别为10.05/8.34/7.23倍。维持“买入”评级。
　　风险提示
　　铝价大幅波动；限电限产；原材料价格上涨。
　　

研究报告全文：8月22日公司公布23半年报1H23实现营收17670亿元同比-2871归母净利1515亿元同比-4316扣非归母净利1491亿元同比-43702Q23实现营收8227亿元环比-1288归母净利630亿元环比-2875扣非归母净利611亿元环比-3053Q2原铝盈利改善合金化率提升优化产品结构2Q23长江有色铝均价185万元吨环比035河南氧化铝均价2939元吨环比-17预焙阳极均价5307元吨环比-2078按单吨原铝消耗192吨氧化铝和045吨预焙阳极计算可降低原铝成本人民币元成交金额百万元约724元吨11H23公司生产氧化铝7332万吨同比45918003000生产原铝974万吨同比-2409生产炭素制品3797万吨16002500同比-698电解铝板块营收7678亿元同比-3574毛利率20001400同比降低123个百分点至1837主因云南地区限电限产导致公15001200司原铝产量同比下滑且同期铝价下跌2公司22年12月将浩1000鑫铝箔100股权向中铝高端增资剥离部分加工产能1H23公司1000500生产铝合金及加工产品5765万吨同比-1031合金化率达到80005919较22年提升545个百分点产品结构持续优化1H23220822铝加工产品营收9590亿元同比-2402毛利率同比降低233成交金额云铝股份沪深300个百分点至13512Q23公司综合毛利率降低06个百分点至1515ROE降低117个百分点至271吨铝电耗持续降低复产即将完成原铝产量增长可期公司1H23吨铝综合交流电耗降低260kWh以上2H23计划在此基础上继续降低50kWh以上叠加云南低成本水电持续巩固成本优势公司加快厂区内光伏项目建设累计装机容量215MW进一步保障绿电供应提升原铝生产稳定性欧盟启动碳关税政策后水电铝绿色溢价有望进一步提升公司产品盈利能力有望增强据百川盈孚23年6月以来公司已复产原铝产能1162万吨仅剩7万吨待复产预计随复产产能释放公司原铝产量将迎来显著增长转让电解铝产能指标助力集团资产盘活公司拟向中国铝业青海分公司协议转让10万吨电解铝产能指标有利于盘活闲置电解铝产能优化集团产能布局深化费用管理财务费用显著下降公司偿还有息负债6月底资产负债率2774较3月底降低408个百分点叠加借款利率降低2Q23财务费用031亿元环比-1197盈利能力持续提升预计公司23-25年营收分别为444470482亿元实现归母净利润分别为493959556871亿元EPS分别为142172198元对应PE分别为1005834723倍维持买入评级铝价大幅波动限电限产原材料价格上涨敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入295734166948463444344702948195货币资金118716233045619686469171增长率409163-835825应收款项5113401067135214311467主营业务成本-25374-33180-41222-36407-37588-37588存货354430423918399041194119销售收入858796851819799780其他流动资产809356216387396396毛利4199848872418027944110607流动资产605153608246119251459315153销售收入142204149181201220总资产148142211266281259营业税金及附加-278-327-362-340-360-369长期投资5304711860186018601860销售收入090807080808固定资产301142784924993272203120836887销售费用-629-68-71-69-73-75总资产734736640608602630销售收入210201020202无形资产305332963188363540734505管理费用-1071-774-640-706-747-766非流动资产349673247730814328443726443368销售收入361913161616总资产852858789734719741研发费用-31-55-83-67-71-73资产总计410193783739059447695185758521销售收入010102020202短期借款699131792129357037822691息税前利润EBIT219072646085684481899324应付款项964855656250521953885388销售收入74174126154174193其他流动负债7141092668825919990财务费用-647-588-233-267-266-199流动负债17353983690479614100899069销售收入221405060604长期贷款935866674377437743774377资产减值损失-372-1990-233000其他长期负债550423359206210209公允价值变动收益000000负债272601692713783141971467613656投资收益321121000普通股股东权益118061819122351266963216538550税前利润240020000000其中股本312834683468346834683468营业利润137047215905657779249126未分配利润29934957534119881745723842营业利润率46113122148168189少数股东权益195327192925387550156315营业外收支-14-332222负债股东权益合计410193783739059447695185758521税前利润135746885907657979259127利润率46113122148169189比率分析所得税-123-476-639-689-831-9572020202120222023E2024E2025E所得税率90101108105105105每股指标净利润123442125268588970958171每股收益028909571317142417171981少数股东损益33189369995011401300每股净资产3774524664457698927511116归属于母公司的净利润90333194569493959556871每股经营现金净流159218431994205028033194净利率318094111127143每股股利000001130160014001400140回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率765182520441850185117822020202120222023E2024E2025E总资产收益率2208771170110311481174净利润123442125268588970958171投入资本收益率66121201706159116171607少数股东损益33189369995011401300增长率非现金支出195538602070183820852401主营业务收入增长率217840901631-831584248非经营收益64039848838487465EBIT增长率390623173-1622124719651386营运资金变动1152-2078-472-14575540净利润增长率822526774376581120561538经营活动现金净流4981639269147108972111075总资产增长率364-776323146215831285资本开支-5269-1271-964-4325-6503-8503资产管理能力投资-5563-90000应收账款周转天数250937404040其他832620000存货周转天数498362308400400400投资活动现金净流-5242-1182-1033-4325-6503-8503应付账款周转天数952681401401401401股权募资6330490000固定资产周转天数347022101836210321422293债权募资247-6472-35351377212-1091偿债能力其他-2765-1350-1054-1000-974-952净负债股东权益1102039331369573-131-469筹资活动现金净流-2455-4773-4589376-762-2043EBIT利息保障倍数34124261256308469现金净流量-2719436129731592456529资产负债率664644743529317128302333来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价2400300012023-05-31买入123414241424220025002000来源国金证券研究所180020001600150014001000120010005008000211123221123210823220223220523230223220823230523投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或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