23H1归母净利润同比-43.2%，维持“买入”评级
　　公司23H1实现营收176.7亿元（yoy-28.7%），归母净利15.15亿元（yoy-43.2%）；23Q2归母净利为6.30亿元（yoy-59.1%、qoq-28.8%）。考虑限产影响以及全球经济恢复不及预期，我们略下调原铝产量及铝价假设，预计23-25年公司EPS分别1.20/1.65/2.01元（前值1.25/1.66/2.22元）。可比公司PE（2023E）均值为10.5X，考虑公司水电铝卡位优势，给予公司23年13.0倍PE估值，对应目标价15.60元（前值15.63元），维持“买入”评级。
　　上半年受限产影响，原铝产量同比减少
　　据公司半年报，23H1公司氧化铝产量73.32万吨（yoy+4.6%），炭素制品产量37.97万吨（yoy-7.0%），原铝97.4万吨（yoy-24.1%），主因2023年2月云南省降水不足，进一步实施限电限产，原铝产量有所减少；此外，公司继续推进合金化战略，铝合金及铝加工产品57.65万吨（yoy-10.3%），合金化率提升至59.2%（yoy+9.1pct）。23H1公司原铝及铝合金加权吨毛利约为2778元/吨（yoy-598元/吨），综合毛利率15.47%（yoy-2.11pct）。此外，公司23H1期间费用率为1.98%（yoy-0.31pct），销售净利率10.17%（yoy-2.51pct）。资产负债率27.74%，较2022年底的35.29%进一步降低。
　　云南省来水情况好转，复产推进顺利，公司绿电优势显著
　　6月以来，随着云南省进入传统丰水期，云南省开始陆续出现较强降水天气，前期干旱情况得到明显缓解，据Wind，7月底溪洛渡水库站水位已恢复至562.86米，较6月初的543.75米持续回升。据SMM，6月17日，云南省全面放开419.6万千瓦电力负荷管控，6-7月云南省内电解铝复产产能规模达148万吨，且仍有49万吨预计8月底完成复产。公司作为云南省规模最大的电解铝企业，抓住水电资源充足、电价低的有利时机，加快限产产能复产，努力实现满产稳产。此外，公司加快推进厂区内分布式光伏发电项目，光伏发电累计装机容量为215MW，进一步拓宽绿电保障渠道，优势显著。
　　铝锭或延续供给偏紧格局，23H2吨铝利润有望维持高位
　　据SMM，截至7月底，国内电解铝运行产能突破4216万吨，产能利用率达到92.5%以上，达到历史高位。而消费端也呈现回暖趋势，铝加工行业平均开工率从7月中下旬的62.9%回升至8月11日的64%。且需求端恢复有效消化复产产能增长，国内社会库存自7月中下旬以来持续去化。此外，2023年6月以来，随着阳极和电力成本下降，吨铝利润维持2500元/吨左右的较好水平。往后来看，供给端增量相对有限，汽车等行业景气恢复下，铝需求表现不弱，铝锭供应偏紧格局有望持续，吨铝利润有望维持高位。
　　风险提示：下游需求不及预期，原材料价格波动。
　　

研究报告全文：证券研究报告云铝股份000807CH复产推进顺利看好23H2业绩回升华泰研究中报点评投资评级维持买入2023年8月22日中国内地基本金属及加工目标价人民币1560研究员李斌23H1归母净利润同比-432维持买入评级SACNoS0570517050001libinhtsccomSFCNoBPN269861063211166公司23H1实现营收1767亿元yoy-287归母净利1515亿元yoy-43223Q2归母净利为630亿元yoy-591qoq-288研究员马晓晨考虑限产影响以及全球经济恢复不及预期我们略下调原铝产量及铝价假SACNoS0570522030001maxiaochenhtsccom设预计年公司分别元前值86106321116623-25EPS120165201125166222元可比公司PE2023E均值为105X考虑公司水电铝卡位优势给联系人王鑫延予公司23年130倍PE估值对应目标价1560元前值1563元维SACNoS0570122070092wangxinyan020418htsccom持买入评级861063211166上半年受限产影响原铝产量同比减少华泰证券研究所分析师名录据公司半年报23H1公司氧化铝产量7332万吨yoy46炭素制品产量3797万吨yoy-70原铝974万吨yoy-241主因2023年2月云南省降水不足进一步实施限电限产原铝产量有所减少此外公司继续推进合金化战略铝合金及铝加工产品5765万吨yoy-103合金化率提升至592yoy91pct23H1公司原铝及铝合金加权吨毛利约为2778元吨yoy-598元吨综合毛利率1547yoy-211pct此外公司23H1期间费用率为198yoy-031pct销售净利率1017yoy-251pct资产负债率2774较2022年底的3529进一步降低基本数据云南省来水情况好转复产推进顺利公司绿电优势显著目标价人民币15606月以来随着云南省进入传统丰水期云南省开始陆续出现较强降水天气收盘价人民币截至8月22日1432市值人民币百万49661前期干旱情况得到明显缓解据Wind7月底溪洛渡水库站水位已恢复至6个月平均日成交额人民币百万5141556286米较6月初的54375米持续回升据SMM6月17日云南省52周价格范围人民币896-1595全面放开4196万千瓦电力负荷管控6-7月云南省内电解铝复产产能规模BVPS人民币672达148万吨且仍有49万吨预计8月底完成复产公司作为云南省规模最大的电解铝企业抓住水电资源充足电价低的有利时机加快限产产能复股价走势图产努力实现满产稳产此外公司加快推进厂区内分布式光伏发电项目云铝股份人民币光伏发电累计装机容量为215MW进一步拓宽绿电保障渠道优势显著相对沪深3001610铝锭或延续供给偏紧格局23H2吨铝利润有望维持高位146据SMM截至7月底国内电解铝运行产能突破4216万吨产能利用率123达到925以上达到历史高位而消费端也呈现回暖趋势铝加工行业平101均开工率从7月中下旬的629回升至8月11日的64且需求端恢复有85效消化复产产能增长国内社会库存自7月中下旬以来持续去化此外2023Aug-22Dec-22Apr-23Aug-23年6月以来随着阳极和电力成本下降吨铝利润维持2500元吨左右的较资料来源Wind好水平往后来看供给端增量相对有限汽车等行业景气恢复下铝需求表现不弱铝锭供应偏紧格局有望持续吨铝利润有望维持高位风险提示下游需求不及预期原材料价格波动经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万4166948463407414610349909-4090163115931316825归属母公司净利润人民币百万33194569417557236968-26774376586137072176EPS人民币最新摊薄096132120165201ROE20142084180821022178PE倍149610871189868713PB倍273222191168147EVEBITDA倍852705682509396资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1云铝股份000807CH图表1公司营业总收入和同比增速图表2公司归母净利润和同比增速亿元亿元归属于母公司股东的净利润600营业收入营业收入yoy右轴5050归属于母公司股东的净利润yoy右轴30040500250304020040020301501030010002050200-100-2010100-50-300-1000-4020192020202120222023H120192020202120222023H1资料来源公司公告华泰研究资料来源公司公告华泰研究图表3可比公司估值表公司代码公司简称PE2023E601600CH中国铝业136002532CH天山铝业81600219CH南山铝业98可比公司均值105注数据截至2023年8月22日取自Wind一致预期资料来源Wind华泰研究图表4云铝股份PE-Bands图表5云铝股份PB-Bands人民币云铝股份10x15x人民币云铝股份14x23x20x25x30x32x42x51x5038382525131300Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23Aug-20Feb-21Aug-21Feb-22Aug-22Feb-23资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2云铝股份000807CH盈利预测资产负债表利润表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E流动资产5360824669701360616137营业收入4166948463407414610349909现金162330454867786713572营业成本3318041222336343664438730应收账款346995966000945947808营业税金及附加3273736184304183442237263其他应收账款67873561513847065951营业费用68317116598267697328预付账款10354120186789144938546管理费用7735264027538256091065937存货30423918176144262113财务费用588142330613547124432317其他流动资产4900516752223571749022881资产减值损失198525079000000000非流动资产3247730814332513447534614公允价值变动收益000000000000000长期投资4066348882530705768960261投资净收益07812107285424012977固定投资2523424379268102779227867营业利润472159056077832410126无形资产32363126317831873142营业外收入411664654576631其他非流动资产36002820273229193003营业外支出3719511215621291598资产总计3783739059402214808150751利润总额468859076062830810116流动负债98369047581490646487所得税475806385660616830841012短期借款271846999469994699946999净利润42125268545574789105应付账款50384012337246723830少数股东损益8933169938128017552136其他流动负债20814565197239222186归属母公司净利润33194569417557236968非流动负债70904736423034502454EBITDA7140795979781029112096长期借款66674377387030912095EPS人民币基本106132120165201其他非流动负债4234135942359423594235942负债合计169271378310044125148941主要财务比率少数股东权益27192925420559608096会计年度202120222023E2024E2025E股本34683468346834683468成长能力资本公积1068310693106931069310693营业收入4090163115931316825留存公积39488143108711460919162营业利润24461250729136982165归属母公司股东权益1819122351259722960733714归属母公司净利润26774376586137072176负债和股东权益3783739059402214808150751获利能力毛利率20371494174420522240现金流量表净利率10111087133916221824会计年度人民币百万202120222023E2024E2025EROE20142084180821022178经营活动现金696269147847907211705ROIC18272182217429263908净利润42125268545574789105偿债能力折旧摊销18711820178119962153资产负债率44743529249726031762财务费用588142330613547124432317净负债比率405914061778992366投资损失07812107285424012977流动比率054091120150249营运资金变动214530964570984157161010速动比率020045087099213其他经营现金243624586722860810973营运能力投资活动现金11821033413831272171总资产周转率106126103104101资本支出127496351415231452231应收账款周转率422379748849197489748长期投资62539000418846192571应付账款周转率536911911911911其他投资现金29902048567664128607每股指标人民币筹资活动现金47734589188829453829每股收益最新摊薄096132120165201短期借款29152248000000000每股经营现金流最新摊薄201199226262338长期借款26912290506687795399577每股净资产最新摊薄525645749854972普通股增加33975000000000000估值比率资本公积增加26501014000000000PE倍149610871189868713其他筹资现金21586076138121652834PB倍273222191168147现金净增加额10051297182230015705EVEBITDA倍852705682509396资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3云铝股份000807CH免责声明分析师声明本人李斌马晓晨兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判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