核心观点
　　2023H1，公司业绩符合预期，实现收入5.1亿美元（yoy+11%），核心业务Mintegral实现收入约5.0亿美元（yoy+11%），实现经调整净利润894.1万美元，经调整净利率为1.8%。2023年5月，公司Ad-Tech上线智能出价系统Target ROAS，可以通过预估每个用户的广告价值而更差异化、动态地出价，进而优化广告主投放效果，改善广告平台毛利率。7月，Mintegral创单月流水历史新高，我们建议关注Target ROAS上线后给公司2023H2及2024年带来的增长动量，维持“买入”评级。
　　▍业绩概览：业绩符合预期，费率持续改善。2023H1，公司实现收入5.1亿美元，同比增长11%，其中Ad-Tech/Mar-Tech收入占比分别为94.6%/5.4%；实现净收入1.4亿美元，同比增长22.7%，净收入比率约为27%，同比提升3pcts。毛利润为1.0亿美元，毛利率为20.3%，同比提升0.6pct。费用方面，公司销售/研发/管理费用分别为2,596/4,203/2,704万美元，费率分别为5%/8%/5%，同比降低4/3/0pcts。利润端，公司实现净利润852万美元，净利润率为1.7%，去年同期为2,165万美元，主要包含出售子公司及头部媒体代理业务4,880万美元收益，剔除后2022H1公司净亏损2710万美元。2023H1，公司实现经调整净利润894.1万美元，经调整净利率为1.8%。
　　▍广告技术业务：广告流水稳健增长，ROAS产品上线推动Mingtegral单月流水创新高。2023H1，公司广告技术业务实现收入4.98亿美元，同比增长11.1%，其中Mintegral实现收入4.7亿美元，同比增长13.9%；Nativex实现收入3,098万美元，同比下滑19.4%。Ad-Tech板块毛利润为9,748万美元，毛利率为19.5%，同比提升0.5pct。从品类来看，2023H1 Mintegral中重度游戏/轻度游戏/非游戏品类收入占比分别为29.7%/50.4%/19.9%，同比变化10.5/-9.1/1.4pcts。2023年5月，公司上线了智能出价产品Target ROAS，可以通过预估每个用户的广告价值而更差异化、动态地出价，更好地投放效果使得Mintegral在7月流水实现单月历史新高。我们认为，Target ROAS产品的上线有望进一步优化广告主的投放效果，同时也有望推动公司在中重度游戏及非游戏品类的突破。
　　▍营销技术业务：引入LLM/AIGC赋能营销创意。2023H1，公司营销技术业务实现收入732万美元，同比增长10.3%，其中统计与分析/素材管理/广告投放服务/算力优化占比分别为52.6%/33.1%/12.0%/2.3%。营销技术业务毛利润为548万美元，毛利率为74.9%。AI技术浪潮下，公司正在利用LLM/AIGC来重构营销相关业务，目前率先引入图像生成及图像处理模型如Stable Diffusion及MetaSegment Anything等，并将部分功能上线至Mar-Tech的Playturbo素材制作工具中，提升广告主营销内容制作效率。我们认为，公司作为全球领先的营销技术公司，有望借助大模型能力提升广告主营销效率而持续获客，并将营销技术客户转为广告技术客户实现快速变现。
　　▍风险因素：新垂类收入不及预期的风险；市场竞争加剧毛利水平持续降低的风险；重要客户流失的风险；商誉减值的风险；用户隐私数据监管的风险；技术研发迭代的风险等。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们维持2023-2025年收入预测为11.2/13.8/16.4亿美元，同比增长25%/23%/19%；维持2023-2025年经调整净利润预测为0.24/0.48/0.92亿美元，同比增长144%/102%/91%。参考Applovin、Unity等可比公司估值（根据路透一致预期，2024年平均约35x PE估值），考虑增速及盈利能力差异，我们给予公司2024年30x PE（经调整）估值，10%折现率下，对应2023年目标价6港元，维持“买入”评级。

研究报告全文：业绩符合预期智能出价系统上线业绩有望加速增长汇量科技01860HK2023年中报点评2023821中信证券研究部核心观点2023H1公司业绩符合预期实现收入51亿美元yoy11核心业务Mintegral实现收入约50亿美元yoy11实现经调整净利润8941万美元经调整净利率为182023年5月公司Ad-Tech上线智能出价系统TargetROAS可以通过预估每个用户的广告价值而更差异化动态地出价进而优化广告主投放效果改善广告平台毛利率7月Mintegral创单月流水历史新高我们建议关注TargetROAS上线后给公司2023H2及2024年带廖原来的增长动量维持买入评级互联网科技融合分析师业绩概览业绩符合预期费率持续改善2023H1公司实现收入51亿美元S1010522030004同比增长11其中Ad-TechMar-Tech收入占比分别为94654实现净收入14亿美元同比增长227净收入比率约为27同比提升3pcts毛利润为10亿美元毛利率为203同比提升06pct费用方面公司销售研发管理费用分别为259642032704万美元费率分别为585同比降低430pcts利润端公司实现净利润852万美元净利润率为17去年同期为2165万美元主要包含出售子公司及头部媒体代理业务4880万美元收益剔除后2022H1公司净亏损2710万美元2023H1公司实现经调许英博整净利润8941万美元经调整净利率为18科技产业首席广告技术业务广告流水稳健增长ROAS产品上线推动Mingtegral单月流水分析师创新高2023H1公司广告技术业务实现收入498亿美元同比增长111S1010510120041其中Mintegral实现收入47亿美元同比增长139Nativex实现收入3098万美元同比下滑194Ad-Tech板块毛利润为9748万美元毛利率为195同比提升05pct从品类来看2023H1Mintegral中重度游戏轻度游戏非游戏品类收入占比分别为297504199同比变化105-9114pcts2023年5月公司上线了智能出价产品TargetROAS可以通过预估每个用户的广告价值而更差异化动态地出价更好地投放效果使得Mintegral在7月流水实现单月历史新高我们认为TargetROAS产品的上线有望进一步贾凯方优化广告主的投放效果同时也有望推动公司在中重度游戏及非游戏品类的突前瞻研究分析师破S1010522080001营销技术业务引入LLMAIGC赋能营销创意2023H1公司营销技术业务实现收入732万美元同比增长103其中统计与分析素材管理广告投放服务算力优化占比分别为52633112023营销技术业务毛利润为548万美元毛利率为749AI技术浪潮下公司正在利用LLMAIGC来重构营销相关业务目前率先引入图像生成及图像处理模型如StableDiffusion及MetaSegmentAnything等并将部分功能上线至Mar-Tech的Playturbo素材制作工李雷具中提升广告主营销内容制作效率我们认为公司作为全球领先的营销技互联网科技融合术公司有望借助大模型能力提升广告主营销效率而持续获客并将营销技术首席分析师客户转为广告技术客户实现快速变现S1010523070001风险因素新垂类收入不及预期的风险市场竞争加剧毛利水平持续降低的风汇量科技01860HK险重要客户流失的风险商誉减值的风险用户隐私数据监管的风险技术评级买入维持研发迭代的风险等当前价368港元目标价6港元盈利预测估值与评级我们维持2023-2025年收入预测为112138164亿总股本1615百万股美元同比增长252319维持2023-2025年经调整净利润预测为港股流通股本1615百万股024048092亿美元同比增长14410291参考ApplovinUnity等总市值59亿港元可比公司估值根据路透一致预期2024年平均约35xPE估值考虑增速近三月日均成交额百万港元3及盈利能力差异我们给予公司2024年30xPE经调整估值10折现率52周最高最低价49337港元下对应年目标价港元维持买入评级近1月绝对涨幅08220236证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明汇量科技年中报点评01860HK20232023821近6月绝对涨幅-980近12月绝对涨幅-1930项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万美元755894111813791639增长率YoY4618252319净利润百万美元-2510123475增长率YoYNANA22173121经调整净利润百万美元-410244892增长率YoY-144NA14410291毛利率1620202020净利率-31125经调整净利率-11236PENA90742712经调整PENA95391910资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年8月16日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2汇量科技年中报点评01860HK20232023821利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入755894111813791639货币资金160106101189318营业成本-633-717-898-1106-1313短期投资1232323232毛利率1620202020应收账款170141246276328销售费用-47-66-50-62-66其他流动资产14037232732销售费用率67454流动资产483316402524709管理费用2849475557固定资产8121099管理费用率45444无形资产118138158174188研发费用-69-107-111-117-115其他长期资产139137136135132研发费用率9121097非流动资产264286305318328其他营业收入947888资产总计7476027078421038营业利润-122204697应付账款215251332420525营业利润率-20236其他流动负债13560606060营业外收入支出-189-5-5-5流动负债350311392480585净额非流动性负债3843434241利润总额-3111154192负债合计388354435523627所得税6-1-3-7-16股本1716161616所得税率199181818资本公积320219243290382归属于母公司股2515123475少数股东权益2313131313东的净利润净利率-32125股东权益合计359248272319411负债股东权益总7476027078421038计现金流量表百万元指标名称202120222023E2024E2025E税前利润-3111154192所得税支出6-1-3-7-16主要财务指标折旧和摊销2962617075指标名称202120222023E2024E2025E营运资金的变化3626-105449增长率其他经营现金流20121520营业收入4618252319经营现金流合计429875173218营业利润NANA799130108资本支出-55-80-80-84-88净利润NANA22173121投资收益119-18000经调整净利润-144NA14410291其他投资现金流-46-1000利润率投资现金流合计18-100-80-84-88毛利率1620202020发行股票550001营业利润率-20236负债变化7-54-0-0-1净利率-31125融资现金流合计61-54-0-00经调整净利率-11236现金及现金等价122-56-589129物净增加额所得税率199181818资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticscomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发CLSASingaporePteLtd就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5