我们预计公司2022年整体营收9.0亿美元（YoY+19%），Mintegral营收8.3亿美元（YoY+43%），预计经调整后利润约960万美元，主要系公司通过算法优化带来毛利率层面提升，流量补贴大幅减少所致。受海外市场通胀走高等宏观因素影响，公司客户预算有所收紧导致2022年下半年营收增速略有放缓。展望2023，伴随宏观环境的逐步好转，预计2023年Mintegral流水增速将高于2022年下半年。我们认为公司有望长期受益于国内互联网出海趋势及品类拓展带来的业绩增长，维持“买入”评级。
　　▍2022H2业绩前瞻：我们预计公司2022年营收约为9.0亿美元（YoY+19%），毛利率20%（YoY+3pcts），经调整净利润约960万美元，同比扭亏为盈，主要系公司通过算法优化带来毛利率层面提升，流量补贴大幅减少所致。2022年9月2日-2023年1月31日，公司累计回购金额超过5000万港元，彰显长期信心。
　　▍广告技术业务。①Mintegral：根据公司季度流水公告，我们预计2022年Mintegral营收8.25亿美元（YoY+43%）。2022H2海外市场通胀上行等宏观因素影响，企业客户预算有所收紧，Mintegral流水增速略有放缓，但公司技术实力仍在不断得到夯实。根据AppsFlyer《广告平台综合表现报告》（第十五版），2022年上半年，Mintegral位居全球iOS、安卓双端留存实力榜应用总榜第3、游戏总榜第3（相较2021年下半年均提升1位）。平台新垂类拓展成效显著，2022Q4非超休闲游戏收入同比增长57.7%，其占Mintegral总收入较2021Q4的34.4%提升至2022Q4的47.8%。我们认为随着平台算法逐步迭代升级，新垂类持续拓展，Mintegral平台2023年流水增速相较2022下半年有望加速。②Nativex：我们预计2022年Nativex平台营收5,850万美元（YoY-67%），主要系大媒体平台剥离导致。展望未来，公司广告技术业务有望持续受益于游戏出海，其在海外流量的深入布局+国内游戏厂商的行业Know-how将有望赋能公司业务长期业绩增长。
　　▍营销技术业务：我们预计2022年营销技术业务营收1220万美元（YoY+405%）。公司内伸外延，持续完善业务布局，横向拓展业务边界，打造Ad tech + Mar tech战略矩阵，战略飞轮逐步开始运转。营销技术业务中，GameAnalytics进一步加强与广告平台的协同效应；热云平台完善公司业务闭环，营收规模逐渐增长。我们预计，随着热云平台、GameAnalytics等业务发展，其与公司广告技术平台将实现更高质量的业务协同效应，推动业绩成长。
　　▍风险因素：新垂类收入不及预期的风险；市场竞争加剧毛利水平持续降低的风险；重要客户流失的风险；商誉减值的风险；用户隐私数据监管的风险；宏观因素导致营收承压的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到2022下半年以来，高通胀等全球宏观因素导致的企业预算收窄，我们下调公司2022-2024年收入预测至9.0/11.3/13.9亿美元（前值为9.6/13.5/17.3亿美元），同比增长+19%/+26%/23%，下调经调整净利润预测至0.10/0.25/0.53亿美元（前预测值0.19/0.53/0.77亿美元）。参考Applovin、Unity等可比公司估值（根据路透一致预期，2024年平均约30x PE估值），考虑增速及盈利能力差异，我们给予公司2024年25x PE（经调整）估值，10%折现率下，对应2023年目标价6.0港元，维持“买入”评级。

研究报告全文：算法优化驱动毛利改善持续回购彰显长期信心汇量科技01860HK2022年业绩前瞻2023213中信证券研究部核心观点我们预计公司2022年整体营收90亿美元YoY19Mintegral营收83亿美元YoY43预计经调整后利润约960万美元主要系公司通过算法优化带来毛利率层面提升流量补贴大幅减少所致受海外市场通胀走高等宏观因素影响公司客户预算有所收紧导致2022年下半年营收增速略有放缓展望2023伴随宏观环境的逐步好转预计2023年Mintegral流水增速将高于2022年下半年我们认为公司有望长期受益于国内互联网出海趋势及品类廖原拓展带来的业绩增长维持买入评级互联科技融合分析师2022H2业绩前瞻我们预计公司2022年营收约为90亿美元YoY19S1010522030004毛利率20YoY3pcts经调整净利润约960万美元同比扭亏为盈主要系公司通过算法优化带来毛利率层面提升流量补贴大幅减少所致2022年9月2日-2023年1月31日公司累计回购金额超过5000万港元彰显长期信心广告技术业务Mintegral根据公司季度流水公告我们预计2022年Mintegral营收825亿美元YoY432022H2海外市场通胀上行等宏观许英博因素影响企业客户预算有所收紧Mintegral流水增速略有放缓但公司技术科技产业首席实力仍在不断得到夯实根据AppsFlyer广告平台综合表现报告第十五版分析师S10105101200412022年上半年Mintegral位居全球iOS安卓双端留存实力榜应用总榜第3游戏总榜第3相较2021年下半年均提升1位平台新垂类拓展成效显著2022Q4非超休闲游戏收入同比增长577其占Mintegral总收入较2021Q4的344提升至2022Q4的478我们认为随着平台算法逐步迭代升级新垂类持续拓展Mintegral平台2023年流水增速相较2022下半年有望加速Nativex我们预计2022年Nativex平台营收5850万美元YoY-67主要系大媒体平台剥离导致展望未来公司广告技术业务有望持续受益于游戏贾凯方出海其在海外流量的深入布局国内游戏厂商的行业Know-how将有望赋能公前瞻研究分析师司业务长期业绩增长S1010522080001营销技术业务我们预计2022年营销技术业务营收1220万美元YoY405公司内伸外延持续完善业务布局横向拓展业务边界打造AdtechMartech战略矩阵战略飞轮逐步开始运转营销技术业务中GameAnalytics进一步加强与广告平台的协同效应热云平台完善公司业务闭环营收规模逐渐增长我们预计随着热云平台GameAnalytics等业务发展其与公司广告技术平台将实现更高质量的业务协同效应推动业绩成长联系人李雷互联网科技融合风险因素新垂类收入不及预期的风险市场竞争加剧毛利水平持续降低的风首席险重要客户流失的风险商誉减值的风险用户隐私数据监管的风险宏观因素导致营收承压的风险汇量科技01860HK盈利预测估值与评级考虑到2022下半年以来高通胀等全球宏观因素导致评级买入维持的企业预算收窄我们下调公司2022-2024年收入预测至90113139亿美元当前价440港元前值为96135173亿美元同比增长192623下调经调整净目标价60港元总股本1637百万股利润预测至010025053亿美元前预测值019053077亿美元参考港股流通股本1637百万股ApplovinUnity等可比公司估值根据路透一致预期2024年平均约30xPE总市值72亿港元估值考虑增速及盈利能力差异我们给予公司2024年25xPE经调整近三月日均成交额5百万港元估值10折现率下对应2023年目标价60港元维持买入评级52周最高最低价655389港元近1月绝对涨幅-795证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明汇量科技年业绩前瞻01860HK20222023213近6月绝对涨幅046项目年度202020212022E2023E2024E近12月绝对涨幅-3333营业收入百万美元51675589611301393增长率YoY346192623净利润百万美元-5-25121339增长率YoY-124NANA7196经调整净利润百万美元9-4102553增长率YoY-78-144NA155117毛利率1616202020净利率-1-3113经调整净利率2-1124PENANA726723经调整PE99NA933617资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年2月10日收盘价请务必阅读正文之后的免责条款和声明2汇量科技年业绩前瞻01860HK20222023213利润表百万元资产负债表百万元指标名称202020212022E2023E2024E指标名称202020212022E2023E2024E营业收入51675589611301393货币资金39160274281366营业成本-434-633-718-907-1118短期投资5412121212毛利率1616202020应收账款297170197249279销售费用-17-47-66-51-63其他流动资产5140222630销售费用率36755流动资产396483506568687管理费用4428515156固定资产118653管理费用率94654无形资产43118167205231研发费用-32-69-102-107-111其他长期资产48139141139137研发费用率6911108非流动资产102264313349372其他营业收入694388资产总计4987478199171059营业利润-5-1222153应付账款150215262336425营业利润率-1-2024其他流动负债71135135135135营业外收入支出-2-188-5-5流动负债221350397470560净额非流动性负债938414140利润总额-7-3191648负债合计230388438511600所得税263-3-9股本1517171717所得税率2719-321818资本公积252320342367420归属于母公司股525121339少数股东权益23232323东的净利润净利率-1-3113股东权益合计268359381406459负债股东权益总4987478199171059计现金流量表百万元指标名称202020212022E2023E2024E税前利润-7-3191648所得税支出263-3-9主要财务指标折旧和摊销1329627896指标名称202020212022E2023E2024E营运资金的变化-736191955增长率其他经营现金流15281316营业收入346192623经营现金流合计1642101123206营业利润-121NANA1226150资本支出-36-55-109-115-121净利润-124NANA7196投资收益611911900经调整净利润-78-144NA155117其他投资现金流0-46000利润率投资现金流合计-301810-115-121毛利率1616202020发行股票055000营业利润率-1-2024负债变化-1473-0-0净利率-1-3113融资现金流合计-14613-0-0经调整净利率2-1124现金及现金等价-28122114884物净增加额所得税率2719-321818资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2022版权所有保留一切权利5