事件：爱玛科技发布2023年中报。公司2023H1实现收入102.2亿元，YoY+8.3%；实现归母净利润8.9亿元，YoY+29.7%。经折算，Q2单季度实现收入47.7亿元，YoY-1.6%；实现归母净利润4.2亿元，YoY+12.0%。电动两轮车行业需求短期承压，公司收入增速相比Q1有所下降。我们认为电动两轮车行业仍有量增空间，公司不断提升综合竞争力，份额有望持续提升。
　　2023Q2爱玛收入增速环比Q1有所放缓：2023Q2爱玛收入增速环比Q1-20pct。分量价来看，我们预计公司Q2均价同比微增，销量同比有所下降。随着两轮车销售逐步进入旺季，在去年同期高基数情况下，行业需求有所承压。公司Q2合同负债同比+1.3亿元，考虑合同负债影响，下游实际需求可能略好于收入端的表现。展望后续，我们认为我国电动两轮车保有量仍有提升空间（详见《行业仍在扩容期，公司成长性或被低估》）。爱玛不断提升综合竞争力，有望在行业中实现份额的进一步提升。
　　2023Q2爱玛毛利率同比小幅提升：2023Q2爱玛单季度毛利率为15.3%，同比+0.1pct。我们认为，公司毛利率同比提升主要因为：1）公司新品占比提升，新品毛利率较高；2）公司制造体系围绕“技术驱动、精益育成、数字运维”进行全面升级，成本竞争优势不断体现。公司Q2单季度毛利率相比Q1-0.5pct，我们认为主要因为行业需求相比Q1有所转弱，价格竞争压力相比Q1加大。
　　2023Q2爱玛盈利能力同比基本持平：2023Q2爱玛单季度归母净利率为8.7%，同比+1.1pct，剔除非经常性损益影响后，公司Q2单季度扣非净利率为7.6%，同比基本持平。拆分来看，公司Q2单季度毛利率同比基本持平。费用端，公司Q2单季度销售、管理费用率同比变化幅度较小（分别同比+0.1pct/+0.1pct）；公司将研发和产品创新作为品牌高端化和提升公司产品竞争力的底层架构，不断加大研发投入，通过提高产品科技附加值来提升品牌溢价，Q2单季度研发费用率同比+0.4pct。公司Q2政府补贴增加较多，导致其他收益同比+0.5亿元（占Q2总收入的比例为1.1%）。
　　2023Q2公司经营活动现金流量净额同比减少：2023Q2公司经营活动现金流量净额为-17.5亿元，同比-25.6亿元。我们认为主要因为：1）公司采用信用方式销售增加，Q2应收账款同比+3.9亿元。2）公司向上游支付的现金较多。Q2单季度公司购买商品、接受劳务支付的现金方式同比+21.2亿元，Q2应付账款相比Q1-18.5亿元。
　　投资建议：电动两轮车行业需求仍有扩张空间，爱玛为电动两轮车行业头部企业，公司品牌、产品、供应链领先竞争对手，在行业扩张期能够把握优质渠道网点，实现份额的持续增长。此外，公司产品结构有升级空间，规模效应不断强化，盈利能力有望进一步上行。我们预计公司2023~2025年EPS分别为2.45/2.75/3.13元，给予6个月目标价为36.75元，对应2023年PE估值为15x，维持买入-A的投资评级。
　　风险提示：行业竞争加剧导致盈利能力承压；宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期。

研究报告全文：2023年08月22日公司快报爱玛科技603529SH证券研究报告Q2单季度毛利率同比小幅提升摩托车及其他投资评级买入-A事件爱玛科技发布2023年中报公司2023H1实现收入1022维持评级亿元YoY83实现归母净利润89亿元YoY297经折算Q2单季度实现收入477亿元YoY-16实现归母净利润426个月目标价3675元亿元YoY120电动两轮车行业需求短期承压公司收入增速股价2023-08-213106元相比Q1有所下降我们认为电动两轮车行业仍有量增空间公司交易数据不断提升综合竞争力份额有望持续提升总市值百万元26771362023Q2爱玛收入增速环比Q1有所放缓2023Q2爱玛收入增速流通市值百万元693939环比Q1-20pct分量价来看我们预计公司Q2均价同比微增总股本百万股86192销量同比有所下降随着两轮车销售逐步进入旺季在去年同期流通股本百万股22342高基数情况下行业需求有所承压公司Q2合同负债同比1312个月价格区间31067133元亿元考虑合同负债影响下游实际需求可能略好于收入端的表现展望后续我们认为我国电动两轮车保有量仍有提升空间详股价表现见行业仍在扩容期公司成长性或被低估爱玛不断提升综合竞争力有望在行业中实现份额的进一步提升爱玛科技沪深300132023Q2爱玛毛利率同比小幅提升2023Q2爱玛单季度毛利率为153同比01pct我们认为公司毛利率同比提升主要因为3-71公司新品占比提升新品毛利率较高2公司制造体系围绕技-17术驱动精益育成数字运维进行全面升级成本竞争优势不断-27体现公司Q2单季度毛利率相比Q1-05pct我们认为主要因为2022-082022-122023-042023-08行业需求相比Q1有所转弱价格竞争压力相比Q1加大资料来源Wind资讯升幅1M3M12M2023Q2爱玛盈利能力同比基本持平2023Q2爱玛单季度归母净利率为87同比11pct剔除非经常性损益影响后公司Q2相对收益-61-92-388绝对收益-86-147-490单季度扣非净利率为76同比基本持平拆分来看公司Q2单季度毛利率同比基本持平费用端公司Q2单季度销售管理张立聪分析师费用率同比变化幅度较小分别同比01pct01pct公司将SAC执业证书编号S1450517070005研发和产品创新作为品牌高端化和提升公司产品竞争力的底层架zhanglcessencecomcn构不断加大研发投入通过提高产品科技附加值来提升品牌溢韩星雨分析师价Q2单季度研发费用率同比04pct公司Q2政府补贴增加较SAC执业证书编号S1450522080002hanxyessencecomcn多导致其他收益同比05亿元占Q2总收入的比例为11相关报告2023Q2公司经营活动现金流量净额同比减少2023Q2公司经营活动现金流量净额为-175亿元同比-256亿元我们认为主要行业仍在扩容期公司成长2023-05-28因为1公司采用信用方式销售增加Q2应收账款同比39亿性或被低估元2公司向上游支付的现金较多Q2单季度公司购买商品Q1单季度毛利率同比提升2023-04-27接受劳务支付的现金方式同比212亿元Q2应付账款相比Q4单季度盈利能力提升明2023-04-16显Q1-185亿元投资建议电动两轮车行业需求仍有扩张空间爱玛为电动两轮车行业头部企业公司品牌产品供应链领先竞争对手在行业扩张期能够把握优质渠道网点实现份额的持续增长此外本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报爱玛科技公司产品结构有升级空间规模效应不断强化盈利能力有望进一步上行我们预计公司20232025年EPS分别为245275313元给予6个月目标价为3675元对应2023年PE估值为15x维持买入-A的投资评级风险提示行业竞争加剧导致盈利能力承压宏观环境波动导致电动两轮车普及率提升不及预期TableFinance1亿元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入15402080225024962768净利润66187211237270每股收益元077217245275313每股净资产元57778097611411329盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍40314312711399市净率倍5440322723净利润率4390949597净资产收益率133279251241236股息收益率0828323540ROIC159312238244238数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报爱玛科技表1财务指标分析21Q321Q422Q122Q222QQ322Q423Q123Q2营业收入YoY24480467159498238186-16归母净利YoY30108041089130016034756505120扣非归母净利YoY00001274135416815511449-17销售毛利率114132141152161214158153销售费用率3348263126322632毛利率-销售费用率8184115121135183132121销售净利率51306977881398887ROE55186269117776755扣非后ROE52136369114676549ROA2106232539262420销售商品提供劳务收到的现金收入9141300111411531155102811031100经营活动现金净流量收入377-151216166589-373256-367经营活动现金净流量经营净收益7125-5030261918245578-25222464-4226经营现金流净额占比182347012071060963365413570投资现金流净额占比-811492-2362183663605200筹资现金流净额占比-123829-27801-01582229资料来源Wind安信证券研究中心图1收入与净利润增长率营业收入增长率净利润增长率2001501005002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2-50资料来源Wind安信证券研究中心本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报爱玛科技财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入15402080225024962768成长性减营业成本13591740187720772299营业收入增长率19335182109109营业税费0611111314营业利润增长率-332023113125136销售费用5559636572净利润增长率1091821126125136管理费用3243495055EBITDA增长率-1061879144175132研发费用4051525558EBIT增长率-1982644158190141财务费用-26-38-45-37-42NOPLAT增长率-1462699110190141资产减值损失-01--01--投资资本增长率883454162169164加公允价值变动收益01-01---净资产增长率881352251169164投资和汇兑收益-02-050607营业利润74223249280318利润率加营业外净收支02-01---毛利率117164166168170利润总额76223249280318营业利润率48107111112115减所得税0935384348净利润率4390949597净利润66187211237270EBITDA营业收入4697103109111EBIT营业收入31859197100资产负债表运营效率亿元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数4435322824货币资金28566367311301205流动营业资本周转天数-147-143-386-865-1443交易性金融资产12714141414流动资产周转天数107147187204220应收帐款3632403847应收帐款周转天数76666应收票据-----存货周转天数1514141414预付帐款0202020203总资产周转天数268276297301306存货808192100113投资资本周转天数89106125132139其他流动资产22361361361361可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE133279251241236长期股权投资1113131313ROA50101113103113投资性房地产2725252525ROIC159312238244238固定资产197203196187176费用率在建工程1006050403销售费用率3628282626无形资产3346423935管理费用率2121222020其他非流动资产512400398395395研发费用率2624232221资产总额13401847186323082390财务费用率-17-18-20-15-15短期债务-51---四费营业收入6655535352应付帐款261310308376381偿债能力应付票据493685586821736资产负债率628635548574520其他流动负债71101100101100负债权益比16901743121213451085长期借款-----流动比率067101119127143其他非流动负债1727272727速动比率057093110119134负债总额8421174102113241244利息保障倍数-185-460-453-647-666少数股东权益-01010101分红指标股本4057868686DPS元024087098110125留存收益4576287558971059分红比率309400400400400股东权益4986738429841146股息收益率0828323540现金流量表业绩和估值指标亿元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润67187211237270EPS元077217245275313加折旧和摊销2328272931BVPS元57778097611411329资产减值准备01----PEX40314312711399公允价值变动损失-0101---PBX5440322723财务费用-17-20-45-37-42PFCF17452090604投资收益02--05-06-07PS1713121110少数股东损益-----EVEBITDA2621331169987营运资金的变动-27460-120300-103CAGR526129512526129经营活动产生现金流量20950568523150PEG0811020208投资活动产生现金流量-202-218-10-09-08ROICWACC1937282928融资活动产生现金流量180-18-48-58-66REP2010110908资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报爱玛科技公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业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