投资要点
　　公司是全球链条龙头，业绩增长提速。公司行业地位显著，目前是全球最大的链条生产企业。2022年公司船用锚链销售收入10.99亿元，同比+21.32%，系泊链销售收入3.96亿元，同比+5.79%。2023Q1，公司实现归母净利润5896万元，同比+122.07%；公司发布2023半年报业绩快报，归母净利润为1.1亿元，与上年同期0.58亿相比增加88.06%；扣非归母净利润8473万元，同比+37.50%。未来船厂利润逐步修复，叠加海工市场复苏，风电行业装机增长，公司业绩有望加速提升。
　　船舶行业景气度持续向上，船用锚链有望持续扩张：2023年上半年，造船三大指标分别占世界总量的49.6%、72.6%和53.2%，均位居世界第一，船舶景气度持续向上。我们预测，2023-2025年，公司船用锚链销售量11.01/12.50/14.19万吨，对应收入为11.23/12.75/14.47亿元。船厂利润逐步修复，随着未来高价船的利润的逐步释放，公司船用锚链的毛利率有望进一步修复。2022年船用锚链毛利率为22.3%，较2021年+4.29pct，对比上轮周期最高毛利率水平，本轮周期船用锚链利润仍有上涨空间，看好公司在本轮船周期复苏向上的弹性。
　　系泊链业务将开启新一轮增长：一方面，海工行业回暖，海上生产平台的订单率先修复，尤其是以FPSO为代表的生产储运装备订单，成为支撑海工市场复苏的中坚力量。参考克拉克森及中国远洋海运，我们预测中性情况下2023-2025年FPSO交付量5/10/10艘，公司相关收入为3.02/6.05/6.05亿元；另一方面，风电走向深远海，漂浮式风电未来增长空间巨大，预计2023-2025年，全球漂浮式风电装机量101/330/1048GW，公司相关收入为1.84/5.07/13.58亿元。
　　盈利预测与投资建议：经过多年发展，公司已经成为全球锚链行业的龙头企业，期待公司在船用锚链领域、海工系泊领域的持续扩张，以及在新领域风电系泊链、矿链的不断开拓。预计2023-2025年归母净利润为2.01亿元、3.13亿元、4.50亿元，对应PE 47、30、21倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：船舶行业复苏不及预期，海上浮式风电发展不及预期，原材料价格波动，汇率风险

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司深度报告亚星锚链601890SH年月日20230821买入维持亚星锚链601890SH海工风电系泊链所属行业机械设备国防军工当前价格元983将开启新增长投资要点证券分析师俞能飞资格编号S0120522120003公司是全球链条龙头业绩增长提速公司行业地位显著目前是全球最大的链条生产企业2022年公司船用锚链销售收入1099亿元同比2132系泊链销邮箱yunfteboncomcn售收入396亿元同比5792023Q1公司实现归母净利润5896万元同研究助理比12207公司发布2023半年报业绩快报归母净利润为11亿元与上年同期058亿相比增加8806扣非归母净利润8473万元同比3750未来市场表现船厂利润逐步修复叠加海工市场复苏风电行业装机增长公司业绩有望加速提亚星锚链沪深300升4020船舶行业景气度持续向上船用锚链有望持续扩张2023年上半年造船三大指标分别占世界总量的496726和532均位居世界第一船舶景气度持0续向上我们预测2023-2025年公司船用锚链销售量110112501419万吨-20对应收入为112312751447亿元船厂利润逐步修复随着未来高价船的利润-40的逐步释放公司船用锚链的毛利率有望进一步修复2022年船用锚链毛利率为2022-082022-122023-04较年对比上轮周期最高毛利率水平本轮周期船用锚链2232021429pct沪深300对比1M2M3M利润仍有上涨空间看好公司在本轮船周期复苏向上的弹性绝对涨幅-810-1148-758系泊链业务将开启新一轮增长一方面海工行业回暖海上生产平台的订单率先相对涨幅-706-791-351资料来源德邦研究所聚源数据修复尤其是以FPSO为代表的生产储运装备订单成为支撑海工市场复苏的中坚力量参考克拉克森及中国远洋海运我们预测中性情况下2023-2025年FPSO相关研究交付量51010艘公司相关收入为302605605亿元另一方面风电走向深远海漂浮式风电未来增长空间巨大预计2023-2025年全球漂浮式风电装机量1013301048GW公司相关收入为1845071358亿元盈利预测与投资建议经过多年发展公司已经成为全球锚链行业的龙头企业期待公司在船用锚链领域海工系泊领域的持续扩张以及在新领域风电系泊链矿链的不断开拓预计2023-2025年归母净利润为201亿元313亿元450亿元对应PE473021倍维持买入评级风险提示船舶行业复苏不及预期海上浮式风电发展不及预期原材料价格波动汇率风险TableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股95940202120222023E2024E2025E流通A股百万股95940营业收入百万元1320151616302409343452周内股价区间元746-1173-YOY19014975478425净利润百万元121149201313450总市值百万元946928-YOY390230347559439总资产百万元468089全面摊薄EPS元013016021033047每股净资产元346毛利率243260270294310资料来源公司公告净资产收益率39465984109资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH投资五要素核心逻辑第一公司行业地位显著目前公司是全球最大的链条生产企业显著的规模优势可以有效提高设备使用率和生产效率降低综合成本2022年公司总销售锚链134415吨同比增幅1156其中销售船用锚链及附件107368吨比去年同期增加7032吨同比增幅701销售系泊链27047吨比去年同期增加6889吨同比增幅3418第二2023年船厂利润有望逐步修复上游配套的船用锚链公司也将受益船厂利润逐步修复在船厂的23年上半年统计数据已初显端倪随着未来高价船的利润的逐步释放公司船用锚链的毛利率有望进一步修复2022年船用锚链及附件毛利率为223较2021年429pct而对比上轮周期毛利率最高时达到25632009年本轮周期船用锚链利润仍有上涨空间看好公司在本轮船周期复苏向上的弹性第三海工平台逐步复苏浮式风电方兴未艾公司作为全球系泊链龙头公司有望深度受益在海工平台方面FPSO成为未来海工装备增长的主力军其大型化发展趋势明显平均造价提升对系泊链的强度要求更高浮式风电方面风机向深远海发展的方向明确大型化趋势明显降本和商业化步伐加快市场空间广阔我们预计海上油气工程漂浮式风电系泊链23-25年收入为48611121963亿元公司的R6系泊链壁垒高竞争对手少在高强度链条行业呈现寡头竞争格局盈利预测与投资建议公司已经成为全球锚链行业的龙头企业从传统船用锚链系泊链领域向海上浮式风电矿用链条等新兴领域进击未来发展前景可期预计2023-2025年归母净利润为201313450亿元年增速分别为355644对应PE473021倍维持买入评级区别于市场的观点我们认为公司将受益于海工市场回暖尤其是海上浮式生产平台需求的增长高强度高毛利的海工系泊链预计将开启公司新增长2022年全球海工装备成交137艘同比下降14成交金额250亿美元同比增长68从细分船型来看以FPSO为代表的生产储运装备成交23座艘金额约165亿美元金额占比高达67成为支撑海工市场复苏的中坚力量在经历了多年的磨底后全球海工市场正在进入修复期且伴随着FPSO大型化对系泊链的强度质量要求更高公司在全球系泊链市占率较高高强度系泊链链条利润率高因此我们看好公司在海工市场复苏回暖中的增长股价表现的催化因素223请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH第一公司矿用链条营收快速增长矿用链国产替代逻辑持续验证第二船舶行业景气度持续提升第三海工行业复苏回暖第四海上风电是未来我国风电发展的主要方向未来政策有望持续推进深远海项目主要风险第一船舶行业复苏不及预期第二海上浮式风电发展不及预期第三原材料价格波动第四汇率风险323请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH内容目录投资五要素2核心逻辑2区别于市场的观点2股价表现的催化因素2主要风险31亚星锚链全球链条龙头业绩增长提速72船舶行业景气度持续向上船用锚链有望持续扩张83系泊链业务将开启新一轮增长1131海工行业回暖FPSO成为增长主力1132风电走向深远海公司深度收益184盈利预测与相对估值2041盈利预测2042相对估值205风险提示21423请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH图表目录图12022年公司营收1516亿元同比14937图22022年公司业绩149亿元同比22987图32023Q1公司实现毛利率2635净利率12257图42022年船用链毛利率2233同比429pp7图52023Q1公司期间费率为14378图6错位一年的公司船用锚链营收与全球完工量关联性更强8图7船用链条及附件毛利率始终维持在15-25之间8图8船舶载重吨与锚链吨数转化关系10图9海工钻井平台分类11图10上轮油价高峰为2011-2014年12图112011-2014年移动钻井平台订单激增15年后订单处于谷底12图122014年后生产平台订单处于低位12图13上一轮周期MODU交付量达到顶峰12图14上一轮周期MOPU交付量处于底部12图15海上油田勘探平均需要7年13图16海上油田产量爬坡至峰值平均需要9年13图17海上油田在开采到总资源的30-40时达到峰值13图18生产峰值当年的产量占剩余资源的1213图19油价与FPSO订单量高度相关14图20FPSO总数约占浮式生产平台总量的2314图21FPSO新建与改造订单15图22未来三年预计交付的FPSO订单15图23巴西国油海上油气资源丰富16图24巴西国油计划未来五年的资本开支780亿美元16图25巴西国油未来五年规划了18艘FPSO全球占比5016图26GWEC预测到2031年浮式风机装机量达9900MW19523请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH表1CCS海船规范中对于船舶舾装数的计算标准包括首锚有档首锚链拖索以及系船索9表2所需锚链重量与船舶舾装数直接相关9表3公司船用锚链销售收入测算10表4FPSO订单平均交付周期为32年15表5巴西国油规划的FPSO情况17表6油气平台系泊链价值量占比18表7公司海工系泊链收入预测仅考虑FPSO中性18表8公司海工系泊链收入预测仅考虑FPSO乐观18表9单台浮式风机系泊链价值量占比测算19表10预计到2025年公司浮式风电系泊链收入1358亿19表11分业务收入及毛利率20表12可比公司估值股价数据截至2023年8月21日收盘21623请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH1亚星锚链全球链条龙头业绩增长提速2023Q1公司实现业绩5896万元同比122072022年公司实现营收1516亿元同比1493实现归母净利润149亿元同比2298实现扣非归母净利润135亿元同比41082023Q1公司实现营收489亿元同比3817实现归母净利润5896万元同比12207实现扣非归母净利润4546万元同比4817一季度业绩高增长主要系下游船舶行业市场回暖锚链需求逐渐复苏以及疫情前积压的链条订单当期发货所致公司发布业绩快报公告23H1归母净利润为11亿元与上年同期058亿相比88扣非归母净利润085亿元同比38图12022年公司营收1516亿元同比1493图22022年公司业绩149亿元同比2298营业总收入百万元同比右轴归属母公司股东的净利润百万元同比右轴250050402006002000305002015015004001030001001000-10200500-2050100-3000-400-10050-200资料来源Wind公司公告德邦研究所资料来源Wind公司公告德邦研究所下游船舶行业复苏回暖公司船用锚链毛利率显著抬升2022年公司船用链及附件毛利率2233同比429pp系泊链毛利率3413同比-403pp2023Q1公司实现销售毛利率2635同比241pp实现销售净利率1225同比478pp2022年船用锚链毛利率为2233同比429pp主要系船舶行业复苏回暖船用链需求旺盛所致图32023Q1公司实现毛利率2635净利率1225图42022年船用链毛利率2233同比429pp销售毛利率销售净利率船用链及附件毛利率系泊链毛利率其他业务毛利率35703060255020401530102051000-5资料来源Wind公司公告德邦研究所资料来源Wind公司公告德邦研究所公司2022期间费率下降至1285同比-114pp2022年公司销售管理研发财务费用率分别为35667515-256同比066pp-079pp017pp-117pp2023Q1公司销售管理研发财务费用率分别为382537315203同比037pp-116pp036pp331pp23Q1期间费用率为1437同比289pp723请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH图52023Q1公司期间费率为1437销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率30002500200015001000500000-500-1000资料来源Wind公司公告德邦研究所注2017年及以前研发费用包含在管理费用中2018年开始单独列示2船舶行业景气度持续向上船用锚链有望持续扩张2023年上半年中国船企新接订单量世界第一船舶景气度持续向上7月12日中国船舶工业行业协会发布数据显示1-6月三大指标分别为2113万载重吨3767万载重吨12377万载重吨分别占世界总量的496726和532以修正总吨计分别占473672和468均位居世界第一中国也成为唯一一个三大指标实现全面增长的国家船用链及附件营收与全球造船完工量高度相关公司收入确认与船舶完工量有一年时间差据历史数据上一轮造船周期中新接订单于2007年达到峰值完工量于2010年达到峰值共计167亿载重吨同比271由于产业链下单顺序的缘故锚链订单通常在船舶下水之前才会签订因此公司营业收入与全球造船完工量高度关联完工量滞后公司营收约1年图6错位一年的公司船用锚链营收与全球完工量关联性更强图7船用链条及附件毛利率始终维持在15-25之间船用链及附件毛利率公司船用链及附件营收亿元后移一年公司船用链及附件营收亿元正确对应年全球完工量百万DWT右轴302020025201515015101001055500资料来源Wind公司公告德邦研究所资料来源Wind公司公告德邦研究所锚链的规格需经过船舶建造标准计算配备数量需要根据船舶的舾装数来确定船舶舾装是指船体主要结构造完舰船下水后的机械电气电子设备的安装823请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH船舶舾装数是通过各种船舶数据计算出来的用于确定锚系泊索破断力系泊2索数量等的一个参考数据船舶舾装数N的计算公式为3201其中为夏季载重线下的型排水量tB为船宽mh为船中夏季载重水线到上甲板的距离和各层宽度大于B4的舱室在其中心线处的高度的总和mA为船长范围内夏季载重线以上的船体部分和上层建筑及各层宽度大于B4的甲板室的侧投影面积的总和m2按照惯例一艘船的舾装数越大意味着船在海上受风浪影响越大就需要配备更重更粗的锚链表1CCS海船规范中对于船舶舾装数的计算标准包括首锚有档首锚链拖索以及系船索舾装数N首锚有档首锚链拖索系船索序号每只质量总长度直径长度破断负荷每根长度破断负荷超过不超过数量数量kgmCCS1级CCS2级CCS3级mkNmkN15070218022014125180981380372709022402201614180981310040390110230024751751618098131104241101302360247519175180981312048513015024202752051751809813120536150175248027522191809813120597175205257030252420518011183120648205240266030252622180129441206992402802780330282418015041207510280320290035753026180173641408037238025302735060587766624014534436003800211100687510592813001471651150012400235500770147661240013400238500770152671340014600242000770157681460016000246000770162资料来源中国船级社CCS钢质海船入级规范德邦研究所船舶所需锚链重量与船舶舾装数直接相关1以30000吨散货船为例根据30000吨散货船舾装数计算书舾装数为2380-2530根据CCS钢质海船入级规范需要总长605米直径76mm的链2个7350千克的首锚根据奥海锚链官网76mm直径的船链重量为12902kgm可计算得30000吨散货船所需链重7806吨锚重147吨2以81500吨散货船为例根据船舶舾装数计算及系泊设备参数确定舾装数为3710根据CCS钢质海船入级规范需要总长6875米直径81mm的链2个11100千克的首锚根据奥海锚链官网81mm直径的船链重量为14654kgm可计算得81500吨散货船所需链重10075吨锚重222吨表2所需锚链重量与船舶舾装数直接相关舾装数N船舶DWT锚重T链T锚链T合计2380-253030000147780692763710815002221007512295资料来源CCS钢质海船入级规范船舶舾装数计算及系泊设备参数确定30000吨散货船舾装数计算书奥海锚链官网德邦研究所测算为预测船用锚链市场空间作出以下假设1造船完工量载重吨计以每年15的速度增长完工量艘计以每年13的速度增长船舶有大型化趋势单艘船舶载重吨递增因此假设完工艘数923请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH增速低于完工载重吨2公司当年船用锚链销售量以下一年造船完工量为预测基础3亚星锚链全球市占率504船用锚链价格为10200元吨根据亚星锚链历史销售量价单吨价格7000-9000元2022年达到了10235元吨预计未来船舶市场需求旺盛船用配套设备都呈现涨价趋势因此中性预计未来价格为10200元吨我们预测2023-2025年公司船用锚链销售量110112501419万吨对应收入为112312751447亿元测算逻辑第一步根据CCS钢质海船入级规范等文件计算出不同载重吨级船舶需要的锚重与链重并加和第二步利用公式计算平均船用锚链需求量吨艘第三步计算公司当年销售量当年销售船链万吨下一年完工造船量艘平均船用锚链需求量吨艘50公司市场占有率第四步根据单价计算船用锚链的收入图8船舶载重吨与锚链吨数转化关系140120y30207lnx-21865100806040锚链重量吨2000100002000030000400005000060000700008000090000船舶载重吨DWT资料来源CCS钢质海船入级规范船舶舾装数计算及系泊设备参数确定30000吨散货船舾装数计算书奥海锚链官网德邦研究所测算表3公司船用锚链销售收入测算全球完工量万船舶完工单艘载重吨平均船用锚链需求量船用锚链销售量万年份全球完工量艘销售额预测万元DWTDWT艘吨艘吨20149190196646744661032220159722196149576751049220161008017485766590109772017982315886185768112292018810213875841384110222019997715206563816114552020888413806437681113802021858614945746988109652022801115695105800105812023E921317735196168109351101112266652024E1059520035288136109881250127473212025E1218422645381731110411419144736162026E140112558547698311094资料来源WindCCS钢质海船入级规范船舶舾装数计算及系泊设备参数确定30000吨散货船舾装数计算书奥海锚链官网公司公告德邦研究所测算1023请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH3系泊链业务将开启新一轮增长31海工行业回暖FPSO成为增长主力系泊链主要用于海洋工程平台的配套主要用于深水海洋平台包括自升式钻井平台深水半潜式钻井平台和生产平台浮式生产储卸装置FPSO海洋工程作业船等为海洋石油和天然气开发的关键设备图9海工钻井平台分类资料来源全球能源信息网德邦研究所海上油气生命周期可以分为勘探开发生产三个阶段勘探和开发需要钻井设备生产需要生产平台上轮油价高峰在2010-2014年油价处于高位约3年时间平均油价约为110美元桶高油价刺激海洋石油开发需求海工钻井平台订单激增2011-2014年移动钻井平台的成交额均达350亿元以上处于历史高位根据克拉克森2014年移动式钻井平台MODU交付量达22艘上轮周期中的移动式生产平台MOPU成交额也有所抬升2012年成交额达到160亿美元左右此后下滑并处于低位生产平台建造周期一般为2-3年由克拉克森数据可知12-13年的订单原本应该在14-15年交付而这两年的实际交付量都只有2艘与12-13年高额的成交订单不匹配原因是一是2014年下半年油价迅速下跌海工市场再次陷入低迷大量钻井和生产平台手持订单被船东推迟交付二是距离2007-2008年生产平台大量交付时间间隔不长当油价回落时市场需求不足供给过剩1123请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH图10上轮油价高峰为2011-2014年期货结算价连续布伦特原油160140120100806040200资料来源Wind德邦研究所图112011-2014年移动钻井平台订单激增15年后订单处于谷图122014年后生产平台订单处于低位底移动钻井平台成交额亿美元移动生产平台成交额亿美元450180400160350140300120250100200801506010040502000资料来源中国船舶经研中心德邦研究所资料来源中国船舶经研中心德邦研究所图13上一轮周期MODU交付量达到顶峰图14上一轮周期MOPU交付量处于底部MODU交付数量艘MOPU交付数量艘2514201210158106452001969197119741976197819801983198519881990199219941996199820002002200420062008201020122014201620182020资料来源克拉克森德邦研究所资料来源克拉克森德邦研究所1223请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH从海上油田生命周期来看钻井平台与生产平台的使用高峰有16年时间差对应上轮周期钻井平台订单激增与本轮周期生产平台订单向好总体来看海上油田从发现到首次采油勘探期之间的平均需要7年海上油田产量爬坡至峰值开发期平均需要9年勘探与开发时期钻井平台需求大因此钻井平台与生产平台的使用高峰有16年时间差对应上轮周期钻井平台订单激增与本轮周期生产平台订单向好图15海上油田勘探平均需要7年图16海上油田产量爬坡至峰值平均需要9年资料来源OffshoreoilInvestigatingproductionparametersoffieldsof资料来源OffshoreoilInvestigatingproductionparametersoffieldsofvaryingsizelocationandwaterdepth德邦研究所注全球平均值看worldvaryingsizelocationandwaterdepth德邦研究所列灰色柱状图下同图17海上油田在开采到总资源的30-40时达到峰值图18生产峰值当年的产量占剩余资源的12资料来源OffshoreoilInvestigatingproductionparametersoffieldsof资料来源OffshoreoilInvestigatingproductionparametersoffieldsofvaryingsizelocationandwaterdepth德邦研究所varyingsizelocationandwaterdepth德邦研究所FPSO订单量与国际原油价格高度相关据中国远洋海运公众号20072008年金融危机前FPSO订单数量分别为19艘和14艘需求处在较高水平金融危机后随着国际油价下跌FPSO的订单量迅速下降至6艘20102014年国际石油需求恢复旺盛FPSO订单量回归至平均12艘年20152019年随着原油供应愈发宽松需求疲软在美元走强期货市场做空美俄博弈等多重因素影响下国际原油价格开始大幅下滑之后由于石油需求的增长和OPEC供给的减少油价实现了大幅反弹FPSO订单量先下降再上升从2016年最低的3艘增加至2019年的10艘2020年以来新冠疫情暴发后全球产业链供应链中断使石油需求受到严重打击油价大幅下跌FPSO订单量跌至4艘2021年疫情逐步缓解石油需求增加而OPEC宣布减产导致原油供应不足石油价格持续飙升但船东普遍仍在观望订单也仅有7艘2022年俄乌冲突及其引发的欧洲能源危机进一步推升油价至近10年来的新高随后美国释放战略原油储备加之美联储加息市场普遍担忧经济衰退原油价格下降虽然22年上半年油价仍处于高位已达到历1323请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH史2010-2011年水平但FPSO订单表现未见大幅增长全年11艘图19油价与FPSO订单量高度相关FPSO新接订单艘布伦特原油价格指数美元桶右轴25120100208015601040520002007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022资料来源中国远洋海运公众号德邦研究所FPSO总数约占浮式生产平台总量的23据亚洲油气决策者俱乐部公众号当前国际上应用广泛的深海海洋平台多为浮式主要有以下4种类型浮式生产储卸油装置FPSO半潜式生产平台SEMI单柱式平台SPAR以及张力腿平台TLP浮式平台对海洋油气田的开发起关键作用决定了开发方案的选择TLP较适合油藏集中的大型油田开发但其适用水深是制约其在深水中广泛应用的瓶颈SPAR平台油气处理能力有限适合较小的边际油田的开发TLP和SPAR平台均适用于环境较恶劣的海域半潜平台和FPSO可应用于油藏较分散的各类油田理论上不受水深的限制但FPSO对作业环境要求相对较高不适用于恶劣海况4类浮式生产平台FPSO增长趋势明显总数约占浮式生产平台总量的23其他浮式生产平台增长均较缓慢图20FPSO总数约占浮式生产平台总量的2397浮式生产储卸油装置FPSO运营在建待工半潜式生产平台SEMI15单柱式平台SPAR69张力腿平台TLP资料来源亚洲油气决策者俱乐部公众号德邦研究所注截至2022年10月FPSO的交付周期平均为32年据中国远洋海运公众号FPSO交付情况与接单情况高度相关且存在1至3年的滞后效应其原因主要是FPSO新建周期一般是23年由大型油船改装周期可缩短至1年左右根据克拉克森FPSO在手订单情况在无较长延期交付的情况下FPSO的交付周期平均为32年1423请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH表4FPSO订单平均交付周期为32年交付日期签约日期交付周期年2024-082022-03242023-082021-111752025-2021-0642024-122021-05362024-062021-04322022-062021-031252025-012021-03382023-082020-01262024-072019-12462023-012019-1232022-072019-043252022-052019-03322022-092019-03352024-012018-11582022-042018-02422022-042018-014252024-092017-126752022-122010-1112平均交付周期32资料来源克拉克森德邦研究所注1267558年的订单未算入平均交付周期2023-2025年预计交付的订单总量是51010艘由油船改造的FPSO也有新系泊链需求2020-2022年全球FPSO新建订单分别是167艘改造订单分别是314艘用近十年的改装平均值来预测23-25年改装数量分别为433艘按照新建订单3年交付改造订单1年交付计算2023-2025年预计交付的订单总量是51010艘FPSO改造项目一般是由大型油轮VLCC改造而来系泊链不同于普通锚链由于其工作环境恶劣系泊链要求更高不仅要有较高的力学性能还要有良好的耐海水腐蚀抗疲劳耐磨性能优良的焊接性能以及焊接接头良好的低温冲击韧性目前国内船用级锚链钢不能满足上述性能要求因此改造的FPSO也有新系泊链需求图21FPSO新建与改造订单图22未来三年预计交付的FPSO订单FPSO新建艘FPSO改装艘新建预计交付艘改装预计交付艘25122010158610452002023E2024E2025E资料来源中国远洋海运公众号德邦研究所资料来源中国远洋海运公众号德邦研究所测算巴西海上油气资源丰富巴西国家石油公司以下简称巴西国油或将成为未来FPSO最大需求者巴西深海盐下油田油气可采储量极为丰富伍德麦肯兹认为仅巴西盐下区域油气可采储量就达到约200亿-300亿桶油当量之间据中华人民共和国自然资源部目前巴西原油产量为300万桶日巴西计划到2025年使石油产量达到520万桶日较目前增长约77巴西国油计划未来五年的资本开支780亿美元其中83用于勘探和生产1523请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH根据巴西国油2023-2027战略规划巴西国油未来五年资本开支达780亿美元其中83用于勘探和生产用于勘探和生产的640亿美元中64用于勘探和生产盐下石油在23-27年规划的18艘FPSO中有12艘是用于盐下石油的图23巴西国油海上油气资源丰富图24巴西国油计划未来五年的资本开支780亿美元巴西原油产量万桶日600500400300200100020232025E资料来源中华人民共和国自然资源部德邦研究所资料来源巴西国油官网德邦研究所图25巴西国油未来五年规划了18艘FPSO全球占比50资料来源巴西国油官网德邦研究所巴西国油主导的FPSO大型化趋势明显大型FPSO造价约30亿美元2022年为保障南美深海油田正常开发多家船东下单订造大量FPSO巴西国家石油公司与新加坡的船厂签订了3份开发Buzios油田的FPSO建造合同新加坡吉宝船厂以2983和28亿美元的价格获得P-80和P-83的EPC总包合同新加坡胜科海事获得的P-82订单价值为305亿美元EPC总包合同三艘FPSO都是日处理能力达到225万桶石油的平台将是巴油所拥有的处理能力最大的FPSO也是巴西地区最大的FPSO1623请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH表5巴西国油规划的FPSO情况交付年预期交付负责改造建造的状态名称容量bopd所有者订单状态服役年年船厂FPSOGuanabara租改装180000MODEC2021改装已交付2022中国船舶大船集团MV31船体拆旧改装模块制造和模块安租改装AlmiranteBarroso150000MODEC2022改装已交付2023装大连中远海运重工买新造Petrobras71150000Petrobras2019已交付2023中集来福士AnitaGaribaldi租改装80000MODEC2022已交付2023大连船舶重工MV33已交付2023年租改装AnnaNery70000YinsonProduction20222023启东中远海工生产2021718船体已船体招商局重工SepetibaCMHI-交付模块由博迈租新造180000SBM20232023江苏模块天220科制造津博迈科2023615交付建造中预计AlmiranteTamand招商局重工江苏租新造225000SBM20242024下半年交2024areCMHI-225付船体中集来福原AETTankersMarechal改装中预计士模块西门子租改造180000Malaysia现20052024Duquedecastias2023交付中集来福士MISC承包改造MariaQuitria中远海运重工上改装中预计租改造Parquede100000YinsonProduction20242024海2024服役Baleias生活区一期中集来福士分包HyundaiHI买新建P-78180000Petrobras2024建造中2025Ulsan新加坡吉宝船体Alexandrede租新建180000SBMOffshore2024建造中2025外高桥造船厂GusmoDaewooDSME买新建P-79180000Petrobras2025建造中2025中集来福士船建造中2983亿买新建P-80225000Petrobras20262026体新加坡吉宝美元EPC新加坡胜科海事建造中305亿美EPC启东中买新建P-82225000Petrobras20262026元远海运海工主船体中集来福士船买新建P-83225000Petrobras2027建造中28亿美元2027体新加坡吉宝EPC资料来源巴西国油官网克拉克森国际船舶网龙de船人网央广网滨城时报中国远洋海运公众号等新闻整理德邦研究所中性预测2023-2025年公司海工系泊链收入为302605605亿元乐观预测收入为53810081008亿元为了预测海工系泊链收入仅考虑FPSO我们作出以下假设1假设FPSO造价12亿美元艘2假设系泊价值量占比约16-25据亚星锚链公众号2021年2月公司举行了世界首制R6级海洋系泊链发货仪式该批系泊链12根总重4800吨将配套安装在CM-SD1000中深水半潜式钻井平台上据公司2021年报单吨系泊链价格在1859157元吨据深圳新闻网一个半潜式钻井平台仅造价就达5亿8亿美元由此可测算得系泊链在油气平台价值量占比约为16-251723请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH表6油气平台系泊链价值量占比钻井平台造价亿元35-56公司供货R6链重量吨4800每吨系泊链价格2021年元吨1859157单个钻井平台系泊链价值量亿元089系泊链价值量占比16-25资料来源深圳新闻网亚星锚链公众号公司公告德邦研究所注美元对人民币汇率以7计算3假设公司市占率40-50表7公司海工系泊链收入预测仅考虑FPSO中性2023E2024E2025EFPSO交付量艘51010FPSO总价值量亿元420840840系泊链价值量亿元67213441344公司市占率454545公司系泊链收入亿元302605605资料来源中国远洋海运公众号德邦研究所测算注美元对人民币汇率以7计算系泊链价值量占比取16表8公司海工系泊链收入预测仅考虑FPSO乐观2023E2024E2025EFPSO交付量艘81515FPSO总价值量亿元67212601260系泊链价值量亿元107520162016公司市占率505050公司系泊链收入亿元53810081008资料来源中国远洋海运公众号德邦研究所测算注较中性预测交付量提高约50公司市占率提升5个百分点美元对人民币汇率以7计算系泊链价值量占比取16预计在未来5年内全球将新增约60艘FPSO订单总金额约730亿美元据中国远洋海运公众号一方面新海上油田的探测与开发催生FPSO的常规需求另一方面原油价格上涨也将刺激船东投机下单随着油价上涨FPSO订单继续反弹预计在未来5年内全球将新增约60艘FPSO订单平均每年12艘其中40以上为新建订单40为改装订单20为重新部署订单预计在未来5年内全球FPSO订量总金额约730亿美元约合5123亿元人民币其中65为新建订单25为油船改装订单10为重新部署的中小型FPSO订单在FPSO大型化趋势下预计未来5年内下单的大型FPSO将达到20艘约占订单总量的三分之一32风电走向深远海公司深度收益我国首座深远海浮式风电平台装机容量725兆瓦使用锚链2400吨海油观澜号是我国首座深远海浮式风电平台由中国海油投资建设于2023年5月20日成功并入文昌油田群电网据中国青年报海油观澜号装机容量725兆瓦整体高度超200米吃水总重达11000吨通过9根总重超过2400吨的锚链固定在水深120米的海洋深处我们以此为锚点测算深远海浮式风电锚链价值量占比据财联社目前漂浮式单位造价在4-5万KW左右根据装机容量计算得该台风机总投资额约29亿元根据公司销售量和收入计算得单吨系泊链售价越146万元吨该平台用系泊链重量2400吨计算得系泊链总造价3518万元占比121823请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH表9单台浮式风机系泊链价值量占比测算海油观澜号装机容量MW725总投资额万29000系泊链重量吨2400公司单吨系泊链售价万元吨147海油观澜号系泊链造价万元351817系泊链价值量占比1213资料来源中国青年报财联社公司公告等德邦研究所测算据测算2023-2025年公司浮式风电系泊链收入为1845071358亿元据GWEC到2026年全球漂浮式风电装机量达到1166MWCAGR为83根据BNEF预测2025-2030年主机和平台成本有望大幅下降使整体造价降低40-56为了预测公司系泊链收入我们做了以下假设1假设2022年浮式风机造价为4000万元MW到2025年下降40到2030年下降562022-20252025-2023年间的每兆瓦投资额都以CAGR平滑测算2浮式风电系泊链价值量占比12上文测算数据3公司在全球系泊链市占率40-50图26GWEC预测到2031年浮式风机装机量达9900MW资料来源GWEC德邦研究所表10预计到2025年公司浮式风电系泊链收入1358亿2022A2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E每兆瓦投资额400000337373284551240000225565211998199247187263176000万元MW全球新增海上浮式风电96101330104811661400283849006900MW总投资额亿3840340793902515226301296805654691759121440元浮式风电系泊461409112730183156356267861101114573链投资额亿1923请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司深度报告亚星锚链601890SH元公司系泊链市454545454545454545占率公司风电系泊链收入亿207184507135814201603305449556558元资料来源GWEC中国青年报财联社BNEF公司公告德邦研究所测算4盈利预测与相对估值41盈利预测关键假设1船用链及附件板块公司产品主要应用在船舶领域船用锚链订单与全球造船完工量直接相关与全球新接订单存在一定的时间差所以船用链及附件板块将于2024年弹性释放预计2023-2025年营收增速分别为21135135毛利率为2324252系泊链板块系泊链产品主要应用于海上钻井平台和海上浮式风电预计2023-2025年营收增速分别为2261288765毛利率维持在34-35基于以上假设我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表表11分业务收入及毛利率单位百万元2022A2023E2024E2025E收入109942112267127473144736船用链及附件增速21321135135毛利率223230240250收入3964848600111200196300系泊链增速582261288765毛利率341345348350收入2057216022682381其他业务增速-466505050毛利率662665665665收入151647163027240941343417合计增速14975478425毛利率260270294310资料来源Wind德邦研究所测算42相对估值我们选取同行业的代表公司和不同细分行业产品性质类似的公司进行相对估值分别为中国船舶制造龙头中国船舶流体密封行业领航者中密控股以及油气设备紧密零部件迪威尔在船舶行业逐步回温的背景下相关造船业船用设备油气设备等产业也在复苏期间经过多年发展公司已经成为全球锚链行业的龙头企业从传统船用锚链系泊链领域向海上浮式风电矿用链条等新兴领域进击未来发展前景可期预计2023-2025年归母净利润为201亿元313亿元450亿元对应PE473021倍维持买入评级2023请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明