公司是一家主要从事航空、航天用部件及材料研发、生产和销售的高新技术企业，其设立四大事业部统筹钛合金铸件、橡胶与密封材料、透明件以及高温合金母合金四大业务，核心受益于军民机未来放量的趋势，公司的四大核心业务预计将实现较快增长。
　　公司四大事业部来源自航材院，技术历史悠久，具备先发优势。公司四大事业部：钛合金精密铸造事业部、橡胶与密封材料事业部、飞机座舱透明件事业部、高温合金熔铸事业部，均来源自航材院，具备悠久的技术开发和研究历史，先发优势明显，各业务在各自领域均居于国内领先地位。2019-2022年，公司营业收入保持稳定增长，由2019年的13.25亿元上升至2022年的23.35亿元，CAGR达到20.79%。归母净利润由2019年的3.32亿元上升至2022年的4.42亿元，CAGR为10.01%。2023年Q1，公司实现营业收入5.82亿元，同比上升18.49%，归母净利润实现1.21亿元，同比上升6.44%。2023年上半年，公司预计实现营收12.2-13.2亿元，同比+10.01%-19.03%；预计实现归母净利润2.4-2.7亿元，同比+5.73%-18.95%；预计实现扣非归母净利润2.41-2.71亿元，同比+5.35%-18.47%。
　　布局航空发动机两大核心材料，未来核心受益于军民用航发放量。根据中国产业信息网，钛合金与高温合金分别占航空发动机原材料成本的30%与35%，属于航空发动机的两大核心材料。公司钛合金铸件以中介机匣为核心产品，铸件产品覆盖国内绝大部分军用航发型号，国内民航及国际宇航拓展良好。高温合金母合金方面，公司作为产业链上游核心供应商，等轴、定向母合金实现批产，与高温材料研究所实现产研协同。在钛合金和高温合金两大航空特种金属材料方面，公司将核心受益于军民用航发的放量。
　　透明件业务国内占据领先地位，军机市场占有率高，民机市场具备较大国产化替代空间。公司是国内最早从事航空座舱透明材料应用研究与研制的企业，经过多年积累，公司飞机座舱透明件事业部在航空有机&无机透明件领域已成为国内领军企业。公司承担着国内几乎全部三代、四代在役空军海军飞机、教练机的透明件制造和新型透明件的研制任务，承担着我国几乎全部歼击机透明件研制等，未来将核心受益于军机放量。另外，国产大飞机进展顺利，C919实现首飞投入商业运营，但其国产化率较低，公司作为航空透明件核心供应商，未来具备较大的国产化替代空间。
　　橡胶与密封材料核心供应商，填补国内空白，军民机放量助推业务提升。公司参与大部分军用直升机弹性元件的立项研制，率先在国内研制直升机旋翼弹性元件，填补了国内空白，使中国成为世界第三个掌握该项技术的国家。另外，根据中国商飞公布的合格物料清单，航材股份研制的民机用密封剂产品列入其中，主要应用于C919国产大飞机整体油箱和机身通用密封。市场竞争方面，公司多项产品为国内唯一供应商，在国内市场，除西北橡胶院在橡胶胶料、橡胶复合型材等部分型号，中蓝晨光在密封剂个别牌号存在竞争外，国内几乎无其他竞争对手。未来随着军民机放量，公司将核心受益。
　　募集资金缓解产能紧张态势，资产注入计划助力公司发展。公司此次IPO募集资金投资范围覆盖公司四大业务板块，核心在于缓解各大业务的产能紧张态势，并为未来下游需求提升打好提前量，预计随着公司募投项目的达产将推动公司收入和盈利能力的不断提升。另外根据招股说明书，公司托管的镇江钛合金公司注入计划明确，其当前承接钛合金铸件前段、后段工序，未来注入后进一步提升钛合金铸件产能和加工能力，助力公司持续发展。
　　盈利预测：预测2023-2025年公司归母净利润分别为5.55亿、7.52亿和9.98亿元，对应估值48/35/27倍，首次给予“强烈推荐”评级。
　　风险提示：上游原材料价格波动、扩产节奏不及预期、订单不及预期

研究报告全文：证券研究报告公司深度报告2023年08月20日航材股份688563SH强烈推荐首次中游制造军工航空产业链核心供应商四大核心业务具备放量趋势目标估值NA当前股价5886元公司是一家主要从事航空航天用部件及材料研发生产和销售的高新技术企基础数据业其设立四大事业部统筹钛合金铸件橡胶与密封材料透明件以及高温合总股本百万股金母合金四大业务核心受益于军民机未来放量的趋势公司的四大核心业务450已上市流通股百万68预计将实现较快增长总市值股十亿元265流通市值十亿元40公司四大事业部来源自航材院技术历史悠久具备先发优势公司四大事每股净资产MRQ60业部钛合金精密铸造事业部橡胶与密封材料事业部飞机座舱透明件事ROETTM166业部高温合金熔铸事业部均来源自航材院具备悠久的技术开发和研究资产负债率340历史先发优势明显各业务在各自领域均居于国内领先地位2019-2022主要股东中国航发北京航空材料研究主要股东持股比例6014院年公司营业收入保持稳定增长由2019年的1325亿元上升至2022年的亿元达到归母净利润由年的亿元上升2335CAGR20792019332股价表现至2022年的442亿元CAGR为10012023年Q1公司实现营业收1m6m12m入亿元同比上升归母净利润实现亿元同比上升5821849121绝对表现-25-25-256442023年上半年公司预计实现营收122-132亿元同比1001-相对表现-25-20-161903预计实现归母净利润24-27亿元同比573-1895预计实航材股份沪深30010现扣非归母净利润241-271亿元同比535-18475布局航空发动机两大核心材料未来核心受益于军民用航发放量根据中国0产业信息网钛合金与高温合金分别占航空发动机原材料成本的30与-535属于航空发动机的两大核心材料公司钛合金铸件以中介机匣为核心-10产品铸件产品覆盖国内绝大部分军用航发型号国内民航及国际宇航拓展-15Jul23良好高温合金母合金方面公司作为产业链上游核心供应商等轴定向资料来源公司数据招商证券母合金实现批产与高温材料研究所实现产研协同在钛合金和高温合金两相关报告大航空特种金属材料方面公司将核心受益于军民用航发的放量透明件业务国内占据领先地位军机市场占有率高民机市场具备较大国产王超化替代空间公司是国内最早从事航空座舱透明材料应用研究与研制的企S1090514080007wangchao18cmschinacomcn业经过多年积累公司飞机座舱透明件事业部在航空有机无机透明件领战泳壮研究助理域已成为国内领军企业公司承担着国内几乎全部三代四代在役空军海军zhanyongzhuangcmschinacom飞机教练机的透明件制造和新型透明件的研制任务承担着我国几乎全部cn歼击机透明件研制等未来将核心受益于军机放量另外国产大飞机进展顺利C919实现首飞投入商业运营但其国产化率较低公司作为航空透明件核心供应商未来具备较大的国产化替代空间橡胶与密封材料核心供应商填补国内空白军民机放量助推业务提升公司参与大部分军用直升机弹性元件的立项研制率先在国内研制直升机旋翼弹性元件填补了国内空白使中国成为世界第三个掌握该项技术的国家另外根据中国商飞公布的合格物料清单航材股份研制的民机用密封剂产品列入其中主要应用于C919国产大飞机整体油箱和机身通用密封市场竞争方面公司多项产品为国内唯一供应商在国内市场除西北橡胶院在橡胶胶料橡胶复合型材等部分型号中蓝晨光在密封剂个别牌号存在竞争外国内几乎无其他竞争对手未来随着军民机放量公司将核心受益募集资金缓解产能紧张态势资产注入计划助力公司发展公司此次IPO募公司深度报告集资金投资范围覆盖公司四大业务板块核心在于缓解各大业务的产能紧张态势并为未来下游需求提升打好提前量预计随着公司募投项目的达产将推动公司收入和盈利能力的不断提升另外根据招股说明书公司托管的镇江钛合金公司注入计划明确其当前承接钛合金铸件前段后段工序未来注入后进一步提升钛合金铸件产能和加工能力助力公司持续发展盈利预测预测2023-2025年公司归母净利润分别为555亿752亿和998亿元对应估值483527倍首次给予强烈推荐评级风险提示上游原材料价格波动扩产节奏不及预期订单不及预期财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元19472335279834924404同比增长3420202526营业利润百万元4224916158321104同比增长3216253533归母净利润百万元375442555752998同比增长3318253533每股收益元083098123167222PE706599477352265PB122102262523资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司深度报告正文目录一航材股份基本情况61航材股份发展历程62公司业绩呈现稳定增长趋势四大业务部齐头并进93以航空航发集团为主要客户近年均呈较快增长态势12二下游军民用航空需求持续提升市场空间有望不断扩容13三航空特种金属材料龙头核心受益于下游需求扩张151军用钛合金铸件龙头具备核心竞争力151公司钛合金铸件业务介绍152预计23年钛材产量将超18万吨航空航天应用率逐渐提升173钛合金铸件竞争格局稳定公司具备核心竞争力182高温合金母合金核心供应商技术优势明显191公司高温合金母合金业务介绍192高温合金供不应求情况凸显市场空间保持快速增长223产品覆盖国内批产航发用高温合金母合金产品技术处于国内领先地位23四航空非金属特种材料核心供应商填补国内空白241聚焦航空橡胶与密封材料市场公司占据主导地位241公司橡胶与密封材料介绍242航空橡胶与密封材料核心供应商国内竞争对手较少252军用透明件核心供应商先发优势突出261公司透明件业务介绍262军用国内透明件龙头竞争优势突出27五募集资金缓解产能紧张态势资产注入计划助力公司发展281募集资金为四大业务扩张产能打破产能瓶颈282镇江钛合金公司注入计划明确提升钛合金铸件产能29六盈利预测30七投资建议30八风险提示31图表目录敬请阅读末页的重要说明3公司深度报告图1公司发展历程6图2公司股权结构及子公司情况9图32019-2023Q1公司营业收入及YOY10图42019-2023Q1公司归母净利润及YOY10图52019-2023Q1期间费用率10图62019-2023Q1研发费用情况10图72019-2023Q1公司主营业务收入亿元11图82019-2023Q1公司主营业务毛利亿元11图92019-2023Q1各业务毛利率12图10中美不同军用飞机数量对比单位架13图11中美战斗机数量对比单位架13图12中国不同代际战斗机数量及结构13图13美国不同代际战斗机数量及结构13图14国防和军队建设三步走目标14图15军用飞机各部分价值量分布14图16民用飞机各组成部分价值量分布15图17钛合金铸件产业链情况16图18航空发动机侧面拆解图16图19航空发动机中介机匣16图20钛合金铸件军民品收入情况单位万元17图21国际宇航业务收入增长较快单位万元17图22钛合金铸件不同领域毛利率波动情况17图232018-2023国内钛加工材产量及预测万吨18图242022年国内航空航天钛材用量及占比18图25国外航空钛合金铸件应用情况18图26公司占据高温合金产业链上游位置20图27军品高温合金母合金近年情况单位万元20图28民品高温合金母合金近年情况单位万元20图29公司高温合金毛利率情况21图30军品高温合金母合金近年情况21图31民品高温合金母合金近年情况单位吨21敬请阅读末页的重要说明4公司深度报告图32公司与航材院高温材料研究所母合金收入对比单位亿元22图33我国高温合金存在严重供不应求23图34我国未来五年高温合金市场规模单位亿元23图35橡胶材料在飞机上的主要应用24图36直升机旋翼系统24图37军民品橡胶密封材料及制品营收构成单位万元25图38橡胶及密封材料各产品毛利率变动情况25图39公司占据产业链中游位置27图40军品透明件营业收入拆分情况单位万元27图41透明件毛利27图42镇江钛合金关联采购增加显著单位万元29图43航材股份历史PEBand32图44航材股份历史PBBand32表1公司各事业部主要产品7表2公司各大业务军民品收入及占比情况单位万元11表3公司近年前五大客户情况12表4中国未来10年军用飞机市场空间预测14表5中国未来20年民用航空市场规模预测15表6国内航空军品钛合金铸件供应商对比19表72020-2022年公司交付高温材料研究所年均超1100吨母合金22表8公司部分可比公司23表9橡胶密封材料及制品产能利用情况25表10航空领域为橡胶与密封件业务最主要下游单位万元25表11橡胶与密封材料国内外竞争对手26表12军用无机透明件竞争对手分析28表13募集资金投资计划万元28表14航材股份盈利预测表30附财务预测表33敬请阅读末页的重要说明5公司深度报告一航材股份基本情况1航材股份发展历程航材股份是一家主要从事航空航天用部件及材料研发生产和销售的高新技术企业除航空航天领域外公司产品还广泛应用于船舶兵器电子核工业铁路桥梁生物工程等领域公司前身为2000年以航材院为主要发起人设立的百慕股份初期主要从事钛合金高尔夫球头的生产2002年进入国际民用航空制造业开始为法国赛峰集团研制生产CFM56发动机机匣支板此后公司航空钛合金铸件业务占比上升高尔夫球头业务占比下降2020年公司更名为北京航空材料研究院有限公司并接受航材院无偿划转的橡胶与密封研究所透明件研究所熔铸中心业务相关资产和负债及铸钛中心部分知识产权2021年6月公司完成增资1034亿元增资完成后航材院为控股股东2021年12月公司整体变更为股份公司并更名为北京航空材料研究院股份有限公司并于2023年7月19日在科创板上市截止至公司上市公司拥有核心技术27项已取得授权发明专利139项含国防专利75项承担了国家科技部工信部科工局等多个国家级重大科研项目是国家两机重大专项关键材料及制件研制任务的主要承接单位之一公司在研和已实现批产的航空先进材料及制备件已覆盖大部分型号的国产军用飞机及发动机是航空工业集团中国航发等客户的重要供应商之一图1公司发展历程资料来源公司公告招商证券公司下设四个事业部钛合金精密铸造事业部橡胶与密封材料事业部飞机座舱透明件事业部高温合金熔铸事业部主要产品分别为钛合金铸件橡胶与密封件透明件和高温合金母合金公司各事业部独立开展研发采购生产和销售活动公司钛合金精密铸造事业部的前身是航材院钛合金研究室创建于1956年是国内最早从事钛合金铸造研究的机构目前已成为国内领先国际一流的钛合金铸造生产基地公司橡胶与密封材料事业部的前身是航材院橡胶与密封研究所创建于1956年是国内专业从事航空橡胶与密封材料研究及应用的机构是我国国防工业系统中专业从事航空橡胶与密封材料研究与应用研究单敬请阅读末页的重要说明6公司深度报告位公司飞机座舱透明件事业部的前身是航材院透明件研究所创建于1962年是我国最早从事航空座舱透明材料应用研究与研制的专业化研究机构是国防科工局定点航空透明件研发生产的核心基地公司高温合金熔铸事业部的前身为航材院熔铸中心创建于1997年是国内专业的高温合金母合金研发生产基地之一拥有完整的铸造粉末变形等高温合金母合金研发生产制造体系承担各种高温合金母合金产品的技术研发规模化生产表1公司各事业部主要产品事业部产品类别产品图片性能主要用途发动机主承力框架薄壁航空发动机中介机匣压气机或航空军品钛复杂结构高尺寸精度轻风扇用钛合金精密铸件飞机机合金铸件质高强抗腐蚀能力强身框架机翼连接件垂尾助力耐高温支架防火墙等钛合金铸件主要采用ZTA15ZTC4钛合金高强度耐高温壁航天火箭部件兵器弹体进气非航军品钛厚薄尺寸精确度高大长通道油箱骨架部件炮弹部合金铸件宽比高近净成形加工余件车辆光学部件等钛合金铸件钛合金量少精密铸造事业部高冶金质量高性能长寿航空发动机主承力框架吊挂国际宇航钛命高可靠性低周疲劳性安装座发动机用壳体等钛合金合金铸件能达到10000次以上铸件具有优良的耐腐蚀性在许泵阀体用于机械泵叶轮用于重其他国外民多介质包括各类酸碱型卡车矿山机械等领域的柴油品盐有机物水溶液中具有涡轮增压器良好的稳定性产品结构设计简单使用过程中安全系数高维护保养弹性元件直升机旋翼系统重型卡车悬挂成本较低适用范围广泛可实现按需设计用于飞机整体油箱飞机结构密橡胶与优异的耐候性和耐高低温封机身需要高温密封部位电密封材使用温域宽满足航空飞行子电器灌封飞机座舱密封以密封剂料事业器的各种使用温度功能多及新能源光伏领域高性能有机硅部样品种齐全密封薄膜电池丁基密封等复合材料成型真空袋丁基密封等耐介质耐高低温耐老化等综合性能可在燃油液航空航天兵器船舶化橡胶胶料压油滑油系统使用温度范工电子车辆等设备的密封围内空气系统使用温度范防火电磁屏蔽三防等围内长期使用敬请阅读末页的重要说明7公司深度报告工作温度范围较宽能抵抗飞机机体气动载荷与飞机填补飞机动静翼面之间空挡及间橡胶复合型机体翼面全时封严具有电隙起到封严联接作用同时赋材连续吸波形状记忆耐予该部位特定的电磁特性磨等特定功能结构简单便于安装优异的耐高低温性能可在较温航天航天兵器船舶电子减振器度范围内性能稳定寿命大等各领域精确控制系统减振于10年保护飞行员免受迎面高速气流的吹袭和外部环境的威风挡及舱盖为飞行员提供舒适有机玻璃透胁免于外来物撞击具备密闭宽敞明亮视觉清晰的活明件一定的强度和刚度能够承动空间也是飞行员地面进出座飞机座受气动载荷座舱增压载荷舱和应急弹射救生通道舱透明和高低温交变热载荷的作用件事业用于维持气动外形满足驾驶舱光学性能高透光度低光部采光要求实现风挡玻璃全视野学畸变低光学角偏差低无机玻璃透的除雾和防冰宽频高屏蔽效能雾度力学性能足够的强明件的电磁屏蔽及抗鸟撞等特殊功能度刚度能承受以最大功和性能在各种工况下为驾驶员率加热带来的热载荷影响提供清晰的外部视野粉末高温合金具有晶粒细粉末高温合小组织均匀无宏观偏航空发动机粉末盘金母合金析合金化程度高屈服强度高疲劳性能好等优点可在高温范围使用并且在单晶高温合此温度范围内具有优良的综航空发动机涡轮叶片金母合金合性能和抗氧化抗热腐蚀性能可在较高温度范围内使用定向高温合并且在此温度范围内具有优航空发动机涡轮叶片高温合金母合金良的综合性能和抗氧化抗金熔铸热腐蚀性能事业部在高温下有较高的力学性能及抗热腐蚀性能不同牌号等轴晶高温的等轴晶高温合金母合金可航空发动机涡轮叶片导向叶片合金母合金在不同温度下呈现不同的拉及整铸涡轮伸强度拉伸塑形及持久强度极限可以在较宽温度范围内工作进行热冷变形加工包括盘板棒丝带变形高温合航天航空等领域的结构锻件管等产品具有良好的力学金母合金饼材环件等性能和综合的强韧性指标具有较高的抗氧化抗腐蚀性能敬请阅读末页的重要说明8公司深度报告大尺寸精密成型使用温航空涡轮盘等温锻造用高温合金大型铸件度超过1000C的等温锻造模具模具铸件资料来源公司公告招商证券公司控股股东为中国航发北京航空材料研究院实际控制人为中国航空发动机集团有限公司截止公司上市公司控股股东为中国航发北京航空材料研究院持有公司7517的股份中国航空发动机集团有限公司通过中国航发北京航空材料研究院中国航发资产管理有限公司国发基金合计间接持有公司8660的股份为公司实际控制人公司拥有一家全资子公司航材优创是橡胶与密封材料事业部研发生产基地目前尚未开展经营业务图2公司股权结构及子公司情况资料来源公司公告招商证券2公司业绩呈现稳定增长趋势四大业务部齐头并进公司营业收入归母净利润呈现稳定增长趋势四大事业部均表现良好2019-2022年公司营业收入保持稳定增长由2019年的1325亿元上升至2022年的2335亿元CAGR为2079归母净利润由2019年的332亿元上升至2022年的442亿元CAGR为10012023年Q1受国内主要型号任务需求提升订单量增加国际宇航业务逐渐恢复国外市场需求增长两方面因素叠加影响公司实现营业收入582亿元同比上升1849归母净利润实现121亿元同比上升6442023年上半年公司预计实现营收122-132亿元同比1001-1903预计实现归母净利润24-27亿元同比573-敬请阅读末页的重要说明9公司深度报告1895预计实现扣非归母净利润241-271亿元同比535-1847图32019-2023Q1公司营业收入及YOY图42019-2023Q1公司归母净利润及YOY资料来源同花顺招商证券资料来源同花顺招商证券公司三项费用率维持健康水平研发费用保持增长公司管理费用率呈现小幅波动状态2023Q1环比上升062pct达到354销售费用率自2020年后基本保持不变2023Q1为056财务费用率在2022年大幅下降主要系当年美元升值产生汇兑净收益2023Q1财务费用率恢复正常水平为071公司研发费用由2019年的086亿上升至2022年的187亿2023年Q1为038亿期间研发费用率围绕7的水平小幅波动体现公司重视科研投入通过深化开展科研工作不断提高自身核心竞争力图52019-2023Q1期间费用率图62019-2023Q1研发费用情况资料来源同花顺招商证券资料来源同花顺招商证券公司四大业务板块营收维持相对平衡状态盈利能力存在差异自2019年以来公司四大业务板块均始终维持在10以上的营收占比且比例相对稳定其中航空高端钛合金铸件营收占比呈现稳中有降的趋势由2019年的3215营业收入为426亿下降至2022的2427营业收入为567亿公司橡胶与密封件业务2021年收入同比增加210亿元主要系2020年取得客户差价确认函冲减收入111亿元所致2022年军品收入增加导致同比收入增加098亿元达到652亿元公司透明件业务于2020年2021年由于收到客户审价通知函均冲减收入024亿元由于军品收入增加报告期内营收保持增长高温合金母合金营收由于等轴晶高温合金产品定向凝固高温合金产品订单增加保持增长2023Q1为180亿元占比3087公司2020年整体毛利较低主要系橡胶与密封件业务透明件业务接到客户通知调整前期累计销售价差冲减主营业务收入2022年收入增长使得毛利恢复增长敬请阅读末页的重要说明10公司深度报告图72019-2023Q1公司主营业务收入亿元图82019-2023Q1公司主营业务毛利亿元资料来源同花顺招商证券资料来源同花顺招商证券四大业务中军品均占据重要地位增长趋势凸显在公司四大业务中军品收入占比22年均高于50并呈现增长态势其中透明件业务中军品收入占比常年高于95钛合金铸件业务军民品比例呈现此消彼长态势军品收入占比近年维持在70以上但呈现降低趋势民品包括国际宇航等业务收入增速更快橡胶与密封件业务中军品比例呈现提升态势增速显著高于民品高温合金母合金业务中军品收入增长明显占比从20年的4976提升至22年的55053年收入复合增长率达到2019表2公司各大业务军民品收入及占比情况单位万元2022年2021年2020年业务项目金额占比金额占比金额占比军品403491871213720499739528659627769钛合金铸件民品16312612879131083526058228232231小计566617910000503133410000368878510000军品550249284334320549778725897067504橡胶与密封民品10222441567122783222138611762496件小计652473610000554838110000345088210000军品376417698583454387995025515119885透明件民品540351421752205029692115小计381821110000347191010000258120210000军品392512855052373700459622606594976高温合金母民品320434944952791553540422827905024合金小计712947810000516525310000454345010000资料来源公司招股书招商证券公司各业务毛利率存在差异各自基本保持水平稳定公司整体毛利率基本稳定在35左右2023Q1环比上升236pct达到3615四大主营业务中橡胶密封材料及制品毛利率最高基本保持在58左右2023Q1为5912钛合金铸件业务毛利率于2021年同比下降681pct主要系当年未享受社保减免政策人工成本上升以及外协工序采购成本上升等原因所致2022年同比下降303pct主要由于部分原材料涨价所致高温合金母合金业务毛利率2022同比下降158pct主要系产品销售结构变化及原材料价格波动所致敬请阅读末页的重要说明11公司深度报告图92019-2023Q1各业务毛利率资料来源同花顺招商证券3以航空航发集团为主要客户近年均呈较快增长态势航空集团和航发集团为公司前两大客户近年呈现较快增长态势根据公司招股说明书公司2020-2022年的前两大客户均为航空工业集团和中国航发集团其中公司对航空工业集团的销售收入从2020年的427亿元快速增长至2022年的934亿元CAGR达到4790公司对中国航发集团的销售收入从2020年的516亿元增长至2022年的674亿元CAGR达到1429表3公司近年前五大客户情况时间序号客户名称销售收入占比营业收入1航空工业下属公司933839239992中国航发下属公司673547428843范尼韦尔15211156512022年4航天科工下属公司12246565245客户0011167067500合计1998670585581航空工业下属公司709536136442中国航发下属公司549108828203范尼韦尔15341367882021年4客户00113565436975航天科工下属公司1313566675合计1679069486241中国航发下属公司516194535542航空工业下属公司427452529433客户001157329110832020年4范尼韦尔10628237325航天科工下属公司623213429合计126957968741资料来源招股说明书招商证券敬请阅读末页的重要说明12公司深度报告二下游军民用航空需求持续提升市场空间有望不断扩容军用航空发动机市场伴随政策支持预计持续扩大我国2022年国防预算支出为297999亿美元位居全球第二但相对于GDP占比为160在联合国安理会常任理事国中居于末尾在全球主要发达经济体中处于中游2015年中国国防白皮书中国的军事战略首次提出空军按照空天一体攻防兼备的战略要求实现国土防空向攻防兼备转变并在2020年成功迈入战略空军我国航空装备缺口大更新换代需求强烈根据WorldAirForces统计数据从数量和结构上看中美两国的航空装备都存在着相当大的差距从数量上看中国各个机型的飞机数量都与美国有较大差距特别是战斗直升机运输机空中加油机特种飞机四大类别中存在不止一个数量级的差距从结构上看中国目前战斗机仍以相对落后的二代机为主而美国则均为三代机及以上并仍在不断提升四代机的数量改善战机结构图10中美不同军用飞机数量对比单位架图11中美战斗机数量对比单位架资料来源WorldAirForces招商证券资料来源WorldAirForces招商证券图12中国不同代际战斗机数量及结构图13美国不同代际战斗机数量及结构资料来源WorldAirForces招商证券资料来源WorldAirForces招商证券本世纪中叶实现建成世界一流军队航空装备加速迭代列装势在必行2017年10月18日十九大报告指出同国家现代化进程相一致全面推进军事理论现代化军队组织形态现代化军事人员现代化武器装备现代化力争到二三五年基本实现国防和军队现代化到本世纪中叶把人民军队全面建成世界一流军队2020年10月29日党的十九届五中全会明确提出确保2027年实现建军百年奋斗目标加快国防和军队现代化实现富国和强军相统一敬请阅读末页的重要说明13公司深度报告图14国防和军队建设三步走目标资料来源十九大十九届五中全会招商证券预计未来10年军用航空新增市场空间年均2450亿人民币考虑维修保障后的军用航空市场空间将达到年均4900亿人民币参考WorldAirForces提供的美国当前各机型数量和结构情况并考虑到我国当前新型作战飞机与非作战飞机持续列装部队审慎预计中国在未来10年合计将新增5900架军机军用航空新增市场空间将达到24500亿元年均2450亿元若按照购置费用维修保障费用11来计算则未来10年我国年均军用飞机维护保障市场空间同样为2450亿元即军用航空市场空间合计将达到49000亿元年均4900亿元表4中国未来10年军用飞机市场空间预测机型需求架数架均价亿元新增价值亿元三代半战机1000454500四代战机100088000隐轰100303000中型运输机平台40052000大型运输机400104000教练机100011000直升机200012000合计24500资料来源招商证券图15军用飞机各部分价值量分布资料来源中国产业信息网招商证券预计未来20年民用航空新增市场将超万亿美元年均达到4913亿人民币根据中国商飞公司发布的中国商飞公司市场预测年报2022-2041预测未来20年中国的旅客周转量年均增长率为56机队年均增长率为51未来二十年中国航空市场将接收50座级以上客机9284架价值达146万亿美元以2021年目录价格为基础其中50座级以上涡扇支线客机958架120敬请阅读末页的重要说明14公司深度报告座级以上单通道喷气客机6288架250座级以上双通道喷气客机2038架表5中国未来20年民用航空市场规模预测类别2041年预计增量架50座级以上涡扇支线客机958120座级以上单通道喷气客机6288250座级以上双通道喷气客机2038合计9284资料来源中国商飞招商证券图16民用飞机各组成部分价值量分布资料来源中国产业信息网招商证券三航空特种金属材料龙头核心受益于下游需求扩张1军用钛合金铸件龙头具备核心竞争力1公司钛合金铸件业务介绍公司钛合金精密铸造事业部的前身是航材院钛合金研究室创建于1956年是国内最早从事钛合金铸造研究的机构目前已成为国内领先国际一流的钛合金铸造生产基地曾于2018年因参与复杂零件整体铸造的型芯激光烧结材料制备与控形控性技术项目由国务院授予国家科学技术进步奖二等奖事业部主要研制航空发动机用大型复杂钛合金精密铸件主要产品如钛合金中介机匣位于航空发动机中部是发动机最重要的承力结构件承受发动机的整体重量振动机动过载等复杂应力也是发动机与飞机吊装的心脏部位将发动机载荷传递给飞机与发动机同寿命具有大型复杂薄壁精度高的特性其整体成型对钛合金精密铸造技术的要求极高直接影响航空发动机的性能公司上游主要采购海绵钛及钛锭下游主要是我国军民用发动机主机厂及国际宇航发动机主机厂敬请阅读末页的重要说明15公司深度报告图17钛合金铸件产业链情况资料来源公司招股书招商证券公司覆盖国内绝大部分军用航发型号国内民航及国际宇航拓展良好国内军用航发公司是国产军用发动机钛合金结构件的研制和生产主承制单位生产的发动机钛合金中介机匣压气机机匣发动机组件等产品覆盖了在研及在制国产军用发动机的大部分型号国内民航领域与中国航发商发合作为两型发动机研制生产钛合金中介机匣及发动机套件为我国自主研制窄体及宽体客机发动机钛合金结构件的国产化提供了有力保障国际宇航公司在国际航空钛合金铸件方面与赛峰GE航空罗罗霍尼韦尔空客等建立了长期战略合作关系是国内少数为全球民用航空提供钛合金铸件的供应商与PCC公司及HWM公司等同为国际主要航空钛合金铸件生产商主要产品应用于国际主流型号发动机如已批产的LEAP系列发动机钛合金机匣发动机套件正在研制的直径超15米的宽体客机发动机GE9XTrent-XWB的钛合金中介机匣等大型复杂薄壁结构件以及中俄合作的PD35宽体客机发动机中介机匣等图18航空发动机侧面拆解图图19航空发动机中介机匣资料来源中国航发官网招商证券资料来源中国航发官网招商证券航空军品钛合金铸件占据主导国际宇航拓展积极公司钛合金铸件军品主要包括航空军品和非航军品2021年军品收入增长主要由于非航军品收入增长2022年军品收入增长主要由于航空军品收入增长钛合金铸件民品主要为国际敬请阅读末页的重要说明16公司深度报告宇航及国外民品自2020年来恢复增长趋势2020-2022年年均复合增速达到4841图20钛合金铸件军民品收入情况单位万元图21国际宇航业务收入增长较快单位万元资料来源公司招股书招商证券资料来源同花顺招商证券产品结构变化及原材料价格波动钛合金铸件毛利率近年承压2021年毛利率同比下降681pct一方面由于产品销售结构变化导致平均单价下降另一方面由于当年未享受社保减免政策人工成本上升以及外协工序采购成本上升等原因导致成本增加所致2022年毛利率同比下降303pct主要原因为主要原材料海绵钛钛锭价格上涨图22钛合金铸件不同领域毛利率波动情况资料来源公司招股书招商证券2预计23年钛材产量将超18万吨航空航天应用率逐渐提升预计2023年我国钛材产量将达到1876万吨钛材属于国家重点发展的高技术产业和战略新兴产业近年来行业及政府主管部门相继出台了关于印发有色金属行业碳达峰实施方案的通知重点新材料首批次应用示范指导目录2021版十四五原材料工业发展规划等一系列行业支持政策明确了钛材等关键战略材料的发展重点推动国内高端钛及钛合金行业快速发展受益于生产开发技术的进步以及国家产业政策支持和下游需求的推动我国钛材产量呈现快速增长趋势2022年我国钛材产量为151万吨5年间CAGR为2423根据中商情报网预测2023年我国钛材产量将保持历史CAGR持续增长达1876万吨根据中国有色金属工业协会钛锆铪分会统计我国航空航天领域是钛材用量第二敬请阅读末页的重要说明17公司深度报告高的行业仅次于化工领域航空航天钛材需求增长较快高于钛材行业整体水平2022年航空航天用钛量为33万吨占比2276较去年同期提升472pct除军用航空费用支出预算上涨以外民航领域如C919放量同样会带来对钛合金需求的进一步增长图232018-2023国内钛加工材产量及预测万吨图242022年国内航空航天钛材用量及占比资料来源CNKI中国钛工业发展报告招商证券资料来源CNKI中国钛工业发展报告招商证券单位吨钛合金铸件在航空航天应用广泛钛材在航空航天领域多应用于生产形状复杂的壳体件因此铸造加工是比较经济且又容易实现的近净成形工艺避免了机械加工量大材料利用率低生产成本高等弊端近年来钛及钛合金铸造技术的发展和日益成熟热等静压HIP技术的诞生及其在钛合金铸件方面的成功应用较好的解决了铸件的质量问题提高了铸件的可靠性目前的铸造工艺已经支持生产几件或几十件零件组合成的大型整体铸件应用范围从早期的受力不大的非关键静止结构件扩大到航空发动机中的构件组成部分并完全取代了一些变形钛合金铝合金钢件由钛合金构件制成大型复杂薄壁的整件精铸件满足了航空发动机对推重比和刚度不断提高的要求图25国外航空钛合金铸件应用情况资料来源航空铸造钛合金及其成型技术发展招商证券3钛合金铸件竞争格局稳定公司具备核心竞争力钛合金铸件市场处于有序竞争状态各方均有增长空间公司处于钛合金铸造业敬请阅读末页的重要说明18公司深度报告的国外竞争对手主要包括PCCHWM国内同行业公司包括安吉精铸沈阳铸造双瑞精铸等国外钛合金铸造业企业大多历史悠久资本实力雄厚工艺水平和技术实力处于国际领先水平经过多年积累形成了稳定的客户群体和产业链优势其中PCC主要客户为波音空客GE航空古德里奇普惠罗罗等HWM主要客户为GE雷神公司波音等国内同行业公司多为非上市企业在各自的产品领域具有一定的优势表6国内航空军品钛合金铸件供应商对比序号项目公司安吉精铸沈阳铸造是否存1-是潜在竞争对手在竞争销售规2019-2021年年均销售额约466亿2021和2022年营收分别为5842未获知模元亿和792亿航空工业集团公司钛合金精铸配套中国机械科学研究总院集市场地国内领先部分型号产品国内唯一3专业厂航空军用钛合金铸件主要团有限公司直属研究机位供应商供应商之一构主要面向航天领域特种钢高温合金铝镁中介机匣压气机匣轴承座支钛合金中介机匣等发动机结构件及轻质合金钛及锆合金等产品品板等航空发动机结构件垂尾助力4飞机结构件等未披露产品品类数有色金属合金铸件铸造类数量架等飞机钛合金结构件等750余种量设备等产品未披露产品产品品类数量应用领5航空发动机飞机航空发动机飞机航天正在开拓航空市场域技术处于国内领先地位参与了国竞争优内大部分航空发动机型号研制与6参与部分型号研制融资能力受限航空领域产品较少劣势客户建立长期深入合作关系产能紧张资料来源公司公告招商证券2高温合金母合金核心供应商技术优势明显1公司高温合金母合金业务介绍公司高温合金母合金业务主要产品包括等轴晶高温合金母合金定向高温合金母合金单晶高温合金母合金粉末高温合金母合金等目前事业部在国内独家研制并批产了国内先进发动机所用的定向高温合金母合金单晶高温合金母合金金属间化合物合金粉末高温合金母合金此外可根据用户的要求定制各类规格的高温合金母合金产品公司下游客户主要为国内航空发动机用涡轮叶片导向叶片涡轮盘等产品制造单位上游供应商主要为电解镍电解钴金属铬钨条钼条熔炼铌条钽条金属铪重熔用精铝锭海绵钛等金属原材料供应商敬请阅读末页的重要说明19公司深度报告图26公司占据高温合金产业链上游位置资料来源公司招股书招商证券公司军品高温合金母合金主要为定向和等轴高温合金母合金产品二者收入规模在2020-2022年均有显著提升定向高温合金母合金从20年的143亿增长至22年的250亿CAGR达到2091定向高温合金占比保持在60以上公司民品高温合金母合金包括等轴粉末定向高温合金母合金和大型铸件2021年收入增长主要来自等轴定向高温合金母合金增长2022年收入增长主要来自等轴粉末及大型铸件收入增长图27军品高温合金母合金近年情况单位万元图28民品高温合金母合金近年情况单位万元资料来源同花顺招商证券资料来源同花顺招商证券高温合金母合金毛利率有所波动根据公司招股说明书公司各类高温合金产品毛利率存在一定波动主要的等轴高温合金母合金保持相对稳定毛利率从20年的100提升至22年的11962022年定向高温合金母合金毛利率下降主要由于其涉及的金属原材料价格上涨幅度超过产品价格上涨幅度所致敬请阅读末页的重要说明20