投资要点
　　事件: 2023年8月18日公司发布2023年半年度报告，公司2023年上半年实现营收约10.56亿元，同比+22.39%，实现归母净利润约2.21亿元，同比+0.50%，实现扣非归母净利润约1.98亿元，同比-6.64%。单季度来看，23Q2公司实现营收约4.87亿元，同比+20.91%（增速下降2.77pct），环比-14.24%，实现归母净利润约0.90亿元，同比-11.93%（增速下降23.21pct），环比-31.38%，实现扣非归母净利润约0.80亿元，同比-16.23%（增速下降17.52pct），环比-31.76%。
　　23H1行业景气承压，公司Q2业绩下滑。23H1行业新增产能释放叠加需求疲弱，碳纤维价格弱势运行，导致公司盈利能力下降，23Q2归母净利润增速转负：1）产能方面，23H1在库存压力较高情况下仍然有新增产能入市，新增产能主要为头部企业，分别为吉林化纤8000吨T300级生产线以及神鹰西宁1.4万吨T700级生产线，根据百川盈孚截至23年7月行业理论产能达11.72万吨；2）需求方面，下游终端需求修复不及预期，风电叶片及体育器材两大需求主力表现疲软；3）价格方面，23Q2价格进一步下滑，23Q2碳纤维均价约123元/公斤，同比-33.5%，环比-15.0%，其中大丝束/小丝束均价分别为100/146元/公斤，分别同比-30.7%/-34.8%，分别环比-14.4%/-15.1%。23年5月以来价格出现企稳，其中T300-24/25K约100元/公斤，T300-48/50K约90元/公斤，T700-12K约170元/公斤。我们认为，上半年西宁2期1.4万吨产线投产拉动公司销量提升，但价格下降导致公司盈利能力下降。23H1公司毛利率约38.75%，同比下降6.70pct，23Q2毛利率约36.29%，同比下降8.54pct，环比下降4.56pct。
　　深耕高性能领域，维持下行周期韧性强于行业的判断。公司产品矩阵完善型号齐全，涵盖高强型、高强中模型、高强高模型等不同类型，能够满足下游不同领域的市场需求，其中T700级及以上产品在国内市占率超50%，在国内储氢气瓶领域占比达80%，碳碳复材领域达60%。我们认为，当前市场竞争加剧主要集中在T300等产品，深耕高性能碳纤维的差异化竞争战略使得公司无惧市场短期扰动，在市场下行周期仍然具有一定韧性，盈利能力有望持续优于行业。
　　产能扩张拉动销量、摊薄成本，航空预浸料项目及海外销售有望贡献后续增量。当前公司产能保持行业领先，且公司作为央企执行力较强，产能建设保持较快速度。截至23H1公司产能达2.85万吨/年位居世界第三（含连云港基地3500吨/年和23年5月全面建成投产的西宁25000吨/年产能）。当前在建项目主要为连云港年产3万吨项目，并已于23年4月开工，我们认为最早有望在24年建成并投产部分产能。产能扩张有利于公司提高产销量的同时带动成本持续下探，持续巩固碳纤维龙头竞争优势。此外，我们认为需重点关注航空预浸料以及拓展海外市场带来的增量贡献：1）公司已完全掌握T800级航空预浸料生产技术，上海航空预浸料项目已通过量产线PCD批准，并完成T800级碳纤维预浸料第二产线建设，后续投产有望进一步推动大飞机用碳纤维及预浸料的国产化进程，高附加值产品也将显著增厚公司利润；2）拓展海外市场有利于消化国内产能，公司通过加强外贸团队建设，结合国内成功案例，优化海外应用市场开发定位，不断提升中复神鹰品牌的国际影响力，成功开拓国际市场，23H1海外市场销售量同比提升数倍。
　　投资建议：我们认为，公司是深耕高性能领域的民用龙头，量价有望保持韧性，23年新增产能释放、航空预浸料高附加值产品入市、海外市场的拓展将为公司中长期高质量发展提供支撑。考虑到23H1碳纤维价格持续走弱，我们下调公司盈利预测至23-25年归母净利润分别为6.64、9.10和15.15亿元，对应EPS分别为0.74、1.01和1.68元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业产能扩张超预期带来的碳纤维产能过剩及降价风险；原材料价格上涨超预期；募投项目及新增项目建设进度不及预期的风险。
　　

研究报告全文：TableMain证券研究报告公司点评中复神鹰688295SH年月日20230819买入维持中复神鹰688295SH产能扩张巩固龙所属行业化工化学纤维头优势关注航空及海外新增量当前价格元3475证券分析师投资要点闫广资格编号S0120521060002事件2023年8月18日公司发布2023年半年度报告公司2023年上半年实现邮箱yanguangteboncomcn营收约1056亿元同比2239实现归母净利润约221亿元同比050研究助理实现扣非归母净利润约198亿元同比-664单季度来看23Q2公司实现营王逸枫收约487亿元同比2091增速下降277pct环比-1424实现归母净利润约090亿元同比-1193增速下降2321pct环比-3138实现扣非邮箱wangyf6teboncomcn归母净利润约080亿元同比-1623增速下降1752pct环比-3176市场表现23H1行业景气承压公司Q2业绩下滑23H1行业新增产能释放叠加需求疲弱中复神鹰沪深300碳纤维价格弱势运行导致公司盈利能力下降23Q2归母净利润增速转负126产能方面23H1在库存压力较高情况下仍然有新增产能入市新增产能主要为头17部企业分别为吉林化纤8000吨T300级生产线以及神鹰西宁14万吨T700级90生产线根据百川盈孚截至23年7月行业理论产能达1172万吨2需求方面-9下游终端需求修复不及预期风电叶片及体育器材两大需求主力表现疲软3价-17格方面23Q2价格进一步下滑23Q2碳纤维均价约123元公斤同比-335-26环比-150其中大丝束小丝束均价分别为100146元公斤分别同比-307-2022-082022-122023-042023-08分别环比年月以来价格出现企稳其中348-144-151235T300-2425K沪深300对比1M2M3M约100元公斤T300-4850K约90元公斤T700-12K约170元公斤我们认绝对涨幅158-125-541为上半年西宁2期14万吨产线投产拉动公司销量提升但价格下降导致公司盈利能力下降23H1公司毛利率约3875同比下降670pct23Q2毛利率约相对涨幅373327-096资料来源德邦研究所聚源数据3629同比下降854pct环比下降456pct相关研究深耕高性能领域维持下行周期韧性强于行业的判断公司产品矩阵完善型号齐全涵盖高强型高强中模型高强高模型等不同类型能够满足下游不同领域的中复神鹰深耕高1688295SH市场需求其中T700级及以上产品在国内市占率超50在国内储氢气瓶领域性能具备韧性扩产有望驱动产销高占比达80碳碳复材领域达60我们认为当前市场竞争加剧主要集中在增2023425T300等产品深耕高性能碳纤维的差异化竞争战略使得公司无惧市场短期扰动中复神鹰领跑高2688295SH在市场下行周期仍然具有一定韧性盈利能力有望持续优于行业端产品无惧市场竞争龙头竞争优势稳固2023322产能扩张拉动销量摊薄成本航空预浸料项目及海外销售有望贡献后续增量3中复神鹰688295SH业绩快当前公司产能保持行业领先且公司作为央企执行力较强产能建设保持较快速报符合预期产能扩张助力展翅高度截至23H1公司产能达285万吨年位居世界第三含连云港基地3500吨年飞2023224和23年5月全面建成投产的西宁25000吨年产能当前在建项目主要为连云港4中复神鹰688295SH业绩符年产3万吨项目并已于23年4月开工我们认为最早有望在24年建成并投产合预期23年待神鹰再展翅高飞部分产能产能扩张有利于公司提高产销量的同时带动成本持续下探持续巩固202319碳纤维龙头竞争优势此外我们认为需重点关注航空预浸料以及拓展海外市场5中复神鹰688295SH龙头产带来的增量贡献1公司已完全掌握T800级航空预浸料生产技术上海航空预能持续扩张成长性有望持续兑现浸料项目已通过量产线PCD批准并完成T800级碳纤维预浸料第二产线建设202313后续投产有望进一步推动大飞机用碳纤维及预浸料的国产化进程高附加值产品也将显著增厚公司利润2拓展海外市场有利于消化国内产能公司通过加强外贸团队建设结合国内成功案例优化海外应用市场开发定位不断提升中复神鹰品牌的国际影响力成功开拓国际市场23H1海外市场销售量同比提升数倍投资建议我们认为公司是深耕高性能领域的民用龙头量价有望保持韧性23年新增产能释放航空预浸料高附加值产品入市海外市场的拓展将为公司中长期高质量发展提供支撑考虑到23H1碳纤维价格持续走弱我们下调公司盈利预测至23-25年归母净利润分别为664910和1515亿元对应EPS分别为074请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评中复神鹰688295SH101和168元维持买入评级风险提示行业产能扩张超预期带来的碳纤维产能过剩及降价风险原材料价格上涨超预期募投项目及新增项目建设进度不及预期的风险TableBaseTableFinance股票数据主要财务数据及预测总股本百万股90000202120222023E2024E2025E流通A股百万股12574营业收入百万元1173199536204512670152周内股价区间元3400-5143-YOY1204700815247485净利润百万元2796056649101515总市值百万元3127500-YOY2270117198370664总资产百万元817826全面摊薄EPS元035069074101168每股净资产元528毛利率416481392412432资料来源公司公告净资产收益率226131127149200资料来源公司年报2021-2022德邦研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润24请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评中复神鹰688295SH财务报表分析和预测主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入1995362045126701每股收益069074101168营业成本1035220026533808每股净资产513579677842毛利率481392412432每股经营现金流093265273367营业税金及附加10283552每股股利010010010010营业税金率05080808价值评估倍营业费用7344364PE6257470734362065营业费用率03090909PB842600513413管理费用157294361536PS1568864693467管理费用率78818080EVEBITDA466616481254922研发费用155351437649股息率02030303研发费用率78979797盈利能力指标EBIT66977210421700毛利率481392412432财务费用21474846净利润率303184202226财务费用率10131107净资产收益率131127149200资产减值损失0-23-44-43资产回报率837488118投资收益21303755投资回报率104107129175营业利润6767249921652盈利增长营业外收支-15222营业收入增长率700815247485利润总额6617269941654EBIT增长率1076154349632EBITDA843185423172888净利润增长率117198370664所得税566184140偿债能力指标有效所得税率84848484资产负债率363423408411少数股东损益0000流动比率22182223归属母公司所有者净利润6056649101515速动比率19161920现金比率06081215资产负债表百万元20222023E2024E2025E经营效率指标货币资金807210735635944应收帐款周转天数26262626应收账款及应收票据14263348存货周转天数1050105010501050存货2986337631096总资产周转率03040405其它流动资产1691183819092086固定资产周转率07142240流动资产合计2810460562689174长期股权投资0000固定资产2676254120721670在建工程1358149415621622现金流量表百万元20222023E2024E2025E无形资产185180176171净利润6056649101515非流动资产合计4437443340293682少数股东损益0000资产总计724790381029612856非现金支出174110513191231短期借款253350300280非经营收益-5159-11应付票据及应付账款881187422593243营运资金变动61604222572预收账款0000经营活动现金流835238824603307其它流动负债161266311424资产-1236-1077-854-825流动负债合计1295249028703947投资-1490000长期借款999999999999其他25303755其它长期负债336336336336投资活动现金流-2701-1048-817-770非流动负债合计1335133513351335债权募资-36297-50-20负债总计2630382542055282股权募资2787000实收资本900900900900其他-87-137-138-136普通股股东权益4617521360917574融资活动现金流2338-40-188-156少数股东权益0000现金净流量475130014552381负债和所有者权益合计724790381029612856备注表中计算估值指标的收盘价日期为8月18日资料来源公司年报2021-2022德邦研究所34请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司点评中复神鹰688295SH信息披露分析师与研究助理简介闫广建筑建材首席分析师香港中文大学理学硕士先后任职于中投证券国金证券太平洋证券负责建材研究2021年加入德邦证券用扎实靠谱的研究服务产业及资本曾获2019年金牛奖建筑材料第二名2019年金麒麟新材料新锐分析师第一名2019年Wind金牌分析师建筑材料第一名2020年Wind金牌分析师建筑材料第一名王逸枫建筑建材行业研究员剑桥大学经济学硕士2022年加入德邦证券主要负责水泥玻璃玻纤和新材料曾任职于浙商证券以及平安集团旗下不动产投资平台拥有产业和卖方研究复合背景分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明1Table投资评级的比较和评级标准RatingDescription类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表买入相对强于市场表现20以上现为比较标准报告发布日后6个股票投资评增持相对强于市场表现520月内的公司股价或行业指数的级中性相对市场表现在-55之间波动涨跌幅相对同期市场基准指数的涨减持相对弱于市场表现5以下跌幅2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上A股市场以上证综指或深证成指为基行业投资评中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间准香港市场以恒生指数为基准美级国市场以标普500或纳斯达克综合指弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平10以下数为基准法律声明本报告仅供德邦证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场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