事件：公司发布2023年半年度报告。2023H1，公司实现营业收入12.18亿元，同比+18.11%；实现归母净利润1.98亿元，同比+52.29%；实现扣非归母净利润1.78亿元，同比+43.35%。单看2023Q2，公司实现营业收入7.16亿元，同比+23.02%；实现归母净利润1.21亿元，同比+63.60%；实现扣非归母净利润1.09亿元，同比+56.42%。受益于核心制剂品种放量以及期间费用率下降等，公司2023H1利润增长略超预期。
　　核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏增长较快，原料药营收增速有所放缓。2023H1，分业务看：药品制剂实现收入10.10亿元，同比+19.13%，营收占比达82.92%。其中，核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏实现收入6.99亿元，同比+21.35%，营收占比达57.37%，洛索洛芬钠凝胶贴膏营收增速有所放缓主要由于2023Q1新冠疫情影响以及广东等地区联盟集采降价影响；除外用制剂之外的其他制剂产品实现收入3.11亿元，同比+14.45%。原辅料业务（合并报表范围）实现营收1.54亿元，同比+15.38%。其中，原料药实现收入0.61亿元，同比+2.60%，原料药营收增速放缓主要受产品价格波动影响；药用辅料实现收入0.93亿元，同比+26.25%。CDMO业务实现营收0.19亿元，同比-11.06%，主要受项目交付节奏等影响。
　　整体业务毛利率略有下降，销售费用率下降明显。2023H1，受部分产品价格下降等影响，公司整体业务毛利率同比下降0.31pcts至77.74%。公司期间费用率同比下降2.74pcts至59.80%。其中，公司销售费用率同比下降2.46pcts至48.72%，主要由于产品集采放量以及营销模式优化等；公司管理费用率同比提升0.46pcts至11.08%，主要受工资及服务费增加影响；财务费用率同比下降0.74pcts至0.00%，主要系可转债利息费用减少所致。综合影响下，公司净利率同比提升3.64pcts至16.23%。
　　营销渠道优化+新产品放量，公司业绩增长可期。在制剂产品销售方面，公司以经销模式为主。为强化终端渠道的销售能力，降低销售费用，公司已在部分省区组建自营团队。同时，公司积极布局院外渠道，加强与连锁药店合作，搭建医药电商平台。报告期内，公司已成功开发目标连锁200多家，覆盖药品零售门店3万多家，零售渠道产品销售呈现快速增长趋势。在新产品方面，2023年3月，公司潜在重磅品种酮洛芬凝胶贴膏获得《药品注册证书》，进一步丰富公司外用制剂产品管线。目前，公司有18款制剂产品、22款化学原料药产品、8款辅料产品处于申报生产阶段。展望未来，受益于营销渠道优化以及新产品放量等，公司业绩有望保持快速增长。
　　盈利预测与投资建议：2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.79/4.71/5.93亿元，EPS分别为1.10/1.37/1.72元，当前股价对应的PE分别为19.13/15.41/12.23倍，考虑到：（1）未来3年，公司业绩有望保持20%-30%的复合增速；（2）过去3年，可比公司羚锐制药的利润复合增速为16.51%，PE的均值、中位数分别为18.10、18.09倍；（3）公司主导产品主要在医院端销售，在医保控费的背景下，可能面临一定的降价压力；给予公司2023年25-30倍PE，对应的目标价格为27.50-33.00元/股，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：药品集采价格下降风险；产品销售不及预期风险；行业竞争加剧风险；新冠疫情风险；产品研发进展不及预期风险等

研究报告全文：证券研究报告公司点评九典制药300705SZ医药生物化学制药利润增长略超预期费用水平下降明显2023年08月17日预测指标2021A2022A2023E2024E2025E评级买入主营收入亿元16282326284435064299归母净利润亿元204270379471593评级变动维持每股收益元059078110137172交易数据每股净资产元319451547666817当前价格元2105PE3550268819131541122352周价格区间元1733-3035PB660467385316258总市值百万725073资料来源Wind财信证券流通市值百万451103总股本万股3444530投资要点流通股万股2143010事件公司发布2023年半年度报告2023H1公司实现营业收入亿元同比实现归母净利润亿元同比涨跌幅比较121818111985229实现扣非归母净利润178亿元同比4335单看2023Q2公九典制药化学制药司实现营业收入亿元同比实现归母净利润577162302121亿元同比实现扣非归母净利润亿元同比3763601095642受益于核心制剂品种放量以及期间费用率下降等公司2023H1利17润增长略超预期-3-23核心品种洛索洛芬钠凝胶贴膏增长较快原料药营收增速有所放2022-082022-112023-022023-052023-08缓2023H1分业务看药品制剂实现收入1010亿元同比1M3M12M1913营收占比达8292其中核心品种洛索洛芬钠凝胶贴九典制药-1553-1960-625膏实现收入699亿元同比2135营收占比达5737洛索洛化学制药-515-811-367芬钠凝胶贴膏营收增速有所放缓主要由于2023Q1新冠疫情影响以及广东等地区联盟集采降价影响除外用制剂之外的其他制剂产品吴号分析师实现收入311亿元同比1445原辅料业务合并报表范围执业证书编号S0530522050003实现营收154亿元同比1538其中原料药实现收入061亿wuhao58hnchasingcom元同比260原料药营收增速放缓主要受产品价格波动影响相关报告药用辅料实现收入093亿元同比2625CDMO业务实现营1九典制药300705SZ2022年年报点评收019亿元同比-1106主要受项目交付节奏等影响核心品种渗透率提升新品逐步放量业绩高整体业务毛利率略有下降销售费用率下降明显受部增可期2023-04-172023H1分产品价格下降等影响公司整体业务毛利率同比下降031pcts至2九典制药300705SZ2022年半年报点评新冠疫情拖累业绩表现主导品种持续放量7774公司期间费用率同比下降274pcts至5980其中公司销售费用率同比下降至主要由于产品集采放量以2022-08-01246pcts4872及营销模式优化等公司管理费用率同比提升046pcts至11083九典制药300705SZ公司点评主导品主要受工资及服务费增加影响财务费用率同比下降074pcts至种放量盈利水平提升推动公司业绩高增000主要系可转债利息费用减少所致综合影响下公司净利2022-05-30率同比提升364pcts至1623营销渠道优化新产品放量公司业绩增长可期在制剂产品销售方面公司以经销模式为主为强化终端渠道的销售能力降低销售费用公司已在部分省区组建自营团队同时公司积极布局院此报告仅供内部客户参考请务必阅读正文之后的免责条款部分公司研究报告外渠道加强与连锁药店合作搭建医药电商平台报告期内公司已成功开发目标连锁200多家覆盖药品零售门店3万多家零售渠道产品销售呈现快速增长趋势在新产品方面2023年3月公司潜在重磅品种酮洛芬凝胶贴膏获得药品注册证书进一步丰富公司外用制剂产品管线目前公司有18款制剂产品22款化学原料药产品8款辅料产品处于申报生产阶段展望未来受益于营销渠道优化以及新产品放量等公司业绩有望保持快速增长盈利预测与投资建议2023-2025年预计公司实现归母净利润379471593亿元EPS分别为110137172元当前股价对应的PE分别为191315411223倍考虑到1未来3年公司业绩有望保持20-30的复合增速2过去3年可比公司羚锐制药的利润复合增速为1651PE的均值中位数分别为18101809倍3公司主导产品主要在医院端销售在医保控费的背景下可能面临一定的降价压力给予公司2023年25-30倍PE对应的目标价格为2750-3300元股维持公司买入评级风险提示药品集采价格下降风险产品销售不及预期风险行业竞争加剧风险新冠疫情风险产品研发进展不及预期风险等此报告仅供内部客户参考-2-请务必阅读正文之后的免责条款部分公司研究报告报表预测单位百万元财务和估值数据摘要利润表2021A2022A2023E2024E2025E主要指标2021A2022A2023E2024E2025E营业收入162766232622284355350569429888营业收入162766232622284355350569429888减营业成本3499051698645487944595986增长率66404292222423292263营业税金及附加21042658369045495579归属母公司股东净利润2042526970379074706159266营业费用83211121963140756172655210645增长率148293205405524152594管理费用4620653299521191914186每股收益EPS059078110137172研发费用1462620126227482892236540每股股利DPS003018014017022财务费用13291383569701860每股经营现金流055078126126170减值损失21001845200020002000销售毛利率78507778773077347767加投资收益285184000000000销售净利率12551159133313421379公允价值变动损益000000000000000净资产收益率ROE18581737201220512107其他经营损益000000000000000投入资本回报率ROIC22052505219026203013营业利润2007026600420925237766091市盈率PE35502688191315411223加其他非经营损益25492422250025002500市净率PB660467385316258利润总额2261929022445925487768591股息率分红股价01390845066108201033减所得税21942052468558167325主要财务指标2021A2022A2023E2024E2025E净利润2042526970399074906161266收益率减少数股东损益000000000000000毛利率78507778773077347767归属母公司股东净利润2042526970379074706159266三费销售收入63506426612861146100资产负债表2021A2022A2023E2024E2025EEBIT销售收入14711307151815281569货币资金39841345845740986822130257EBITDA销售收入18071568191618771874交易性金融资产000000000000000销售净利率12551159133313421379应收和预付款项2711750239531346741180695资产获利率其他应收款合计215277001001002ROE18581737201220512107存货2144824104334694126250598ROA13721322169917671842其他流动资产013003300300300ROIC22052505219026203013长期股权投资000000000000000资本结构金融资产投资000000000000000资产负债率37013249290426262398投资性房地产263407330252175投资资本总资产59677185683263265684固定资产和在建工程6068389203889368776085675带息债务总负债43054057313829072636无形资产和开发支出773610052910881637219流动比率2754727152352504148547075其他非流动资产38159656668955686244376速动比率2139321660274873306738230资产总计174524229967262147309132369075股利支付率4942271126412641264短期借款53777157000000000收益留存率95067729873687368736交易性金融负债000000000000000资产管理效率应付和预收款项2559633937401594603254201总资产周转率093101112116117长期借款2242823149231492314923149固定资产周转率276398360451568其他负债1656617619104621046210462应收账款周转率620485544544544负债合计6459074705737707964387812存货周转率161163214193193股本2346934294342943429434294估值指标2021A2022A2023E2024E2025E资本公积2789748487484874848748487EBIT2394830405431605357867451留存收益5856872482105597146708198483EBITDA2940936474544716579880580归属母公司股东权益109934155262188377229489281263NOPLAT1938826087361884546057807少数股东权益000000000000000归母净利润2042526970379074706159266股东权益合计109934155262188377229489281263EPS059078110137172负债和股东权益合计174524229967262147309132369075BPS319451547666817现金流量表2021A2022A2023E2024E2025EPE35502688191315411223经营性现金净流量1908726899435244355958579PEG111090047064047投资性现金净流量-22956-43135-7775-7775-7775PB660467385316258筹资性现金净流量2835612102-12924-6372-7368PS445312255207169现金流量净额24488-4135228252941343435PCF37992696166616651238资料来源Wind财信证券此报告仅供内部客户参考-3-请务必阅读正文之后的免责条款部分公司研究报告投资评级系统说明以报告发布日后的612个月内所评股票行业涨跌幅相对于同期市场指数的涨跌幅度为基准类别投资评级评级说明买入投资收益率超越沪深300指数15以上增持投资收益率相对沪深300指数变动幅度为515股票投资评级持有投资收益率相对沪深300指数变动幅度为-105卖出投资收益率落后沪深300指数10以上领先大市行业指数涨跌幅超越沪深300指数5以上行业投资评级同步大市行业指数涨跌幅相对沪深300指数变动幅度为-55落后大市行业指数涨跌幅落后沪深300指数5以上免责声明本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格作者具有中国证券业协会注册分析师执业资格或相当的专业胜任能力本报告仅供财信证券股份有限公司客户及员工使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下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