公司发布2023中报，营收延续Q1趋势实现稳健增长，其中B端SaaS业务领跑、G端业务平稳增长，毛利率提升、管理及研发效率优化带动扣非净利润快速增长。公司着力打造财税垂直领域AI模型，AIGC技术在财税SaaS产品中的发票管理、风险分析及用户咨询等场景得到应用，未来有望助推付费率和ARPU天花板打开。维持“买入”评级。
　　▍公司发布2023年中报：1）2023H1实现营收7.58亿元（yoy+10.46%），实现归母净利润0.87亿元（yoy+11.63%），实现扣非净利润0.70亿元（yoy+28.78%）；2）2023Q2实现营收4.27亿元（yoy+10.32%），实现归母净利润0.55亿元（yoy+15.76%），实现扣非净利润0.46亿元（yoy+34.70%）。
　　▍B端：持续推进服务型SaaS模式升级，AIGC得到大量应用。2023H1，B端SaaS业务营收5.03亿元（yoy+13.60%），毛利率73.21%（yoy+1.77pcts）。
　　1）中小企业客群：推进客群分层经营战略，不断挖掘高价值客群。公司顺应数电票全面推广、电子凭证会计数据标准扩大试点大势，推广高价值财税数字化产品，深化AIGC应用，发布智能管税产品。2023H1，亿企财税平台ARR为2.3亿元（yoy+10.5%）；截至2023H1，中小企业客群活跃用户120万，付费用户60万，其中订阅费超1980元的高价值用户4.6万，较年初增长32.8%。
　　2）财税代理客群：持续提升行业数字化率，打造差异化竞争优势。公司积极推进财税代理客群纳新，顺应发票全面电子化推广趋势，推出数电票全链条产品和解决方案，并通过合规赋能、生态构建打造差异化竞争优势。2023H1，亿企代账平台ARR为2.1亿元（yoy+23%）；截至2023H1，财税代理客群活跃用户650万户，其中付费用户430万户，较年初增长13.2%。
　　3）创新业务客群：PTS/GTS持续验证落地。2023H1，公司创新业务客群实现营收7,109.8万元（yoy+51.5%）。PTS方面，公司产品在头部人力资源机构市场实现突破，覆盖教育、公安、法院、消防等行政事业单位客户；探索C端服务领域，面向灵活就业人员、个体工商户等提供社保服务。GTS方面，大企业财经数据中心平台已在金融、地产、高端制造及能源等行业实现落地。大数据与商业智能服务平台方面：基于数百万用户及数据基础，通过利用人工智能和大数据技术，在金融、电商、物流等行业落地。
　　▍G端：交付节奏预计逐渐恢复，金税四期、税务/社保大数据打开未来空间。2023H1，G端税务系统开发与运维营收2.52亿元（yoy+4.58%），毛利率42.80%（yoy-1.59pcts）。公司深度参与税费治理现代化、数智化转型进程，并逐步向人社、财政提供政务产品数字化开发及运维、数据价值开发及咨询等服务。法人税费治理方面，公司集中力量做好金税四期项目保障，完成核心功能开发；自然人税费治理方面，公司为自然人电子税务局、社保费管理子系统提供建设及运营保障；公司还积极参与税务信创建设，2023H1拓展多个信创项目，落地多个数字政务项目，实现国产化替代和技术突破。截至2023H1末，公司存货为3.37亿元（yoy+21.54%），显示在手订单充足。
　　▍数字化运营体系优化毛利率，研发、管理效率取得提升。1）盈利能力：公司2023H1毛利率为62.96%（yoy+1.13pcts），伴随数字化运营体系的完善，毛利率迎来提升；净利率为11.47%（yoy+0.06pct）。2）费用：2023H1公司销售/管理/研发费用分别同比变动21.60%/-1.74%/1.12%，费用率分别为15.65%/12.87% /26.91%（yoy+1.43/-1.59/-2.48pcts），研发、管理效率提升。3）现金流：2023H1公司经营活动现金流量净额-3.16亿元（yoy+6.61%），其中销售收款为6.30亿元（yoy+15.32%）。
　　▍风险因素：技术渗透不及预期；行业政策及政府预算变化；行业竞争加剧；企业市场拓展不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们看好公司B端业务迎来AI机遇，G端业务通过大数据打开空间，维持公司2023-2025年收入预测为20.54/25.32/31.55亿元。参考SaaS类可比标的平均估值水平（相较于Wind一致预期，2023年国能日新14倍PS、广联达6倍PS、石基信息12倍PS），考虑到AIGC应用对公司未来进一步赋能的预期，我们给予公司2023年13倍PS，给予公司目标市值265亿元，维持目标价65元。维持“买入”评级。

研究报告全文：B端持续升级G端逐步恢复税友股份603171SH2023年中报点评2023817中信证券研究部核心观点公司发布2023中报营收延续Q1趋势实现稳健增长其中B端SaaS业务领跑G端业务平稳增长毛利率提升管理及研发效率优化带动扣非净利润快速增长公司着力打造财税垂直领域AI模型AIGC技术在财税SaaS产品中的发票管理风险分析及用户咨询等场景得到应用未来有望助推付费率和ARPU天花板打开维持买入评级公司发布2023年中报12023H1实现营收758亿元yoy1046实杨泽原现归母净利润亿元实现扣非净利润亿元计算机行业首席087yoy1163070yoy分析师287822023Q2实现营收427亿元yoy1032实现归母净利S1010517080002润055亿元yoy1576实现扣非净利润046亿元yoy3470B端持续推进服务型SaaS模式升级AIGC得到大量应用2023H1B端SaaS业务营收503亿元yoy1360毛利率7321yoy177pcts1中小企业客群推进客群分层经营战略不断挖掘高价值客群公司顺应数电票全面推广电子凭证会计数据标准扩大试点大势推广高价值财税数字化产品深化AIGC应用发布智能管税产品2023H1亿企财税平台ARR为23亿元yoy105截至2023H1中小企业客群活跃用户120万付费丁奇云基础设施行业用户60万其中订阅费超1980元的高价值用户46万较年初增长328首席分析师2财税代理客群持续提升行业数字化率打造差异化竞争优势公司积极推S1010519120003进财税代理客群纳新顺应发票全面电子化推广趋势推出数电票全链条产品和解决方案并通过合规赋能生态构建打造差异化竞争优势2023H1亿企代账平台ARR为21亿元yoy23截至2023H1财税代理客群活跃用户650万户其中付费用户430万户较年初增长1323创新业务客群PTSGTS持续验证落地2023H1公司创新业务客群实现营收71098万元yoy515PTS方面公司产品在头部人力资源机构市场实现突破覆盖教育公安法院消防等行政事业单位客户探索端潘儒琛C云应用分析师服务领域面向灵活就业人员个体工商户等提供社保服务GTS方面大企业财经数据中心平台已在金融地产高端制造及能源等行业实现落地大数S1010520110001据与商业智能服务平台方面基于数百万用户及数据基础通过利用人工智能和大数据技术在金融电商物流等行业落地G端交付节奏预计逐渐恢复金税四期税务社保大数据打开未来空间2023H1G端税务系统开发与运维营收252亿元yoy458毛利率4280yoy-159pcts公司深度参与税费治理现代化数智化转型进程并逐步向税友股份603171SH人社财政提供政务产品数字化开发及运维数据价值开发及咨询等服务法人税费治理方面公司集中力量做好金税四期项目保障完成核心功能开发评级买入维持当前价4057元自然人税费治理方面公司为自然人电子税务局社保费管理子系统提供建设目标价6500元及运营保障公司还积极参与税务信创建设2023H1拓展多个信创项目落地总股本407百万股多个数字政务项目实现国产化替代和技术突破截至2023H1末公司存货流通股本百万股90为337亿元yoy2154显示在手订单充足总市值165亿元近三月日均成交额58百万元数字化运营体系优化毛利率研发管理效率取得提升1盈利能力公司52周最高最低价51022398元2023H1毛利率为6296yoy113pcts伴随数字化运营体系的完善毛近1月绝对涨幅403利率迎来提升净利率为1147yoy006pct2费用2023H1公司销近月绝对涨幅6362售管理研发费用分别同比变动2160-174112费用率分别为近12月绝对涨幅4126156512872691yoy143-159-248pcts研发管理效率提升3现金流2023H1公司经营活动现金流量净额-316亿元yoy661其中销售收款为630亿元yoy1532证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明税友股份年中报点评603171SH20232023817风险因素技术渗透不及预期行业政策及政府预算变化行业竞争加剧企业市场拓展不及预期盈利预测估值与评级我们看好公司B端业务迎来AI机遇G端业务通过大数据打开空间维持公司2023-2025年收入预测为205425323155亿元参考SaaS类可比标的平均估值水平相较于Wind一致预期2023年国能日新14倍PS广联达6倍PS石基信息12倍PS考虑到AIGC应用对公司未来进一步赋能的预期我们给予公司2023年13倍PS给予公司目标市值265亿元维持目标价65元维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万元16051698205425323155营业收入增长率YoY4158210233246净利润百万元231144300412536净利润增长率YoY-236-3761084375301每股收益EPS基本元057035074102132毛利率593586623632640净资产收益率ROE9559113145173每股净资产元599604653702763PE7121159548398307PB6867625853PS10397806552EVEBITDA7501265540390298资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind2023815请务必阅读正文之后的免责条款和声明2税友股份年中报点评603171SH20232023817利润表百万元资产负债表百万元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入16051698205425323155货币资金17971691205425323155营业成本6537037759321135存货168245271326397毛利率593586623632640应收账款106148175215268税金及附加1012141822其他流动资产514257264274288销售费用244293314373449流动资产25842341276433484109销售费用率152172153147142固定资产546529537545551管理费用196215264307379长期股权投资3031313131管理费用率122127128121120无形资产139134134134135财务费用4846363737其他长期资产199652728829963财务费用率-30-27-18-15-12非流动资产9141345142915381680研发费用378431463550674资产总计34993686419348865789研发费用率236254225217214短期借款043173397689投资收益2122212121应付账款358993112136EBITDA221131307425557其他流动负债9411017119014371775营业利润235140321440571流动负债9761149145619462600营业利润率1466826156417391811长期借款05555营业外收入00000其他长期负债9583838383营业外支出44444非流动性负债9588888888利润总额231137317436568负债合计10711237154420342688所得税17162228股本406406406406406所得税率02-50505050资本公积939939939939939少数股东损益01223归属于母公司所24302452265028513097归属于母公司股有者权益合计231144300412536东的净利润少数股东权益-2-2-114净利率股东权益合计1448514616317024282450264928533101负债股东权益总34993686419348865789计现金流量表百万元主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E税后利润230143301415539增长率折旧和摊销3839272829营业收入4158210233246营运资金的变化-99-79115155219营业利润-256-4041290371298其他经营现金流-16-14-54-54-53净利润-236-3761084375301经营现金流合计15490389544734利润率资本支出-146-172-36-36-36毛利率593586623632640投资收益2122212121EBITDAMargin13877150168176其他投资现金流-41924-76-101-135净利率14485146163170投资现金流合计-544-126-91-116-150回报率权益变化5130000净资产收益率9559113145173负债变化05130224292总资产收益率6639728493股利支出-110-101-101-212-291其他其他融资现金流45363737资产负债率306336368416464融资现金流合计407-92645038现金及现金等价所得税率02-5050505017-129363478623股利支付率物净增加额440705705705705资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及的附属公司CLSAAmericasLLCCLSA新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5