B、G双轮驱动，产品覆盖企业票财税全链条。公司深耕税务软件二十余年，起家于G端税务IT系统端业务，2016年以亿企赢品牌切入B端企业财税服务SaaS领域，自此B、G交替驱动公司业绩增长，2022年B、G端收入占比分别为56%、43%。
　　 B端增长：留存+获客双重发力，收入高速增长。2020年行业竞争加剧，公司收入增速放缓。应对激烈竞争，公司进行客群分层经营，B端收入逐渐回升：1）中小企业客群：22年付费用户数60万，ARPU值815元，实现ARR收入4.89亿元，预计25年ARR收入达9.4亿元；2）财税代理客群：22年付费用户数380万，ARPU值111元，实现ARR收入4.2亿元，预计25年ARR收入达8.3亿元。3）创新SaaS客群：22年收入1.2亿元，预计25年ARR收入达2.5亿元。
　　 B端竞争力：产品更好用、稳定盈利。B端SaaS产品竞争激烈。税友优势来自1）产品功能类似，但更好用：通过G端know-how，公司产品与竞对价格类似但自动化程度更高；2）稳定盈利：凭借先发优势积累大规模用户，用户粘性强，先于其他竞对实现稳定盈利，因而有望在同质化竞争中长跑并最终胜出。
　　 B端业务布局：创新SaaS瞄准新经济、灵活用工人群，卡位C端报税SaaS。除企业财税SaaS，税友结合中国本土特点，围绕新经济、灵活用工等新业态推出创新SaaS业务，目前帮助如中智等人力外包商完成个人社保、税务管理，未来向个人推广将打开收入天花板。
　　 G端变化一：金税四期24-25年进入建设高峰期，核心供应商地位稳固。2022下半年，金税四期（简称“金四”）开启。截至目前税友已中标金四总局电子发票平台（二期）、以及核心项目应用支撑平台2包，核心供应商地位稳固。23H1电子发票平台已开启部分地区试点，预计24-25年将在全国范围推广，届时金四建设将进入高峰期，驱动公司G端业绩更上一层台阶。
　　 G端变化二：数据要素顶层设计加码，税务数据应用价值凸显。作为金四系统核心供应商，公司承建系统内部流转丰富的税务数据，凭借优秀的数据应用和处理能力，公司已在政务端拓展数据应用增值服务，未来该服务有望下沉至地市，做大G端蛋糕。
　　首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计，2023-2025年收入为20.04、24.26、29.85亿元，同比增长18%、21%、23%，2023-2025年实现净利润2.83、3.96、4.97亿元，同比增长97%、40%、26%。PS估值法下，给予公司短期目标估值PS 2023E 11.2x，目标市值225.4亿元。
　　风险提示：B端产品降价导致毛利率下滑；G端政府回款延后导致应收账款增加。