8月15日央行OMO与MLF利率分别调降10BP与15BP，时点早于市场预期，我们认为这主要还是受到了7月经济数据偏弱的影响。在政策发力的影响下，社融数据在6月的短暂扩张后7月大幅走弱，工业、消费、投资、出口增速全面下行。尽管目前政策已经有所加码，但我们认为监管层可能也并不希望重回过去依靠债务扩张驱动经济增长的模式。在转型期内降低利息支出压力，降低经济主体负担也是激发经济内生动力的重要手段。因此，央行逆周期调控进一步加码，在8月降息力度加大，对冲经济的短期下行压力，也是政策的应有之义。
　　我们认为MLF利率与OMO利率的非对称调降主要是出于降低银行负债成本的考虑。不论是缓释地方债务压力，还是央行希望主导的存量房贷利率调降，在很大程度上都需要压降银行的资产收益，但在目前商业银行净息差已降至历史低位的状态下，进一步降存量利率可能还是会对其经营的稳健性带来影响。因此，我们认为MLF利率的额外调降，可能也有望引导商业银行存款利率更大幅度下调，为后续降成本提供空间。
　　但OMO利率与MLF利率的利差并没有特定的经济含义。在2022年隔夜利率偏低的状态下，DR007与1年期存单利率的利差相对于政策利率出现了明显的压缩。因此OMO与MLF利率的非对称调降对于短端的实际影响可能也相对有限，短端利率后续可能仍然取决于资金面的状态。
　　在8月15日降息的同时，资金面也出现了明显的收敛，这在6月也出现过。我们认为，央行在5月希望通过偏低的资金利率引导新一轮存款利率调降，而在6月8日调降完成后，OMO利率的调降相当于是对前期宽松的确认，但降息后DR007再度与1.9%的OMO利率匹配，显示央行并未改变资金利率在政策利率附近的目标要求，5月的稳定宽松可能是特殊状态，因此降息后资金面的波动出现了回归。本次降息前，三季度DR007的均值相对于1.9%的OMO利率相对偏低，因此央行的诉求可能也与6月类似，DR007仍然需要维持在政策利率附近，资金面也需要一定的波动来防止预期过度发酵，防范所谓的空转套利风险。
　　此外，资金波动的增大可能也与7月超储规模的下降有关。由于7月财政存款的升幅超过了8000亿，显著高于我们前期预测的2000亿，使得超储率降到了1%左右，这可能也造成了资金面在8月以来地方政府债发行加大等因素的影响下波动性上升。从微观数据来看，最近两日银行净融出的降幅达到了8000亿，在税期走款日还未到来的状态下，这样的降幅确实是偏大的，我们跟踪的资金缺口指数也出现了明显的上升。但是，昨日OMO的投放规模相对于6月也更早出现了更大幅度的上升，我们认为这显示出央行整体的态度也并非希望资金显著收紧，后续资金利率大概率仍将维持在政策利率附近。而如果银行净融出中枢稳定在4万亿以上，那么隔夜利率偏低的状态可能也会维持一段时间。
　　降息后资金面的收敛使得短端的降幅明显小于长端，但10年期国债收益率的降幅不足5BP，相对历史也相对较小，尤其是在本次降息MLF利率降幅达到15BP的情况下。这在很大程度上，还是受到了市场对于降息后财政、地产等方面的政策跟进的担忧。但根据历史复盘，可以发现在经济下行期货币、财政与地产层面的政策往往都会组合发力，但是利率的下行一般都会持续到总量政策放松结束之后。尽管在8月降息后，短期货币政策可能会进入观察期，但是如果经济偏弱的态势在短期难以逆转，在化解债务、降低成本的要求下，当前的货币宽松可能也并未达到终点，这可能意味着利率下行的趋势尚未逆转。
　　而降息当日利率下行的幅度不大，这也意味着短期情绪过热带来大幅调整的风险相对有限。从曲线形态上看，短期短端利率受到资金面的制约，长端利率当前下行幅度不大，在基本面偏弱的状态下仍然相对更加受益。但是随着后续政策发力的预期升温，长端可能还是会受到扰动，而资金面在税期过后可能也很难持续收紧，收益率曲线大概率会出现先平后陡的状态。因此，在当前时点上，我们仍然建议投资者延续多头思维，久期不宜过低，整体采取先长后短的策略，如果后续市场因阶段性止盈压力出现调整，也是不错的买入机会，后续再观察基本面与资金面的变化。
　　风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。