事件：公司发布2023半年报，2023H1实现总营收9.5亿元，同比+28.6%，其中Q1/Q2分别实现5.23/4.27亿元，同比+21%/+39.3%；2023H1实现归母净利润1.32亿元，同比+68.1%，其中Q1/Q2分别实现0.8/0.52亿元，同比+44.6%/+124.9%；2023H1实现扣非归母净利润1.24亿元，同比+65.8%，其中Q1/Q2分别实现为0.75/0.49亿元，同比+37.3%/+141.4%。
　　电商收入保持快速增长，KA渠道逐步恢复常态。分地区看，2023H1公司川渝地区/云贵陕地区/其他地区收入分别为3.39/2.02/1.16亿元，占营收比分别为35.7%/21.3%/12.2%，同比+26.4%/+29.4%/+2.5%，毛利率分别为51.7%/52.4%/42.4%，同比+7.6pct/+1.9pct/-6.5pct，核心五省毛利率显著提升，其他地区仍处于市场拓展初期，终端网点布局投入直接冲减收入导致毛利率短期有所下行，中长期看随着渠道铺设推进、规模效应释放，其他地区毛利率具备回升空间。分渠道看，2023H1公司经销商/KA/电商/ODM收入分别为4.93/1.64/2.37/0.56亿元，占营收比分别为51.9%/17.3%/24.9%/5.9%，同比+30.9%/+1.9%/+71.7%/-11.2%，其中，电商渠道毛利率为46.8%，同比+5.6pct。公司深耕川渝核心优势区域，并逐步拓展外围市场，其中电商渠道成为公司拓展全国市场的重要渠道，公司积极参与直播电商、平台电商、线上分销等各渠道业务，一方面直接提高线上交易量，另一方面提高产品知名度，为线下消费引流、助力经销商招募，使得公司线上、线下渠道收入规模均保持快速增长。KA渠道2023H1同比实现小幅增长，其中单Q1收入下滑14%，预计单Q2实现双位数增长，线下消费逐步恢复常态。
　　外围市场及线上持续投入，销售费用率有所提升。2023H1公司销售/管理/研发/财务费用率为24.2%/3.8%/2.7%/-0.2%，同比+1.1pct/-0.4pct/-0.8pct/持平，其中单Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为25.9%/3.7%/3.1%/-0.3%，同比+0.7pct/0.1pct/-0.9pct/持平，销售费用率有所提升主要系外围省份市场及电商渠道资源持续投入、明星代言等广宣费用增长所致。
　　产品结构优化，推动盈利水平提升。2023H1公司毛利率为47.6%，同比+4.3pct，单Q2毛利率48.5%，同比+7.4pct；2023H1归母净利率为13.9%，同比+3.3pct，单Q2归母净利率12.1%，同比+4.6pct。公司盈利水平稳步提升，主要得益于①中高端产品收入占比提升，2023H1公司卫生巾产品收入为8.34亿元，同比+36.4%，毛利率为52.1%，同比+3.1pct，其中自由点产品收入同比增长约37%，单Q2自由点产品收入同比增长约55%，2023H1有机、敏感肌和益生菌等中高端产品占自由点卫生巾营收比超过20%，推动公司整体毛利率水平提升；②2023H1促销力度较去年同期放缓；③原材料采购价格小幅下降，对毛利率产生正向贡献。
　　盈利预测与投资建议：我们看好公司积极拓展营销网络，由川渝稳步拓展至全国，产品力提升带动产品结构优化，盈利水平持续提升，我们预计公司2023-2025年归母净利润2.5/3.2/3.9亿元，当前股价对应PE分别为26/21/17X，给予“推荐”评级。
　　风险提示：渠道拓展不及预期；原材料价格波动；行业竞争加剧。