1、如何看待月末票据利率的下行？
　　7月末的票据利率出现了些许下行，这反映出金融机构正在对于信贷投放的进度进行自主调节。一般来说，当金融机构希望加快信贷投放进度时，其既会强化对短期、中长期贷款的营销，也会增加票据贴现的规模，后者的结果便是压低票据利率。
　　这样的调节常出现于中下旬，所以票据利率也常呈现“月初高、月末低”的走势。例如，今年4-7月间，月末5个交易日的3M国股银票转贴现利率较相应的月初5日平均低了23bp。实际上，很多业务领域（如保险销售等）都存在月末冲量的现象，商业银行适度自主调节信贷投放节奏的行为也是正常的。金融机构信贷投放节奏的自主调节有力地保障了信贷的合理增长，我们预计今年7月份人民币贷款会是同比多增的。
　　展望未来，我们对信贷的合理增长充满信心。在过去的若干年中，我们已经历了多轮“宽信用”或是“稳信用”，每一轮最终都取得了较好的成果，这次应该也是这样。事实上，近期我们也看到了不少可喜的变化：7月24日召开的中央政治局会议提出要“精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”，并强调“适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策，因城施策用好政策工具箱”等。上述信息发布后，社会预期迅速改善，股票和债券市场的走势出现了明显反转。例如，上证综指由24日收盘的3164点上涨至了昨日（7月31日）收盘的3291点，10Y国债收益率由24日的2.59%上行至了2.66%。我们预计在接下来的一段时间内，还有不少着力于扩大内需、提振信心的政策将陆续出台。
　　对于利率债投资者而言，宏观调控政策可以分为两类：可推动DR007下行的和无法推动的。前一类利好债市，因为DR是债市的估值锚；后一类是中性甚至偏利空的，因为其具有改善经济基本面及预期的作用。中央政治局会议后DR007并没有下降，反倒是还上行了一些，这说明本阶段的政策很可能是后一类，其对于利率债而言并不友好。
　　事实上，当前10Y国债收益率正处于历史较低水平，虽较中央政治局会议前有所抬升，但其估值仍偏贵。目前（7月31日）R001的滤波值和10Y国债收益率分别为1.62%和2.66%。去年初至今，当R001滤波值运行至1.62%时，其所对应的10Y国债收益率及其滤波值基本都是高于当前的。我们采用DR007作为参考系亦可得到相同结论。
　　综上，当前10Y国债的估值仍偏贵，未来随着一系列政策的落地和见效，经济运行会进一步好转、内生动力会进一步增强、社会预期会进一步改善，中期内债券收益率还有上行的空间。
　　2、风险提示
　　不理性的预期引发市场快速波动。