近期我们与客户一起组织了一次工业考察，参观了四家公司，涵盖四大工业子行业。分别是中联重科（1157 HK/未评级，工程机械）、中车时代电气（3898 HK/未评级，轨道交通装备/IGBT）、东风汽车（489 HK/未评级，汽车）和京山轻机（000821 CH/未评级，光伏）。通过对公司的实地考察，对工业行业及各子板块有了更深入的了解。工程机械行业的中联重科（1157 HK/未评级），是我们本次工业行业调研的始发站。
　　中联重科：等待行业复苏。中联重科预计，2023年下半年工程机械仍将受制于建筑活动复苏的不确定性，复苏步伐则仍视乎2024年的政策方向。此外，中联重科预计，未来几年工程机械出口将成为亮点，出口增长将有助于提升盈利能力。
　　建筑活动2-3季度难有显著增长，明年的复苏情况依然取决于政策和需求方面的恢复。市场对于今年经济复苏，包括基建和地产回归稳态水平，抱有较高期望。但结合实地考察，我们认为当前复苏态势仍偏温和，预计二三季度仍将继续持稳。今年3月份以来，开工进入平稳期，总体复苏呈温和态势。截止目前，整体开工同比仍基本持平，尤其考虑到去年2季度的低基数，当前的开工同比增长不算亮丽，因而，当前开工状态整体仍有待恢复，受此影响，工程机械行业销量仍然偏弱。中联重科预期，下半年建筑活动维持温和复苏，明年的复苏情况依然视乎政策和需求的恢复。
　　挖掘机销量仍在探底，其他工程机械大多已经实现同比持平。今年1-6月，全国挖掘机销量月度同比降幅基本超过40%，上半年累计同比降幅也超过40%，整体仍偏弱，目前仍在触底过程当中。今年下半年，我们预计，在基数较大的影响下，挖掘机销量同比复苏依然挑战较大，与此同时挖掘机也面临行业产能过剩的问题。中联重科预期，明年挖掘机销量同比增长可能持平。另一方面，其他工程机械如混凝土泵车、起重机和搅拌车等，则都在上半年实现同比持平/改善，主因市场份额较集中，且供需关系良好。中联重科预期明年工程机械整体销量或将实现10%的同比增长。
　　出口是中联重科今年及未来几年的重点布局。中联重科表示，今年以及未来几年，将重点布局海外市场，1季度，中联重科出口实现翻倍以上的同比增速，1季度的月均出口环比持续增长，同比翻倍，尤其是环比增长呈加速趋势。中联重科认为，今年全年海外业务收入同比有望实现翻倍的目标，达到约160亿元（人民币，下同）（去年出口约80亿元，约占公司总收入24%）。展望明后两年，中联重科希望出口收入每年增加100亿元，到2025年底达到约360亿元。公司期望通过增加出口收入，有效地平衡国内工程机械周期。
　　出口贡献增加以及成本控制，利润率或有较大改善空间。2022年，中联重科综合毛利率大致维持在20%的水平，去年以来，毛利率环比持续提升，稳中向好，从2022年1季度的20%提升至4季度的24%，今年1季度达到26%。毛利率环比改善主要受两方面因素推动：1）高毛利的海外业务占比提升是最大的驱动因素，去年全年海外业务占总收入24%水平，今年1季度占比提升至37%左右，出口业务毛利率远高于内销；2）降本增效效果显著，钢材等大宗原材料价格下降，有利于降本。此外，中联重科亦通过构建智慧产业城等形式提高利用率，实现技术降本。
　　行业启示：我们认为，工程机械板块的复苏依然取决于基建和地产的恢复情况，以及是否有较强的政策拉动基建投资。从供需层面来看，我们预期明年工程机械的需求将温和复苏，后年才会迎来相对明显的需求恢复。但是，工程机械性价比是关键，出口会是未来几年的亮点。出口区域方面，今年工程机械对俄罗斯、沙特阿拉伯和土耳其出口额增长超100%，有望持续成为出口主要增长来源。