中共中央政治局7月24日召开会议，分析研究当前经济形势，部署下半年经济工作。会议延续了稳中求进的工作总基调，明确指出新冠防控平稳转段后，经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程。从上半年经济运行来看，经济总体处于向潜在增速中枢回归的过程，结构性就业压力、地产投资疲软等问题较为突出，反映出国内总需求不足的矛盾，居民、企业的信心需要政策的呵护。我们提示，在内生增长动力不足的情况下，下半年货币政策将延续宽松基调，预计三季度可能降准、四季度可能降息。在此基础上，我们判断资本市场的活跃度有望进一步抬升，年内无风险收益率将进一步下探，国内利率债和成长股受益。
　　一、逐渐关注国内需求不足
　　会议指出“当前经济运行面临新的困难挑战，主要是国内需求不足”。我们认为，当前国内需求不足的矛盾客观存在。二季度GDP实际增速为6.3%，整体低于市场预期，叠加价格持续回落导致企业盈利承压，市场信心和内生需求不足均制约经济修复。本次会议更加明确内需不足的问题，预计后续政策层面将适度加大改善需求端的政策力度。
　　二、加强逆周期调节和政策储备
　　会议强化“加强逆周期调节和政策储备”，“延续、优化、完善并落实好减税降费政策”，“发挥总量和结构性货币政策工具作用”等政策部署，我们认为后续逆周期政策及政策储备将着重围绕改善企业盈利，6月发改委等部门发布的《关于做好2023年降成本重点工作的通知》中的相关举措仍是重点关注角度。
　　政策措施重点关注降准降息，我们预计三季度降准、四季度降息的概率较大，一方面积极推动宽信用，改善企业资金可得性，另一方面进一步推动降低企业融资成本；预计结构性政策工具也将持续发力，政策性金融工具也有望新增额度，发挥“准财政”属性。
　　根据本次会议部署，预计财政政策下半年将加快专项债券发行和使用，并可能采取一系列措施帮助企业降低经营负担、改善企业盈利质量，对经济恢复较慢的薄弱领域和产业发展压力较大的产业加大减税降费力度，对部分财政收支压力较大区域加大转移支付支持力度，适时对部分企业和区域采取缓税措施。此外，特别国债可能是重要储备政策，我们认为对于一些具有重大公共产品意义的基建、民生等产业发展项目，可能通过发行特别国债定向支持，从而将部分预算内资金腾挪出来加大对企业减负的支持，但预计特别国债仅作为储备政策，只有在遇到重大不确定性事件冲击时才会使用。
　　三、消费关注需求带动供给稳健发力
　　会议指出，通过增加居民收入扩大消费，通过终端需求带动有效供给。一方面，稳定的收入及收入预期是消费的决定变量，通过居民增收带动终端需求回暖，体现了扩大内需政策稳健发力。另一方面，会议指出要提振汽车、电子产品、家居等大宗消费，相较4月会议表述更加具体，7月发改委、商务部等部门已陆续发布相关消费促进政策，支持大宗消费品升级换代并鼓励有条件的地区开展产品下乡活动，预计对于相关可选耐用品消费起到一定提振作用。
　　四、大力推动人工智能数字经济发展
　　本次会议指出，“要推动数字经济与先进制造业、现代服务业深度融合，促进人工智能安全发展。”这是继上一次政治局会议提出“要重视通用人工智能发展”以来，中央进一步强调促进人工智能数字经济发展的重要性。
　　我们认为，大力推动人工智能数据经济发展，将发挥我国人工智能基础设施优势，有利于企业降本增效，提振我国潜在经济增速。据工业和信息化部数据，我国算力规模位居全球第二，东数西算等重大工程加快推进，5G基站超过280万个。随着人工智能融合应用深度拓展，我国已建成2500多个数字化车间和智能工厂，经过智能化改造，研发周期缩短约20.7%、生产效率提升约34.8%、不良品率降低约27.4%、碳排放减少约21.2%。
　　会议强调，要大力推动现代化产业体系建设，加快培育壮大战略性新兴产业、打造更多支柱产业。我们认为，长期来看，若将智能汽车、智能家居、智能家电、智能建筑、智能医疗、智能养老和智能教育等与人工智能相结合的"AI+"行业作为更多的支柱产业发展，更能切合我国高质量转型的方向。
　　五、解决政府拖欠企业账款，恢复民企信心
　　会议强调“切实优化民营企业发展环境，要坚决整治乱收费、乱罚款、乱摊派，解决政府拖欠企业账款问题”，主要针对当前资质较弱的非上市中小企业在面临政府、国企拖欠企业应收账款问题时，由于资质较弱，并且缺乏应有的法律支持，难以维护自身权益导致资金短缺、经营信心大幅下滑的问题。尽管在2020年9月，我国开始实施《保障中小企业款项支付条例》，但在具体实施层面仍存在对账款拖欠治理不足、执法机构能力不足等限制，对中小企业的合法权益维护依然不到位。
　　我们认为，随着护航民营企业发展的必要性和紧迫性上升，针对上述问题，未来政策可能会在压实地方属地和部门监管责任、强化长效防范机制两方面展开。
　　六、房地产因城施策保护刚需
　　会议指出“适时调

研究报告全文：证券研究报告宏观专题研究中国宏观宏观专题研究报告日期2023年07月24日稳中有进中央政治局会议解读核心观点分析师李超执业证书号S1230520030002中共中央政治局7月24日召开会议分析研究当前经济形势部署下半年经济工作lichao1stockecomcn会议延续了稳中求进的工作总基调明确指出新冠防控平稳转段后经济恢复是一个分析师孙欧波浪式发展曲折式前进的过程从上半年经济运行来看经济总体处于向潜在增速执业证书号S1230520070006sunoustockecomcn中枢回归的过程结构性就业压力地产投资疲软等问题较为突出反映出国内总需求不足的矛盾居民企业的信心需要政策的呵护我们提示在内生增长动力不足分析师张迪执业证书号S1230520080001的情况下下半年货币政策将延续宽松基调预计三季度可能降准四季度可能降息zhangdistockecomcn在此基础上我们判断资本市场的活跃度有望进一步抬升年内无风险收益率将进一分析师林成炜步下探国内利率债和成长股受益执业证书号S1230522080006linchengweistockecomcn一逐渐关注国内需求不足会议指出当前经济运行面临新的困难挑战主要是国内需求不足我们认为分析师廖博当前国内需求不足的矛盾客观存在二季度GDP实际增速为63整体低于市执业证书号S1230523070004场预期叠加价格持续回落导致企业盈利承压市场信心和内生需求不足均制约liaobostockecomcn经济修复本次会议更加明确内需不足的问题预计后续政策层面将适度加大改分析师张浩善需求端的政策力度执业证书号S1230521050001zhanghao1stockecomcn二加强逆周期调节和政策储备会议强化加强逆周期调节和政策储备延续优化完善并落实好减税降费分析师潘高远执业证书号政策发挥总量和结构性货币政策工具作用等政策部署我们认为后续逆周S1230523070002pangaoyuanstockecomcn期政策及政策储备将着重围绕改善企业盈利6月发改委等部门发布的关于做好2023年降成本重点工作的通知中的相关举措仍是重点关注角度相关报告政策措施重点关注降准降息我们预计三季度降准四季度降息的概率较大一1卖地收入延续低迷关注财方面积极推动宽信用改善企业资金可得性另一方面进一步推动降低企业融资政货币配合2023年6月财成本预计结构性政策工具也将持续发力政策性金融工具也有望新增额度发政数据的背后挥准财政属性20230720宏观数据深度解读经根据本次会议部署预计财政政策下半年将加快专项债券发行和使用并可能采2Q2取一系列措施帮助企业降低经营负担改善企业盈利质量对经济恢复较慢的薄济放缓或驱动股债双牛兑现弱领域和产业发展压力较大的产业加大减税降费力度对部分财政收支压力较大20230717区域加大转移支付支持力度适时对部分企业和区域采取缓税措施此外特别3出口延续强势结构重于趋国债可能是重要储备政策我们认为对于一些具有重大公共产品意义的基建民势2023年6月进出口数据生等产业发展项目可能通过发行特别国债定向支持从而将部分预算内资金腾的背后20230714挪出来加大对企业减负的支持但预计特别国债仅作为储备政策只有在遇到重大不确定性事件冲击时才会使用三消费关注需求带动供给稳健发力会议指出通过增加居民收入扩大消费通过终端需求带动有效供给一方面稳定的收入及收入预期是消费的决定变量通过居民增收带动终端需求回暖体现了扩大内需政策稳健发力另一方面会议指出要提振汽车电子产品家居等大宗消费相较4月会议表述更加具体7月发改委商务部等部门已陆续发布相关消费促进政策支持大宗消费品升级换代并鼓励有条件的地区开展产品下乡活动预计对于相关可选耐用品消费起到一定提振作用四大力推动人工智能数字经济发展本次会议指出要推动数字经济与先进制造业现代服务业深度融合促进人工智能安全发展这是继上一次政治局会议提出要重视通用人工智能发展以来中央进一步强调促进人工智能数字经济发展的重要性httpwwwstockecomcn13请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究我们认为大力推动人工智能数据经济发展将发挥我国人工智能基础设施优势有利于企业降本增效提振我国潜在经济增速据工业和信息化部数据我国算力规模位居全球第二东数西算等重大工程加快推进5G基站超过280万个随着人工智能融合应用深度拓展我国已建成2500多个数字化车间和智能工厂经过智能化改造研发周期缩短约207生产效率提升约348不良品率降低约274碳排放减少约212会议强调要大力推动现代化产业体系建设加快培育壮大战略性新兴产业打造更多支柱产业我们认为长期来看若将智能汽车智能家居智能家电智能建筑智能医疗智能养老和智能教育等与人工智能相结合的AI行业作为更多的支柱产业发展更能切合我国高质量转型的方向五解决政府拖欠企业账款恢复民企信心会议强调切实优化民营企业发展环境要坚决整治乱收费乱罚款乱摊派解决政府拖欠企业账款问题主要针对当前资质较弱的非上市中小企业在面临政府国企拖欠企业应收账款问题时由于资质较弱并且缺乏应有的法律支持难以维护自身权益导致资金短缺经营信心大幅下滑的问题尽管在2020年9月我国开始实施保障中小企业款项支付条例但在具体实施层面仍存在对账款拖欠治理不足执法机构能力不足等限制对中小企业的合法权益维护依然不到位我们认为随着护航民营企业发展的必要性和紧迫性上升针对上述问题未来政策可能会在压实地方属地和部门监管责任强化长效防范机制两方面展开六房地产因城施策保护刚需会议指出适时调整优化房地产政策因城施策用好政策工具箱更好满足居民刚性和改善性住房需求我们认为下半年需求端政策仍有进一步调整空间但整体政策可能精准滴灌核心保护刚需城中村改造方面上周国常会已要求推进超大特大城市城中村改造该项政策并不完全属于增量政策更多是对此前十四五城市更新目标框架下城中村改造相关内容的深化我们估算十四五期间全国平均每年城中村改造投资规模可能略低于1万亿七关注地方一揽子化债方案3月政府工作报告明确要求2023年防范化解地方政府债务风险优化债务期限结构降低利息负担遏制增量化解存量是重点工作内容今年以来经济弱修复和卖地收入不足等现状使得市场对债务风险及化解较为关注本次政治局会议明确要求要有效防范化解地方债务风险制定实施一揽子化债方案我们认为在当前政策空间下防范及化解隐性债务更多依赖于通过债务重组资产变现等多种工具以时间换空间若一揽子化债方案等措施在制度层面有所突破可以为地方债务化解和风险防范带来新手段类似专项债特殊再融资债置换商业银行超长期贷款置换等化债路径值得关注我们预计下半年在隐性债务化解和城投平台转型与剥离过程中债券市场风险与机遇并存建议可适当配置部分公开城投债八活跃资本市场发挥财富和融资效应资本市场是国民经济的晴雨表活跃资本市场意味着预期的改善和信心的提升我们认为资本市场的活跃度主要取决于其固有的财富和融资效应我们认为活跃资本市场将不断吸引增量资金入市一方面通过增加自然人投资者的财产性收入可以改善居民收入预期进而提振消费另一方面实体企业可以不断融资并转化为投资特别是通过股权融资债券融资并购重组等机制安排引导各类资金向实现高质量发展最需要的领域集聚我们曾于2023年2月13日发布的报告如何创造性理解中国特色估值体系夺回失去的牛市系列研究十二中指出央企估值的提升是把握A股财富效应的核心随着全市场注册制下IPO和再融资的渐进常态化考虑资本市场特有的风险共担利益共享机制可以加快创新资本形成推动产业基础高级化产业链现代化风险提示政策落地不及预期地缘政治形势变化超预期大国博弈超预期httpwwwstockecomcn23请务必阅读正文之后的免责条款部分宏观专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn33请务必阅读正文之后的免责条款部分