核心观点
　　核心观点：95s年至2010s左右日本进入停滞增长甚至略有下行的阶段，在此背景下，我们发现：1）92年-01年期间以优衣库为代表的平价服装在日本本土快速成长，以滑雪为代表的可选高端运动则受损，跑步为主的大众运动相对平稳。2）00年后，优衣库、亚瑟士等品牌加快海外市场布局，海外高增接棒本土增速放缓，成为增长新驱动。3）除此之外，富裕一代下，设计师潮流服饰崛起，如KENZO（高田贤三）、PLAY（川久保玲）、BAPE（NIGO）等，多个品牌发展为世界级潮牌。
　　90年代后的日本经济、人口及服饰消费变化：日本GDP在1992-1997年增速放缓，在1998-2010年进入停滞增长甚至略有下行的阶段，2012年左右至今重新进入缓慢增长期。对比1997年，2011年日本GDP下降8%，家庭可支配收入较1997年高点下降15%，家庭年消费性支出2000-2011年下降11%，房价指数1991-2011年下降42%。从1975年至1996年左右，日本出生率降低一半花了30年时间，在95年代房价泡沫破灭之前（75年开始）生育率已快速下行，致90-05年0-19岁青少年大幅减少。在经济下行、房价下跌、家庭缩表，以及年轻人口占比减少影响下，日本服装CPI在1998-2011年下降12%，日本家庭鞋服支出2000-2011年下降30%。
　　在此背景下，我们有以下发现：
　　1）以优衣库为代表的日本平价服装成为主流，优衣库1991-2001年在日本本土市场快速增，期间门店数从29家快速增长至519家，98年ABC战略下摇粒绒等高性价比产品引爆需求。2001年优衣库进入海外发展，2011年在本土市场增速放缓后，其海外布局提速，2018海外营收超过本土。品类方面，优衣库初期以男性用户为主，受益于高性价比女装需求增加，女装营收占比从FY1998的5%提升到FY2008的32%，FY22优衣库日本的女性服装占比达43.2%，超过男性，日本女性也钟情于平价服饰。
　　2）高端可选运动需求下降，经济下行对滑雪等高端可选运动需求冲击明显，各品牌在需求快速下行期明显承压，滑雪品牌Goldwin自FY97-10营收下降46%，迪桑特FY00-06营收零增长。后续凭借不断强化专业化、差异化定位，及产品力提升，营收逐步企稳增长。
　　3）专业/大众运动需求相对平稳，出海成为增长点：日本专业跑鞋品牌亚瑟士在FY1994-2004期间受需求略下行影响，营收CAGR为-1.2%。伴随其在海外市场开拓顺利，FY2006海外营收已超过日本本土，且后续增速持续领先，成为增长核心驱动。
　　4）潮牌/时尚板块仍有机遇：日本经济下行期间部分具有本土特色的个性化、潮牌及时尚品牌涌现/崛起，如KENZO（高田贤三）、PLAY（川久保玲）、BAPE（NIGO）等，多个品牌发展为世界级潮牌。
　　建议关注：1）海澜之家-国内大众男装龙头，性价比突出，受益平替；2）安踏体育-国内大众运动服饰龙头，主品牌渠道覆盖广、聚焦大众市场，中高端品牌受益户外等，逐步出海；3）李宁-国潮代表品牌，跑步及篮球等专业运动品类、时尚生活品类共同发力；4）特步国际-聚焦跑步赛道，跑鞋产品力提升带动品牌升级，索康尼未来可期。5）拼多多（海外团队覆盖）。
　　风险提示
　　1）海外经验参考性有限：受国家文化、经济发展水平不同等因素，可能导致品牌服饰发展路径和状况不同。
　　 2）零售折扣率加深，影响品牌利润率：23年初国内品牌服饰公司库存水平普遍高于理想水平，后续如果通过增加零售折扣率处理库存，将对品牌的利润率水平造成一定影响。
　　 3）消费复苏进展不达预期：疫后信心修复仍需要一定时间，目前国内外市场的经营环境、供应链也将面临不确定性，从而对行业内公司生产经营目标达成带来不确定性。
　　 4）海外需求疲软，影响服饰品牌海外市场销售：欧美等海外品牌服饰市场自22H1进入库存去化阶段，如果各品牌库存去化进展不及预期、市场需求恢复进展不及预期，将影响国内公司在海外经营的服饰品牌的销售表现。