5月底开始乐观的原因：低估值、去库存、稳增长
　　从5月底以来我们对市场转向明确乐观。（1）估值低。5月底周报《多一些乐观，多一些耐心》提到，目前全A整体估值及中位数也处于熊市底部上沿，当前位置估值优势已现。（2）库存低，有望见底。我们在上周周报《乌云的金边：库存即将触底》提到，本轮库存周期目前正从主动去库开始转向被动去库。结合库存周期持续时间、先行指标企业营收、PPI来看，本轮库存或于Q3见底。（3）政策发力。近期政策暖风频出，市场已经从4-5月份下跌背景下的弱复苏、无预期，转变为等待库存逐步见底并开始期待稳增长政策推出的环境。
　　四套稳增长“组合拳”猜想
　　6/16国常会对经济的判断“外部环境更趋复杂严峻，全球贸易投资放缓”，较此前6/2国常会提到的“今年以来我国经济运行实现良好开局，但经济恢复的基础尚不稳固”出现变化。因此，政策重新转向偏暖的稳增长，本次国常会对四方面政策措施进行了部署，“加大宏观政策调控力度、着力扩大有效需求、做强做优实体经济、防范化解重点领域风险等四个方面，研究提出了一批政策措施”。宏观政策组合拳：6/13央行同一天内接连下调OMO和SLF，并于6/15开展2370亿元MLF操作，同时利率下调10个基点。扩大需求组合拳：5/17发改委、能源局印发《关于加快推进充电基础设施建设更好支持新能源汽车下乡和乡村振兴的实施意见》；近期各地方陆续推动促消费政策落地。实体经济组合拳：5月底以来各地陆续出台人工智能方面政策。防范化解风险组合拳：6/5财政部提到“中央对地方转移支付预算正按规定抓紧下达”。
　　筛选历次年中出现经济下行压力，稳政策出台情况下的政策抓手和股市映射
　　总结来看，减税降费、扩基建&房地产、促消费是刺激经济的主要方式，过往具体的政策抓手与相关行业股价之间并没有很强的对应关系。行业风格上，消费、成长风格表现相对更好，稳增长强相关的周期、金融风格表现并不突出。
　　历史上弱补库例证，比如03、13年主题占优，强补库如09、16、20年周期、可选消费占优
　　2000年以来7轮库存周期，主动补库力度对应市场风格强弱。主动补库阶段需求提升+库存上行，需求是决定持续性和空间的关键。如2013/8-2014/6由于是一轮“非典型”主动补库，补库强度较弱，市场呈现出以计算机、传媒、互联网为代表的一轮主题行情。2009/8-2010/1、2016/6-2017/2和2020/7-2021/6均为强补库周期，该阶段周期、可选消费等板块由于兼具库存底部、资本开支受限、销售改善等特征，超额收益较为明显：如09年家电、传媒、美容护理；16年白酒、家电、钢铁；20年新能源车、白酒、美容护理。
　　上中下游库存低位行业：
　　周期：燃料加工、油气开采、橡胶塑料、黑色冶炼、化纤制造、金属制品。制造：通用设备、其他制造。消费及公用：医药制造、纺织、酒类饮料、纺织服饰、家具制造、印刷、燃气生产供应。
　　强货币+强信用：顺周期、可选消费；强货币+弱信用：主题投资
　　目前对于行业配置的分歧主要是宽货币是否会转向宽信用。从历史表现来看，补库力度决定市场风格。当前宽信用政策仍处吹风阶段，并没有实际落地，因此我们仍然假设强货币+弱信用组合，主题投资短期内占优。但随着时间的推移，我们认为，即使7月底政治局会议之前没有明确的稳增长或宽信用措施推出，等到8-9月份库存见底之后市场对于宽信用的预期也会起来，对应配置转向可选消费、周期。
　　风险提示：
　　疫情反复，宏观经济复苏不及预期；海外疫情反复，可能对相关产业链及国内出口造成影响；历史经验不代表未来。