事件：2023年6月13日，中国人民银行公布2023年5月货币金融数据。社融新增1.56万亿元，前值1.22万亿元，Wind预期1.99万亿元；社融存量同比增速9.5%，前值10.0%；人民币贷款新增1.36万亿元，前值7188亿元，Wind预期1.45万亿元；M2增速11.6%，前值12.4%。
　　核心观点：5月新增社融显著低于市场预期，主要受企业与政府部门融资的拖累。政府端，去年同期政策加码发力下政府债发行较多，对今年新增社融形成明显扰动；企业端，净融资同比增量大幅转负，一方面与去年同期票据融资冲量有关，另一方面近期经济景气度进一步走弱，也对企业信贷需求有所抑制；居民端，净融资同比多增，短端同比多增主要与汽车消费补贴等政策刺激下，汽车消费景气度持续提升有关，中长端同比多增则与基数较低有关，商品房销售仍维持低迷。
　　整体看，5月社融存量同比走弱进一步凸显降息的必要性。6月13日OMO利率下调后，预计后续MLF和LPR会跟进下调，可以显著改善居民和企业预期，稳住信贷需求，从而托底经济增长。向前看，降息或只是政策发力的起点，后续一大批组合拳政策正在路上。
　　融资：新增社融不及预期，政府和企业部门拖累较多
　　5月新增社融略不及市场预期，政府部门和企业部门融资是主要拖累。
　　从融资方式来看，表内融资与直接融资是5月社融同比少增的主要拖累项，主要系去年同期基数较高所致。5月表内融资同比少增6128亿元，与基数效应与需求恢复疲弱均有关；表外融资同比多增360亿元；直接融资同比少增7091亿元，主要与政府债基数较高与企业债发行走弱有关。
　　从融资主体来看，企业部门和政府部门对新增社融拖累较多。5月政府部门净融资同比少增5011亿元，主要系去年同期政策加码发力下政府债发行较多；5月企业部门净融资同比多增8856亿元，与基数效应与需求走弱均有关；居民部门净融资同比多增784亿元，与去年同期基数较低与乘用车销售持续走强有关。
　　货币：M1、M2双双回落，“M2-M1”剪刀差、社融与M2同比增速差缩窄
　　5月“M2-M1”剪刀差有所缩窄。5月M1同比4.7%，较上月回落0.6个百分点；M2同比11.6%，环比下降0.8个百分点，“M2-M1”剪刀差为6.9%，较4月的7.1%收窄0.2个百分点，但是否表明货币活化程度改善仍需持续关注。
　　实体信用扩张速度仍低于货币扩张速度，但差距进一步收窄。5月社融存量同比增速9.5%，M2同比增速11.6%，社融与M2同比增速差由4月的-2.4个百分点进一步收窄至-2.1个百分点，是否表明实体信用扩张改善仍需关注。
　　展望：短期社融存量同比存在走弱压力，降息有利于改善居民和企业预期
　　政府层面，由于去年同期政府债融资基数仍然较高，将继续对新增社融形成扰动，从而拖累社融增速继续走低。但随着新一批专项债额度的下达以及专项债发行加快，基数扰动将有所降低。企业和居民层面，需求复苏仍面临多重挑战，企业端主要受经济动能持续走弱的影响，居民端则主要受地产销售持续回落的拖累。
　　此次OMO利率下调后，预计后续MLF和LPR会跟进下调，可以显著改善居民和企业预期，稳住信贷需求，从而托底经济增长。向前看，降息或只是政策发力的起点，后续一大批组合拳政策正在路上。
　　风险提示：政策落地不及预期，各地重大项目推进不及预期