事项：
　　6月13日中国人民银行发表公告，7天逆回购操作利率（OMO）下调10BP至1.9%。
　　评论：
　　结论：政策利率调降空间已经存在，但本次降息时点上有所超预期。
　　前瞻地看，我们做出如下提示：
　　一是预计MLF、1年/5年及以上LPR同步降息10BP。
　　二是9-11月出现降准窗口，幅度预计为25BP。
　　三是货币政策单独发力性价比有限，期待以财政和产业政策为代表的“一揽子”政策推出。
　　四是10年国债利率距离去年低点（2.58%）仅7BP，警惕经济预期企稳反转后带来的回调风险。
　　空间：政策利率调降空间出现
　　当前，我国经济处在由“恢复性增长”向“内生性增长”切换的关键时期。4月以来，经济复苏势头显著放缓，官方数据和高频指标环比明显走弱，市场对于政策宽松期待上升。
　　就货币政策而言，我们判断降息空间已经打开，幅度在10-15BP，主要有三方面因素：
　　一是经济潜在增速逐步回落。十四五期间，根据中国人民银行（2021）和白重恩（2017）1的测算，中国经济潜在增速年均下降0.12-0.14%。考虑到2021年后我国地产投资增速明显回落，潜在增速实际下行幅度可能超过上述预测值。事实上，在十三五期间，中国实际GDP增速年均回落幅度在0.42%左右。
　　二是实际利率面临上升压力。今年在总需求“弱复苏”和基数效应的联合作用下，我国CPI通胀中枢显著下降，全年预计将位于1%附近，指向实体部门融资的实际利率可能不降反升。根据实际利率总体保持在略低于潜在经济增速水平的“黄金法则”（Golden Rule），在潜在增速回落的背景下，政策利率已经出现调降空间。
　　三是外部约束边际减弱。目前美联储和欧央行等海外主要央行加息临近尾声，市场预期美联储将跳过6月FOMC，在7月FOMC加息25BP后结束本轮加息，指向央行“内外平衡”目标的压力边际减轻。此外，尽管当前人民币汇率仍面临一定贬值压力，但“稳增长”政策若能兑现为经济动能回升和预期改善，将有助于缓解汇率压力。
　　时间：降息前的“信号”
　　上周以来，市场的降息预期明显上升。
　　一方面，全国性银行大幅下调了存款利率。6月8日，六大行宣布下调活期和定期存款利率5-15BP，其中中长期定期存款下调力度更大。随后，包括招商银行、中信银行、浦发银行等多家全国性股份行宣布同步下调存款利率。结合5月中旬通知和协议存款利率的调降，银行负债端成本进一步优化，客观上也为降息创造了条件。
　　另一方面，央行行长易纲发出了货币政策进一步发力的信号。6月7日，易纲行长在上海调研期间指出，当前中国“政策空间充足”，将“加强逆周期调节，全力支持实体经济”。这与央行《一季度货币政策执行报告》中“搞好跨周期”调节的表述出现显著差异，因此6月9日讲话新闻稿发布后，市场对央行降息预期进一步加强。10年国债利率上周五（6月9日）跌破2.70%。
　　降息是“一揽子”宽松政策的起点
　　总体而言，当前我国经济面临的主要困难仍是总需求不足，财政政策是更为直接有效的逆周期调节手段。货币政策“易拉难推”的属性意味着其刺激总需求的能力相对有限，二季度以来金融数据的大幅走弱也指向金融条件已并非经济运行的主要约束。在疫情“伤痕效应”对居民和企业资产负债表和信心的影响完全消退前，财政政策是更为直接有效的逆周期调节手段。因此，我们预计本次降息是“一揽子”稳经济政策的起点，后续期待财政和产业政策的发力，为培育“内生性增长”创造更好条件。
　　风险提示
　　需求改善不及预期，海外经济进入衰退。