◆国内客运需求持续恢复，4月客运量环比增长。我们通过跟踪非制造业PMI指数、社零增速、主要国家中国游客入境人次、免税品进出口金额来观察未来客运需求的变化趋势。2023年5月非制造业PMI指数为54.5%，较4月下降1.9pct；服务业PMI为53.8%，环比下降1.3pct，在高基数上小幅下滑，但自年初至今持续保持在53%以上的较好水平。2023年4月社零同比增长18.4%，增速提高显著主要与去年同期基数偏低有关；环比增速0.49%，增速持续下降；其中可选消费品普遍保持较高增速，餐饮消费快速恢复，指向线下接触型服务型消费稳定恢复。2023年4月全国免税品进出口金额同比增长11.9%，环比下降11.5%。2023年4月香港地区的中国内地旅客入境（关）人数为230.9万人次，恢复至19年同期的54%；内地居民赴澳人数为138.7万人次，恢复至19年同期的59%；内地居民赴日本人数为10.8万人次，恢复至19年同期的15%。
　　◆社会总需求不足，货运需求环比下降。我们通过跟踪制造业PMI指数、工业增加值增速、固定资产投资增速、进出口增速来观察未来货运量的变化趋势。2023年5月制造业PMI为48.8%，在4月低基数基础上进一步小幅下滑0.4pct，需求不足的问题仍然突出，价格指数大幅下滑，结构分化明显。2023年4月规模以上工业增加值同比增长5.6%（前值为3.9%），环比下降0.47%（前值为增长0.28%）环比增速低于前两年同期，显示目前企业生产恢复偏慢。2023年1-4月全国固定资产投资累计同比增长4.7%（前值为5.1%），增速继续下降；4月固定资产环比增速为-0.64%（前值为-0.83%），仍在负值区间，主要是地产投资低迷所拖累，制造业投资和基建投资同比增速仍维持在较高位置。2023年4月进出口金额同比增加1.1%，环比下降7.8%；其中出口同比增长8.5%，增速环比降低6.3 pct，主要是由于去年同期较低的基数、欧美发达经济体需求韧性以及我国稳外贸政策持续发力等多重因素支撑，但是对东南亚出口增速的显著下滑，以及前期订单回补效应的逐步减弱，也使出口增长的动能出现明显放缓。
　　◆人民币兑美元汇率贬值，原油价格有所回落。基于交运公司成本结构，我们跟踪7天回购利率、五年期以上LPR、美元汇率来观察财务费用的变化趋势；跟踪油价来观察运营成本的变化趋势。整体来看，7天回购利率小幅振荡，五年期以上LPR在2023年5月维持不变；人民币兑美元汇率贬值至7.1人民币/美元左右；布伦特原油价格下降至74美元/桶左右。
　　◆投资建议：国内客运需求持续修复，暑运有望迎来出行需求集中释放；随着航空客运需求的逐步恢复，航空机场公司盈利能力也将快速改善。我们维持行业“增持”评级，推荐中国国航、春秋航空、白云机场、广深铁路和顺丰控股，建议关注中国东航、南方航空、吉祥航空、上海机场、申通快递、韵达股份、圆通速递和招商轮船。
　　◆风险分析：新冠疫情持续时间超出市场预期；宏观经济大幅下滑导致行业需求下降；中美贸易摩擦持续发酵，人民币汇率出现巨幅波动；原油价格大幅上涨。