公司2022年和23一季度经营概况：2022年全年公司实现营业收入85.7亿元，同比降低6.3%；归母净利润3.5亿元，同比降低39.8%；扣非后归母净利润3.2亿元，同比降低43.6%。22Q4公司实现营业收入24.6亿元，YoY-14.6%；归母净利润7546.2万元，YoY-21.9%；扣非后归母净利润6978.7万元，YoY-23.9%。23Q1公司实现营业收入20.6亿元，YoY+9.4%；归母净利润8943.7万元，YoY-32.9%；扣非后归母净利润8187.8万元，YoY-35.5%。
　　生活用纸&个人护理整体受压，看好公司长期业绩改善：分行业来看，公司2022生活用纸板块实现收入83.5亿元，YoY-3.6%，22H2实现收入40.8亿元，YoY-10.7%；个人护理板块22年实现收入0.5亿元，YoY-34.1%，22H2实现收入0.2亿元，YoY-37.9%。分产品来看，公司2022年成品端营收83.6亿元，YoY-4.0%，22H2实现收入40.9亿元，YoY-10.9%；半成品端22年营收0.4亿元，YoY+72.2%，22H2实现收入0.1亿元，YoY-14.2%。受原材料纸浆、包材和能源价格大幅上涨影响，叠加2022年行业整体竞争加剧，公司2022年主营业务经营承压。公司通过产品提价、扩大高毛利产品覆盖、渠道结构深入调整等措施维持盈利水平，缓和经营压力。我们认为，公司通过产品提价、品类结构优化、渠道结构调整、降本增效等，长期看业绩有望改善。
　　盈利预测与评级：我们预计公司2023-2025年净利润分别为6.53、7.48、8.17亿元，同比增长86.5%、14.6%、9.3%，当前收盘价对应2023-2024年PE为24、21倍，公司作为护理领域龙头企业，参考可比公司给予公司2023年27~28倍PE估值，对应合理价值区间13.20~13.69元，对应2023年1.83~1.89倍PS，给予“优于大市”评级。
　　风险提示：原材料价格波动，市场竞争加剧，下游客户订单不及预期。
　　全渠道优化，电商快速成长：分渠道来看，公司2022年传统模式（以传统经销、大卖场KA等为主）营收40.8亿元，YoY-7.1%，占比47.6%；非传统模式（以线上电商、新零售为主）营收43.2亿元，YoY-0.5%，占比50.4%，同比增加3.0pct。2022年公司紧跟行业内电商份额增长的大势，加大在电商、新零售、直播等非传统渠道的布局，营收维稳。公司现已形成传统经销、KA卖场、商用、电商、新零售五大渠道并进的发展格局。我们认为，公司持续在电商&直播等成长型渠道发力，趁新零售东风，通过强化供应链、运营管理、线上营销等方式扩大销售。与此同时，公司注重渠道下沉和KA渠道优化，看好公司未来全渠道发力，稳定持续成长。
　　22H2原材料价格高位拖累利润表现：2022年公司净利率为4.1%，同比降低2.3pct；22H2净利率为2.9%，同比下降0.6pct；2022年公司毛利率为32.0%，同比降低4.0pct；22H2毛利率为31.0%，同比下降1.7pct；23Q1净利率4.3%，同比下降2.7pct，毛利率27.5%，同比下降5.4pct，成本压力仍在。22年整体来看，行业因核心原材料纸浆成本上涨和竞争加剧而集体受压，公司利润端同比下降。费用率方面，22H2公司销售、管理、研发费用率分别为20.8%、4.6%、2.4%，YoY分别-1.0pct、+1.0pct、持平。
　　股权激励计划看重人才价值，热心公益彰显企业担当：公司2022年进一步优化组织架构、职级体系和薪酬体系，推出适用600+名员工的《2022年股票期权与限制性股票激励计划》，充分打造多样化激励机制，看重人才价值。2022年公司积极投身公益事业，例如疫情期间向全国多地捐赠口罩、生活用纸、消毒湿巾、护理用品等保障类物资累计超800万元；公司持续赞助全国性赛事，彰显企业担当，提升社会认可度，助力企业长期可持续发展。