事件：2023年5月31日，国家统计局公布2023年5月PMI数据，制造业PMI 48.8%，前值49.2%；非制造业PMI 54.5%，前值56.4%。
　　核心观点：
　　5月制造业PMI再度不及预期，在4月低基数基础上进一步小幅下滑。主要呈现出三大特征：一是，多项分类指数在不同程度上走弱，构成制造业PMI的五项分类指数均为负贡献；二是，需求不足问题突出，反映市场需求不足的企业占比创下历史新高，价格指数继续大幅下行；三是，结构分化明显，大型企业PMI由降转升，中小企业PMI则进一步下滑，行业景气度也呈现一定程度分化。
　　总体看，制造业与非制造业恢复动能均在放缓，需求不足问题在扩散蔓延，市场价格持续下行，企业盈利向上修复面临较大阻力，短期内将对权益市场构成不利影响，我们预计政策加码的可能性在上升。
　　制造业：需求不足突出，结构分化明显
　　5月制造业PMI录得48.8%，较上月下降0.4个百分点，在4月大幅环比回落的基础上进一步小幅下滑，多项分类指数在不同程度上走弱。5月PMI数据再度不及预期，需求不足的问题仍然突出，价格指数大幅下滑，结构分化明显。
　　供需：生产扩张步伐放缓，生产指数落入收缩区间。供给方面，5月生产指数为49.6%，较上月回落0.6个百分点，企业生产意愿继续下滑。需求方面，5月新订单指数较上月下降0.5个百分点至48.3%，新出口订单指数连续3个月环比下降；反映市场需求不足的企业比重为58.8%，创历史新高。
　　价格：继续大幅回落，价格差由负转正。两项价格指数均在4月明显回落的基础上进一步下滑，5月制造业主要原材料购进价格指数为40.8%，较上月下降5.6个百分点；出厂价格指数为41.6%，较上月下降3.3个百分点。价格差方面，5月出厂价格-购进价格指数的差值由负转正，由上月的-1.5个百分点升至0.8个百分点。
　　外贸：进出口指数同步回落。出口端看，5月新出口订单指数为47.2%，比上月下降0.4个百分点。进口端来看，5月进口指数为48.6%，比上月下降0.3个百分点。
　　服务业：小幅回落，新订单指数转为收缩
　　5月服务业PMI为53.8%，较上月下降1.3个百分点，在高基数上小幅下滑，但自年初至今持续保持在53%以上的较好水平。从市场需求看，5月服务业新订单指数为49.5%，较上月回落6.9个百分点，大幅回落至收缩区间。从市场预期看，5月服务业业务活动预期指数为60.1%，连续五个月位于高位景气区间。
　　建筑业：保持较高景气水平，需求回落明显
　　5月建筑业商务活动指数为58.2%，较上月下降5.7个百分点，仍位于较高景气区间。从需求看，5月建筑业新订单指数为49.5%，较上月下降4个百分点。从市场预期看，建筑业业务活动预期指数连续6个月运行在60%以上。
　　风险提示：政策落地不及预期，疫情反复情况超预期。