今年前4个月，中国CPI同比不断回落，且持续低于市场预期值，出现了中国是否会步入通缩的讨论。与此同时，中国的核心CPI同比又保持稳定。我们认为，核心CPI更能反映实体的需求情况，对于预判政策也更具参考价值。
　　核心CPI权重组成。核心CPI，通俗来讲指的是剔除食品和能源的CPI指数。测算核心CPI的权重，本质上就是测算CPI各分项的权重。分两步走：第一，根据居民消费支出结构，估算CPI八个一级分项的权重。第二，利用年度数据，通过限定条件下的最小二乘法求解最优化，得到CPI各二级分项的权重。结果是，食品权重为20.1%，水电燃料权重为6.5%，交通工具用燃料权重为2.2%。因此，核心CPI所包含的商品和服务，占CPI的权重为71.3%。
　　房租和旅游对核心CPI的影响较大。一是体现在核心CPI中房租项的权重最高，而旅游项的同比波动最大。二是我们根据核心CPI同比的走势，将2016年年初至2023年4月划分为五个阶段，分析对核心CPI同比影响较大的分项，结果同样显示房租项因其权重高而主导核心CPI同比的走势，疫后旅游项与核心CPI同比的波动较为相关。
　　中国核心通胀展望。鉴于当前工业企业处于主动去库存阶段，耐用消费品或将拖累CPI同比，因此我们重点分析CPI房租、旅游和耐用消费品这三项：第一，中国房地产业景气度仍较低，加之青年人口就业形势严峻，预计全年房租在低基数下，将同比持平；第二，旅游延续修复，加之低基数，旅游项对核心CPI同比的贡献将提高；第三，耐用消费品对核心CPI同比的拖累或将趋弱。此外，自上而下视角看，由于资金活化程度低，今年一季度的创新高的信贷投放，对年内核心CPI同比的影响也较小。定量测算结果显示，2023年三、四季度中国核心CPI同比将上行，年末高点约为1.2%，2023年核心CPI同比平均约为0.9%，和2022年大致持平。基于这一测算结果，我们认为货币政策为防范通缩而大幅宽松的概率较低。
　　风险提示：政策变动，经济恢复不及预期，测算偏差。