2023年1~4月雅砻江公司发电量/平均含税上网电价同比增长30.9%/6.7%，推动公司投资收益同比增加8.62亿元、公司业绩同比高增134.8%。受益于雅中机组产能释放、两河口高电价日益确定以及锦-官电源组外送电价上涨，公司有望充分受益雅砻江业绩弹性释放。上调2023~2025年EPS预测至1.08/1.19/1.25元，上调目标价至17.30元，维持“买入”评级。
　　▍1~4月归母净利润15.2亿元，同比高增134.8%。公司发布2023年1~4月业绩快报，实现营业收入3.1亿元，同比增长27.2%；归母净利润15.2亿元，同比高增134.8%；EPS0.342元，同比高增131.9%。
　　▍量价延续增长趋势，雅砻江公司业绩迎来持续释放。根据国投电力经营数据公告披露，1~4月雅砻江公司发电量同比增长30.9%至283.3亿千瓦时，较1Q2023增速33.0%略有放缓，主因是雅中两河口、杨房沟电站于1Q2022全面投产。电价方面，高电价的两河口电站贡献持续增长，叠加锦-官电源组外送江苏电价上涨存在翘尾效应，推动雅砻江公司平均上网电价处于延续上涨趋势，1~4月平均含税上网电价同比提升6.7%至0.300元/kWh。电量及电价增长推动雅砻江公司业绩持续释放，2023年1~4月公司投资收益（主要为参股48%的雅砻江公司贡献）同比增加8.62亿元，带动归母净利润同比增加8.75亿元，其中单4月归母净利润同比增加3.86亿元。展望2Q2023，我们预计雅砻江公司净利润在上年同期21.2亿元的基数上仍有较快增速增长。随着雅中机组进入产能释放周期、两河口高电价日益明确以及锦-官电源组外送江苏电价的上涨，雅砻江公司进入业绩释放周期且新电站回报市场预期抬升，公司有望充分受益。
　　▍控股公司表现向好，持续贡献业绩增量。随着田湾河公司受仁宗海大坝整治影响解除，以及2H2022新增并表玉柴农光公司，公司2023年1~4月营业收入同比增长27%，延续1Q2023的增长趋势，为公司持续贡献业绩现金流增量。
　　▍风险因素：公司来水、发电量低于预期；雅中新电站定价偏低；市场交易电价不及预期；宏观经济疲弱至电量消纳困难。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到雅中机组产能释放、锦-官外送江苏电价等因素带来的业绩增量超出预期，我们上调公司2023~2025年归母净利润预测分别为48.3/53.0/55.7亿元（原预测为42.4/49.2/52.1亿元），对应2023~2025年EPS预测分别为1.08/1.19/1.25元，当前股价对应2023~2025年PE分别为14/13/12倍。参考可比水电公司（长江电力、华能水电、桂冠电力、国投电力）2023年16倍PE的估值水平（基于Wind一致预期），我们给予公司2023年16倍目标PE，上调目标价至17.30元，维持“买入”评级