公司23Q1业绩同比承压，主要受制行业周期下行，终端需求仍待复苏，同时传统淡季影响，产品出货量价同比下降；但营收环比已显著回暖，主要受益于产品价格跌幅收敛，出货容量结构升级，出货量环比改善；同时公司库存23Q1环比下调，去化进度超预期。展望未来，公司存货及存货计提减值压力显著减轻，同时公司加快在产品容量升级和ETOX路线新品、打入工控汽车等应用、拓展国内外头部客户等方面的进展，有望打开成长空间，长期增长潜力大，同时我们预计23H2行业景气底部复苏，公司有望释放业绩弹性，我们看好公司未来发展，维持“买入”评级。
　　▍23Q1营收环比增长，库存去化超预期。公司23Q1实现营收2.04亿元，同比-8.98%，环比+26.61%；归母净利润/扣非净利润分别为-0.28/-0.46亿元，相较22Q4的-0.55/-0.68亿元，亏损幅度收敛。公司业绩同比承压主要受2022年行业下行的长尾效应，行业处于去库存阶段，叠加传统淡季影响，公司产品量价同比均下滑。23Q1公司营收环比显著回暖，主要受益于产品价格跌幅收敛，出货容量结构升级，同时2、3月份以来下游拉货环比略有改善。盈利能力来看，毛利率22.16%，同比-11.26pcts，环比-1.61pcts，环比跌幅收敛。同时，公司23Q1存货为5.5亿元，环比-18%，库存已于22Q4达峰，去化进度超预期；同时计提存货跌价准备3,604.11万元，若加回跌价准备，公司23Q1归母净利润/扣非净利润分别为0.08/-0.10亿元。费用率方面，公司23Q1研发费用率为22.81%，同比/环比分别+9.02/-1.46pcts，主要由于公司保持高力度研发投入，加快产品升级与新品拓展，研发费用为0.47亿元，同比+50.58%。展望未来，2022年公司推出新一期股权激励计划，2023-2026年营收目标分别为16/20/24/28亿元，触发值分别为12/14.4/16.8/19.2亿元。我们看好公司未来长期发展。中短期来看，根据公司财报及我们预计，公司存货及存货计提减值压力显著减轻，同时公司加快在产品容量升级和ETOX路线新品、打入工控汽车等应用、拓展国内外头部客户等方面的进展，有望打开成长空间，长期增长潜力大，同时我们预计23H2行业景气底部复苏，公司有望释放业绩弹性。
　　▍国际大客户不断突破，境外拓展持续推进。公司客户拓展顺利，在内地市场持续推进国产替代，同时2022年境外销售占比为12.85%，同比+0.04%，实现了日本、韩国、美国等多家的知名大客户导入，产品应用领域涵盖消费、工控、光伏及车载，其中日本客户以工业类为主，中国台湾客户聚焦屏幕、PC周边、主板等领域，韩国以大客户为主，目前公司已覆盖三星、松下、惠普、希捷等知名终端客户，并与Dialog(DLG)等主控原厂稳定合作，22Q1部分车载EEPROM实现海外客户交付。我们看好公司在全球市场份额持续提升。
　　▍NORFlash中小容量优势显著升级持续，延伸大容量布局，且目前量产供货。公司NORFlash应用领域升级持续，虽然2022年消费电子需求疲软导致该领域量价承压，但容量升级和ETOX新品助力公司在工控领域增长强势。容量来看，中大容量占比持续提升，2022年32M~128M容量出货量占比已接近50%，为21年的2倍。分工艺来看，SONOS工艺结构中40nm成为量产交付主力，2022年40nm出货量占比接近50%，实现了对原有55nm工艺节点产品的升级替代，同时持续推出新品，23Q1交付的超低电压、超低功耗新一代基于SONOSNORFlash产品GSN系列，支持1.1V电源系统，相较公司2020年发布的40nm1.8V产品，电流相同下功耗降低38%，相同频率下读取功耗降低60%，产品竞争力持续提升；ETOX工艺结构主要布局128M及以上容量市场，2022年贡献NORFlash营收的10%，其中50nm节点已实现六颗产品的大批量量产出货，通过多家主控芯片厂商认证，低压产品22年9月底已量产，应用于可穿戴、安防及工控等市场。同时ETOX新品持续拓展，256M、512M研发进展顺利。应用来看，2022年NORFlash下游手机、电脑、IoT等消费类产品占消费量比例约80%，工控、通信、车载领域等占比达到20%，公司2019年NORFlash已通过了AEC-Q100车规认证，后续大容量ETOX出货将助力公司NORFlash工控、车载、通讯等占比持续提升。展望2023年，我们认为中小容量NORFlash库存逐步去化，消费电子需求企稳回暖下公司有望价稳量增，逐步修复盈利能力，同时ETOX有望带来增量业绩。
　　▍EEPROM工艺制程行业领先，拓展车载、工控提升盈利水平。工艺节点来看，公司在高可靠性130nm EEPROM的基础上已实现95nm及以下产品量产，2022年95nm及以下营收占比超过15%，后续有望持续提升；应用领域来看，工控、家电、车载等领域出货占比提升。1）汽车端，车载产品完成AEC-Q100的全面考核，首先在车身摄像头、车载中控、娱乐系统等应用上实现海内外客户的批量交付，营收占比显著提升，2022年达到1%-2%，车载EEPROM包含SPI、新型I2C市场，同时受益于座舱，CCM，智能网联等需求刺激，市场规模增长迅速；2）工业端，目前公司超大容量EEPROM系列开发完成，支持SPI/I2C接口和最大4Mb容量，其中2Mb产品批量用于高速宽带通信和数据中心；3）消费端，高端市场