公司1H23收入增长超预期，实现营收/经调整利润达19.35/6.02亿元，同比+27%/+32.8%。1H23公司继续加大教学质量投入和内涵建设，学生数持续高增长，同时新建院校及海内外有望逐步为公司业绩提供新增量，长期内生增长动力充足。维持“增持”评级。
　　▍招生人数增长推动公司1H23营收、利润超预期增长。1）收入和利润：1H23(FY,下同)公司实现收入19.35亿元/+27%。分拆来看，学费/住宿费/其他（就业、培训等）收入达16.72/1.43/1.15亿元，同比+28.9%/+45.4%/-11.1%。公司实现经调整净利润6.02亿元/+32.8%，经调整净利润率31.1%/+1.43pcts，主要系学生规模增加带来利润增长。2）毛利及费用：公司毛利率/经调整毛利率达50.3%/52.6%，同比-0.4pct/-0.2pct。毛利率下降主要系公司为保证教学质量，持续提升教师团队规模（教师薪酬支出达5.14亿元/+32%），扩建实训场地及设备，扩建类支出8.54亿元，投入新建132个实训中心，近2万平方米实训室。公司销售/管理费用率为7.9%/14.9%，同比-0.7/+2.1pcts，管理费用率提升主要系并购院校增加带来折旧摊销增加，以及购股权开支增。3）资产情况：公司1H23融资成本为1.71亿元/+30.6%，财务费用率达8.8%/+0.2pct，主要系贷款规模增加。截至2023年2月28日，公司累计贷款40.76亿元/+93.03%，主要为短期借款24.64亿元/+86.65%,以及长期借款16.12亿元/+103.66%，此外公司有可转换债券19.79亿元。负债权益比率为47.73%/+22.11pcts。
　　▍本专科学生数持续高增，校舍容量突破30万。拆分看，1H23财年公司国内学校贡献收入17.59亿元/+29.7%，海外院校（主要为英迪学校）贡献收入1.72亿元/+1.2%。截至2023年2月28日，在校生人数（不包括西那瓦大学及陕西院校）为280453人/+20.9%，2022/23学年新招生95034人/+15.1%。按学历分，本科/大专/技师在校生分别为143402/124905/12416人，同比+20.5%/+26.9% /-16.5%，校舍整体床位数达307574人/+15%，利用率达91%/+4.0pcts。
　　▍高质量发展夯实基础，新建院校+境内外院校协同贡献持续增长。1）高质量发展提升教学水平筑牢发展基础：公司发展动力由外延转向内生，大力投入教学质量建设提升内涵发展水平，为长期增长奠定基础。FY1H23公司进行16所院校基础网络升级改造，并统筹组织15所院校，1674名教师参与教材研发，累计出版227本教材。2）新建院校提供新增量：1H23公司于江西省新设樟树中医药职业学院获得了省政府批复，目前在报教育部备案，学校已经具备了招生办学条件。此外，公司于重庆设立数字产业职业学院，目前通过重庆市高校评审委员会审议。同时公司在原晋祠学院基础上组建晋中高等医学专科学校，承接晋祠学院土地、校舍、设施设备及师资等，正在接受评议。目前各校进程稳步推进，公司预计9月开始招生。新设院校稳步推进下有望为公司贡献招生增量。3）加强内外协作，提升国际化水平：公司大力投入教育国际化发展投入成效显现，旗下马来西亚英迪大学最新一期国际招生人数同比增长77%。2023年1月，西那瓦大学正式更名为泰国经贸大学，排名泰国私立高等学校前五。预计未来公司将进一步推动海外教学体系建设，实现境内外职业教育培训体系协作发展。
　　▍风险因素：新设院校进展不及预期；行业政策超预期变化；公司独立学院转设进度不及预期；公司招生情况不及预期。
　　▍投资建议：考虑到公司1H23盈利超预期，上调2023-25年核心净利润预测至818/940/1094百万元（原预测为792/900/1074百万元），参考可比公司估值（中教控股2023年7xPE、中国科培2023年5xPE，wind一致预期），考虑到公司高质量发展提供的长期发展动力充足，给予公司2022年7倍PE，对应目标价0.8港元，维持“增持”评级。