核心观点
　　1）在疫情影响终端客流以及工厂出货下，23Q1营收稳健、业绩逆势增长，凸显强大经营韧性。22年衣柜支撑业绩增长，23Q1衣柜营收超过厨柜、木门延续高增；23Q1经销渠道有所承压，南下战略带动直营逆势增长、保交楼推进下大宗业务逐步恢复。
　　2）公司发布限制性股票激励计划，强化核心管理层利益绑定，对应23-24年营收、净利润CAGR分别为12%、12%。展望2023年，Z7计划（厨衣木成品融合）有望带动客单值提升，整装渠道加速开拓、工程渠道企稳回升，共同驱动公司增长。
　　事件
　　公司发布2023年一季报：23Q1营收8.06亿元/+6.20%，归母净利润0.52亿元/+0.49%，扣非归母净利润0.43亿元/+8.69%，EPS（基本）为0.17元/股/+0.9%，加权ROE为1.77%/-0.19pct，经营活动净现金流为-1.06亿元/+63.87%。
　　公司发布2022年年报：22年营收53.89亿元/+4.58%，归母净利润5.37亿元/+6.17%，扣非归母净利润4.98亿元/+8.15%，EPS（基本）为1.76元/股/+8.38%，加权ROE为19.91%/-1.25pct，经营活动净现金流为7.66亿元/+54.42%。拟向全体股东每10股派发现金红利7元（含税），同时以资本公积转增股本方式向全体股东每10股转增4股。
　　简评
　　23Q1营收稳健、业绩逆势增长，凸显强大经营韧性。在疫情影响终端客流以及工厂出货下，22Q4营收、归母净利润、扣非归母净利润同比增长2.3%、8.0%、17.9%，23Q1营收、归母净利润、扣非归母净利润同比增长6.2%、0.5%、8.7%，表现出强大的经营韧性，主要得益于公司融合店模式下衣柜和木门业务增长。
　　分产品看，22年衣柜支撑业绩增长，23Q1衣柜营收超过厨柜、木门高速增长。1）厨柜：2022年营收27.37亿元/-6.7%，22Q4、23Q1营收分别9.85亿元/-7.4%、3.18亿元/-12.8%；2）衣柜：2022年营收21.03亿元/+19.5%，22Q4、23Q1营收6.61亿元/-15.4%、3.53亿元/+6.8%，23Q1衣柜营收超过厨柜，主要得益于公司多品类连带销售叠加拎包、整装等渠道进一步开拓；3）木门：2022年营收2.28亿元/+34.3%，22Q4、23Q1营收1.04亿元/+12.1%、0.40亿元/+79.5%。
　　分渠道看，23Q1经销渠道有所承压，南下战略带动直营逆势增长、保交楼推进下大宗业务逐步恢复。1）经销渠道：2022年经销营收29.0亿元/+2.5%，22Q4经销营收8.00亿元/-8.8%、23Q1营收4.66亿/-6.78%，主要受疫情冲击线下需求，23Q1经销商门店较22年末净增56家，其中厨柜、衣柜、木门分别为1731、1741、780家，较年初净增9、15、32家；2）直营渠道：2022年直营渠道营收3.97亿元/+23.0%，22Q4、23Q1分别为1.05亿元/+5.0%、0.86亿元/+15.7%，主要得益于公司南下战略下新增广州直营，预计广州分公司扩张顺利带动华南市场增长；3）大宗渠道：2022年大宗渠道营收16.57亿元/+0.4%，22Q4、23Q1分别为8.01亿元/+11.7%、1.34亿元/+4.5%，主要受益于保交楼推进，且公司积极巩固拓展与优质战略地产客户的合作。
　　23Q1毛利率继续提升，经营现金流明显改善。公司23Q1毛利率36.89%/+1.81pct，其中厨柜、衣柜、木门同比+3.45、+1.55、-1.27pct，主要得益于公司加强供应链管理，提高板材利用率。费用端，23Q1公司销售、管理+研发费用率为17.55%、13.75%，同比+1.21pct、-0.8pct，主要系公司加强渠道拓展费用投放。23Q1公司净利率为6.40%/-0.36pct，23Q1公司经营性现金流量净额-1.06亿（去年同期为-2.93亿）。截至23Q1，公司合同负债3.59亿元，同比下降12.1%，预计三、四月份整体接单增长情况良好。
　　发布2023限制性股票激励计划，强化核心管理层利益绑定。4月27日，公司发布2023年限制性股票激励计划，公司拟向董事及中层管理人员在内的90人授予311.99万股（占总股本1%），其中三位副总裁合计占比22%，授予价格为15.53元/股，业绩考核目标以22年业绩为基数，23、24年营收增长率分别不低于12%、24%，净利润（剔除限制性股票激励计划费用）增长率分别不低于12%、24%，以两者增速除以目标增速的合计值大于等于1为解锁条件，此次激励有助于激发员工积极性。假设23年5月授予，对应23-25年股权激励费用为2388.2、2228.98、477.64万元。
　　展望2023年，Z7计划（厨衣木成品融合）有望带动客单值提升，整装渠道加速开拓、工程渠道企稳回升，共同驱动公司增长。公司2023年有望实现较快增长，主要得益于：1）零售渠道：公司加快落实Z7计划（厨衣木成品融合）、做大客单值，且目前整家产品套餐销售刚起步、仍具备较大潜力，衣柜、木门业务有望持续快速发展；2）整装渠道：22年公司发布“超级邦”装企服务战略、将整装渠道单独成立一个事业部，开拓整装渠道；3）大宗渠道：保交楼推进下叠加公司重点开发国央企客户，2022Q4以来大宗业务企稳回升。
　　盈利预测：预计2023-2025年营收63.5、73.8、84.1亿元，同增17.9%、16.1%、14.0%；归母净利润为6.38、7.58、8.85亿元，同增19.0%、18.7%、16.7%，对应PE为16.0、13.5、11.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）行业竞争加剧的风险：公司所在的定制家具