杭州银行发布22A和23Q1财报，23Q1营收、PPOP、归母净利润同比分别增长7.5%、3.7%、28.1%，22Q4单季营收、PPOP、归母净利润分别变化-1.6%、-18.6%、+8.1%，Q1财报确认22Q4是业绩低点。23Q1营收符合我们预期，归母净利润超出我们预期。业绩贡献来看，规模增速和拨备减少仍是主要贡献，边际上息差、中收、其他非息负贡献均在收窄。值得关注的有：1.23Q1信贷投放较好，单季贷款投放481亿元，同比多增63亿元；新增存款结构也有所改善。2.Q1重定价影响低于预期，息差有望企稳。3.Q1中收和其他非息收入同比减少幅度大幅收窄，同比仅变化-7.0%（vs.22Q4：-23.4%）和+1.2%（vs.22Q4:-66.2%）。4.资产质量平稳，减值损失同比继续减少21.6%。
　　重定价影响好于预期，净息差低点可能已过。经过21-22两年的息差下行，23Q1息差开始企稳，测算单季净息差1.66%，较22Q4回升1bp。Q1重定价影响低于预期，测算生息资产收益率和计息负债成本率均与22Q4持平，分别为3.99%和2.28%。Q1存款增长760亿元，同比多增174亿元，增量中活期占比64.5%（vs.22Q1:40.7%）。资负两端来看，Q1重定价和零售投放放缓，但资产端收益率已持平，后续有望随经济复苏改善；存款端结构优化，活期占比上升，下调活期和定期挂牌利率后，存款成本预计将得到改善；关注21H2以来同业和发行债券利率下行对息差贡献较大，银行间利率回升将对息差形成拖累。
　　资产质量稳定，对公不良改善对冲零售风险上行。3月末不良贷款率为0.76%，环比降1BP，同比降6BP；关注贷款、逾期贷款分别为0.28%、0.57%，分别较12月末降11bp和2BP；不良净生成率0.23%，同比降92BP；不良偏离度为64.2%，环比下降6.4pct；拨备覆盖率569%，较22年12月末上升3.6pct。22H2呈现个人不良率上行，公司不良率下行的特点，12月末个人贷款不良率较6月末上升20BP至0.61%，公司不良率下降33BP至0.87%，公司贷款不良率改善主要是制造业不良率大幅下降64BP，租赁和商务服务业和建筑业不良率也分别下降38BP和32BP至0.22%和0.69%。
　　盈利预测与投资建议：预计23/24年归母净利润增速为25.9%/23.7%，EPS为2.34/2.93元/股，BVPS为15.28/18.21元/股，当前股价对应23/24年PE为5.1X/4.1X，对应23/24年PB为0.8X/0.7X。考虑到公司优异的资产质量，ROE回升至较高水平，给予公司23年1.2倍PB，对应合理价值18.34元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：（1）宏观经济超预期下行，资产质量大幅恶化。（2）消费复苏不及预期，存款定期化严重。（3）市场利率上行，交易账簿浮亏。