mmary＃事件：今日，公司发布2023年一季报。23Q1营收/归母净利润/扣非净利润35.70/1.52/1.30亿元，同比-13.85%/-39.79%/-44.40%。
　　一季度收入主要来自12-2月工厂接单、11-1月前端接单，受疫情及春节影响，前端客流有所下滑，同时叠加22Q1高基数（22Q1收入+25.6%），整体收入承压；利润主要系费用和成本刚性等因素影响下滑幅度较大。
　　渠道端看，整装贡献主要增量，传统零售压力明显：23Q1直营/大宗/经销同比变动-27%、-13%、-14%，整装业务逆势增长（或与开店数量增加、单店份额提升等因素相关），传统零售受终端客流下降影响明显。
　　产品端看，家配、卫浴实现正增长：23Q1厨柜/衣柜及配套家居产品/卫浴/木门收入分别同比变动-18%、-14.83%、+10.5%、-5%。受益于整家套餐拉动，家配收入快速提升。
　　规模效应未显现导致利润率承压：23Q1毛利率和净利率分别为26.68%、4.27%，同比-0.98pct、-1.84pct。①渠道拆分看，直营/大宗毛利率分别同比下降5.66/7.18pct至52.46%/19.96%，经销渠道毛利率同比上升0.09pct至26.75%。②费用率看，23Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为9.75%/8.68%/5.23%/-2.06%，同比+0.62、+1.56、+0.29、-1.27pct，整体费用率受制于规模效应减弱有所上升。
　　现金流及预收款改善：23Q1实现经营性活动现金流净额为7.37亿元，同比增加10.61亿元；23Q1末合同负债+预收款项20.91亿元，同增5.5%、环增82.36%，主要为开门红及315蓄客等带来订单增加。
　　投资建议：23Q1受疫情影响业绩承压，但2-3月前端接单奠定Q2增长基础，业绩有望逐季改善。预计2023-2025年营业收入为258、296、341亿元，同增14.6%、15.0%、15.0%；归母净利润30.4、35.5、40.9亿元，同增13.1%、16.9%、15.0%；对应2023年4月28日收盘价P/E为23.1、19.7、17.2倍。
　　风险提示：原材料价格持续上涨风险；经济恢复不及预期风险；房地产下行风险